12月7日，2018年第七屆中國(guó)對(duì)沖基金年會(huì)在南京舉行，會(huì)議主題為“局·重塑，共創(chuàng)對(duì)沖基金新氣象”，主辦方為由私募排排網(wǎng)、華泰證券(601688,股吧)、南方基金，新浪財(cái)經(jīng)為媒體支持。 　　圓桌對(duì)話二環(huán)節(jié)，南方基金數(shù)量化投資部總經(jīng)理何修誠(chéng)，南方金指數(shù)投資部基金經(jīng)理孫偉，艾方資產(chǎn)總裁蔣鍇，深圳悟空投資投研副總裁江敬文，盛泉恒元投資副總經(jīng)理石宏彪，北京宏量資本研究部總監(jiān)張驍，就ETF、量化投資等展開探討。

　　南方基金數(shù)量化投資部總經(jīng)理何修誠(chéng)表示，只要為的是打敗市場(chǎng)，就定義為α策略。商品期貨是最適合量化投資的一個(gè)資產(chǎn)，或者衍生品，因?yàn)樗梢宰龆?，可以做空，可以做日?nèi)交易，也可以做多日交易。量化交易，在商品期貨其實(shí)是可以有更好的發(fā)揮。

　　南方金指數(shù)投資部基金經(jīng)理孫偉表示，ETF今年大規(guī)模增長(zhǎng)，跟ETF越來越為投資者熟知，包括私募很多客戶越來越運(yùn)用ETF產(chǎn)品有關(guān)。并且ETF比較“干凈”，這幾年大家體會(huì)比較深刻，如果大家投資個(gè)股，會(huì)有黑天鵝事件影響比較大，還有個(gè)股長(zhǎng)停，主要是跌停這樣的情況對(duì)投資有負(fù)面的影響，ETF這塊影響比較可控，尤其投資場(chǎng)外指數(shù)基金也是可以非常方便申贖，ETF可能這幾點(diǎn)優(yōu)勢(shì)，加上分級(jí)基金非常明確要被監(jiān)管住，等多因素導(dǎo)致ETF有一個(gè)爆發(fā)式增長(zhǎng)。他認(rèn)為，評(píng)價(jià)ETF產(chǎn)品，最核心的是ETF跟蹤效果。跟蹤誤差對(duì)于ETF是最核心的投資效果，尤其是作為底部資產(chǎn)和一個(gè)平臺(tái)的東西，在上面可能會(huì)做很多的衍生工具。

　　盛泉恒元投資副總經(jīng)理石宏彪表示，α策略本身是零和游戲，股票本身不是零和的，如果經(jīng)濟(jì)不斷地持續(xù)發(fā)展，上市公司股票有上漲預(yù)期，但是α策略本身不是，所有參與投資的人，最后相對(duì)大盤，α策略收益會(huì)被頂端幾個(gè)，或者幾十家正收益；剩下所有機(jī)構(gòu)和個(gè)人只能拿到負(fù)收益，或者零，這種情況下，就要有自己獨(dú)特的因子計(jì)算方式，或者你的機(jī)器機(jī)構(gòu)強(qiáng)大，或者你有比較多數(shù)據(jù)庫才可以。

　　艾方資產(chǎn)總裁蔣鍇表示，中國(guó)最初的對(duì)沖基金就是做ETF套利，隨著ETF規(guī)模壯大，未來投資機(jī)會(huì)將更多。蔣鍇稱，CTA從海外大的機(jī)構(gòu)投資者角度來看，最大的價(jià)值不是收益最高，這類策略收益的相關(guān)性和傳統(tǒng)的股票類資產(chǎn)相關(guān)性比較低，所以我們看現(xiàn)在海外最大的對(duì)沖基金就是股、債、商品，這幾個(gè)大類資產(chǎn)之間用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)理論來做輪動(dòng)。往后看中國(guó)的CTA市場(chǎng)紅利，未來新的商品期貨品種會(huì)不斷地推出，而且越來越細(xì)分，配置CTA策略，起到很好分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。北京宏量資本張驍：套利交易更像是一個(gè)“拾荒者”

　　北京宏量資本研究部總監(jiān)張驍表示，其實(shí)套利交易聽上去有點(diǎn)像占便宜，其實(shí)我們更愿意自己是一個(gè)拾荒者，市場(chǎng)上很多人大手大腳，導(dǎo)致定價(jià)偏離很多，我們順帶手把荒撿了，自己有一些利潤(rùn)。

　　以下是實(shí)錄：

　　主持人：首先先介紹一下貴公司的情況。

　　何俢誠(chéng)：主持人好，各位來賓大家好，我是南方基金數(shù)量化投資部總經(jīng)理何俢誠(chéng)，我個(gè)人是有大概15年量化投資和管理經(jīng)驗(yàn)，前十年是在海外，然后最近五年國(guó)內(nèi)，個(gè)人投資的經(jīng)驗(yàn)，包含了北美洲股票、商品，還有股指期貨，策略方向大概多策略組合，套利策略，多因子選股策略，擇時(shí)策略組合。

