監(jiān)管層對(duì)私募基金的規(guī)范有望深入業(yè)務(wù)層面

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者日前從多位接近監(jiān)管層人士處獲悉，在擬修訂的有關(guān)私募基金監(jiān)管規(guī)則中，監(jiān)管層正在考慮對(duì)私募基金的非標(biāo)債權(quán)業(yè)務(wù)進(jìn)行限制或叫停。

　　“監(jiān)管層正在考慮叫停私募基金對(duì)非標(biāo)資產(chǎn)的投資，限制私募基金成為民間集資的通道?！币晃唤咏O(jiān)管層的私募機(jī)構(gòu)人士透露，“從產(chǎn)品備案層面，進(jìn)行融資類的、委托貸款類的私募基金也可能會(huì)有新的說法?！?/p>

　　事實(shí)上，部分私募機(jī)構(gòu)在實(shí)踐過程中開展的類信托融資項(xiàng)目并不鮮見，這一現(xiàn)象背后所積聚的信用風(fēng)險(xiǎn)和宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)，也早已被監(jiān)管層所關(guān)注。

　　但也有業(yè)內(nèi)人士指出，這一政策預(yù)期如何落地仍然值得關(guān)注，考慮到券商資管、基金子公司等持牌機(jī)構(gòu)產(chǎn)品亦屬于私募性質(zhì)，該類業(yè)務(wù)是否受到影響也有待明確。

　　另據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者11月7日從接近監(jiān)管層的券商資管人士處獲悉，監(jiān)管層考慮對(duì)私募基金的限制或?qū)⑹紫瓤蚨ㄓ讵M義的私募范圍內(nèi)，即暫不涉及到券商資管或基金子公司等機(jī)構(gòu)類業(yè)務(wù)。

　　機(jī)構(gòu)類資管或被豁免

　　私募基金非標(biāo)投資受限的預(yù)期正在業(yè)內(nèi)升溫，而受限形式或?qū)⒈憩F(xiàn)為新的私募基金監(jiān)管規(guī)則的變化。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從接近監(jiān)管層的私募機(jī)構(gòu)人士處獲悉，在新的私募監(jiān)管辦法中，監(jiān)管層有可能會(huì)禁止私募基金財(cái)產(chǎn)用于投資非標(biāo)、提供擔(dān)保、從事無限責(zé)任投資、為管理人及關(guān)聯(lián)方出資等活動(dòng)。

　　值得一提的是，包括新八條底線（《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運(yùn)作管理暫行規(guī)定》）等在內(nèi)的機(jī)構(gòu)私募業(yè)務(wù)規(guī)定也通常以《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》為上位法制定，這意味著機(jī)構(gòu)私募資管業(yè)務(wù)也有受到這一政策收緊預(yù)期影響的概率。

　　而在非標(biāo)投資受限的預(yù)期升溫后，機(jī)構(gòu)私募資管業(yè)務(wù)的非標(biāo)模式是否將受到影響，也成為了業(yè)內(nèi)關(guān)注的焦點(diǎn)之一。

　　“我們現(xiàn)在比較關(guān)心這個(gè)政策是否也會(huì)對(duì)券商資管、基金子公司等機(jī)構(gòu)私募造成沖擊?！?1月4日當(dāng)晚，北京地區(qū)一家基金子公司高管告訴記者?！耙?yàn)橘Y管計(jì)劃也屬于廣義上的私募基金?！?/p>

　　而據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從接近監(jiān)管層的券商資管負(fù)責(zé)人處獲悉，監(jiān)管層對(duì)限制私募基金投資非標(biāo)的考慮，或暫時(shí)僅限定于狹義的私募基金領(lǐng)域，而并不會(huì)向券商資管、基金子公司專戶等機(jī)構(gòu)產(chǎn)品擴(kuò)散。

　　“我們向監(jiān)管部門的人詢問了下，側(cè)面了解到的情況應(yīng)該是針對(duì)狹義領(lǐng)域的私募基金，也就是走私募管理人和私募產(chǎn)品登記備案序列的?！鄙鲜鋈藤Y管負(fù)責(zé)人表示，“但暫時(shí)應(yīng)該對(duì)資管計(jì)劃類產(chǎn)品不構(gòu)成影響?！?/p>

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，由于2013年以來，券商資管和基金子公司在銀行非標(biāo)貸款業(yè)務(wù)中已扮演著常用通道角色，若一刀切禁止限制該類產(chǎn)品投資，則將對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來一定沖擊。

　　“很多理財(cái)和自有資金都走的是資管計(jì)劃通道，如果無法對(duì)接非標(biāo)，許多企業(yè)的續(xù)貸將出現(xiàn)問題，實(shí)際的影響會(huì)很大，相信監(jiān)管層也會(huì)斟酌可能出現(xiàn)的次生影響?！鼻笆龌鹱庸靖吖芴寡?。

