互聯(lián)網(wǎng)記者沈述紅“真的非常開心，可以說久旱逢甘霖?！?2月2日在聽到股指期貨松綁的消息后，上海一家大型量化對沖私募機(jī)構(gòu)部總監(jiān)對記者說道。

　　當(dāng)天，中金所網(wǎng)站披露，自12月3日起調(diào)整三項(xiàng)股指期貨交易標(biāo)準(zhǔn)。一是將滬深300、上證50股指期貨交易保證金標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一調(diào)整為10%，中證500股指期貨交易保證金標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一調(diào)整為15%；二是將股指期貨日內(nèi)過度交易行為的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整為單個(gè)合約50手；三是將股指期貨平今倉交易手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整為成交金額的萬分之4.6。

　　在2015年股市劇烈波動(dòng)后交易被施行嚴(yán)控的股指期貨，此次迎來2017年至今的第三次松綁。這一次政策調(diào)整力度大超前兩次，這也意味著股指期貨正在逐步全方位松綁。

　　12月1，中國證監(jiān)會(huì)副主席方星海在“第十四屆中國(深圳)國際期貨大會(huì)”上發(fā)言時(shí)表示，要做好股指期貨恢復(fù)常態(tài)化交易的各項(xiàng)準(zhǔn)備。

　　回憶2015年量化私募發(fā)展巔峰時(shí)期公司規(guī)模一度接近百億，但股指期貨受限后規(guī)模遭遇斷崖式下跌，上述量化對沖私募機(jī)構(gòu)部總監(jiān)稱，“這次松綁讓我們?nèi)缁⑻硪?，也讓我們進(jìn)一步有機(jī)會(huì)回到2015年的狀態(tài)?！?/p>

　　互聯(lián)網(wǎng)記者在采訪多位量化私募從業(yè)人士后得知，股市期貨受限三年多以來，百億級量化對沖私募已蹤跡難覓，一些老牌量化對沖私募接連倒閉。為了求得生存，一部分量化對沖私募選擇“修煉內(nèi)功”，加強(qiáng)策略研發(fā)和團(tuán)隊(duì)建設(shè)，但也有一部分轉(zhuǎn)做其他策略類產(chǎn)品。

　　對于本次股指期貨“松綁”帶來的長期市場效益，接受采訪的量化對沖私募表示信心十足，已有私募打算在量化對沖策略上加倉，并將加大量化沖產(chǎn)品的資金募集力度。

　　迷失與捱冬

　　股指期貨在我國誕生的8年時(shí)間里，經(jīng)歷頗為波折。“眼看他起朱樓，眼看他宴賓客，眼看他樓塌了，眼看他又將迎來新生。”上述上海大型量化私募機(jī)構(gòu)部總監(jiān)這樣形容股指期貨的發(fā)展歷程。

　　2010年是中國金融體制改革創(chuàng)新之年，也是內(nèi)地資本市場上股指期貨的誕生元年，這一年的4月16日，滬深300指數(shù)期貨上市。2015年4月16日，上證50股指期貨和中證500股指期貨上市。這五年期間，股指期貨一直深受機(jī)構(gòu)投資者青睞。

　　然而，2015年年中，市場在流動(dòng)性危機(jī)中接連下挫，單日千股跌停屢次上演。股指期貨成為眾矢之的，并遭遇史上最嚴(yán)厲管控。中金所從7月起接二連三出臺(tái)限制政策，并在當(dāng)年9月2日宣布再出四項(xiàng)措施抑制股指期貨過度投機(jī)，其中包括單個(gè)產(chǎn)品、單日開倉交易量超過10手的構(gòu)成“日內(nèi)開倉交易量較大”的異常交易行為；非套期保值持倉交易保證金標(biāo)準(zhǔn)提高至40%，套期保值持倉交易保證金標(biāo)準(zhǔn)提高至20%；日內(nèi)平今倉手續(xù)費(fèi)提高至按平倉成交金額的萬分之二十三；加強(qiáng)股指期貨市場長期未交易賬戶管理。

　　股指期貨的“悲壯自殘”讓業(yè)界震驚?！皬拇私^對收益是路人”、“股指期貨已經(jīng)沒有交易價(jià)值”、“股指期貨功能基本消失”的聲音不絕于耳。至此，股指期貨也開始陷入長達(dá)三年的低迷期?！斑@三年多以來，量化對沖私募的行業(yè)格局發(fā)生了很大的變化。每一年都有老的量化對沖私募堅(jiān)持不下去，也有新的量化對沖私募涌現(xiàn)?！北本┮患伊炕瘜_私募創(chuàng)始人兼基金經(jīng)理稱。

