掛牌慘淡，IPO加速，指數(shù)下跌，無不刺激著券商的神經(jīng)。新三板業(yè)務(wù)似乎成了券商業(yè)務(wù)的眾矢之的，不賺錢風(fēng)險還大。

　　去年下半年以來，券商調(diào)整收縮新三板業(yè)務(wù)已經(jīng)不是什么新聞，新三板的寒冬比所有人預(yù)計的更加寒冷，也更漫長，持續(xù)不見產(chǎn)出的投入，瓦解了券商領(lǐng)導(dǎo)的耐心。

　　有的券商直接選擇退出，不再主動新增掛牌，只保留持續(xù)督導(dǎo)團(tuán)隊；還有的券商，將一級部門調(diào)整為二級部門；只有少數(shù)券商繼續(xù)堅守。

　　這一切背后，自然是業(yè)務(wù)無法開展的艱難：

　　掛牌，沒活干

　　做市，不敢干

　　督導(dǎo)，有人愛，有人嫌

　　研究，不知道怎么干

　　掛牌，沒活干

　　“2015年新三板市場快速擴容，全年實現(xiàn)推薦掛牌業(yè)務(wù)凈收入9637萬元”，這是讀懂君在某中小券商的招股書中看到的。這家券商，當(dāng)年的推薦業(yè)務(wù)量排名在30名外。

　　時過境遷。經(jīng)歷了過去幾年的瘋狂，新三板掛牌業(yè)務(wù)已進(jìn)入寒冬時代。

　　截至4月25日，新增247家掛牌企業(yè)，而2015年1月份和2016年1月份，單月掛牌數(shù)量就分別達(dá)到了292家和494家，2017年1月份還有291家掛牌，差距顯然易見。

　　這一點，某券商場外市場部門主抓前端掛牌業(yè)務(wù)的吳波(化名)感觸最深，他說，之前市場火的時候一周立項二三十家，現(xiàn)在一周一家，還是非常傳統(tǒng)的企業(yè)，“2017年做的項目全是之前的存量?！?/p>

　　今年以來，只有4家券商掛牌企業(yè)數(shù)量超過10家。最多的是開源證券，掛牌28家；其次是國融證券，掛牌17家；安信證券則明顯放緩了腳步，掛牌12家；中信建投排名第四，掛牌10家。

　　新增247家掛牌企業(yè)一共涉及到70家券商，也就是說，平均每家券商僅掛牌3.52家企業(yè)。這個數(shù)量，創(chuàng)收極其微薄。

　　“3家？只能養(yǎng)活一個年輕的團(tuán)隊而已?！蹦戏侥橙虙炫茍F(tuán)隊負(fù)責(zé)人告訴讀懂君。他口中的年輕團(tuán)隊指的是，成員都是剛?cè)胄械男率?，沒有一個老手。

　　“現(xiàn)在我們都在忙著幫企業(yè)摘牌，哪有時間去做掛牌？”某掛牌人員對讀懂君打趣道。

　　這句話折射出了新三板掛牌業(yè)務(wù)的寒冬，來了的都要走，沒來的不愿來。

　　“新三板發(fā)展的這幾年，掛牌企業(yè)超過1萬多家了，現(xiàn)在的企業(yè)家身邊誰還沒有個掛牌新三板的朋友，一打聽沒什么好處，誰還肯來？”北京某中小券商掛牌人員對讀懂君說，即使是在中小企業(yè)“富庶”的地區(qū)，比如長三角。

　　這種情況下，券商選擇裁員、退出，也不難理解。

　　“之前對新三板給予厚望，當(dāng)時趕上IPO關(guān)閘，保代養(yǎng)著沒事兒干，成本高，所以掛牌數(shù)量非?？捎^。但現(xiàn)在環(huán)境變了，IPO開閘，反觀新三板掛牌，付出的精力跟IPO差不多，收入?yún)s只是零頭，沒必要?！蹦呈袌鋈耸繉ψx懂君表示?！耙郧笆潜４聛碜鰭炫?，現(xiàn)在是掛牌團(tuán)隊想方設(shè)法去做IPO?！?/p>

　　吳波所在的團(tuán)隊最多時近200人，還專門成立了小20人的團(tuán)隊為企業(yè)提供后續(xù)服務(wù)、持續(xù)督導(dǎo)，但依然不可能每時每刻滿足企業(yè)所有的需求。