　　但值得一提的是，從資金端層面，機(jī)構(gòu)類資管的非標(biāo)業(yè)務(wù)也面臨著政策收緊。例如日前新的銀行理財(cái)監(jiān)管辦法的征求意見稿就擬規(guī)定銀行理財(cái)僅可通過信托產(chǎn)品投資非標(biāo)，而券商資管、基金子公司或?qū)⒈慌懦凇昂弦?guī)通道”之外。

　　“券商、基金的專戶作為通道投非標(biāo)實(shí)際上還是類信貸業(yè)務(wù)的組成部分，只是中間加了一個(gè)通道，讓銀行資金規(guī)避監(jiān)管指標(biāo)的限制?！睎|北地區(qū)一位銀監(jiān)人士表示，“去通道化，穿透化是影子銀行治理以來提得比較多的一個(gè)原則，而限制理財(cái)資金對(duì)接證監(jiān)體系下的資管計(jì)劃，是一個(gè)縮減產(chǎn)品層次，讓底層資產(chǎn)更加透明化的方法?！?/p>

　　實(shí)際影響待估

　　事實(shí)上，以私募基金對(duì)接非標(biāo)來從事融資類業(yè)務(wù)，一直是業(yè)內(nèi)較為常見的模式，而早在2013年新《基金法》實(shí)施之前，也不乏有民間私募機(jī)構(gòu)運(yùn)用合伙基金為實(shí)體企業(yè)進(jìn)行融資，其中融資方多數(shù)為現(xiàn)金補(bǔ)充需求強(qiáng)烈的房地產(chǎn)融資平臺(tái)和房地產(chǎn)企業(yè)。

　　此外，也不乏有大型企業(yè)曾依賴于私募基金的融資功能，例如21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者調(diào)查了解到，卓達(dá)集團(tuán)、聯(lián)拓集團(tuán)和海航系都曾在2013-2014年頻繁利用合伙型私募基金進(jìn)行融資運(yùn)作，以補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這一禁令將對(duì)部分依賴于私募基金融資的房地產(chǎn)企業(yè)和地方融資平臺(tái)帶來影響。

　　“許多信托做不了的項(xiàng)目，最后流到了私募基金手里，所以私募的融資方和信托客戶的重合度比較高，大多是房地產(chǎn)和平臺(tái)項(xiàng)目?！敝腥谛磐幸晃恍磐薪?jīng)理指出，“如果私募不能融資，那么對(duì)這類企業(yè)將產(chǎn)生比較大的沖擊。”

　　但在分析人士看來，監(jiān)管層限制私募基金投資非標(biāo)的動(dòng)機(jī)并不模糊，其主要原因在于，私募基金的融資活動(dòng)在較大程度上加劇了信用風(fēng)險(xiǎn)的積聚，并對(duì)宏觀審慎的金融監(jiān)管框架構(gòu)成了干擾。

　　“融資類業(yè)務(wù)原來都在銀行一端，信托、券商、基金子公司占了一部分，但這都是持牌機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)。而私募基金是弱監(jiān)管環(huán)境，只需要備案就行，如果大量的私募基金都參與非標(biāo)融資類業(yè)務(wù)，必然將對(duì)整個(gè)社會(huì)融資總量和貨幣政策目標(biāo)造成干擾?！鼻笆鲢y監(jiān)人士稱。

　　事實(shí)上，諸多跡象也預(yù)示著私募基金的非標(biāo)業(yè)務(wù)即將遭遇政策凍結(jié)。例如，早在2013年底提出的影子銀行治理方案中，高層就曾明確禁止私募基金進(jìn)行融資類業(yè)務(wù)；而在后來頒布的私募基金募集辦法中，新規(guī)也禁止私募通過預(yù)期收益率等類承諾收益式方法募資；今年9月份，基金業(yè)協(xié)會(huì)則曾在私募基金備案系統(tǒng)中刪除了原有的“非標(biāo)債權(quán)、委托貸款”等項(xiàng)目分類。

　　“這個(gè)政策方向是符合預(yù)期的。”前述基金子公司高管認(rèn)為。“一是為了打破剛性兌付，剛性兌付和融資類項(xiàng)目的關(guān)聯(lián)度比較高，后者屬于類信托、類貸款業(yè)務(wù)；二是防止風(fēng)險(xiǎn)交叉和積聚，讓非標(biāo)業(yè)務(wù)盡量的通過銀監(jiān)體系下的機(jī)構(gòu)來實(shí)現(xiàn)，而證監(jiān)類機(jī)構(gòu)更多的還是回歸資本市場(chǎng)的主業(yè)；三是規(guī)范市場(chǎng)融資活動(dòng)，防止以私募基金為名義的不規(guī)范集資行為?！?/p>

