盈利修復已取代流動性成為核心驅動力

　　上周流動性市場依然較為緊張，資金利率進一步走高。央行通過使用MLF投放方法兌換此前到期的短期逆回購資金，從而達到逐步抬升資金成本的目的。在金融去杠桿的大背景之下，央行縮短放長的操作策略，對于資金池錯配機構資金壓力明顯加大，其拋售債券舉動造成債券市場大跌。我們反復強調如果利率回升是由再通脹預期引發(fā)的,此時股票市場主要由盈利改善預期驅動.事實上,發(fā)達國家利率從今年7月以來陸續(xù)轉為上行,但股票市場迭創(chuàng)新高并且金融、能源和原材料這些周期類板塊漲幅居前.A股與全球股市一樣，盈利能力中長期修復已經取代流動性成為核心驅動力。

　　A股盈利牽牛要繼續(xù)圍繞PPI投資

　　11月份CPI同比上漲2.3%，PPI同比上漲3.3%，環(huán)比上漲1.5%，超出市場預期。CPI主要源于天氣因素導致食品價格上漲；而PPI源于原材料價格大幅上漲所導致。同時，PPI分項中，采掘、原材料、加工業(yè)分別上漲6.9、3.9、2.0個百分點，生產資料價格上漲由上游傳導至中游，驗證我們盈利將由上游向中游傳導的觀點。我們認為，在下游需求穩(wěn)定驅動中游主動補庫過程中，上游價格水平上漲將被順利傳導，整體工業(yè)企業(yè)盈利將逐漸修復，疊加償債周期進入尾聲與政府新一輪擴張周期，A股盈利牽牛要圍繞PPI投資,關注盈利修復邊際變化最大的中游行業(yè)。

　　我們怎么看兩個有趣的背離？

　　在這輪債市大跌之前，大類資產輪動體現(xiàn)的是大宗商品和債市齊漲，部分投資者對這樣的背離結果傾向于債市是對的，大宗商品最后會修正，但事實正是相反，因為再通脹預期最后壓倒了機構配置行為成為債市的核心驅動力；而本輪投資者又陷入美元和大宗商品齊漲的困惑，而我們認為如果美元走強是由于美國經濟相對于主要貨幣對手國更強勁(對應美國率先連續(xù)加息)，而且同時全球經濟的復蘇預期增強，此時的大宗商品亦將受益。這一結果從歷史上四輪大宗商品與美元同漲的階段也可以得到印證。因此我們認為資源品尤其是大類基本金屬板塊現(xiàn)階段依然值得關注。

　　政治局會議顯示經濟主線的步調一致性增強

　　為中央經濟工作會議定調的年底政治局會議召開，從內容來看，經濟主線的步調一致性大幅增強；將穩(wěn)中求進的總基調上升為治國理政的重要原則，同時強調這對明年經濟工作有特別重要的意義，我們認為明年的政府經濟目標不會弱于今年；三去一降一補仍將是全年重點，需要重視農業(yè)供給側結構性改革，農業(yè)供給側的戶改和土改的推進或將加快；“大力振興實體經濟”的表述近些年較少見，學界爭論較多的“產業(yè)政策”問題，我們從政治局會議的表述上傾向于認為明年產業(yè)政策會加強，高端制造、裝配式建筑等領域將收獲較多自上而下的推動政策。

　　行業(yè)配置推薦“金剛石”組合/主題聚焦“新動能補短板”

　　我們近期推薦的“金剛組合”(銀行/鋼鐵)上周表現(xiàn)前三。我們繼續(xù)建議圍繞PPI依據(jù)上游向中游傳導做行業(yè)配置。1)脫虛向實初見成效提升銀行凈息差水平，銀行不良率見頂；2)鋼鐵相對煤炭的去產能加快，上游利潤向中游傳導；3)全球供給端收縮疊加需求端擴張對油價形成正面支撐。我們推薦以銀行(南京銀行)、鋼鐵(方大特鋼)、石化(中國石化)為代表的“金剛石”組合，同時建議關注化工(萬華化學)/有色(馳宏鋅鍺)/機械(三一重工)。主題投資聚焦“新動能補短板”，關注混改(中國聯(lián)通)、土地流轉(輝隆股份)、裝配式建筑(杭蕭鋼構)、債轉股(海德股份)。

　　風險提示：流動性局部收緊。 ：