　　孫偉：大家好，我是南方基金指數(shù)投資部孫偉，很高興有這個(gè)機(jī)會(huì)和各位大咖在一起討論，我這邊我們叫指數(shù)投資部，上午我們羅總也給大家做了主題演講，介紹南方指數(shù)投資發(fā)展情況和現(xiàn)在的目前的產(chǎn)品架構(gòu)，這邊主要做ETF還有指數(shù)化投資，包括一些指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品，因?yàn)槟戏侥壳白畲蟮囊粔K業(yè)務(wù)就是ETF，也是今年市場(chǎng)比較火爆的業(yè)務(wù)，今年以來全ETF市場(chǎng)累積資金流入一千多億人民幣，也是這么多年來行業(yè)的大年，南方一直在ETF深入進(jìn)行了多樣化布局，行業(yè)的包括證券、資產(chǎn)、有色，醫(yī)藥等等各個(gè)行業(yè)的ETF，以及恒指等等，其實(shí)我們是做鏟子更多一些，挖金子可能少一些，謝謝。

　　蔣鍇：大家好，我是上海艾方資產(chǎn)的蔣鍇，我們是一家專注做量化投資私募基金，包括量化選股，CTA，套利，衍生品，這幾年隨著市場(chǎng)變化，在一些新策略上布局很多，股票策略主要專注高頻α策略，在衍生品這方面，我們?cè)谄跈?quán)這個(gè)領(lǐng)域也是非常專注。接下來我們也會(huì)積極關(guān)注期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展。

　　江敬文：大家好，我是深圳悟空投資江敬文，很高興來到這里。我現(xiàn)在是負(fù)責(zé)公司整個(gè)投研工作，也是公司基金經(jīng)理，我們公司是一家深圳私募基金，也是多次獲得金牛獎(jiǎng)管理公司，還有私募排排網(wǎng)長(zhǎng)青樹管理公司，我們產(chǎn)品線，一個(gè)A股，還有海外全球?qū)_基金。

　　石宏彪：我是南京盛泉恒元投資石宏彪，我們是一家立足于南京的陽光私募基金，我們成立于2012年，現(xiàn)在產(chǎn)品線兩條，一條低風(fēng)險(xiǎn)套利市場(chǎng)中性策略，這是第一大策略，第二個(gè)是我們靈活配置，市場(chǎng)多投策略，現(xiàn)在也是占到一半資產(chǎn)左右，我們今年的話，業(yè)績(jī)相對(duì)來說近幾年都比較穩(wěn)定，今年量化產(chǎn)品平均18%左右的收益，靈活配置股票多投產(chǎn)品也是比較穩(wěn)定跑贏市場(chǎng)大盤指數(shù)。今天非常感謝私募排排網(wǎng)的邀請(qǐng)。

　　張驍：我是北京宏量資本張驍，我們是一家新兵，在量化投資領(lǐng)域，現(xiàn)在目前算是一家小而美企業(yè)，我們主要是偏高頻套利企業(yè)，還有一些偏低頻指數(shù)增強(qiáng)策略，今天非常榮幸向各位請(qǐng)教。

　　主持人：接下來先從孫總開始，剛才您說了ETF是你們比較大一塊，就這個(gè)話題就分享一下ETF基金特點(diǎn)，包括您現(xiàn)在在實(shí)踐當(dāng)中投資經(jīng)驗(yàn)。

　　孫偉：我們ETF市場(chǎng)，大家其實(shí)關(guān)注到ETF進(jìn)了很多錢，我們看到一個(gè)非常宏觀的數(shù)據(jù)，這個(gè)行業(yè)錢越來越多，比如去年只有一千多億，今年一下兩千多億，從原來的70多萬投資者，到現(xiàn)在已經(jīng)上半年年終，已經(jīng)到了100多萬，增長(zhǎng)40多萬投資者，這是過去十年以來累積投資者增量總和還要多一些，所以ETF今年確實(shí)是一個(gè)爆發(fā)式增長(zhǎng)，我們覺得跟ETF越來越為投資者熟知，包括私募很多客戶越來越運(yùn)用ETF產(chǎn)品。ETF比較干凈，這幾年大家體會(huì)比較深刻，如果大家投資個(gè)股，會(huì)有黑天鵝事件影響比較大，還有個(gè)股長(zhǎng)停，主要是跌停這樣的情況對(duì)投資有負(fù)面的影響，ETF這塊影響比較可控，尤其投資場(chǎng)外指數(shù)基金也是可以非常方便申贖，ETF可能這幾點(diǎn)優(yōu)勢(shì)，加上分級(jí)基金非常明確要被監(jiān)管住，回歸根源，最根本的形式就是ETF，在今年市場(chǎng)逐漸創(chuàng)新低大環(huán)境下，我們看到很多主動(dòng)基金贖回的情況下，ETF有一個(gè)爆發(fā)式增長(zhǎng)，這是今年看到的情況，回到南方基金，我們也是多年金牛指數(shù)團(tuán)隊(duì)以及我們旗艦500ETF，今年以來已經(jīng)凈增了兩百五六十億規(guī)模，這個(gè)規(guī)模應(yīng)該是在所有ETF單品當(dāng)中流入資金最多的產(chǎn)品，目前這個(gè)產(chǎn)品規(guī)模已經(jīng)到了，最高時(shí)候接近400億，是場(chǎng)內(nèi)第二大ETF產(chǎn)品。剛才蔣總也介紹了他們50ETF期權(quán)做的比較多，我們南方基金500ETF作為市場(chǎng)中盤的核心指數(shù)代表性產(chǎn)品，因?yàn)樗?0相關(guān)度比300更低一些，可能為私募投資者朋友提供更好的工具。