　　他人觀點(diǎn)（作者劉乃實(shí)）

　　私募債權(quán)基金違法違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)反思

　　金融領(lǐng)域，有人講其一直屬于保守派。因此，一直謹(jǐn)慎的認(rèn)為：私募做非標(biāo)債權(quán)基金，極易違反現(xiàn)行金融監(jiān)管規(guī)則，甚至觸犯非法經(jīng)營(yíng)的刑事犯罪。

　　一、經(jīng)營(yíng)貸款業(yè)務(wù)法定條件

　　國(guó)務(wù)院頒布的《非法金融機(jī)構(gòu)和非法金融業(yè)務(wù)活動(dòng)取締辦法（2011修訂）》第三條規(guī)定：“本辦法所稱非法金融機(jī)構(gòu)，是指未經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)，擅自設(shè)立從事或者主要從事吸收存款、發(fā)放貸款、辦理結(jié)算、票據(jù)貼現(xiàn)、資金拆借、信托投資、金融租賃、融資擔(dān)保、外匯買賣等金融業(yè)務(wù)活動(dòng)的機(jī)構(gòu)。”第四條規(guī)定：“本辦法所稱非法金融業(yè)務(wù)活動(dòng)，是指未經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)，擅自從事的下列活動(dòng)：（一）非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款……（三）非法發(fā)放貸款、辦理結(jié)算、票據(jù)貼現(xiàn)、資金拆借、信托投資、金融租賃、融資擔(dān)保、外匯買賣”第五條規(guī)定：“未經(jīng)中國(guó)人民銀行依法批準(zhǔn)，任何單位和個(gè)人不得擅自設(shè)立金融機(jī)構(gòu)或者擅自從事金融業(yè)務(wù)活動(dòng)?！?/p>

　　《非法金融機(jī)構(gòu)和非法金融業(yè)務(wù)活動(dòng)取締辦法（2011修訂）》由國(guó)務(wù)院頒布，屬于行政法規(guī)。依據(jù)前文規(guī)定，以下法律邏輯是清晰的：

　　1、經(jīng)營(yíng)吸收存款、發(fā)放貸款、票據(jù)貼現(xiàn)、外匯買賣等業(yè)務(wù)，屬于從事金融業(yè)務(wù)活動(dòng)；

　　2、從事金融業(yè)務(wù)活動(dòng)，應(yīng)經(jīng)主管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)（包括授權(quán)其他機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)），并依法設(shè)立金融機(jī)構(gòu)，即：從事金融業(yè)務(wù)、設(shè)立金融機(jī)構(gòu)均應(yīng)獲得金融許可；

　　3、未經(jīng)主管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)（包括授權(quán)其他機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)），擅自設(shè)立金融機(jī)構(gòu)，或擅自從事吸收存款、發(fā)放貸款、票據(jù)貼現(xiàn)、外匯買賣等業(yè)務(wù)，屬于違反金融法規(guī)的行為。

　　私募管理人如設(shè)立從事借貸業(yè)務(wù)的基金，從本質(zhì)上看，一邊“吸儲(chǔ)”、一邊“放貸”，劃入對(duì)貸款業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)并不為過；此類業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)如未能獲得金融牌照之許可，當(dāng)屬違規(guī)。

　　二、非法經(jīng)營(yíng)罪

　　《刑法》第二百二十五條規(guī)定：“違反國(guó)家規(guī)定，有下列非法經(jīng)營(yíng)行為之一，擾亂市場(chǎng)秩序，情節(jié)嚴(yán)重的，處五年以下有期徒刑或者拘役，并處或者單處違法所得一倍以上五倍以下罰金；情節(jié)特別嚴(yán)重的，處五年以上有期徒刑，并處違法所得一倍以上五倍以下罰金或者沒收財(cái)產(chǎn)：（一）未經(jīng)許可經(jīng)營(yíng)法律、行政法規(guī)規(guī)定的專營(yíng)、專賣物品或者其他限制買賣的物品的；（二）買賣進(jìn)出口許可證、進(jìn)出口原產(chǎn)地證明以及其他法律、行政法規(guī)規(guī)定的經(jīng)營(yíng)許可證或者批準(zhǔn)文件的；（三）未經(jīng)國(guó)家有關(guān)主管部門批準(zhǔn)非法經(jīng)營(yíng)證券、期貨、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的，或者非法從事資金支付結(jié)算業(yè)務(wù)的；（四）其他嚴(yán)重?cái)_亂市場(chǎng)秩序的非法經(jīng)營(yíng)行為?！?/p>