　　單是滿足公司的基本需求，搞定各類公告、定期報告就已耗盡心力，“70年代的人都干不了這份工作。每天晚上公告不過來我們不睡覺，系統(tǒng)不關(guān)門我們不睡覺，很多80后的小朋友已經(jīng)‘三高’了?！?/p>

　　況且，券商還面臨著如此嚴(yán)酷的監(jiān)管環(huán)境，“我們就賣了顆白菜，你怎么說我賣白粉呢？職業(yè)風(fēng)險太大了”，吳波說，他們新三板部門拿到的監(jiān)管函，比券商成立至今拿到的還多。

　　他告訴讀懂君，這就是為什么很多券商不做掛牌業(yè)務(wù)的原因，因為沒法做了。

　　新三板從業(yè)6年，吳波感慨頗多，“新三板走到今天相當(dāng)不容易。當(dāng)下的新三板確實遇到了從未有過的困難，以至于我們很多同行已經(jīng)堅持不下去了。有些把掛牌業(yè)務(wù)砍掉了，有些把做市砍掉了……”

　　/ 02 /

　　做市，不敢干

　　“現(xiàn)在還能勉強保本，再跌下去，快要把2015年賺的全部虧出去了?！蹦硣写笕痰淖鍪袠I(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人說，“哪里還敢加倉?！?/p>

　　從做市商變動數(shù)據(jù)來看，現(xiàn)階段，幾乎沒有做市商敢加倉。

　　今年以來，刨除企業(yè)變更轉(zhuǎn)讓方式的情況，做市商退出310次，新增的只有118次。

　　共計39家做市商凈退出，凈退出最多的是東吳證券(601555) ，共退出45家企業(yè)做市行列，同時只新進(jìn)1家做市企業(yè)，凈退出44家。進(jìn)入3月份以來，東吳證券開始加速退出，3月23日至今，共退出35家；

　　其次是廣州證券，退出24家企業(yè)做市行列，無新增做市。

　　今年以來，只有29家做市商凈新增做市業(yè)務(wù)，聯(lián)訊證券和東興證券(601198)凈增最多，均為 6家，第一創(chuàng)業(yè)(002797)凈增5家，此外，沒有做市商凈增做市企業(yè)超過5家。

　　“我們現(xiàn)在不敢發(fā)力，穩(wěn)妥點比較好”。滬上某大型券商的做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人對讀懂君表示， “每個月給公司遞報表浮虧那么多，壓力很大，頭發(fā)都白了”。

　　今年以來，新三板做市指數(shù)一路向下，從年初的990.91點下降到897.08點，降幅為9.72%。

　　如果與2015年4月7日做市指數(shù)最高點2673.17相比，已經(jīng)下滑了66.44%。

　　一方面是股價下跌的風(fēng)險，另一方面，在現(xiàn)階段的流動性下，就算賬面不浮虧，做市商也很難賺到錢。

　　一位離開新三板的做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人曾這樣算過一筆賬：現(xiàn)在新三板每天成交額幾千萬，按1億算，一年200多個交易日，一年能有200億的成交額，市場上近100家做市商平分，每家2個億的成交額，5%的差價，就是1000萬的收入。

　　反推做市商的資金成本，算出資金投入，一家做市商一年頂多能投3個億。資金成本各家不同，按5%算，3個億就是1500萬的成本。這是什么概念，如果投入做市的規(guī)模如果超過3個億，很可能連成本都負(fù)荷不了。

　　“不扣資金成本盈利，扣掉幾乎不賺錢。如果實盈減浮虧，那就是虧錢?！蹦橙倘耸刻寡?，2015年行情特別好，2016年就不怎么賺錢了。

　　更重要的是，“運行兩年的做市商制度也出現(xiàn)了一些問題，關(guān)于做市商行為邊界也亟待明確”，某券商場外市場部門總經(jīng)理直言，紐交所和納斯達(dá)克推行的混合做市制度，這就把做市過程中人為的因素砍掉了，“而我們是傳統(tǒng)的做市商，人為因素較多，價值發(fā)現(xiàn)和操縱股價的邊界，做市商組織交易與利益輸送、操縱市場的邊界都要理清?！?/p>

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　　督導(dǎo)，有人愛，有人嫌

　　督導(dǎo)這個業(yè)務(wù)，一直都是有人愛，有人嫌。

　　今年以來，更換督導(dǎo)券商的企業(yè)共計235家。總體來看，大型券商基本不再承接督導(dǎo)業(yè)務(wù)，以退為主；還在承接督導(dǎo)業(yè)務(wù)的以中小券商為主。

