文 / 楊力

　　5月16日沃施股份發(fā)布并購草案，擬采用發(fā)行股份與支付現(xiàn)金相結合的方式購買中海沃邦48.88%的股權，進而控制中海沃邦50.36%的股權。

　　此次重組包括兩部分交易：(一)支付現(xiàn)金購買中海沃邦27.20%股權；(二)發(fā)行股份并募集配套資金購買中海沃邦21.68%的股權。公司擬向山西匯景、山西瑞隆、博睿天晟發(fā)行股份購買其所持有的中海沃邦6.58%股權。

　　同時，公司以發(fā)行股份的方式支付的交易對價為29,610.00萬元，股票發(fā)行價格為30.03元/股。從股票交易系統(tǒng)上查詢到，截止停牌前，5月23日沃施股份報收每股40元，比此次交易中定向增發(fā)價格高出10元左右。

　　對于此次重大資產(chǎn)重組的申請，證監(jiān)會上市公司并購重組審核委員會將于5月30日召開會議決定是否予以通過。

　　在并購草案中，上市公司提到了此次并購存在的一些風險，如：擬購買資產(chǎn)估值風險、因商譽減值而影響合并報表利潤的風險以及未來對標的資產(chǎn)的整合風險。當然，除了披露諸多風險外，上市公司也提到此次并購將會給上市公司帶來的積極影響：實現(xiàn)主營業(yè)務轉(zhuǎn)型；并通過此次并購提高公司盈利水平，增強持續(xù)經(jīng)營能力，有效保障股東利益等。

　　然而，在閱讀該并購草案時發(fā)現(xiàn)，標的公司存在估值混亂、負債率高等問題。

　　歷次股權變更中估值變幻莫測 截止2015年11月10日，標的公司中海沃邦完成了12次股權變更，公司的股權結構如下：

　　前十二次股權轉(zhuǎn)讓過程中對公司資產(chǎn)的估值，上市公司在草案中沒有提及，但草案披露了從第十三次股轉(zhuǎn)讓開始后的歷次估值情況。

　　2015年12月份，山西孝東以合計21.85億元的價格轉(zhuǎn)讓中海沃邦70%的股權給山西榮圓和劉明五。由此可以計算出，中海沃邦當時整體股權的估值為31.21億元。

　　此次股權轉(zhuǎn)讓完成后，山西榮圓與劉明五簽署了《股權代持協(xié)議》，約定山西榮圓為劉明五代持其受讓的中海沃邦15%的股權，劉明五為隱名股東。因此，中海沃邦的股權結構如下：

　　接著，2016年1月18日，山西榮圓與山西匯景簽署了《股權轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定山西榮圓將其持有的中海沃邦55%的股權以17.80億元的價格轉(zhuǎn)讓給同一實際控制人劉慶禮控制的山西匯景。同日，山西榮圓與劉明五簽署了《股權代持解除協(xié)議》，約定劉明五與山西榮圓解除了股權代持，山西匯景與劉明五簽署了《股權代持協(xié)議》，約定劉明五委托山西匯景為其代持其所擁有的中海沃邦15%的股權。

　　通過此次股權轉(zhuǎn)讓，計算出中海沃邦的整體估值為32.36億元，較一個月前31.21億元的估值增加了1.15億元，僅僅一個月時間內(nèi)估值就增加了1億多元。

　　然而，讓有些看不明白的是，2016年3月8日，博睿天晟將所持中海沃邦15%的股權以6.75億元的價格轉(zhuǎn)讓給上海慎逸。此次股權轉(zhuǎn)讓完成后，中海沃邦的股權結構如下：

　　在此次股權轉(zhuǎn)讓中，中海沃邦的整體估值又變成了45億元，不到三個月時間增值了12.64億元。然而，讓看不懂的還在后面：

　　2016年11月4日，中海沃邦召開股東會，決議同意股東山西榮圓將其持有公司15%的股權(對應注冊資本7,500萬元)轉(zhuǎn)讓給寧波眾泰君安投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“寧波眾泰”)。同日，山西榮圓與寧波眾泰就上述股權轉(zhuǎn)讓事項簽署了《股權轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，山西榮圓以5億元的價格將中海沃邦15%的股權轉(zhuǎn)讓給寧波眾泰。

　　此次股權轉(zhuǎn)讓中，中海沃邦的整體估值為33.33億元，比8個月前45億元的估值又減少了11.67億元。

　　然而，中海沃邦的估值“變臉”還沒有結束。2017年11月10日，山西匯景、山西瑞隆、博睿天晟同意耐曲爾對公司增資并簽署了《增資協(xié)議》，約定耐曲爾以450,000,000元作為增資價款認購中海沃邦新增的注冊資本，其中55,555,556元計入中海沃邦注冊資本，剩余394,444,444元計入中海沃邦資本公積。此次增資完成后，耐曲爾持有中海沃邦10%的股權。

　　由此計算出，中海沃邦的整體估值又變回到了45億元，也是此次沃施股份并購交易中的估值。

　　流動比率和速動比率極低 資產(chǎn)負債率較高

　　從標的公司的合并資產(chǎn)負債表中了解到，截止2017年12月31日，公司流動資產(chǎn)合計6.1億元，其中貨幣資金為2.3億元；而公司流動負債合計12.3億元，流動比率約為0.5，速動比率僅為0.19，與合理值相差甚遠。

　　根據(jù)草案中披露的負債和所有者權益總計，中海沃邦的資產(chǎn)負債率也不低，截止2017年12月31日，該公司的資產(chǎn)負債率已經(jīng)達到了56.6%。