【研究報(bào)告內(nèi)容摘要】

　　注冊(cè)制全面有序鋪開，多層次資本市場(chǎng)體系進(jìn)一步完善2020年，我國(guó)資本市場(chǎng)改革成果豐碩：

　?。?）IPO 發(fā)行上市效率顯著提高，科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板（注冊(cè)制）從受理到上市平均用時(shí) 228/78天，顯著低于主板/中小板/創(chuàng)業(yè)板（核準(zhǔn)制）的 579/550/568天；

　　（2）注冊(cè)制順利在創(chuàng)業(yè)板落地，甚至進(jìn)一步激發(fā)了市場(chǎng)活力。創(chuàng)業(yè)板（注冊(cè)制）新股上市首日平均漲幅 301%，遠(yuǎn)高于科創(chuàng)板的 119%，以及主板和中小板的開板漲幅 120%和 110%；

　?。?）優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)環(huán)境有所加強(qiáng)，不同質(zhì)地新股上市后估值水平快速分化。2021年資本市場(chǎng)改革的重點(diǎn)將是“全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制，建立常態(tài)化退市機(jī)制，提高直接融資比重”。

　　注冊(cè)制改革帶來打新制度性紅利，打新基金平均收益率超 40%截至 2020年 11月 20日，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板（注冊(cè)制）已為 A/B/C 類投資者創(chuàng)造打新收益 9096/8752/7617萬元。科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板（注冊(cè)制）豐厚的打新收益主要源自：

　?。?）IPO 融資規(guī)模顯著放大，注冊(cè)制下創(chuàng)業(yè)板月均融資規(guī)模是核準(zhǔn)制下的5倍；

　?。?）詢價(jià)環(huán)節(jié)大幅向機(jī)構(gòu)投資者傾斜，A/B/C 類投資者中簽率是核準(zhǔn)制下A 股的 4倍、3倍和 2倍；

　?。?）市場(chǎng)活力進(jìn)一步激發(fā)，新股上市首日漲幅可觀。

　　對(duì)于以獲取穩(wěn)定打新收益為主要目標(biāo)的打新基金，其年初至今平均收益率已達(dá)40.1%，續(xù)創(chuàng) 2016年以來新高，其中來自打新的收益率為 11.3%。由于創(chuàng)業(yè)板實(shí)施注冊(cè)制以來，其打新收益不亞于科創(chuàng)板，因此滬深雙邊打新策略成最優(yōu)選擇，但也對(duì)產(chǎn)品規(guī)模提出了更高的要求。創(chuàng)業(yè)板實(shí)施注冊(cè)制以來，2.5-3.5億元規(guī)模的產(chǎn)品平均打新收益率最高，為 2.2%，相比單邊打新策略下的 1-1.2億元，最優(yōu)產(chǎn)品規(guī)模顯著提高。

　　2021年注冊(cè)制打新紅利延續(xù)，3億規(guī)模 A/C 類產(chǎn)品打新收益率可達(dá) 9.0%/4.4%我們的 2021年網(wǎng)下打新收益率預(yù)測(cè)模型中：

　?。?）在注冊(cè)制高效的審核效率以及提高資本市場(chǎng)直接融資比例的大背景下，全年 IPO 融資規(guī)模維持高位，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板分別達(dá) 1200-2352億元和 1080-1848億元；

　?。?）可觀的打新收益吸引下，預(yù)計(jì)未來網(wǎng)下申購賬戶數(shù)將保持增長(zhǎng)，使得中簽率繼續(xù)下滑，但仍將明顯高于核準(zhǔn)制，中性情形下科創(chuàng)板 A/C 類賬戶打新中簽率為 0.037%/0.019%，創(chuàng)業(yè)板 A/C類賬戶為 0.033%/0.015%；

　　（3）注冊(cè)制下市場(chǎng)活力的進(jìn)一步激發(fā)以及首發(fā)估值中樞的下移保障上市首日漲幅，預(yù)計(jì) 2021年科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板新股首日漲幅分別為70%-90%和 80%-120%。根據(jù)上述假設(shè)，我們預(yù)計(jì)中性情形下，全年科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板 A 類賬戶打滿收益分別為 1270萬元和 1429萬元，C 類賬戶打滿收益分別為 645萬元和 662萬元。即不考慮注冊(cè)制在主板和中小板全面推開的情況下，僅科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板打新便將為 3億規(guī)模的 A 類和 C 類產(chǎn)品創(chuàng) 9.0%和 4.4%的增強(qiáng)收益，注冊(cè)制改革帶來的網(wǎng)下打新紅利仍將延續(xù)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：相關(guān)政策調(diào)整、市場(chǎng)劇烈波動(dòng)等