　　督導(dǎo)業(yè)務(wù)凈新增最多的是長江證券(000783) 和首創(chuàng)證券，凈新增數(shù)量都為17家。其中長江證券今年以來解除6家，承接了23家，凈新增17家；首創(chuàng)證券，新增17家，沒有與一家公司解除督導(dǎo)協(xié)議。

　　而在解除督導(dǎo)業(yè)務(wù)方面，安信證券解除最多，共24家，同期只承接了1家督導(dǎo)企業(yè)；其次是中投證券和中信證券(600030) ，分別解除19家、15家，并無新增承接督導(dǎo)。當(dāng)然，中投在被中金收購以后，新三板業(yè)務(wù)一直在退。

　　全市場1.14萬家企業(yè)，保守每年15萬元督導(dǎo)費，市場在這一塊的經(jīng)費17億。算上定增的通道費，總收入20億以上。市場不超過800位專職督導(dǎo)員，加上水電人均成本不超過50萬，成本不過4億。誰還敢說督導(dǎo)業(yè)務(wù)不好來著？

　　但這錢也并不好賺。就像吳波說的，“我們就賣了顆白菜，你怎么說我賣白粉呢？職業(yè)風(fēng)險太大了”。對于一些大券商來說，新三板是蒼蠅業(yè)務(wù)，實在不值得為此去拿股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的自律監(jiān)管函。

　　市場上已經(jīng)有券商只退不進(jìn)了，不管是做市還是督導(dǎo)業(yè)務(wù)。

　　對于中小券商來說，督導(dǎo)應(yīng)該是這個存量市場里最大的業(yè)務(wù)入口了。各家策略不同，大都是希望通過掛牌切入掛牌后市場，融資、并購等。

　　“一方面，現(xiàn)在承接一些規(guī)范、可持續(xù)性經(jīng)營的公司，有塊兒穩(wěn)定收入；另一方面，最后不能說所有企業(yè)都有其他業(yè)務(wù)機會，一批能提供業(yè)務(wù)機會就極好了?！蹦持行∪虉鐾獠块T負(fù)責(zé)告訴讀懂君。

　　讀懂君了解到，有的券商把掛牌和督導(dǎo)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)到了融資部門下面；有的券商，讓督導(dǎo)部和融資部一起開晨會，希望將兩個部門打通；還有的券商，直接將督導(dǎo)、并購融資部門整合，成立企業(yè)金融服務(wù)部門。

　　還有的券商雖然在承接督導(dǎo)業(yè)務(wù)，但部門名稱已經(jīng)更換為中小企業(yè)服務(wù)中心，服務(wù)的對象除新三板公司，還有未掛牌的中小企業(yè)，幫助它們進(jìn)行融資等資本運作。

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　　研究，不知道怎么干

　　“他們可能也只能撐一年了”，某位市場人士對讀懂君表示。這里的他們，指的是某大型券商賣方研究團(tuán)隊，在去年，還入圍了新財富新三板最佳分析師團(tuán)隊。

　　一直找不到盈利模式，是新三板賣方分析師心中永遠(yuǎn)的痛。在A股，盈利來自分倉模式，金主們都是公募基金。公募基金至今不能投資新三板，賣方能有什么收入呢？接近于零。

　　內(nèi)部聯(lián)動是新三板賣方研究基本上也僅限于的一種模式。就是給自己券商直投部門、做市部門服務(wù)。但是自家人，又能買多少呢？靠這個，吃不飽飯。

　　轉(zhuǎn)型？怎么轉(zhuǎn)？去做FA？觸碰底線了底線，你的站位怎么算？做投顧，和機構(gòu)合作一起發(fā)產(chǎn)品？這種形式只有券商獨立的子公司能做。

　　早在2016年，北京某中小型券商的新三板賣方研究團(tuán)隊就轉(zhuǎn)去私募股權(quán)市場，為自己的直投服務(wù)；2017年，又一家中小型券商的賣方團(tuán)隊轉(zhuǎn)型去做FA。

　　2016年，股轉(zhuǎn)公司希望券商各位賣方分析師大佬們能更加賣力，召開了一個座談會。不過，當(dāng)年參會的各位，現(xiàn)在基本上都已經(jīng)離職了。