兩會前夕，讀懂新三板密集采訪50位學(xué)者、投資機(jī)構(gòu)、業(yè)內(nèi)人士，公司代表。請嘉賓為新三板改革建言獻(xiàn)策，推動多層次資本市場的健康發(fā)展。

　　高霖，盛世景集團(tuán)總裁助理、股權(quán)投資決策委員會輪值主任。盛世景資產(chǎn)管理集團(tuán)股份有限公司是一家全產(chǎn)業(yè)鏈的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，核心業(yè)務(wù)包括私募股權(quán)、新三板投資、產(chǎn)業(yè)并購、策略投資、戰(zhàn)略收購。

　　本文為50人建言新三板改革第十篇。在此，讀懂新三板向社會廣泛征集對于改革和發(fā)展新三板各種建言，歡迎有識之士不吝賜教。請在后臺留言，讀懂君會與您聯(lián)系。

　　“融資功能在逐漸弱化，投資也越來越難，這就是新三板的現(xiàn)狀?！?/p>

　　盛世景集團(tuán)高霖認(rèn)為這一現(xiàn)象的癥結(jié)在于，退出難?！盁o法退出，新三板就難以成為一個完整、獨(dú)立的市場?！睓C(jī)構(gòu)無法退出，后續(xù)資金投資新三板的意愿降低，自然會導(dǎo)致企業(yè)融資困難。

　　不少優(yōu)質(zhì)企業(yè)紛紛離開新三板。公開數(shù)據(jù)顯示，2017年全年共709家企業(yè)正式從新三板摘牌，其中600多家企業(yè)是主動摘牌。

　　對此，高霖提出三點(diǎn)建議：一是在交易制度改革之后，進(jìn)一步推出精細(xì)化分層；二是降低投資者門檻，把活水引進(jìn)來；三是上下各種政策配套要協(xié)調(diào)統(tǒng)一。

　　以下整理自高霖口述。

　　/ 01 /無法退出，新三板就難以成為一個完整、獨(dú)立的市場

　　融資功能在逐漸弱化，投資也越來越難，這就是新三板的現(xiàn)狀。歸根結(jié)底是因為退出難。

　　新三板是一個完整、獨(dú)立的市場嗎？至少目前，我們還不能這樣說。所謂完整的市場，就是投資者既可以在這里投資，也可以在這里退出，這樣才是一個完整的市場，才會吸引一批市場參與者。

　　現(xiàn)在新三板主要的退出途徑之一是“轉(zhuǎn)IPO”，但“轉(zhuǎn)IPO”并不是一個從三板退出的成熟機(jī)制。很多企業(yè)選擇先從新三板退市，再去申請IPO，但相對于一萬多家掛牌企業(yè)而言，這個比例還是相對低。

　　所以我認(rèn)為，新三板尚未成為完整、獨(dú)立的市場，仍在完善的路上，尚需持續(xù)的努力。

　　我們最開始對新三板的期待，是它能夠成為一個具有流通性的市場，希望有一天我們可以抱著類似于二級市場買股票的心態(tài)去做投資：參考公開資料進(jìn)行投資決策，低價買入、高價賣出。

　　但現(xiàn)在的新三板市場，難以滿足機(jī)構(gòu)的退出需求。同時，即使我們知道企業(yè)有公開信息，也需要派團(tuán)隊去現(xiàn)場盡調(diào)。這兩點(diǎn)使得新三板投資與傳統(tǒng)的PE投資并沒有本質(zhì)區(qū)別。作為投資方，我認(rèn)為投資新三板標(biāo)的的效率較傳統(tǒng)PE的效率本質(zhì)上并沒有提升。

　　目前有兩個問題，一是信息披露的質(zhì)量不能令人滿意，監(jiān)管層已經(jīng)注意到這個問題；二是流動性遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，沒有體系化、規(guī)?；馁Y金持續(xù)投資新三板。

　　/ 02 /新三板是資本市場的改革試驗田，對虧損企業(yè)要有耐心

　　目前體系化、規(guī)?；馁Y金投資新三板的意愿較低，很多企業(yè)融資困難。

　　這就需要監(jiān)管層給大家創(chuàng)造一個完整閉環(huán)，大家才愿意把錢投進(jìn)來?，F(xiàn)在這個邏輯本身不完整，關(guān)鍵在于退出難。每個人都知道新三板很難退，就造成投資者少，最終的結(jié)果就是新三板企業(yè)融資困難。

