摘要 【透視100家準科創(chuàng)板企業(yè)證券化之路:71%從A股IPO路上“改道”而來】截至5月6日，科創(chuàng)板已受理企業(yè)達到了100家，其中已問詢企業(yè)80家，18家企業(yè)已向上交所提交首輪問詢的回復函。最近半個月來，科創(chuàng)板受理速度趨緩，以4月15日為分界線，4月15日以前，上交所平均每天新受理3家企業(yè)，4月15日以后，日均新受理企業(yè)數(shù)量下降至1.5家。（廣證恒生） 　　45日科創(chuàng)板已受理企業(yè)達100家，受理速度趨緩

　　截至5月6日，科創(chuàng)板已受理企業(yè)達到了100家，其中已問詢企業(yè)80家，18家企業(yè)已向上交所提交首輪問詢的回復函。最近半個月來，科創(chuàng)板受理速度趨緩，以4月15日為分界線，4月15日以前，上交所平均每天新受理3家企業(yè)，4月15日以后，日均新受理企業(yè)數(shù)量下降至1.5家。

　　受理工作高速推進的背后，79%企業(yè)是從其他板塊“改道”而來，18家企業(yè)曾預披露申報創(chuàng)業(yè)板

　　截止2019年5月7日，科創(chuàng)板已受理的100家企業(yè)中，超過70%的企業(yè)在國家宣布設立科創(chuàng)板并試點注冊制以前，便已開始籌劃A股上市。共71家企業(yè)在11月5日國家宣布設立科創(chuàng)板并試點注冊制之前就已經(jīng)向當?shù)刈C監(jiān)局備案輔導。其中，有18家企業(yè)在申報科創(chuàng)板前已經(jīng)完成了輔導驗收，并在證監(jiān)會預披露招股說明書，18家企業(yè)首次預披露時的目標板塊均是創(chuàng)業(yè)板。在已完成披露的18家企業(yè)當中，有11家企業(yè)曾經(jīng)上會，另外7家仍未曾上過發(fā)審會。

　　作為國內(nèi)多層次資本市場的重要一環(huán)，新三板已為科創(chuàng)板輸送了25位“種子選手”，未來或?qū)⒂懈嘈氯迤髽I(yè)“轉(zhuǎn)道”科創(chuàng)板。在當前已申報科創(chuàng)板的24家企業(yè)當中，共有11家企業(yè)仍處于掛牌狀態(tài)。

　　(擬)海外上市的企業(yè)也是科創(chuàng)板的重要“生源”。據(jù)不完全統(tǒng)計，共有6家企業(yè)曾謀劃海外上市。九號智能、優(yōu)刻得、中國通號、海爾生物、瀾起科技、華熙生物六家企業(yè)均(曾)搭建紅籌架構(gòu)或曾在海外上市。

　　從上市標準出發(fā)透視100家已受理科創(chuàng)板企業(yè)

　　看行業(yè)：科創(chuàng)板目前已受理企業(yè)主要位于信息技術(shù)、生物醫(yī)藥和高端裝備三個行業(yè)，分別有39家、23家、17家企業(yè)。

　　看市值：科創(chuàng)板已受理的100家企業(yè)平均的預計市值達到59.27億元、中位數(shù)為33.39億元。其中，按標準一申報上市的企業(yè)平均預計市值達46.88億元，遠超10億元的標準；按照三、四申報上市企業(yè)的平均預計市值分別為40.00億元、187.50億元；均超過相應標準的市值要求。

　　看估值：科創(chuàng)板已受理企業(yè)的平均隱含市盈率為49.59倍，中位數(shù)為32.93倍，已突破了23倍市盈率的限制。100家企業(yè)中隱含市盈率小于23倍的企業(yè)僅有18家，可見定價思路已與A股有明顯差別。

　　看利潤：科創(chuàng)板企業(yè)2018年凈利潤的平均水平為1.28億元，中位數(shù)為7800.00萬元，分別高于創(chuàng)業(yè)板同期歸母凈利潤平均值4455.26萬及7402.83萬。

　　看研發(fā)：科創(chuàng)板已受理企業(yè)在2016-2018年三年間研發(fā)投入占營業(yè)收入的平均比例為11.70%，高于同期創(chuàng)業(yè)板6.35%的水平。

