隨著IPO審核趨嚴(yán)，新三板擬IPO企業(yè)面臨越來(lái)越嚴(yán)格的考驗(yàn)。過(guò)去的兩周，共有9家來(lái)自新三板的企業(yè)(含已摘牌)IPO上會(huì)，僅1家獲通過(guò)，創(chuàng)下新三板企業(yè)IPO過(guò)會(huì)率新低。其中，既有審核政策趨嚴(yán)的影響，同時(shí)新三板擬IPO企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)范方面也暴露出一些瑕疵。在此背景下，新三板企業(yè)的心態(tài)以及市場(chǎng)投資邏輯均出現(xiàn)一些新的動(dòng)向。市場(chǎng)分析人士指出，新三板擬IPO企業(yè)要加強(qiáng)主業(yè)經(jīng)營(yíng)和治理規(guī)范，并根據(jù)自身情況選擇合適的資本市場(chǎng)進(jìn)行發(fā)展。

　　過(guò)會(huì)率創(chuàng)新低

　　1月26日，貝斯塔、春暉智控和宏川智慧3家來(lái)自新三板的企業(yè)IPO上會(huì)，僅宏川智慧順利過(guò)會(huì)，其余2家被否?！吧?過(guò)1”慘淡表現(xiàn)的背后，過(guò)去兩周，新三板企業(yè)IPO頻頻折戟于發(fā)審委會(huì)環(huán)節(jié)，9家企業(yè)上會(huì)僅1家順利過(guò)會(huì)。1月25日，新三板掛牌企業(yè)挖金客IPO被否。1月15日至1月19日，5家新三板企業(yè)上會(huì)，沒(méi)有一家企業(yè)成功。

　　根據(jù)發(fā)審委公布的審核結(jié)果，2017年以來(lái)，22家來(lái)自新三板的企業(yè)IPO首發(fā)上會(huì)未通過(guò)。新一屆發(fā)審委成立以來(lái)，已有17家新三板企業(yè)上會(huì)未通過(guò)，12家獲得通過(guò)，過(guò)會(huì)率為41%。而2018年以來(lái)，11家新三板企業(yè)上會(huì)，3家獲得通過(guò)，過(guò)會(huì)率為27.3%，創(chuàng)下歷史新低。

　　新三板企業(yè)近期IPO闖關(guān)頻頻受挫，為相關(guān)企業(yè)敲響了“警鐘”。這也在一定程度上遏制了新三板企業(yè)盲目跟風(fēng)尋求IPO的熱潮。2017年，在IPO審核常態(tài)化和成功“轉(zhuǎn)板”案例的雙重刺激下，新三板企業(yè)IPO闖關(guān)熱情一度高漲。東方財(cái)富(300059) Choice數(shù)據(jù)顯示，2017年新三板新增上市輔導(dǎo)企業(yè)高達(dá)357家，月均新增近30家。而2018年以來(lái)，截至1月29日，新增的上市輔導(dǎo)掛牌企業(yè)僅為18家。

　　除了接受上市輔導(dǎo)的企業(yè)數(shù)量減少，受IPO審核趨嚴(yán)及部分公司業(yè)績(jī)變動(dòng)的影響，很多之前進(jìn)入IPO籌備階段的公司陸續(xù)調(diào)整了相關(guān)戰(zhàn)略規(guī)劃，終止上市輔導(dǎo)、撤回申報(bào)材料的案例近期頻發(fā)。今年以來(lái)，已有天大清源、林江股份、多普泰、強(qiáng)盛股份4家公司終止輔導(dǎo)。另外，旺成科技、曙光電纜、恒達(dá)新材祥等多家掛牌公司于近日向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)撤回了相關(guān)申報(bào)材料。

　　值得注意的是，盡管新三板企業(yè)IPO過(guò)會(huì)率下行，從目前情況看，新三板依然是A股IPO重要的“儲(chǔ)備資源庫(kù)”。證監(jiān)會(huì)1月26日公布的最新IPO正常審核狀態(tài)企業(yè)排隊(duì)情況顯示，截至1月25日，458家企業(yè)處在排隊(duì)狀態(tài)。根據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)，同期排隊(duì)的企業(yè)中，正在或曾經(jīng)在新三板掛牌的企業(yè)145家，在整個(gè)IPO排隊(duì)企業(yè)占比近32%。