　　主持人：能不能做一下經(jīng)驗(yàn)分享？

　　孫偉：套利這塊，我們更多是做產(chǎn)品，產(chǎn)品其實(shí)在ETF這塊，作為業(yè)內(nèi)最權(quán)威的不管是第三方評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)，還是說一些大家熟悉的金牛獎(jiǎng)，都會(huì)更多考慮ETF跟蹤效果，跟蹤誤差對(duì)于ETF是最核心的投資效果，尤其是作為底部資產(chǎn)和一個(gè)平臺(tái)的東西，在上面可能會(huì)做很多的衍生工具，不管場(chǎng)內(nèi)還是場(chǎng)外，甚至包括您說的一些套利，ETF也分成高效和非高效，可能大家做高效的ETF主要像滬深單市場(chǎng)ETF，以及深交所模式（英文）ETF，可能是大家做的相對(duì)比較多，因?yàn)榭赡茉诹鲃?dòng)性方面，在成交的有效性都會(huì)強(qiáng)一些，南方也是，因?yàn)槲覀冮L(zhǎng)處就在于跟蹤精度這塊也是非常領(lǐng)先的，套利這塊，像宏量資本他們專業(yè)做高頻套利的，包括和期限配對(duì)套利，其實(shí)還有會(huì)做一些停復(fù)牌套利，玩法非常豐富多樣，這種相互之間都可以進(jìn)行一些結(jié)合操作，但是根據(jù)來說，投資者對(duì)我們?cè)V求，還是說你的跟蹤要精準(zhǔn)，流動(dòng)性要好，我們?cè)诟櫨珳?zhǔn)這塊，流動(dòng)性好這塊，其實(shí)我們看到今年以來不光是ETF總量規(guī)模增加非常多，例如500ETF今年其實(shí)從最近一個(gè)季度以來，應(yīng)該日均成交額在十億以上，有一天到了48億，當(dāng)天進(jìn)了接近40億申購(gòu)金額，現(xiàn)在很多的套利者也在去做這些頻率，同時(shí)我們也找了很多做事商幫我們做事，為大家提供非常好，不光是顯性流動(dòng)性，還是大家在真正有需求的時(shí)候，能夠瞬間放出比較大的量。

　　主持人：就著這個(gè)話題請(qǐng)蔣總跟張總分享！

　　蔣鍇：其實(shí)套利一直機(jī)會(huì)比較多，今年可能大家關(guān)注更多是分級(jí)基金套利，因?yàn)楣蔀?zāi)之后造成了一些下跌，帶來的一些迭代，只有好產(chǎn)品存續(xù)，沒有新產(chǎn)品發(fā)行，ETF套利一直是在這個(gè)領(lǐng)域，我覺得中國(guó)可能第一個(gè)真正意義上對(duì)沖基金，我的印象中做ETF套利的，最近圈子里面有個(gè)新聞，我們行業(yè)的一個(gè)前輩（人名）去世了及他從05年開始做ETF套利，當(dāng)時(shí)股權(quán)分置改革之后，行業(yè)里面對(duì)ETF定價(jià)，我們當(dāng)時(shí)覺得不夠完善的地方，也是做出中國(guó)比較早期的對(duì)沖基金，這么多年機(jī)會(huì)一直有，有的利用了停復(fù)牌的制度，我在創(chuàng)辦艾方資產(chǎn)資產(chǎn)之前，當(dāng)時(shí)負(fù)責(zé)量化自營(yíng)業(yè)務(wù)，也參與了很多公募基金ETF做事、套利等等，現(xiàn)在我們非常高興看到幾個(gè)大的ETF規(guī)模越做越大，包括一些風(fēng)格和行業(yè)ETF也開始出現(xiàn)，我們純粹站在一個(gè)套利者角度來說，因?yàn)楦鄻?biāo)的，更好流動(dòng)性也是給我們提供更多套利機(jī)會(huì)，當(dāng)然在套利過程當(dāng)中，我們也需要更加謹(jǐn)慎，尤其是在2015年的時(shí)候，有很多做套利機(jī)構(gòu)，當(dāng)時(shí)證監(jiān)會(huì)處罰了幾家，一直直到今年這個(gè)事才算是塵埃落地，我們做套利的時(shí)候也更加謹(jǐn)慎，除了套利之外，這里面涉及到很多細(xì)節(jié)可能比較敏感就不展開，除了套利之外，其實(shí)我們做一個(gè)多策略量化機(jī)構(gòu)，對(duì)于ETF使用非常多元化，尤其是以510、500，南方的500ETF為例，我們?cè)跓o論是多投還是空投方面都有很多使用，前幾年做股指期貨7000套利的時(shí)候，原來是絕對(duì)溢價(jià)套利，股指期貨可能有深水，你可以用做籃子股票，用股指期貨對(duì)沖，現(xiàn)在即便貼水但是可以做統(tǒng)計(jì)，從最近這段時(shí)間已經(jīng)算是比較窄了，有可能負(fù)40，這里面還是20點(diǎn)空間，500指數(shù)第一股票比較多，在2015年六月份之后，整個(gè)接口有收緊，要帶順時(shí)間成交500股票，吞吐量非常高，我們?cè)谧鎏桌^程中間，500ETF就成為了非常好的用來做7000套利的標(biāo)的，另外也大量使用南方中證500做對(duì)沖，考慮到全市場(chǎng)所有標(biāo)的融券余額不到一百億，我記得今年上半年有一個(gè)產(chǎn)品，連續(xù)三個(gè)月幾萬支排第一的，確實(shí)在股指期貨，一系列降低對(duì)沖成本，第二提高資金利用效率，我們希望接下來包括南方大的基金公司能夠推出更多標(biāo)的，讓我們?nèi)プ鎏桌⒘炕灰?，確實(shí)能夠有更多工具可以用。