　　在這三年時(shí)間里，股指流動(dòng)性大為降低，市場中性策略無法全面開展，量化對沖私募總體規(guī)模大幅萎縮，策略單一的量化私募更是迎來重大打擊，甚至有不少公司開始嘗試轉(zhuǎn)型。上述上海大型量化私募機(jī)構(gòu)部總監(jiān)直言：“做阿爾法套利需要買股票資產(chǎn)來對沖系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，但股指期貨受限使得對沖成本達(dá)到20%或更高，辛辛苦苦做的阿爾法收益甚至抵不上對沖成本，這使得市場上做中性策略的機(jī)構(gòu)非常困難，能略賺已經(jīng)很不錯(cuò)了。很多量化對沖機(jī)構(gòu)倒閉，也有不少私募被逼轉(zhuǎn)型，開始做敞口和擇時(shí)策略，或者發(fā)展其他策略產(chǎn)品。”

　　在當(dāng)時(shí)的情形下，他所在的私募也沒辦法再管理近百億規(guī)模的產(chǎn)品，一部分投資者贖回了資金，準(zhǔn)備落地的新產(chǎn)品也暫緩發(fā)行?！拔覀儾辉敢庾尶蛻粢虼顺惺芨嗟膿p失，所以主動(dòng)減緩了公司規(guī)模擴(kuò)張的節(jié)奏?！?/p>

　　“股指期貨受限的三年時(shí)間，對股指高頻策略的影響是最直接的。不過此類策略需要的資金量很小，在量化私募中一般都是自營，并且大部分都轉(zhuǎn)向了商品期貨高頻和期權(quán)策略。中長期CTA策略受到局部影響，但是依然能夠正常運(yùn)行?！被梅搅炕紫瘓?zhí)行官徐進(jìn)告訴互聯(lián)網(wǎng)記者。

　　上海艾方資產(chǎn)目前產(chǎn)品規(guī)模在30億左右，還未恢復(fù)至三年前高峰時(shí)期40多億的規(guī)模。該公司總裁兼投資總監(jiān)蔣鍇認(rèn)為，過去三年期間，量化對沖私募也經(jīng)歷了幾個(gè)階段?！白钇D難的階段是2015年-2016年。這一階段，股指期貨受限后，市場流動(dòng)性急劇降低。其中，2015年9月份股指期貨交易量比2015年5、6月份高峰時(shí)期降低99%，持倉量下降90%，中證500股指期貨負(fù)基差最大達(dá)到-50%到-60%，對沖成本極其高昂。當(dāng)流動(dòng)性下降，交易就比較困難，規(guī)模也會(huì)受限。這個(gè)情況在2017年股指期貨開始第一、二次松綁之后有所緩解，負(fù)基差也有所收窄，股指期貨持倉量和流動(dòng)性也有所改善。”

　　尋找出路

　　在股指期貨受限的三年時(shí)間里，量化對沖私募并未一味等待股指期貨政策的松綁，而是積極尋找出路。

　　上述上海大型量化私募機(jī)構(gòu)部總監(jiān)稱：“我們開發(fā)了新策略，例如CTA策略、指數(shù)增強(qiáng)策略，套利策略也在大力發(fā)展，把以前單純依靠股指期貨的策略用其他策略分擔(dān)起來。同時(shí)，我們在上證50ETF期權(quán)策略上展開了3年左右的時(shí)間，也有很多專戶產(chǎn)品，規(guī)模也不小。”他認(rèn)為，在股指期貨受限的背景下，反倒產(chǎn)生了一些好事情?！肮尽畠?nèi)功’更加純熟，發(fā)展更加穩(wěn)定、團(tuán)隊(duì)更加成熟、運(yùn)作效率更高、抗風(fēng)險(xiǎn)能力更加強(qiáng)。比起2015年，現(xiàn)在公司雖然規(guī)模還沒有當(dāng)時(shí)大，但實(shí)力要強(qiáng)很多?！?/p>

　　“市場困難倒逼我們開發(fā)新策略，我們現(xiàn)在策略模型水平相比2015年提升很多，很多量化對沖策略上的收益率已經(jīng)超越了2015年股市大跌前的收益率。只不過因?yàn)楣芍钙谪浭芟?，?guī)模沒有做大?！鄙虾０劫Y產(chǎn)總裁兼投資總監(jiān)蔣鍇坦言。