　　除了退出難之外，現(xiàn)在新三板的監(jiān)管規(guī)則也過于嚴(yán)苛，對于某些發(fā)現(xiàn)的問題，采用的是“一刀切”。我認(rèn)為新三板市場需要有一個包容度高的環(huán)境。

　　如果因為行業(yè)中個別企業(yè)的所作所為不符合監(jiān)管層的政策導(dǎo)向，就把整個新三板市場某些板塊集體限制甚至扼殺，這樣的做法是欠妥當(dāng)?shù)?。合理的做法?yīng)該是整頓治理，對大家進(jìn)行一個政策的宣導(dǎo)。

　　我們認(rèn)為新三板是資本市場改革的試驗田、高成長企業(yè)的發(fā)源地、上市公司并購重組的選秀池，對于那些暫時虧損的企業(yè)要給予耐心。

　　我們投資一個企業(yè)，最應(yīng)該關(guān)注的是它的成長性，而不是要它一定要上創(chuàng)業(yè)板，或者中小板。就像亞馬遜，雖然上市20年來絕大部分時間處于虧損狀態(tài)，但依然受到了華爾街的熱烈追捧，而它也終于實現(xiàn)扭虧為盈，回報了投資人多年的信任。

　　新三板市場有沒有能力孕育未來的BAT，其實就是看新三板市場對虧損企業(yè)的態(tài)度。

　　中國有沒有誕生偉大的企業(yè)？答案是肯定的。

　　騰訊最大的投資人是南非MIH基金，阿里最大的投資人是軟銀……共性就是，這些中國最優(yōu)秀的企業(yè)、最好的企業(yè)家，我們中國自己沒投，為什么？原因之一在于它們不適應(yīng)當(dāng)前A股的上市制度，按照A股的上市標(biāo)準(zhǔn)，它們無法上市，何談退出。就是這樣一個簡單的邏輯。

　　所以，我們要建立多層次資本市場，而不是唯利潤論。

　　/ 03 /期待推出精細(xì)化分層、降低投資者門檻

　　新三板目前最重要的問題，就是退出問題。退出難已經(jīng)造成了很大的影響：

　　導(dǎo)致優(yōu)秀掛牌企業(yè)流失；

　　導(dǎo)致投資機(jī)構(gòu)不敢大規(guī)模布局；

　　優(yōu)秀企業(yè)在新三板掛牌的熱情漸冷；

　　而且，今年馬上還將有很慘烈的現(xiàn)象。新三板的私募融資高潮是在2015年，正常情況下，很多在2017年下半年就已經(jīng)到期。在那樣的市場環(huán)境下，不少機(jī)構(gòu)會選擇延期。

　　但是通常情況下，延期最多延一年。根據(jù)目前的新三板市場情況，相信大部分機(jī)構(gòu)會選擇退出，我們認(rèn)為2018年下半年會殺出一波“帶血的籌碼”。

　　但我們還是會堅持布局新三板。

　　首先，我們認(rèn)為新三板畢竟是一個有公開信息的市場，創(chuàng)新層企業(yè)的財務(wù)信息在持續(xù)優(yōu)化，標(biāo)準(zhǔn)也在提高，我們認(rèn)為未來披露的信息質(zhì)量會越來越高、越來越有保障。

　　第二，雖然新三板優(yōu)秀企業(yè)在減少，但是企業(yè)的平均質(zhì)量較未掛牌的企業(yè)要高一些。

　　第三，我們對政策調(diào)整有信心，我個人不認(rèn)為新三板會倒退，雖道阻且長，但新三板還是會向前走，因為這是一個有潛在活力的市場。

　　我們期待在本次制度改革之后，監(jiān)管層會比較快地推出精細(xì)化分層，這樣可進(jìn)一步落實差異化政策；期待能夠在增量上調(diào)整，降低投資者門檻，把活水引進(jìn)來，真正實現(xiàn)買者自負(fù)；期待上下各種政策配套協(xié)調(diào)統(tǒng)一，避免走一步退兩步的情況發(fā)生。