　　張驍：其實(shí)套利交易聽上去有點(diǎn)像占便宜，其實(shí)我們更愿意自己是一個(gè)拾荒者，市場(chǎng)上很多人大手大腳，導(dǎo)致定價(jià)偏離很多，我們順帶手把荒撿了，自己有一些利潤(rùn)。剛才蔣總說中證500期貨，還有一些更深玩法，它的機(jī)制呢，中國(guó)ETF機(jī)制設(shè)計(jì)非常好，效果非常高，不像歐美經(jīng)常有什么T+2什么的，我們就是當(dāng)天申贖，實(shí)物交割，現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)想要馬上買進(jìn)來，假如中證500期貨，現(xiàn)在大咖想抄底，50億買進(jìn)來就能買進(jìn)來，然后想在一個(gè)時(shí)點(diǎn)賣出去就能賣出去，這對(duì)投資者是非常好的工具，站在套利角度，我們也希望這個(gè)品種流動(dòng)性更加充沛。

　　主持人：如果回顧今年私募市場(chǎng)，感覺到多數(shù)采用量化投資的CTA策略，在這里請(qǐng)幾位嘉賓聊聊，如何提高α能力？

　　何俢誠(chéng)：α策略還算比較常見的策略，我個(gè)人對(duì)α策略定義，它是為了打敗市場(chǎng)，然后取得超額收益的一種策略，在這個(gè)定義之下，任何策略如果為了打敗市場(chǎng)，或者得到超額收益就可以定義為α策略，這個(gè)策略可以是量化選股，可以是量化擇時(shí)，也可以行業(yè)輪動(dòng)，股票CTA，各種策略，只要為的是打敗市場(chǎng)，就定義為α策略。在國(guó)內(nèi)股票投資的領(lǐng)域里面，量化選股還是主流的投資策略，在這個(gè)策略里面，量化多因子策略還是策略中策略，非常主流的策略，所以一般人一聽到量化股票投資策略，第一個(gè)想到的就是量化多因子策略了，原因也是因?yàn)檫^去十幾年歷史里面，量化多因子策略其實(shí)是可以保持非常穩(wěn)定的超額收益，因?yàn)樵?017年之前吧，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)關(guān)系，它有幾個(gè)因子可以長(zhǎng)期穩(wěn)定地取得超額收益，在那段時(shí)間，作為量化投資者來說，這真的是一個(gè)無腦投資機(jī)會(huì)，只要固定配置，或者叫做在這個(gè)因子上面做固定暴露就可以很好取得超額收益。其中一個(gè)因子，比較有名的，就是市值因子，2017年以前，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)偏好小盤因子，所以說在一個(gè)指數(shù)成分股里面，如果投資股票偏向小盤股，一般來講都可以穩(wěn)定打敗指數(shù)取得超額收益，這段好時(shí)光在2017年之后就停止了，這個(gè)停止的速度快到很多人措手不及。那我們?cè)?017年之后，市場(chǎng)因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)的改變，然后外資大量的資金流入了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，然后使得A股機(jī)構(gòu)化效應(yīng)增加，增快，在這段時(shí)間之后，所謂的大盤，大市值股票多，都受到資金追捧，所以在這個(gè)之后，小市值風(fēng)格的因子就開始逐漸失效。另外在今年開始很多風(fēng)格輪動(dòng)，風(fēng)格的切換非常的頻繁，在過往固定暴露在幾個(gè)因子上面，然后就可以取得超額收益的做法也開始漸漸失效，從2017年開始給大家的印象，多因子量化基金出現(xiàn)了不同程度的回撤，在這個(gè)情況之下大家開始思考如何應(yīng)對(duì)困難了，我們認(rèn)為未來的α策略趨勢(shì)應(yīng)該是朝一個(gè)多策略方向發(fā)展，在我們自己的南方基金量化團(tuán)隊(duì)里面，除了在因子上面持續(xù)，多因子選股策略上面持續(xù)去做優(yōu)化，也就是說可能在因子輪動(dòng)上面，會(huì)做一些關(guān)注，還有在行業(yè)里面可能會(huì)挖掘一些行業(yè)自帶的一些因子，來增加因子庫的多元性，在因子選股策略之外，我們還去布局像是量化基本面投資，然后事件驅(qū)動(dòng)類策略，在選股策略之外還布局了利用量化擇時(shí)，或者行業(yè)輪動(dòng)，這類的策略來豐富我們策略庫，應(yīng)對(duì)多變的市場(chǎng)。