　　涵德投資是極少數(shù)三年多以來規(guī)模有所增長的量化私募?！拔覀児驹?015前后最高規(guī)模約為16億，股指期貨受限后，公司就沒有交易股指期貨了，轉(zhuǎn)而交易商品期貨，收益也非常穩(wěn)健，現(xiàn)在總體規(guī)模近20億。”該公司產(chǎn)品經(jīng)理朱瑤表示。

　　上海淘利資產(chǎn)董事長兼首席投資總監(jiān)肖表示，股指期貨受限對公司影響相對較小，管理規(guī)模在三年間變化不大?！拔覀児驹?013年就開始投資商品趨勢，2014年阿爾法策略上線，并不完全依賴于股指期貨。不過，2015年股指期貨受限后，受到流動(dòng)性不足和股指深貼水的影響，我們當(dāng)時(shí)做了一些策略調(diào)整，如將CTA策略的重心從股指趨勢轉(zhuǎn)到商品趨勢。市場中性策略方面，我們也逐漸適應(yīng)貼水情況，研發(fā)出新的策略來控制基差成本，消解期指深度貼水的損失。此外，我們在傳統(tǒng)阿爾法策略的基礎(chǔ)上，疊加期現(xiàn)套利的策略模塊，使得改良后的中性策略在基差貼水的市場環(huán)境下，能夠完全或部分克服貼水對策略的不利影響?！?/p>

　　上述北京量化對沖私募創(chuàng)始人兼基金經(jīng)理也告訴互聯(lián)網(wǎng)記者，股指期貨受限后，公司也受到了影響。但公司比較注重策略研發(fā)，策略更新?lián)Q代能力相對較強(qiáng)，受到的影響相對較小?！肮芍钙谪浭芟奘沟霉芍钙谪洀姆浅：米?、很火熱的狀態(tài)一下子進(jìn)入了寒冬，原來的方法已經(jīng)無法在市場上掙錢，這迫使量化對沖私募深度研發(fā)和挖掘新的策略。以前，非常簡單的方法都可以獲取很高的收益，說明市場其實(shí)很無效，因?yàn)榱炕顿Y通過抓取市場的無效波動(dòng)來賺錢，2015年的市場無效性就高到離譜。但這三年來，量化私募策略上的優(yōu)勝劣汰非常明顯。策略研發(fā)不斷向前進(jìn)步證明市場變得越來越有效。市場越有效，越迫使私募研發(fā)更先進(jìn)的模型獲取超額收益?！?/p>

　　在徐書楠看來，現(xiàn)在中國市場已經(jīng)比之前有效多了，但其阿爾法收益仍然比美國高一個(gè)數(shù)量級，中國市場相對于美國市場仍然是一個(gè)不太有效的市場?！拔覀儑叶壥袌龅挠行栽?0年內(nèi)很難達(dá)到美國這樣的水平。從另一個(gè)角度上來說，我們國家在阿爾法策略上至少還有10年以上的黃金時(shí)期?！?/p>

　　幻方量化首席執(zhí)行官徐進(jìn)解釋，基于股票阿爾法的量化對沖策略前期受到的影響最大，2016年的10手限倉，極高的保證金比例以及離譜的貼水使得量化對沖策略幾乎無法進(jìn)行?！耙虼?016年，幻方量化并沒有對外發(fā)行量化對沖產(chǎn)品。2017年2月的股指期貨調(diào)整之后，我們開始發(fā)行量化對沖產(chǎn)品。但是制約因素還是比較明顯的：一方面，股指期貨對沖成本依然太高，因此我們的對沖產(chǎn)品都有20%的敞口；股指期貨持倉總量和流動(dòng)性的限制使我們的對沖持倉承受了非常大的換月壓力，限制了對沖產(chǎn)品線的規(guī)模。為了優(yōu)化策略，我們也積極尋找了各種場外和融券方式進(jìn)行對沖?！?/p>

　　動(dòng)力歸來

　　距離12月3日起調(diào)整三項(xiàng)股指期貨交易標(biāo)準(zhǔn)已有五個(gè)交易日。在此期間，股指期貨持倉量增長已經(jīng)創(chuàng)下2016年熔斷之后的新高。同時(shí)，股指期貨交易量大幅增長，市場流動(dòng)性大幅改善。接受采訪的量化私募皆表示，行業(yè)發(fā)展新動(dòng)力已至。有私募直言，調(diào)整股指期貨交易安排，將為A股帶來2000億-3000億元的增量資金回歸。

