新三板作為多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，自2012年國(guó)家定位全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)展以來(lái)，取得成績(jī)的同時(shí)，實(shí)際上問(wèn)題也較為突出，而流動(dòng)性缺陷所導(dǎo)致的投資者虧損或交易不暢是其主要體現(xiàn)之一。

　　作為全市場(chǎng)投資者而言，不僅要關(guān)注主板等活躍市場(chǎng)，對(duì)于三板體系的建設(shè)也須進(jìn)行戰(zhàn)略關(guān)注，以利于充分了解中國(guó)資本市場(chǎng)構(gòu)成，統(tǒng)籌多方面因素影響或是投資策略的重要思考。從近年新三板市場(chǎng)的交易與運(yùn)行來(lái)看，可謂絕大多數(shù)股份無(wú)交易或投資者大面積虧損是其主要特征。因此相對(duì)于主板等市場(chǎng)，新三板的流動(dòng)性缺缺陷須重視。

　　新三板是什么？

　　全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng))是經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，依據(jù)證券法設(shè)立的全國(guó)性證券交易場(chǎng)所，2012年9月正式注冊(cè)成立，是繼上海證券交易所、深圳證券交易所之后第三家全國(guó)性證券交易場(chǎng)所。在場(chǎng)所性質(zhì)和法律定位上，全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)與證券交易所是相同的，都是多層次資本市場(chǎng)體系的重要組成部分。

　　"新三板"市場(chǎng)原指中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司進(jìn)入代辦股份系統(tǒng)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)，因掛牌企業(yè)均為高科技企業(yè)而不同于原轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)內(nèi)的退市企業(yè)及原STAQ、NET系統(tǒng)掛牌公司，故形象地稱(chēng)為"新三板"。新三板的意義主要是針對(duì)公司的，會(huì)給該企業(yè)，公司帶來(lái)很大的好處。目前，新三板不再局限于中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司，也不局限于天津?yàn)I海、武漢東湖以及上海張江等試點(diǎn)地的非上市股份有限公司，而是全國(guó)性的非上市股份有限公司股權(quán)交易平臺(tái)，主要針對(duì)的是中小微型企業(yè)。

　　目前三板市場(chǎng)的交易方式主要為做市與競(jìng)價(jià)轉(zhuǎn)讓交易，部分允許盤(pán)后協(xié)議。

　　目前市場(chǎng)交易情況與規(guī)模

　　從今年新三板市場(chǎng)交易情況與規(guī)模來(lái)看，體現(xiàn)為交易有限、掛牌企業(yè)數(shù)不斷減少的情況。2019年6月3日，三板掛牌企業(yè)跌破萬(wàn)家關(guān)口，8月20日掛牌企業(yè)數(shù)為9426家。兩個(gè)月來(lái)，有近600家公司摘牌，而掛牌家數(shù)近年達(dá)峰值后，不斷減少信號(hào)明顯。

　　表1：8月20日新三板市場(chǎng)總體概況注：信息來(lái)源于全國(guó)中小企業(yè)股轉(zhuǎn)系統(tǒng) 和信研究

　　研究觀察發(fā)現(xiàn)，2015年4月做市指數(shù)最高為2673點(diǎn)，而今年8月20日股指則為769點(diǎn)附近。今年做市指數(shù)軌跡顯示：2-4月呈現(xiàn)總體反彈走勢(shì)，在4月4日三板做市指數(shù)觸及806點(diǎn)附近后，出現(xiàn)總體回落走勢(shì)，6月11日，調(diào)整至752點(diǎn)附近后，再次反彈，但力度有限。至7月8日，收盤(pán)于759.30點(diǎn)；8月20日，收盤(pán)于770點(diǎn)附近。從年度K線圖可以明顯看到，做市指數(shù)呈現(xiàn)的是不斷走低軌跡。

　　圖1：近一月以來(lái)三板市場(chǎng)日掛牌數(shù)變化情況(單位：家) 注：信息來(lái)源于【同花順(300033)、股吧】數(shù)據(jù) 和信投顧

　　圖2：三板做市指數(shù)月K線運(yùn)行軌跡情況注：信息來(lái)源于全國(guó)中小企業(yè)股轉(zhuǎn)系統(tǒng) 和信研究

　　成交量方面今年以來(lái)出現(xiàn)一定變化，4月初增加量的變化較為明顯，但近期很快轉(zhuǎn)入低成交。交易顯示：每日有成交的公司股份維持在日均不足500家左右,相對(duì)年初出現(xiàn)減弱。7月底略有放大，整體歷史對(duì)比來(lái)看，目前量能有所增加，但幅度不大。