　　主持人：謝謝何總，同樣的問題蔣總及石總有沒有什么體會(huì)？

　　蔣鍇：我們其實(shí)在今年整個(gè)操作過程當(dāng)中也很有體會(huì)，原來管依托因子模型頻繁切換的時(shí)候，因子有效性就會(huì)出現(xiàn)失效，對(duì)整體的效率構(gòu)成比較大拖累，比如說一二月份的時(shí)候，大家覺得藍(lán)籌牛市還沒結(jié)束，結(jié)果一二月份大跌之后，到三四月份，大家覺得風(fēng)格切換回到創(chuàng)業(yè)板，結(jié)果到了七八月份各種風(fēng)險(xiǎn)出來之后，藍(lán)籌扛住了，但是這些中小板跌成一地雞毛，十月證監(jiān)會(huì)放開監(jiān)管，結(jié)果這些小市值因子特別有效，這樣高頻切換過程當(dāng)中，對(duì)于我們用這樣的因子選股方式，其實(shí)難度是挺大的，所以今年整體是做了一個(gè)模糊的策略應(yīng)對(duì)，包括南方這邊也介紹了很多50和300，市場(chǎng)當(dāng)中包括很多創(chuàng)業(yè)板，創(chuàng)業(yè)板50等等這些偏成長(zhǎng)風(fēng)格ETF，今年總體是一個(gè)均衡配置，提到我們做的量化，除了廣義多因子選股量化方法，我們做的比較好的，其實(shí)是我們的選時(shí)我們?cè)谶x時(shí)上面有整個(gè)一套風(fēng)險(xiǎn)管理體系，來輔助我們的去做選時(shí)，今年多投上面就通過ETF做均衡配置，為什么選ETF不選個(gè)股，我們整個(gè)理念有一條講到模糊的精確比精確的策略好，我用ETF做一個(gè)模糊策略，總比滿蒼踩這么多雷好，如果今年你雖然有艙位，但是你踩上這些雷，提前沒有辦法規(guī)避的雷，對(duì)整個(gè)效率損失是比較大，這是我們今年選股的策略，另外一個(gè)重點(diǎn)放在選時(shí)上面，不僅僅是看海外問題，看中國(guó)問題，看各種資產(chǎn)之間的問題，我們會(huì)從這些資產(chǎn)架構(gòu)變動(dòng)當(dāng)中提前識(shí)別到一些風(fēng)險(xiǎn)，今年我們也在一月份，一月底，然后到九月底提前兩次做了非常大規(guī)模的動(dòng)作，規(guī)避了今年兩次比較大的風(fēng)險(xiǎn)。這是今年情況，著眼于未來，南方基金剛剛提到指數(shù)被動(dòng)化趨勢(shì)，在A股還是有成長(zhǎng)基礎(chǔ)，未來我們也看好這樣的趨勢(shì)，從中期邏輯來看，我們判斷說為什么美國(guó)能有這樣一個(gè)成熟的體系，能夠?qū)崿F(xiàn)被動(dòng)投資那么有效率完成這樣的投資管理的事情，但在A股卻做不到這樣的情況，主要的原因A股波動(dòng)率太大了，我們拉了過去20年美國(guó)指數(shù)和中國(guó)指數(shù)比較，大家漲幅差不多，但中間波動(dòng)率會(huì)差很多，中國(guó)的波動(dòng)率太大了，你在A股隨機(jī)10%定投，50%都是虧錢，但美國(guó)不一樣，大部分時(shí)間都是賺錢，所以它有很成熟的給被動(dòng)投資者，任何時(shí)候做定投都能賺錢，另一方面，我們投資者結(jié)構(gòu)跟美國(guó)有比較大差異，美國(guó)人買了保險(xiǎn)基金，大概60%財(cái)富都是配置到股票市場(chǎng)，這個(gè)市場(chǎng)有源源不斷的資金流入，穩(wěn)定的現(xiàn)金流流入，也是作為市場(chǎng)很好的資金支持的力量，中國(guó)不一樣，大家非常熟悉的，我們70%的資產(chǎn)都配置在房地產(chǎn)上面，展望未來我們認(rèn)為房地產(chǎn)機(jī)會(huì)肯定沒有（…聽不清）好，我們看20-35歲首次置業(yè)人群，13年就已經(jīng)過了拐點(diǎn)，然后看35歲到50歲改善性需求置業(yè)人群，其實(shí)在12年也過了拐點(diǎn)，這一輪其實(shí)是房地產(chǎn)再繁榮有很多政策因素，然后價(jià)格上漲因素，透支了非常多的購(gòu)買力，包括中國(guó)經(jīng)濟(jì)20年，我們看到GDP，M2，如果把它變換成一凈值曲線，遠(yuǎn)遠(yuǎn)表現(xiàn)強(qiáng)于股票市場(chǎng)，在這個(gè)市場(chǎng)當(dāng)中很難找到這樣一個(gè)做權(quán)益類的，每年能夠做到絕對(duì)正收益，而且加了杠桿，就是這么一個(gè)好賺錢效應(yīng)，把所有財(cái)富吸引到房地產(chǎn)，但是房地產(chǎn)也關(guān)聯(lián)到中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來，我們做了比較多基礎(chǔ)研究，我們判斷房產(chǎn)稅的概率比較大，未來有什么樣的市場(chǎng)能夠承接這樣的財(cái)富管理的任務(wù)呢，就是權(quán)益市場(chǎng)，未來如果把這部分資金慢慢切入到權(quán)益市場(chǎng)，我們?cè)僮鲆恍C(jī)制調(diào)整，降低市場(chǎng)波動(dòng)率，這種波動(dòng)投資機(jī)會(huì)就會(huì)體現(xiàn)出來，包括市場(chǎng)當(dāng)中你做ETF套利，肯定會(huì)有很多資金參與這樣的事情。主要分享這些。