　　“這次股指期貨松綁的消息傳了很長時(shí)間，我不是很意外，松綁的時(shí)間和力度也都在我預(yù)期范圍內(nèi)，畢竟在世界上任何一個(gè)國家，股指期貨都不是市場下跌的根本因素，更不是引發(fā)股市異常波動(dòng)的根源。股指期貨松綁早晚要來?！鄙鲜霰本┝炕瘜_私募創(chuàng)始人兼基金經(jīng)理解釋：“截至本次松綁，股指期貨松綁進(jìn)度已經(jīng)進(jìn)行了80%左右。現(xiàn)在，滬深300、上證50股指期貨交易保證金標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一調(diào)整為10%，已經(jīng)恢復(fù)到受限前的水平了；中證500股指期貨交易保證金標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一調(diào)整為15%，雖然比受限前10%的水平要高，但也比原來30%的水平大幅降低。因此，我認(rèn)為保證金調(diào)整已經(jīng)恢復(fù)了95%；在開倉手?jǐn)?shù)這塊，我認(rèn)為已經(jīng)恢復(fù)了80%，因?yàn)閷⒐芍钙谪浫諆?nèi)過度交易行為的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整為單個(gè)合約50手，這個(gè)限制對期現(xiàn)套利、阿爾法和股指期貨的CTA策略來講已經(jīng)夠用，唯獨(dú)對日內(nèi)和高頻策略還不夠用；股指期貨平今倉交易手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整為成交金額的萬分之4.6，力度調(diào)整則不是很大，象征意義更濃。這種情況下，機(jī)構(gòu)為降低交易手續(xù)費(fèi)，在平倉時(shí)更多采用平對鎖倉的方式，而不是直接平今倉。”

　　“以阿爾法策略為例，該策略在過去三年年受到股指期貨負(fù)基差影響非常大。股指期貨松綁之后，其負(fù)基差會(huì)有很大程度的改善。滬深300股指期貨負(fù)基差會(huì)慢慢收窄，可能會(huì)維持零基差或正基差，這說明量化對沖私募至少在滬深300股指期貨基差這塊不會(huì)虧錢了。中證500股指期貨哪怕全面放開也可能仍然還是負(fù)基差，負(fù)基差縮小的幅度就是阿爾法策略收益增加的幅度。再考慮到滬深300、上證50、中證500股指期貨交易保證金下調(diào)，資金利用率得到提高，這都是非常明確的利好。”他同時(shí)表示，這次松綁之后，公司產(chǎn)品線不會(huì)有大的調(diào)整?！耙?yàn)槲覀冎暗漠a(chǎn)品就已經(jīng)覆蓋了阿爾法套利等策略。松綁之后，這類產(chǎn)品收益率更為可期。我們會(huì)借此契機(jī)提升相關(guān)產(chǎn)品業(yè)績和規(guī)模?！?/p>

　　幻方量化首席執(zhí)行官徐進(jìn)在接受采訪時(shí)表示，本次股指期貨交易標(biāo)準(zhǔn)的調(diào)整是歷次以來力度最大的，對于中長線投資來說，本次調(diào)整已經(jīng)可以看作基本到位。同時(shí)，他認(rèn)為，本次調(diào)整之后，股指的交易量會(huì)有所增加，但不會(huì)明顯放量。本次調(diào)整希望進(jìn)入市場的交易者還需要一段時(shí)間的適應(yīng)，市場上現(xiàn)在幾乎不存在散戶，交易難度已經(jīng)今非昔比。“在之前的限制環(huán)境下，我們?nèi)〉昧朔浅２诲e(cuò)的收益，但是對沖產(chǎn)品規(guī)模的限制還是一直存在。本次調(diào)整之后我們的產(chǎn)品線會(huì)更加豐富，量化對沖產(chǎn)品的規(guī)模限制會(huì)放松，以滿足投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)偏好需求?！?/p>

　　涵德投資產(chǎn)品經(jīng)理朱瑤直言很開心，并表示：“股指期貨此次松綁之后，我們對市場的信心比較高。松綁會(huì)減少市場交易的阻力，有利于吸引長線資金，如保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老基金積極入市。接下來，股指交易的資金容量會(huì)提高，未來可能發(fā)展到5-10倍的水平。未來，我們公司也會(huì)增加相應(yīng)的產(chǎn)品線，發(fā)展更合適的策略。”

