摘要：

　　邁入2018年后教育領(lǐng)域多部重要政策出臺(tái)，監(jiān)管持續(xù)升級(jí)。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)下，我們基于產(chǎn)業(yè)鏈研究視角及長(zhǎng)期對(duì)教育行業(yè)的跨市場(chǎng)研究跟蹤，為廣大投資者分享我們對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)教育資產(chǎn)的核心觀點(diǎn)。

　　監(jiān)管持續(xù)升級(jí)，后續(xù)政策風(fēng)向研判需重視監(jiān)管層的定位和態(tài)度

　　2018年以來(lái)教育領(lǐng)域監(jiān)管持續(xù)升級(jí)，政策風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的短期市場(chǎng)情緒波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)需關(guān)注。從近期幾次關(guān)鍵性政策的出臺(tái)來(lái)看，本質(zhì)上符合監(jiān)管層對(duì)于各個(gè)教育細(xì)分領(lǐng)域的定位，而市場(chǎng)往往預(yù)期不足。我們認(rèn)為，對(duì)于后續(xù)政策風(fēng)向研判尤其需要重視監(jiān)管層對(duì)于教育行業(yè)的重點(diǎn)細(xì)分領(lǐng)域的定位和態(tài)度：(1)整體民辦教育：我們認(rèn)為監(jiān)管層對(duì)于民辦教育的定位為“公立教育的有效補(bǔ)充”，同時(shí)強(qiáng)調(diào)教育的公平性；(2)學(xué)前教育：我們認(rèn)為監(jiān)管層的核心態(tài)度在于“普惠+公益”，全面落實(shí)普惠性幼兒園的建設(shè)目標(biāo)；(3)課外培訓(xùn)：我們認(rèn)為監(jiān)管層的核心態(tài)度在于“規(guī)范”，強(qiáng)調(diào)學(xué)科培訓(xùn)與素質(zhì)培訓(xùn)分類管理，全面整治行業(yè)各類不規(guī)范的亂象；(4)民辦學(xué)校：我們認(rèn)為監(jiān)管層的核心態(tài)度在于“分類管理”，在整體鼓勵(lì)民辦學(xué)校發(fā)展的基礎(chǔ)下給予非營(yíng)利性學(xué)校更多政策優(yōu)惠，同時(shí)禁止義務(wù)教育階段的營(yíng)利性。

　　2018年教育產(chǎn)業(yè)鏈全覽

　　(1)一級(jí)市場(chǎng)：教育投資趨于理性，關(guān)注在線教育及素質(zhì)教育。2018Q2熱度明顯回暖，中后期融資占比提升明顯；素質(zhì)教育熱度提升最明顯，K12最為成熟高額融資占比不斷提高；在線教育標(biāo)的逐步走向成熟，高額投資占比和復(fù)投率均逐年上升。(2)新三板市場(chǎng)：聚焦細(xì)分龍頭成長(zhǎng)性機(jī)會(huì)。在當(dāng)前IPO常態(tài)化大背景下一二級(jí)市場(chǎng)套利空間壓縮，我們建議重點(diǎn)關(guān)注年歸母凈利潤(rùn)在2000-5000萬(wàn)之間且有著持續(xù)成長(zhǎng)動(dòng)力的教育企業(yè)，隨后其有望受益于新三板精選層制度構(gòu)建的預(yù)期，而從A股、海外證券化而言，資本化價(jià)值也更大，長(zhǎng)期來(lái)看收益將更加可觀。(3)A股市場(chǎng)：并購(gòu)熱度提升，板塊教育屬性逐步純化。2018年教育并購(gòu)創(chuàng)下歷史高峰，已公告金額達(dá)262億。一方面，以中公教育為代表的核心教育資產(chǎn)借殼上市成功，疊加此前的并購(gòu)重組新規(guī)，教育資產(chǎn)通過(guò)重組獨(dú)立登陸A股的路徑有望重啟。另外一方面，2018共有4家公司剝離傳統(tǒng)主業(yè)聚焦教育領(lǐng)域。A股教育板塊逐步純化，掌握核心教育資產(chǎn)的標(biāo)的估值邏輯有望重構(gòu)。(4)海外市場(chǎng)：教企海外上市熱度不減，板塊估值受政策影響明顯。從目前遞交聆訊材料的情況來(lái)看，我們認(rèn)為在短期內(nèi)教育企業(yè)海外上市熱潮仍將持續(xù)。而隨著教育政策的逐步收緊，海外教育板塊二級(jí)市場(chǎng)估值下滑，我們預(yù)計(jì)2019年將成為教育資產(chǎn)海外上市熱潮的拐點(diǎn)，后續(xù)證券化熱度將明顯下降。另外一方面，隨著頭部標(biāo)的登陸資本市場(chǎng)，未來(lái)2-3年將是產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)大年，教育龍頭利用并購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)自身增長(zhǎng)邊際的突破。

　　2019年重點(diǎn)關(guān)注在線教育行業(yè)：關(guān)注已實(shí)現(xiàn)規(guī)模化的在線培訓(xùn)細(xì)分龍頭

　　近年來(lái)，在線教育頭部企業(yè)陸續(xù)選擇登陸資本市場(chǎng)，整個(gè)在線教育行業(yè)的發(fā)展經(jīng)過(guò)資本推動(dòng)、模式創(chuàng)新、模式驗(yàn)證后，其行業(yè)的成熟度已經(jīng)進(jìn)入到資本化的新階段。由于在線教育企業(yè)教育屬性的存在，有別于互聯(lián)網(wǎng)巨頭寡頭壟斷的局面，我們認(rèn)為在線教育更容易趨向于百花齊放。我們看好在各自細(xì)分賽道已經(jīng)率先實(shí)現(xiàn)規(guī)模化，且能貼合用戶需求，真正解決用戶痛點(diǎn)的頭部在線教育企業(yè)。另外一方面，頭部在線教育公司自身普遍在DT、AI等創(chuàng)新應(yīng)用技術(shù)持續(xù)高投入，符合科創(chuàng)板的入選企業(yè)的定位。從更為長(zhǎng)遠(yuǎn)的長(zhǎng)遠(yuǎn)角度來(lái)看，科創(chuàng)板后續(xù)的推出落地有望為這些已實(shí)現(xiàn)規(guī)?；形从夹g(shù)創(chuàng)新應(yīng)用屬性較強(qiáng)的在線教育公司提供一條新的資本化路徑。

　　重點(diǎn)推薦：好未來(lái)(學(xué)而思網(wǎng)校)、新東方在線；建議關(guān)注：VIPKID、流利說(shuō)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；盈利能力風(fēng)險(xiǎn)。

　?。ㄎ恼聛?lái)源：廣證恒生新三板研究極客）