　　主持人：石總對(duì)這個(gè)問題怎么思考？

　　石總：α策略本身是林合的（音）股票本身不是林合的，如果經(jīng)濟(jì)不斷地持續(xù)發(fā)展，上市公司股票有上漲預(yù)期，但是α策略本身不是，所有參與投資的人，最后相對(duì)大盤，α策略收益會(huì)被頂端幾個(gè)，或者幾十家把正收益拿到剩下所有機(jī)構(gòu)和個(gè)人只能拿到負(fù)收益，或者零，這種情況下大家想在這塊長(zhǎng)期發(fā)展，要有自己獨(dú)特的因子計(jì)算方式，或者你的機(jī)器機(jī)構(gòu)強(qiáng)大，或者你有比較多數(shù)據(jù)庫才可以。

　　第二點(diǎn)，股票α策略實(shí)際基本邏輯，在我看來一般來講大家是認(rèn)為之前幾個(gè)月或者幾周跑得比較好的因子在后面會(huì)持續(xù)，所謂因子效應(yīng)是有動(dòng)量，但這個(gè)實(shí)際上我個(gè)人來講，因?yàn)槲铱赡苋胄斜容^晚，我在這塊一直沒有比較好接受這個(gè)理念，我覺得市場(chǎng)更大的驅(qū)動(dòng)因素是消息驅(qū)動(dòng)，比如說貿(mào)易戰(zhàn)這些是我們的因子，不管歷史上什么時(shí)候的都是沒有辦法來解釋或者預(yù)測(cè)，在這種情況下往往我們的α策略最終的表現(xiàn)，并不是一個(gè)真正的α，而只是你是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)口，你在這個(gè)時(shí)候暴露這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，你就賺錢，也可能這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)最后收益是負(fù)的，你就虧錢，股災(zāi)之前大家做的比較多的α策略去買一些小市值的，到最后發(fā)現(xiàn)這就不是一個(gè)α策略，只是你做的指數(shù)的價(jià)差而已，相當(dāng)于買了一個(gè)小盤指數(shù)，一直到現(xiàn)在，到2017年、2016年比較明顯，很多做多音字策略私募基金是虧錢的，一直到2018年，可能我覺得也沒有什么特別好改善。在這種情況下怎么處理，我們自認(rèn)為2016年的時(shí)候，我的α策略是跑不出來股指期貨基差那么高，α策略有這個(gè)信心在15%以上嗎？如果沒有，我這個(gè)上線價(jià)值就不大，這就是說多因子策略實(shí)際上又涉及到一個(gè)選時(shí)的問題，我們公司做法在2015年已經(jīng)戰(zhàn)略性放棄多因子策略了，我可以參與一些其他的策略，甚至現(xiàn)在比如說投資比較多轉(zhuǎn)賬，也是一類策略，因?yàn)棣敛呗允窍鄬?duì)股票，如果在股票上面拿不到，是不是可以在其他的比如說大類資產(chǎn)配置或者轉(zhuǎn)債這些方面獲取一些α策略，實(shí)際上更有效果。我覺得在后期α策略仍然有價(jià)值，但是可能主要還是集中在一些已經(jīng)形成了優(yōu)勢(shì)，已經(jīng)形成了技術(shù)壁壘或者資金比較雄厚的公司，比如剛開始參會(huì)分享的貝萊德公司，他們的因子可能是有效的，他們每年投入數(shù)以美元采購(gòu)相應(yīng)的數(shù)據(jù)，所以他們會(huì)得到更好結(jié)果，或者現(xiàn)在國(guó)內(nèi)一些頂尖私募他們已經(jīng)有了比如說非常大數(shù)據(jù)架構(gòu)和機(jī)器學(xué)習(xí)算法，對(duì)他們來講可能有用，但對(duì)于大部分機(jī)構(gòu)來講可能都不是很好的策略，可能多因子在二級(jí)市場(chǎng)選股會(huì)有一些作用，我們覺得可能你的目的，當(dāng)你的目的不是為了跑贏指數(shù)，我們做α策略都是為了跑贏指數(shù)，如果我們目的不是為了跑贏指數(shù)而是為了賺錢，就不一樣了，這時(shí)候基準(zhǔn)是比如說定期存款，或者國(guó)債，這時(shí)候用α策略找，作為一個(gè)技術(shù)手段尋找適合我的投資標(biāo)的，這個(gè)時(shí)候可能能展示出更好的作用，謝謝。