　　淘利資產(chǎn)董事長兼首席投資總監(jiān)肖輝認(rèn)為，本次股指期貨策略松綁，對于沉寂良久的量化對沖私募尤其是市場中性策略(Alpha、套利策略)、CTA策略來說無疑是重大利好，策略不僅更加豐富，產(chǎn)品收益也將更為可期。與此同時(shí)也為期權(quán)策略提供新工具。由此，量化對沖策略將迎來更大發(fā)展空間。

　　在肖輝看來，本次股指期貨松綁將帶來以下五點(diǎn)變化。“一是增加股指期貨合約流動(dòng)性，活躍市場；二是吸引更多類型的投資者和投資策略，并引入新的交易策略加入，以更好發(fā)揮股指期貨作為風(fēng)險(xiǎn)對沖、套期保值以及價(jià)格發(fā)現(xiàn)的作用；三是吸引CTA策略參與到股指期貨市場，增加策略交易品種，增強(qiáng)策略整體收益表現(xiàn)；進(jìn)一步減少Alpha等策略對沖成本及沖擊成本，目前各合約貼水程度相對前期已有一定程度的改善，部分合約已呈現(xiàn)升水行情，放開之后，將會(huì)有一定程度的好轉(zhuǎn)；四是會(huì)增加單個(gè)產(chǎn)品賬戶的容量，減少交易運(yùn)營成本，接下來Alpha策略收益更可期；最后，套利策略將明顯復(fù)蘇，這次限制是單個(gè)合約50手，總體上規(guī)模放大了10倍，股指跨期套利，跨品種套利，蝶式套利，期現(xiàn)套利都會(huì)有更多機(jī)會(huì)；期權(quán)策略將有更大策略空間，股指期貨流動(dòng)性的增加為期權(quán)新策略提供工具?！?/p>

　　上海艾方資產(chǎn)總裁兼投資總監(jiān)蔣鍇坦言，目前，量化對沖私募行業(yè)規(guī)模依然沒有恢復(fù)到2015年的巔峰水平，但本次松綁后，股指期貨市場流動(dòng)性大幅改善，交易成本更低，盤口量更大，股指期貨合約掛單量大幅增長，公司乃至行業(yè)整體規(guī)模將會(huì)越來越大，而量化私募發(fā)展壯大反過來可以為股票市場帶來流動(dòng)性?！氨ＷC金比例降低之后能提高資金利用效率，流動(dòng)性改善也有利于我們做大策略規(guī)模?，F(xiàn)在中證500股指期貨負(fù)基差已經(jīng)降至-5%到-6%，相比3年前降低90%以上，這也是股指期貨政策不斷放寬所帶來的效應(yīng)。長期來看，股指期貨負(fù)基差會(huì)進(jìn)一步收窄，這也會(huì)降低對沖成本。未來，包括我們在內(nèi)的量化對沖機(jī)構(gòu)會(huì)逐漸增加在量化對沖策略上的倉位，這一策略收益率更加值得期待?！彼硎荆笆芟抻诋a(chǎn)品流動(dòng)性和負(fù)基差等因素，公司在量化對沖產(chǎn)品的資金募集方面比較保守。接下來，公司計(jì)劃在這類產(chǎn)品上募集更多資金。

　　他還認(rèn)為，股指期貨松綁后的量化市場上，在兼顧市場容量和收益率的前提下，目前發(fā)展最可期的兩類策略為量化選股和CTA策略。“這兩類策略既有效又能做大策略規(guī)模。當(dāng)然，還有一些細(xì)分領(lǐng)域的策略雖然規(guī)模還沒有做大，但增長速度很快，如期權(quán)衍生品策略、可轉(zhuǎn)債和可交換債投資策略等?！薄斑@次松綁我們都翹首以盼三年多了，算是衍生品的一次‘平反’。它讓我們?nèi)缁⑻硪?，以后?guī)?？梢灾饾u做大了，交易成本大幅降低，業(yè)績更加值得期待，也讓我們進(jìn)一步有機(jī)會(huì)回到2015年的狀態(tài)?！鄙鲜錾虾４笮土炕侥紮C(jī)構(gòu)部總監(jiān)表示。不過，他解釋，這次松綁之后，公司并沒有決定馬上調(diào)整戰(zhàn)略?！肮芍钙谪浰山壉旧硪呀?jīng)給我們正在交易的產(chǎn)品增加了機(jī)會(huì)，其帶來的好處已經(jīng)體現(xiàn)在客戶收益里了?！?/p>