年初以來，京東股價(jià)自高點(diǎn)以來已經(jīng)下跌了24%，而同期亞馬遜和阿里分別漲39%和15%，A股的蘇寧也累計(jì)漲了32%。

　　阿里、京東CDR回歸之際，市場對相關(guān)公司關(guān)注度明顯提升，而近期市場看待蘇寧的邏輯，也逐步從改善向成長與效率切換，更希望將其雙線融合模型與京東的效率做對比?；诖耍覀円跃〇|為主，全面對比了阿里、亞馬遜、尤其是京東和蘇寧的各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，分析了京東的現(xiàn)狀、面臨的挑戰(zhàn)和展望未來的突破機(jī)會，也給出了對蘇寧投資價(jià)值的一些思考。

　　【現(xiàn)狀】京東有對標(biāo)亞馬遜、超越阿里的遠(yuǎn)大理想，然而中美電商的成長環(huán)境不同，目前的競爭結(jié)構(gòu)也有差異，美國是亞馬遜一家獨(dú)大，而中國是阿里占B2C電商的2/3，京東僅占約1/5，且后有拼多多、蘇寧等追兵。

　　【挑戰(zhàn)】目前京東MAU為1.6億人(淘寶4.5億人)，京東的主要經(jīng)營指標(biāo)增速均在高位放緩，2017年GMV、收入和凈利分別為1.3萬億、3623億和50億元，分別同比增長38%、39%和29%，1Q18增速各降至30%、31%和28%，且其對2018年二季度的展望也不夠積極。規(guī)模已在高處，線上紅利逐漸消退，增速有所放緩，而隨著其平臺銷售額占比提升到50%乃至以上，市場看到了期待已久的盈利，但并未顯著，與此同時(shí)，京東還不得不面對用戶體驗(yàn)下降的詬病，這可能是京東面臨的壓力所在。

　　【效率】京東的自營毛利率自2013年以來穩(wěn)定在7-8%，毛利率的提升核心在于第三方平臺服務(wù)收入占比提升，這也是流量的變現(xiàn)來源；從費(fèi)用率角度，京東并未顯現(xiàn)出相對于蘇寧的優(yōu)勢；而從運(yùn)營效率角度，蘇寧的存貨、應(yīng)付賬款等的周轉(zhuǎn)率均好于京東，但京東的現(xiàn)金流較為優(yōu)秀，也好于蘇寧。京東有機(jī)會也確實(shí)在加大資本開支，加深護(hù)城河，蘇寧則有必要也有能力加大開支，物流、科技、線下門店等均是值得投入的方向。我們理解，新零售格局下，線下的流量和場景更有增量價(jià)值意義，而雙線融合模型也應(yīng)該是更有效率的。

　　【展望】京東的機(jī)會在于如何變現(xiàn)存量以及獲取增量。變現(xiàn)存量機(jī)會在于：①拓展新品類(比如服裝等)，但短期仍面臨阿里的壓制，服裝品類的拓展不理想；②對第三方商家輸出物流服務(wù)能力，加大科技投入提升效率和體驗(yàn)，從而有機(jī)會提升用戶粘性和變現(xiàn)能力；獲取增量的空間在于：①通過新通路、7-Fresh以及無界零售合作獲取線下增量流量，但目前看來不太順利，或許有必要尋求結(jié)合新方式；②通過騰訊體系和社交電商、頭部媒體等獲取線上增量流量，但騰訊一來自身在大力推行智慧零售戰(zhàn)略，快速鏈接線下商業(yè)如永輝超市(601933,股吧)(9.460, -0.17, -1.77%)等，二來也出現(xiàn)了增速迅猛的流量變現(xiàn)渠道如拼多多等，騰訊如何處理其自身，以及各合作伙伴之間與京東的關(guān)系，值得觀察。

　　【機(jī)會】年初以來，京東股價(jià)自高點(diǎn)以來已經(jīng)下跌了24%，而同期亞馬遜和阿里分別漲39%和15%，A股的蘇寧也累計(jì)漲了32%。京東似乎確實(shí)面臨一些困境，目前看淡京東的不在少數(shù)，我們也認(rèn)為其投資機(jī)會仍需觀察與等待，比如觀察其收入增速與結(jié)構(gòu)、毛利率的趨勢、費(fèi)用率的變化、凈利潤的成長，以及財(cái)務(wù)指標(biāo)背后的業(yè)務(wù)等。但如果京東確實(shí)在某些方面有了實(shí)質(zhì)性突破，則是其投資機(jī)會所在，具體到京東CDR，當(dāng)然不排除其回歸A股之后的交易性機(jī)會。

　　【如何看蘇寧？】產(chǎn)業(yè)變革加速，新零售格局下龍頭競爭再平衡，蘇寧面臨良好的外部環(huán)境；公司也已經(jīng)具備充足資源和完善的能力結(jié)構(gòu)，線上成長與線下布局雙提速，改善被驗(yàn)證，成長在顯現(xiàn)，其差異化的核心競爭力以及雙線融合模型的價(jià)值正在逐漸被市場認(rèn)識。

　　此前給予蘇寧1832億元目標(biāo)市值，不排除其后續(xù)贏得更高估值的可能性。阿里京東CDR回歸A股，或?qū)⑻嵘袌鰧α闶郯鍓K的關(guān)注度和配置效應(yīng)，蘇寧作為行業(yè)龍頭以及對標(biāo)京東的公司，有估值提升的機(jī)會。