　　主持人：謝謝幾位，接下來還想再問一下何總，現(xiàn)在金融衍生品品類越來越多，您分享一下關(guān)于衍生品在量化運(yùn)作中實(shí)際的經(jīng)驗(yàn)？

　　何俢誠(chéng)：金融衍生品實(shí)際現(xiàn)在在國(guó)內(nèi)采用的不多，真正能夠在實(shí)際操作的金融衍生品無外乎股指期貨、商品期貨，國(guó)債期貨，ETF期權(quán)，還有商品兩個(gè)期權(quán)。在股指期貨上面的應(yīng)用一般是跟α策略一起搭配，如果在這個(gè)α策略上面有一個(gè)穩(wěn)定的超額收益就會(huì)用股指期貨來對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，把這個(gè)超額收益轉(zhuǎn)化成一個(gè)絕對(duì)收益，這就是我們平常說的股票中心策略，或者剛才說的套利策略了，這個(gè)股票中心策略呢，我們已經(jīng)有一個(gè)穩(wěn)定的絕對(duì)收益就不會(huì)被市場(chǎng)的，理論上不會(huì)被市場(chǎng)單向波動(dòng)來影響。但是這個(gè)股票中心策略，其實(shí)它的失敗很大的程度取決于這個(gè)股指期貨貼水程度，如果這個(gè)股指期貨貼水幅度比較大，這個(gè)股票中心策略有可能不成功，可能是失效，在這個(gè)上面我們一般會(huì)再套一個(gè)選時(shí)對(duì)沖的策略，增加股票中心收益的能力，那在商品期貨上面應(yīng)用，我們做的會(huì)比較廣，比較完整，因?yàn)槲覀円恢庇X得商品期貨是最適合量化投資的一個(gè)資產(chǎn)，或者衍生品，因?yàn)樗梢宰龆?，可以做空，可以做日?nèi)交易，也可以做多日交易，我們量化投資，或者量化交易，在商品期貨其實(shí)是可以有更好的發(fā)揮，我們?cè)谏唐菲谪涍@邊，其實(shí)有建立兩套比較完整的策略體系，一個(gè)就是商品的全市場(chǎng)套利策略，它是一個(gè)中性策略，另外還建立了一個(gè)多因子策略，它是采用不同于量?jī)r(jià)策略，因?yàn)槭遣煌愋妥硬呗?，他們之間相關(guān)性會(huì)比較低，我們可以用組合這種資金配置模型，很好把他們組合起來，在整體的風(fēng)險(xiǎn)，可以將這個(gè)收益曲線平滑，這是我們商品多因子策略，這兩個(gè)策略設(shè)計(jì)跟股票這種的策略搭配，我們可以把股票中心策略和商品中心策略搭配起來，變成一個(gè)跨市場(chǎng)的中心策略，然后我們同樣也可以把股票多因子策略和商品多因的策略搭配起來，形成一個(gè)跨市場(chǎng)的多因子策略，主要可以靈活配置滿足客戶需求，也滿足自身的管控風(fēng)險(xiǎn)分散的情況。