　　對(duì)于新三板企業(yè)IPO過(guò)會(huì)當(dāng)下遇到的挫折，新鼎資本董事長(zhǎng)張弛認(rèn)為主要有兩方面原因。首先，審核標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)，整體過(guò)會(huì)率下降。其次，新三板企業(yè)作為公眾公司，如果之前在信披規(guī)范和經(jīng)營(yíng)方面存在瑕疵將留下不良記錄，這些因素可能成為其進(jìn)軍A股市場(chǎng)的障礙。

　　聯(lián)訊證券指出，有些新三板企業(yè)由于各種原因“印象分”不高，如果以前出現(xiàn)過(guò)粉飾財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)嫌疑的情況，即便凈利潤(rùn)超過(guò)3000萬(wàn)元的隱形標(biāo)準(zhǔn)，被否的概率依然很大。因此，擬IPO的新三板企業(yè)要做到經(jīng)營(yíng)規(guī)范，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)經(jīng)得起推敲，嚴(yán)格要求自己，不要心存僥幸，正確審視自身能否符合上市要求，才能避免上會(huì)連續(xù)被否的尷尬局面。

　　“暗傷”集中暴露

　　新三板企業(yè)近期IPO頻頻失利，除整體過(guò)會(huì)率降低的大背景，新三板擬IPO企業(yè)自身也暴露出一些“暗傷”。有的企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)方面尚不能達(dá)到IPO要求，同時(shí)規(guī)范治理程度距A股市場(chǎng)的要求還有差距。

　　1月16日和1月17日，先后上會(huì)的5家新三板企業(yè)均未獲得通過(guò)。其中，天元實(shí)業(yè)、龍利得與時(shí)代裝飾3家首發(fā)遭否，伯特利取消審核資格，明德生物被暫緩表決。

　　對(duì)于上述幾家公司IPO失利的原因，安信證券諸海濱新三板研究團(tuán)隊(duì)指出，新三板企業(yè)IPO進(jìn)行“轉(zhuǎn)板”的難點(diǎn)存在一些共性：包括客戶集中度過(guò)高、關(guān)聯(lián)交易占比高、毛利率異常以及應(yīng)收賬款比例較高等。這些因素一向都是發(fā)審委關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題。這些方面如果存在問(wèn)題，對(duì)于相關(guān)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)可能埋下了諸多不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

　　除了在持續(xù)經(jīng)營(yíng)方面需要過(guò)硬的指標(biāo)外，東北證券(000686) 研究總監(jiān)付立春認(rèn)為，新三板企業(yè)存在的治理規(guī)范性問(wèn)題也是導(dǎo)致IPO頻頻失利的重要因素。作為公眾公司，新三板企業(yè)在掛牌時(shí)進(jìn)行了一定程度的標(biāo)準(zhǔn)化治理改造，但這些合規(guī)標(biāo)準(zhǔn)與A股市場(chǎng)相比仍存一定差距。如果僅以新三板的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)要求自己，IPO時(shí)面臨更加嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)自然難以獲得通過(guò)。

　　有的企業(yè)因?yàn)榭陀^原因IPO失敗，也有企業(yè)自身存在“瑕疵”的情況下懷揣僥幸心理上會(huì)，導(dǎo)致IPO失利?！坝械钠髽I(yè)為了抬升股價(jià)或吸引機(jī)構(gòu)投資者，通常以IPO作為承諾，甚至簽署對(duì)賭協(xié)議?！币晃徊辉妇呙男氯鍌€(gè)人投資者介紹，這些新三板企業(yè)如果經(jīng)營(yíng)順利還好，一旦出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑，有時(shí)會(huì)把本該穩(wěn)扎穩(wěn)打的IPO規(guī)劃變?yōu)橥稒C(jī)。

　　付立春指出，目前新三板對(duì)掛牌企業(yè)的規(guī)范性要求逐步提高，但是相對(duì)于A股市場(chǎng)而言，相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)仍顯得相對(duì)“寬容”。新三板企業(yè)如果有IPO計(jì)劃，應(yīng)該從早做打算，并按照最嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)去進(jìn)行相應(yīng)的梳理和輔導(dǎo)，提高主業(yè)經(jīng)營(yíng)能力。