　　未獲金融許可經(jīng)營(yíng)貸款業(yè)務(wù)，屬于違法經(jīng)營(yíng)是毋庸置疑的；根據(jù)其情節(jié)、影響范圍及嚴(yán)重程度，可能被以“其他嚴(yán)重?cái)_亂市場(chǎng)秩序的非法經(jīng)營(yíng)行為”定性為刑事責(zé)任上的非法經(jīng)營(yíng)行為。雖然學(xué)術(shù)界及理論界對(duì)該問題爭(zhēng)議頗大，但經(jīng)營(yíng)“高利貸”的公司被判非法經(jīng)營(yíng)罪的案例已經(jīng)很多，個(gè)人發(fā)放“高利貸”被判非法經(jīng)營(yíng)罪的也已經(jīng)出現(xiàn)。

　　三、私募基金中債權(quán)業(yè)務(wù)的違法違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)分析

　　私募基金的業(yè)務(wù)邊界尚不清晰，而且某種程度上顯得混亂。2013年6月份之前，私募基金一般專指私募股權(quán)基金，其業(yè)務(wù)范圍主要被界定為投資未上市企業(yè)股權(quán)和上市公司的定向增發(fā)，即一級(jí)及一級(jí)半市場(chǎng)；當(dāng)時(shí)的證券投資是交由公募基金和陽光私募來進(jìn)行的。2013年6月份之后，修訂后的《證券投資基金法》實(shí)施，明確了私募基金可投資證券。2014年8月21日，《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》實(shí)施，將私募基金的投資范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，但并未劃定私募基金投資的邊界，致使市場(chǎng)對(duì)私募基金的業(yè)務(wù)邊界始終處在摸索之中，于是一些金融創(chuàng)新的先行者開始嘗試以私募基金方式投資債權(quán)業(yè)務(wù)。據(jù)筆者觀察，私募基金的債權(quán)業(yè)務(wù)可分為借貸業(yè)務(wù)、票據(jù)貼現(xiàn)及其他債權(quán)業(yè)務(wù)，其刑事責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)簡(jiǎn)要分析如下：

　　1）借貸業(yè)務(wù)的刑事責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)

　　當(dāng)私募基金以借貸業(yè)務(wù)為主業(yè)、以利息收入為主要利潤(rùn)來源時(shí)，構(gòu)成經(jīng)營(yíng)貸款業(yè)務(wù)。按照前文總結(jié)，經(jīng)營(yíng)貸款業(yè)務(wù)為從事金融業(yè)務(wù)活動(dòng)，依法必須獲得金融許可，此時(shí)的法律邏輯是法無授權(quán)、未獲許可不可為，為則違法。情節(jié)、后果嚴(yán)重到一定程度，即可能被以“非法經(jīng)營(yíng)罪”追究刑事責(zé)任。

　　2）票據(jù)貼現(xiàn)

　　有些私募基金設(shè)立后從事票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)。貼現(xiàn)本質(zhì)上是與商業(yè)信用結(jié)合的放款業(yè)務(wù)，根據(jù)《非法金融機(jī)構(gòu)和非法金融業(yè)務(wù)活動(dòng)取締辦法（2011修訂）》以及前文的分析，經(jīng)營(yíng)票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)被界定為從事金融業(yè)務(wù)活動(dòng)，依法應(yīng)獲得金融許可。因此，其適用的法律邏輯依然是法無授權(quán)、未獲許可不可為，為則違法。

　　實(shí)踐中，違法經(jīng)營(yíng)票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)，被認(rèn)定為“非法從事資金支付結(jié)算業(yè)務(wù)”，進(jìn)而可能被認(rèn)定為非法經(jīng)營(yíng)罪。對(duì)此，在李某等人倒賣銀行承兌匯票案中，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)和公安部將違法票據(jù)貼現(xiàn)行為定性為“非法從事資金支付結(jié)算業(yè)務(wù)”的活動(dòng)。

　　3）其他債權(quán)業(yè)務(wù)

　　私募基金的債權(quán)業(yè)務(wù)還有其他變形，例如受讓債權(quán)等。無論如何變形，當(dāng)本質(zhì)上構(gòu)成經(jīng)營(yíng)貸款業(yè)務(wù)時(shí)，即應(yīng)獲得金融許可，否則即存在“非法經(jīng)營(yíng)罪”的刑事責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)。

　　四、正本清源，各歸其位

　　債權(quán)業(yè)務(wù)歸屬于持牌金融機(jī)構(gòu)；私募從事創(chuàng)投、并購、夾層、證券等投資。兩者歸屬于不同的監(jiān)管思路和制度體系。

　　禁掉私募投非標(biāo)債權(quán)，正本清源，各歸其位，各司其職，其實(shí)也挺好。