　　主持人：我們也請(qǐng)蔣總聊兩句。

　　蔣鍇：我補(bǔ)充一下對(duì)于衍生品市場(chǎng)看法，我覺得在量化領(lǐng)域，過去大家看到的更多是線性工具，未來五到十年衍生品市場(chǎng)，狹義上如果看衍生品，有股指期貨，商品期貨，廣義看衍生品，無論是過去做量化賺很多錢，還是將來很有機(jī)會(huì)的品種，舉兩個(gè)例子也都是衍生品，比如說分類基金，我們之前看這個(gè)本質(zhì)是有一個(gè)很大的價(jià)值，內(nèi)嵌了一個(gè)看跌期權(quán)，我們看可轉(zhuǎn)債，其實(shí)真正海外看作可轉(zhuǎn)債套利，套的是內(nèi)嵌的，這個(gè)比較難定價(jià)，當(dāng)它有這個(gè)市場(chǎng)價(jià)格跟預(yù)期有價(jià)差的時(shí)候，就帶來一個(gè)期權(quán)套利價(jià)值，我們認(rèn)為衍生品市場(chǎng)未來是非常大機(jī)會(huì)，我們?nèi)绻馨堰@些衍生品用好，對(duì)于做傳統(tǒng)線性投資者來說是一個(gè)降維打擊，因?yàn)槲覀冇酶鼜?fù)雜的工具能夠?qū)崿F(xiàn)更好的投資收益風(fēng)險(xiǎn)比，回到剛才說的CTA話題，CTA在國(guó)內(nèi)這幾年做CTA，自己感覺很幸福，大家覺得CTA很賺錢，去年一般沒怎么賺錢，今年和2016年市場(chǎng)，2016年看海外市場(chǎng)CTA并不好，2016年國(guó)內(nèi)CTA資金做的一般的也有十幾收益，在中國(guó)的期貨市場(chǎng)有一些獨(dú)有品種，這些品種是我們自己玩，波動(dòng)特別大，我們看到了非常連貫的高波動(dòng)趨勢(shì)，非常有利于CTA策略施展，我想未來中國(guó)的商品期貨，各個(gè)品種走勢(shì)會(huì)和海外越來越聯(lián)動(dòng)，意味著我們可能長(zhǎng)期來看CTA策略下普率會(huì)從過去幾年2，降到0.8、0.9，我們覺得CTA策略非常有價(jià)值，因?yàn)镃TA從海外大的機(jī)構(gòu)投資者角度來看，最大的價(jià)值不是收益最高，這類策略收益的相關(guān)性和傳統(tǒng)的股票類資產(chǎn)相關(guān)性比較低，所以我們看現(xiàn)在海外最大的對(duì)沖基金（名詞），說白了就是股、債、商品，這幾個(gè)大類資產(chǎn)之間用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)理論來做輪動(dòng)，往后看中國(guó)的CTA市場(chǎng)紅利，我剛才講的悲觀了一點(diǎn)，我也只是說從很長(zhǎng)的趨勢(shì)，如果看未來兩三年，三五年趨勢(shì)，現(xiàn)在未來新的商品期貨品種會(huì)不斷地推出，而且越來越細(xì)分，而且看到現(xiàn)在監(jiān)管機(jī)構(gòu)推金融衍生品壓力很大，一旦推出一個(gè)品種造成很大波動(dòng)，大家都要承擔(dān)責(zé)任，但是對(duì)商品期貨品種沒有壓力，因?yàn)榻y(tǒng)統(tǒng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，成熟一個(gè)推一個(gè)，每年接下來都要推很多商品期貨品種，對(duì)于CTA策略來說，品種多了，尤其這些品種階段性出現(xiàn)波動(dòng)，其實(shí)配置CTA策略，本質(zhì)上做多波動(dòng)性，未來市場(chǎng)我們覺得在全球宏觀經(jīng)濟(jì)比較動(dòng)蕩，對(duì)于投資者配置一些做多波動(dòng)性策略有不錯(cuò)的策略，也是起到很好分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。

　　主持人：接下來最后有請(qǐng)蔣總、石總、張總，你們聊聊對(duì)于未來宏觀基本面解讀，包括對(duì)于大類資產(chǎn)配置上建議？

　　蔣鍇：因?yàn)槲覀冏鋈蚝暧^對(duì)沖，海外看空美股，然后A股的話相對(duì)看得樂觀一點(diǎn)，這是我們主要的觀點(diǎn)，美股主要原因有一個(gè)指標(biāo)非常有用，期限利差倒掛，這個(gè)指標(biāo)在歷史上曾經(jīng)有九次成功預(yù)測(cè)了經(jīng)濟(jì)衰退，這次也逃不掉。

　　主持人：如果像您說的美股看空對(duì)我們A股影響大不大？

　　蔣鍇：A股有本身內(nèi)在邏輯，我們現(xiàn)在看到那么多政策對(duì)沖，我們現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)里面隱含了太多的悲觀預(yù)期，這么悲觀的預(yù)期，我們回顧美國(guó)80年代的時(shí)候，當(dāng)時(shí)有一個(gè)階段，美國(guó)經(jīng)濟(jì)非常好，經(jīng)濟(jì)翻了很多倍，貨幣也翻了幾倍，隨著80年代以后，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下了一個(gè)臺(tái)階，當(dāng)它進(jìn)入到一個(gè)大的牛市，我們其實(shí)也一樣，指數(shù)過去很長(zhǎng)時(shí)間，雖然有波動(dòng)，實(shí)際上還是在這個(gè)位置上面沒有再進(jìn)一步往前，我們的房地產(chǎn)吸收太多了流動(dòng)性，未來權(quán)益類資產(chǎn)承擔(dān)了財(cái)富的作用，我們對(duì)A股中期、長(zhǎng)期也好相對(duì)是樂觀的。

　　石總：我整體上比較同意蔣總觀點(diǎn)，我也覺得整體來講大家應(yīng)該還是，簡(jiǎn)單講賭運(yùn)，賭中國(guó)國(guó)運(yùn)還是賭外國(guó)國(guó)運(yùn)，有信心還是賭中國(guó)國(guó)運(yùn)，但不一定賭股票，考慮一下，尤其不一定A股，現(xiàn)在中國(guó)A股市場(chǎng)上面實(shí)際上上市的企業(yè)并不能完全代表中國(guó)的上市公司，中國(guó)的最大的一些企業(yè)，比如說阿里，騰都不在A股上市，甚至華為都完全沒有上市，大家怎么吃這個(gè)紅利，還是比較困難的，所以我覺得大家各顯其能，整體來看我還是看好中國(guó)市場(chǎng)。

　　張驍：我們主要做套利對(duì)資產(chǎn)配置不是很了解，我們關(guān)注ETF，前段時(shí)間比如什么500ETF，30ETF，凈申購(gòu)量很高，一直傳500估值在歷史相對(duì)較低，既然這個(gè)事已經(jīng)發(fā)生了，咱們也不用多言。

　　主持人：感謝幾位嘉賓分享，由于時(shí)間關(guān)系，這場(chǎng)圓桌論壇就到這里，謝謝各位！