　　從100家已受理企業(yè)看資本規(guī)劃：潛心經(jīng)營，花開終有時

　　首批企業(yè)獲快速受理的背后，得益于他們在資本市場規(guī)劃方面的潛心經(jīng)營。長期的資本市場規(guī)劃，以及提前規(guī)范業(yè)務，方才使得這部分企業(yè)及時把握住科創(chuàng)板設立的機遇，成為潛在的科創(chuàng)板企業(yè)并享受潛在的市場溢價。證券化需快慢有度，其中的“快”，是指在識別周期，抓住機遇。而這正基于“慢”：以“工匠精神”做好長期資本規(guī)劃。

　　風險提示：政策發(fā)展不達預期；

　　1。 45日科創(chuàng)板已受理企業(yè)達100家，受理速度趨緩

　　截至5月6日，科創(chuàng)板已受理企業(yè)達到了100家，其中已問詢企業(yè)80家，18家企業(yè)已向上交所提交首輪問詢的回復函?？苿?chuàng)板受理速度趨緩，以4月15日為分界線，4月15日以前，上交所平均每天新受理3家企業(yè)，4月15日以后，日均新受理企業(yè)數(shù)量下降至1.5家。

　　　　2。 79%企業(yè)從其他板塊“改道”而來，18家企業(yè)曾預披露申報創(chuàng)業(yè)板

　　自2018年11月5日國家宣布設立科創(chuàng)板至2019年5月6日，半年間，已有100家企業(yè)獲上交所科創(chuàng)板受理。在此背后，79%企業(yè)都曾籌劃過上市，或是從國內(nèi)市場其他板塊、甚至其他市場改道而來。這部分企業(yè)本身已具備相當?shù)囊?guī)范性，因此“改道”所需的規(guī)范時間較短，成本較低。

　　截止2019年5月7日，科創(chuàng)板已受理的100家企業(yè)中，超過70%的企業(yè)在國家宣布設立科創(chuàng)板并試點注冊制以前，便已開始籌劃A股上市。

　　共71家企業(yè)在11月5日國家宣布設立科創(chuàng)板并試點注冊制之前就已經(jīng)向證監(jiān)會進行了首次公開上市輔導備案登記。其中，在2018年(截至11月5日)向當?shù)刈C監(jiān)局備案輔導的有24家，在2017年向當?shù)刈C監(jiān)局備案輔導的有23家，在2016年向當?shù)刈C監(jiān)局備案輔導的有15家，在2015年和2013年各有3家。

　　在已向當?shù)刈C監(jiān)局備案輔導的企業(yè)中，有18家企業(yè)已經(jīng)完成了輔導驗收，并在證監(jiān)會預披露招股說明書，18家企業(yè)首次預披露時的目標板塊均是創(chuàng)業(yè)板。其中，在2017年預披露的有7家，2016年有6家，2014年有3家，2012、2018年各有1家；

　　在已完成披露的18家企業(yè)當中，有11家企業(yè)上會被否，另外7家仍未曾上過發(fā)審會。被否企業(yè)中，有5家企業(yè)在2018年被否，4家企業(yè)在2017年被否，各有一家企業(yè)在2012、2015年被否。最新一家被否企業(yè)的被否時間為2018年7月，至今已有10個月時間。

　　　　進一步地，我們將曾經(jīng)預披露且申報其他板塊的18家企業(yè)名單列示如下：

　　　　作為國內(nèi)多層次資本市場的重要一環(huán)，新三板已為科創(chuàng)板輸送了25位“種子選手”，未來或?qū)⒂懈嘈氯迤髽I(yè)“轉(zhuǎn)道”科創(chuàng)板。一方面，作為公眾公司，新三板企業(yè)較非公眾公司有更好的規(guī)范性。其中有10家企業(yè)仍在新三板掛牌；另一方面，新三板主要服務于中小民營企業(yè)，“萬家”新三板企業(yè)中不乏具備科創(chuàng)屬性的公司。最后，科創(chuàng)板在三類股東、對賭協(xié)議的核查條件有所放開，利好新三板企業(yè)上市。2019年3月15日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)在新聞發(fā)布會上表示，掛牌科創(chuàng)板上市無需摘牌，更是有利于新三板企業(yè)提供申報效率。在當前已申報科創(chuàng)板的25家企業(yè)當中，共有11家企業(yè)仍處于掛牌狀態(tài)。