　　目前9500多家掛牌企業(yè)，可以說(shuō)良莠不齊。少數(shù)創(chuàng)新層企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，但多數(shù)公司的業(yè)績(jī)起伏較大，在業(yè)績(jī)分化與IPO轉(zhuǎn)板、科創(chuàng)板推進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)影響等不確定性因素共振下，業(yè)績(jī)因素導(dǎo)致的市場(chǎng)交易風(fēng)險(xiǎn)也體現(xiàn)較為明顯。在每日平均僅有500家左右的交易家數(shù)的背景下，市場(chǎng)量能依然不振，其價(jià)格的分化與個(gè)股弱勢(shì)顯示非常明顯。

　　圖3：近一月以來(lái)三板市場(chǎng)成交量變化情況(單位：萬(wàn)元) 注：信息來(lái)源于同花順數(shù)據(jù) 和信投顧

　　流動(dòng)性缺陷須重視

　　從我國(guó)多層次資本市場(chǎng)發(fā)展來(lái)看，目前以深滬主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、新三板與四板構(gòu)成。如果從三板市場(chǎng)地位來(lái)看，處于一個(gè)相對(duì)低層的位置，但作為多層次資本市場(chǎng)體現(xiàn)，其地位也在近年不斷提升。

　　圖4：近一年以來(lái)三板市場(chǎng)總股本變化情況(單位：億股) 注：信息來(lái)源于東方財(cái)富CHOICE數(shù)據(jù) 和信投顧

　　值得關(guān)注的是三板市場(chǎng)估值方面顯示整體市場(chǎng)目前較為平穩(wěn)，估值分化與品種分化較大，但平均估值略有強(qiáng)化，只是交易體制顯示其仍難體現(xiàn)較好機(jī)會(huì)。

　　全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)與證券交易所的主要區(qū)別在于:一是服務(wù)對(duì)象不同?！秶?guó)務(wù)院關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問(wèn)題的決定》明確了全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的定位主要是為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長(zhǎng)型中小微企業(yè)發(fā)展服務(wù)。這類(lèi)企業(yè)普遍規(guī)模較小，尚未形成穩(wěn)定的盈利模式。在準(zhǔn)入條件上，不設(shè)財(cái)務(wù)門(mén)檻，申請(qǐng)掛牌的公司可以尚未盈利，只要股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰、經(jīng)營(yíng)合法規(guī)范、公司治理健全、業(yè)務(wù)明確并履行信息披露義務(wù)的股份公司均可以經(jīng)主辦券商推薦申請(qǐng)?jiān)谌珖?guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌;二是投資者群體不同。我國(guó)證券交易所的投資者結(jié)構(gòu)以中小投資者為主，而全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)實(shí)行了較為嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性制度，未來(lái)的發(fā)展方向?qū)⑹且粋€(gè)以機(jī)構(gòu)投資者為主的市場(chǎng)，這類(lèi)投資者普遍具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與承受能力。三是全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)是中小微企業(yè)與產(chǎn)業(yè)資本的服務(wù)媒介，主要是為企業(yè)發(fā)展、資本投入與退出服務(wù)，不是以交易為主要目的。

　　筆者關(guān)注到，此市場(chǎng)定位之一主要是為企業(yè)發(fā)展、資本投入與退出服務(wù)，不是以交易為主要目的。因此定位的方面也使得交易規(guī)模有限，但作為多層次資本市場(chǎng)的重要組成，適量的提升交易水平也是必須的，目前投資者門(mén)檻500萬(wàn)的標(biāo)準(zhǔn)是中國(guó)目前股份市場(chǎng)較高的，如果從流動(dòng)性改善的角度來(lái)看，投資門(mén)檻或應(yīng)考慮降低，適當(dāng)?shù)奶嵘钴S度。

　　總體來(lái)看，日前三板市場(chǎng)做市指數(shù)、成份指數(shù)均呈現(xiàn)一定反彈運(yùn)行走勢(shì)，做市指數(shù)目前處于770點(diǎn)附近；成份指數(shù)則相對(duì)較弱，目前處于919點(diǎn)附近，已創(chuàng)破歷史新低，弱勢(shì)較為明顯，如果市場(chǎng)要保持反彈持續(xù)仍須量能的有效配合。對(duì)于三板市場(chǎng)投資須密切關(guān)注政策面特別是相關(guān)政策的細(xì)化與操作性變化及量能指標(biāo)的變化異動(dòng)，其是三板市場(chǎng)投資的重要參考因素。由于估值的動(dòng)態(tài)性演變及整體市場(chǎng)、政策方面等變化而制定相應(yīng)的投資策略。

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