自2017年年末新三板集中改革分層、交易及信息披露制度以來，新交易制度上線運行已半年時間。通過交易制度改革，新三板將原協(xié)議轉讓方式優(yōu)化調整為集合競價轉讓方式，鞏固優(yōu)化做市轉讓方式，并為全部股票統(tǒng)一配套盤后協(xié)議轉讓。

　　半年來，新三板市場價格發(fā)現功能持續(xù)改善，掛牌公司股票價格公允性顯著提升；市場交易秩序明顯規(guī)范，異常交易、極端價格大幅減少；做市轉讓制度優(yōu)勢得以發(fā)揮，盤后協(xié)議轉讓需求得到滿足。盡管市場成交量、成交金額同比有所下降，但市場運行質量有所提升，改革符合制度設計預期，為進一步深化新三板改革奠定了良好基礎。

　　價格發(fā)現功能持續(xù)改善

　　今年上半年市場運行效果顯示，新三板市場價格發(fā)現功能正持續(xù)改善。

　　首先，市場定價功能顯著提升，集合競價股票估值水平持續(xù)向好。數據顯示，新三板新交易制度實施以來，已產生集合競價成交價的股票中，估值畸高、畸低的股票數量下降13.47%；一級市場發(fā)行價格較發(fā)行預案公告日前收盤價的偏離程度收窄，偏離程度在10%以內、20%以內的發(fā)行預案數量占比為30.33%和41.23%，分別較制度改革前提升了4.79個和3.02個百分點；集合競價股票買賣價差有所收窄，平均買賣價差為12.45%，較原協(xié)議轉讓股票買賣價差下降6.19個百分點；盤后大宗交易以當日收盤價成交的金額占比為25.78%，以當日收盤價上下10%區(qū)間內成交的金額占比為59.76%，盤中交易價格對盤后成交的指引效應顯現。

　　其次，集合競價方式下成交價格穩(wěn)定性明顯提升。據悉，新交易制度實施以來，股票當日收盤價較前一日收盤價波動幅度降至10.71%，較原協(xié)議轉讓股票下降6.19個百分點；同時，成交價格波動率下降，價格穩(wěn)定性持續(xù)向好，1月至6月集合競價股票逐月收盤價平均波動幅度始終保持在10%附近。

　　值得一提的是，今年前6個月，新三板日內振幅在10%以上且該情形累計發(fā)生超過20個轉讓日的異常波動集合競價股票僅出現1只，而這類股票在改革前多達172只，表明異常波動股票數量也明顯減少。

　　與此同時，新三板市場成交效率持續(xù)改善。新交易制度實施以來的6個月內，集合競價股票數量申報成交率升至11.67%，與原協(xié)議股票定價申報成交率相比，提升2.21個百分點。從趨勢看，集合競價股票申報成交率整體呈上升趨勢，6月達到12.33%，較1月提升2.35個百分點。

　　市場參與者表示，在集合競價方式下，投資者訂單還擁有價格改善的機會，即以優(yōu)于申報價格的價格成交。據了解，新交易制度實施以來，有32.29%的投資者訂單得到了價格改善，平均價格改善幅度為4.73%，改善效果明顯。

　　“釣魚單”等市場亂象被遏制

　　伴隨市場價格發(fā)現功能持續(xù)完善，市場操縱成本和操縱難度大幅提升，新三板交易秩序明顯規(guī)范。

　　一方面，由于集合競價方式下，訂單通過一定競爭形成成交價格，提高了試圖以極端價格成交的操縱成本，原協(xié)議轉讓方式下的市場亂象得到有效遏制。

　　《金融時報》記者了解到，新交易制度實施后，1分錢極端價格成交被完全杜絕；因操作難度的增加，以操縱股價方式進行的非法銷售行為明顯減少；以定價申報、點擊成交為獲利基礎的“釣魚單”行為，亦因交易方式的改變而被徹底杜絕。

　　另一方面，成交方式和訂單類型得以簡化，投資者“烏龍”交易行為得以有效避免。業(yè)內人士表示，集合競價制度實施后，原協(xié)議轉讓方式下的三種訂單類型變化為一種訂單類型，避免了因訂單類型復雜、投資者誤操作而被搶單的“烏龍”交易行為，投資者利益得到有效保護。

　　此外，新三板交易制度改革將做市股票收盤價優(yōu)化調整為最后一筆成交前15分鐘成交量加權平均價，調整后的做市收盤價較當日盤中成交量加權平均價的偏離幅度下降近25%，做市股票收盤價的抗操縱性也大幅提升。

　　做市制度一直以來都是新三板的特色轉讓方式，然而近期，新三板做市商退出做市情況有所增多，一些做市商主動調整做市策略，退出業(yè)績不佳或受到處罰的股票做市，另有部分做市企業(yè)因擬IPO、控制股權結構等原因主動變更轉讓方式或摘牌，導致做市商被動退出做市。

　　全國股轉公司方面表示，對此已有所關注，未來將繼續(xù)堅持并鼓勵做市轉讓。一是以深化分層為抓手，持續(xù)推動市場發(fā)行、交易、投資者適當性改革，進一步促進新三板市場良性運作。二是加快推進做市制度優(yōu)化改革，推出做市商評價與激勵機制，進一步促進做市制度健康發(fā)展。

　　交易方式不斷豐富完善

　　在引入集合競價交易制度的同時，為解決做市轉讓方式下投資者大宗交易需求無法實現的問題，新三板交易制度改革為做市股票配套了盤后協(xié)議轉讓制度，運行半年來制度實施效果明顯。

　　統(tǒng)計顯示，新交易制度實施后，原做市盤中單筆成交10萬股或100萬元以上的疑似約定交易，由制度改革前的日均2013.21萬元下降到日均164.25萬元；同時，做市盤后協(xié)議轉讓日均成交金額達5203.27萬元，為原盤中疑似約定交易投資者真實交易需求的5.17倍。

　　尤為值得一提的是，原做市掛牌公司收購難問題亦通過盤后大宗交易得到有效解決。截至今年6月底，新三板做市掛牌公司已完成的收購事項，基本全部通過盤后大宗交易實現交割，原做市股票因收購實現障礙被迫變更為協(xié)議轉讓方式的困境不復存在。

　　在投資者大宗交易需求得到滿足的同時，其交易成本明顯下降。原做市轉讓方式下，投資者約定交易通過盤中做市商“倒手”成交實現，需額外負擔做市商報價價差成本，而在新交易制度實施后，投資者通過盤后協(xié)議轉讓直接成交，無需再額外負擔做市商報價價差成本。

　　此前不久的6月1日，新三板進一步豐富市場轉讓方式，為掛牌公司收購等特定事項協(xié)議轉讓需求提供了新的實現途徑。

　　與通過盤后協(xié)議轉讓進行收購相比，通過特定事項協(xié)議轉讓，投資者無需在持股比例每達到公司總股本10%及以上每5%的整數倍時，暫停交易并披露權益變動公告。因此，對于大額收購而言，投資者通過特定事項協(xié)議轉讓，可以一次完成大額股份的交割，有效滿足了投資人合理的股份收購和權益變動需求，顯著提高了交易效率。

　　統(tǒng)計顯示，截至7月17日，新三板累計受理特定事項協(xié)議轉讓申請27筆，其中15筆申請已完成了合規(guī)性確認，涉及成交金額合計約58億元，其余申請也已完成反饋。