　　　　除國內(nèi)市場以外，(擬)海外上市的企業(yè)也是科創(chuàng)板的重要“生源”。據(jù)不完全統(tǒng)計，共有6家企業(yè)曾“混跡”于海外。首先，九號智能和優(yōu)刻得都曾搭建紅籌架構(gòu)。優(yōu)刻得的紅籌架構(gòu)已于2016年5月拆除，并于2018年10月開始上市輔導，而九號智能則是仍保留著紅籌結(jié)構(gòu)，擬通過發(fā)行CDR的方式在科創(chuàng)板上市。第二，從海外上市的情況看，中國通號、華熙生物、瀾起科技三家企業(yè)均曾在海外上市，其中，華熙生物、瀾起科技已分別于2017、2014年退市，而中國通號則仍在港股上市。最后，海爾生物則是上市地點“急轉(zhuǎn)彎”的典型，2018年10月，海爾生物方才向港交所遞交上市申請材料。國家宣布設立科創(chuàng)板后，公司于2019年2月26日申請科創(chuàng)板輔導備案，4月2日即獲上交所受理。

　　　　3。從上市標準出發(fā)透視100家已受理科創(chuàng)板企業(yè)

　　我們從科創(chuàng)板上市條件中行業(yè)、市值、財務數(shù)據(jù)等幾個維度，透視“第一個100家”已受理科創(chuàng)板企業(yè)的情況

　　3.1 100家已受理企業(yè)中，近40%屬于新一代信息技術(shù)行業(yè)

　　從行業(yè)分布上看，科創(chuàng)板目前已受理企業(yè)主要位于信息技術(shù)、生物醫(yī)藥和高端裝備三個行業(yè)，分別有39家、23家、17家企業(yè)，而新材料、節(jié)能環(huán)保和其他行業(yè)分別有13家、6家和2家企業(yè)。

　　從上市標準上看，87%企業(yè)選擇了標準一，即上市公司市值不低于10億元，業(yè)績條件滿足：最近兩年凈利潤為正且累計不低于5000萬元，或最近一年凈利潤為正且最近一年營業(yè)收入不低于1億元；有8家企業(yè)選擇了第四標準，2家企業(yè)選擇了第二標準；僅有1家企業(yè)選擇了第三套標準，即公司市值不低于20億元，業(yè)績滿足：最近一年營業(yè)收入不低于3億元且近三年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額累計不低于1億元。

　　　　3.2平均預計市值59.27億元，平均隱含市盈率49.59X，突破23倍限制

　　我們根據(jù)每家已受理企業(yè)招股書中披露的預計募資規(guī)模以及新發(fā)股本占發(fā)行后總股本之比，推算出企業(yè)發(fā)行后的預計總市值，并根據(jù)2018年的歸母凈利潤與扣非凈利潤熟低者，計算出企業(yè)隱含市盈率。

　　從預計市值上看，科創(chuàng)板已受理的100家企業(yè)平均的預計市值達到59.27億元、中位數(shù)為33.39億元。其中，按標準一申報上市的企業(yè)平均預計市值達46.88億元，遠超10億元的標準；按照三、四申報上市企業(yè)的平均預計市值分別為40.00億元、187.50億元；均超過相應標準的市值要求。

　　從隱含市盈率上看，科創(chuàng)板已受理企業(yè)的平均隱含市盈率為49.59倍，中位數(shù)為32.93倍，已突破了23倍市盈率的限制。100家企業(yè)中隱含市盈率小于23倍的企業(yè)僅有18家，可見定價思路已與A股有明顯差別。此外，隱含市盈率在23-50倍的企業(yè)數(shù)最多，達55家，在50-100倍之間的企業(yè)數(shù)有19家，超過100倍的企業(yè)有5家，分別是中微半導體、優(yōu)刻得、特寶生物、微芯生物以及安瀚科技。

　　　　3.3 100家企業(yè)2018年歸母凈利潤達7800萬元，超過創(chuàng)業(yè)板中位數(shù)水平

　　科創(chuàng)板已受理企業(yè)的在2018年的平均營收比同期創(chuàng)業(yè)板企業(yè)略低，平均凈利潤是其3.19倍，平均經(jīng)營現(xiàn)金流與其相當，研發(fā)投入占比是其1.57倍，可見科創(chuàng)板首批受理企業(yè)財務規(guī)?；緷M足A股申報條件，成長性高，且其高研發(fā)投入情況更能體現(xiàn)科創(chuàng)屬性。