　　投資策略生變

　　在新的市場(chǎng)環(huán)境下，新三板企業(yè)的心態(tài)以及市場(chǎng)投資邏輯均出現(xiàn)一些新的變化。

　　過(guò)去一年多時(shí)間以來(lái)，不少流動(dòng)性較好、投資者“集郵”博弈激烈的明星新三板企業(yè)因?yàn)镮PO終止或失敗，遭遇了市值的崩坍。2017年5月，邁奇化學(xué)撤回IPO，復(fù)牌首日股價(jià)暴跌69.23%；2017年7月，圣迪樂(lè)村終止IPO，復(fù)牌首日暴跌49.95%；2017年9月，森達(dá)電氣IPO撤回，復(fù)牌首日暴跌46.01%；2018年1月14日，華燦電訊撤回IPO申請(qǐng)后復(fù)牌暴跌68.36%。

　　“之前公司基本已經(jīng)確定了上市輔導(dǎo)的券商，但最終還是決定暫時(shí)擱置?！比A南一家新三板掛牌公司證券事務(wù)代表告訴中國(guó)證券報(bào)社記者，2017年初，看到身邊很多企業(yè)紛紛啟動(dòng)IPO輔導(dǎo)，公司也有意嘗試沖擊IPO。隨著IPO過(guò)會(huì)成功率降低，同時(shí)不少企業(yè)撤回IPO后遭遇的暴跌慘狀，公司決定暫時(shí)放棄IPO輔導(dǎo)計(jì)劃。

　　對(duì)于掛牌企業(yè)如何規(guī)劃發(fā)展路徑的問(wèn)題，聯(lián)訊證券新三板研究組組長(zhǎng)彭海認(rèn)為，從目前情況看，IPO審核趨嚴(yán)將持續(xù)。對(duì)擬IPO企業(yè)而言，需要結(jié)合企業(yè)自身發(fā)展以及財(cái)務(wù)情況與審核標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行匹配，優(yōu)質(zhì)企業(yè)依然可以繼續(xù)走IPO之路。但A股市場(chǎng)同樣存在分化日趨明顯的問(wèn)題，“轉(zhuǎn)板”后企業(yè)同樣會(huì)面臨市值管理的問(wèn)題。

　　付立春指出，除了IPO這條發(fā)展路徑外，隨著新三板改革“紅利”的陸續(xù)釋放，未來(lái)新三板市場(chǎng)有望進(jìn)一步優(yōu)化分層。這給新三板企業(yè)的持續(xù)發(fā)展提供了新的增長(zhǎng)空間。只要企業(yè)自身足夠優(yōu)秀，在新三板市場(chǎng)成長(zhǎng)同樣值得期待。

　　除了新三板擬IPO企業(yè)需要轉(zhuǎn)變發(fā)展思路外，對(duì)投資人而言，新三板的投資邏輯開(kāi)始悄然轉(zhuǎn)變。“IPO集郵投資策略將面臨挑戰(zhàn)，對(duì)投資人的專業(yè)性要求將越來(lái)越高。”付立春認(rèn)為，隨著新三板IPO過(guò)會(huì)概率的降低，過(guò)去通過(guò)簡(jiǎn)單尋找IPO概念股進(jìn)行廣泛“集郵式投資”的收益率將大幅下降。

　　“過(guò)去火熱Pre-IPO策略依然是新三板的投資邏輯之一，但隨著改革新政和市場(chǎng)風(fēng)向的變化，不少投資策略開(kāi)始顯現(xiàn)價(jià)值?！睆埑谡J(rèn)為，由于新三板市場(chǎng)本身的特點(diǎn)，以前相關(guān)IPO成為投資者退出的最重要的途徑。而隨著新三板交易制度等新政落地，流動(dòng)性改善的契機(jī)已經(jīng)臨近。在這種背景下，投資機(jī)構(gòu)開(kāi)始轉(zhuǎn)換投資邏輯，一些更具風(fēng)險(xiǎn)承受能力的資金開(kāi)始介入新三板相關(guān)企業(yè)，等到市場(chǎng)流動(dòng)性改善再退出。