　　　　從營業(yè)收入的角度看，科創(chuàng)板已受理的100家企業(yè)在2018年的平均營收為14.39億元，略低于同期創(chuàng)業(yè)板平均營收18.02億元。科創(chuàng)板中，營收位于1-5億元之間的科創(chuàng)板企業(yè)占比最高，達51%；而在創(chuàng)業(yè)板中，營收位于10-50億的企業(yè)數(shù)量最多，占比達39.81%?？苿?chuàng)板中，按照標準二、三、四申報的科創(chuàng)板企業(yè)平均營收分別為3.23億元、5.08億元、65.84億元，均高于各自標準要求的2、3、3億元。

　　　　凈利潤方面，科創(chuàng)板企業(yè)2018年凈利潤的平均水平為1.28億元，中位數(shù)為7800.00萬元，分別高于創(chuàng)業(yè)板同期歸母凈利潤平均值4455.26萬及7402.83萬。科創(chuàng)板企業(yè)凈利潤主要集中于3千萬-1億元之間，超過90%得到企業(yè)凈利潤在3千萬元以上，而創(chuàng)業(yè)板2018年整體利潤有超過20%的企業(yè)凈利潤在3千萬元以下，其中凈利潤為負的企業(yè)占13.47%。這一結(jié)果一定程度上受到了去年末創(chuàng)業(yè)板多家企業(yè)計提大額商譽減值的影響?？苿?chuàng)板中，按照標準一申報的企業(yè)平均凈利潤為1.21億元，遠高于標準一中要求的5000萬元。

　　　　經(jīng)營現(xiàn)金流方面，科創(chuàng)板企業(yè)的平均現(xiàn)金流為1.44億元，中位數(shù)為7200萬元，與創(chuàng)業(yè)板水平相當。科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流都主要集中分布于1千萬-1億元之間，與其中科創(chuàng)板有不到10%的企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流為負值，而創(chuàng)業(yè)板有超過20%的企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流為負。

　　　　研發(fā)投入占比方面，科創(chuàng)板已受理企業(yè)在2016-2018年三年間研發(fā)投入占營業(yè)收入的平均比例為11.70%，高于同期創(chuàng)業(yè)板6.35%的水平。由圖可看出，科創(chuàng)板企業(yè)的研發(fā)占比主要集中于5-30%之間，而創(chuàng)業(yè)板則集中分布于3-10%之間，科創(chuàng)板企業(yè)的研發(fā)占比略多于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)。

　　從按照標準二申報上市的國盾量子、賽諾醫(yī)療來看，兩者三年研發(fā)投入占營業(yè)收入之比分別為28.73%、33.68%，均遠高于標準二15%的要求。

　　　　附錄

　　文末，我們將100家已受理企業(yè)的市值、營收、凈利潤、研發(fā)投入、經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額的TOP10排行榜列出，供廣大投資者與企業(yè)家參考。

　　附表1 預計市值TOP10榜

　　100家已受理企業(yè)中，預計市值最大的三家企業(yè)分別為中國通號、華熙生物、傳音控股，市值分別為525億、315億、301億。

　　　　附表2 2018年營業(yè)收入TOP10榜

　　100家已受理企業(yè)中，2018年營業(yè)收入最大的三家企業(yè)分別為中國通號、傳音控股與木瓜移動，營業(yè)收入分別為400.12億、226.46億以及43.28億。

　　　　附表3 2018年凈利潤TOP10榜

　　100家已受理企業(yè)中，2018年凈利潤(歸母凈利潤與扣非凈利潤熟低者)最大的三家企業(yè)分別為中國通號、瀾起科技與傳音控股，凈利潤(歸母凈利潤與扣非凈利潤熟低者)分別為32.95億、6.98億以及6.57億。

　　　　附表4 2018年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額TOP10榜

　　100家已受理企業(yè)中，2018年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額最大的三家企業(yè)分別為和艦芯片、傳音控股以及瀾起科技，2016-2018年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額分別為32.06、20.73以及9.69億元。

　　　　附表5 2016-2018年三年研發(fā)支出/營業(yè)收入TOP10榜

　　100家已受理企業(yè)中，2016-2018年三年研發(fā)支出/營業(yè)收入最大的三家企業(yè)分別為微芯生物、賽諾醫(yī)療與虹軟科技，2016-2018年三年研發(fā)支出/營業(yè)收入分別為58.99%、33.68%以及32.63%。

　　（文章來源：廣證恒生）