談到中國(guó)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的發(fā)展，清和泉資本投資總監(jiān)吳俊峰認(rèn)為中國(guó)速度就是把國(guó)外100多年工業(yè)化歷程壓縮到40年，A股市場(chǎng)也將美股100多年的歷史壓縮到30年，中國(guó)發(fā)展就像按三倍快進(jìn)鍵的一場(chǎng)電影，內(nèi)在邏輯和成熟國(guó)家的路徑是一樣的。

　　當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)處于良性狀態(tài)，節(jié)奏和速度可能有變化，但是方向一定是往成熟國(guó)家去走，我們做多中國(guó)就要投資擴(kuò)張型行業(yè)、投資那些GDP占比&市值占比不斷提升的行業(yè)，投資人們用的越來(lái)越多的東西。

　　吳俊峰(先生)畢業(yè)于清華大學(xué)五道口金融學(xué)院，有超過(guò)15年投資研究經(jīng)驗(yàn)，歷任泰達(dá)宏利投資部總經(jīng)理、基金經(jīng)理、研究主管。在泰達(dá)宏利供職近十年期間，管理百億規(guī)模股票型基金，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)優(yōu)異。他與我們分享了自己對(duì)中國(guó)行業(yè)發(fā)展的理解、他眼中的A股估值體系更替以及他對(duì)做多中國(guó)的投資建議。

　　以下是吳俊峰最新觀(guān)點(diǎn)實(shí)錄：

　　1、是什么原因促使您轉(zhuǎn)行私募基金，以及奔私后，在投資上有哪些新的體會(huì)？

　　吳俊峰：我的個(gè)人成長(zhǎng)是比較典型的國(guó)內(nèi)培養(yǎng)投資經(jīng)理的一種方式。學(xué)校畢業(yè)后從研究員做起，做基金經(jīng)理助理，然后做基金經(jīng)理，最后管理投資部。在做研究員時(shí)，就學(xué)習(xí)了很多東西，像蓋房子一樣，先把地基打扎實(shí)，再建主體結(jié)構(gòu)。有了基礎(chǔ)，有了一個(gè)正確的投資理念，等做投資經(jīng)理時(shí)，就開(kāi)始做一些經(jīng)驗(yàn)性的總結(jié)，這就是我個(gè)人的投資成長(zhǎng)經(jīng)歷。

　　我來(lái)私募的原因，跟很多人奔私是一樣的。公募的機(jī)制會(huì)導(dǎo)致時(shí)間待得越長(zhǎng)，對(duì)你的束縛越大，因?yàn)樗桥琶麢C(jī)制，不可避免促使你去做很多短期的事情。比如你看好的東西很有價(jià)值，但是有可能市場(chǎng)在炒另外的東西。你的研究沒(méi)等到堅(jiān)持到正確，可能就被干掉了，這是沒(méi)有辦法的，是機(jī)制決定的。但私募可以按照我們的理念、操作風(fēng)格去做，更適合我們自己，也更能夠立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，于是我們就成立了清和泉。

　　2、您覺(jué)得做投資15年之間，有哪些變化或者趨勢(shì)(中國(guó)經(jīng)濟(jì)、股票市場(chǎng)、基金行業(yè)等都可以，隨意發(fā)揮)是值得分享給我們的？為什么？

　　吳俊峰：第一點(diǎn)，A股，我可以將它理解為把美股100多年的歷史壓縮到30多年，A股就像按三倍快進(jìn)鍵的一場(chǎng)電影，從一開(kāi)始的不規(guī)范到炒莊股，炒各種消息題材，慢慢的發(fā)展到機(jī)構(gòu)化，按照基本面邏輯去尋找公司，A股是一個(gè)非?？焖俚耐墒煅葸M(jìn)的股票市場(chǎng)。我覺(jué)得A股市場(chǎng)它最終會(huì)走到什么樣的程度是顯而易見(jiàn)的。美國(guó)市場(chǎng)包括一些發(fā)達(dá)市場(chǎng)，它目前的這種交易結(jié)構(gòu)和估值體系，其實(shí)就是未來(lái)中國(guó)A股的未來(lái)。從炒垃圾股，炒概念股，到散戶(hù)逐漸退出這個(gè)市場(chǎng)，整個(gè)趨勢(shì)沒(méi)有變化，只不過(guò)如果演進(jìn)的快，比如外資結(jié)構(gòu)占比更大，機(jī)構(gòu)化更快的話(huà)，會(huì)更快的到來(lái)。即使沒(méi)有，它本身也在按部就班的往那個(gè)方面去演進(jìn)。

　　第二點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)，你也可以理解為國(guó)外100多年工業(yè)化歷程，中國(guó)把它壓縮到40年。我們剛?cè)胄械臅r(shí)候，中國(guó)還是處于一個(gè)重化工階段，那時(shí)候最好的是周期行業(yè)，鋼鐵煤炭有色這些東西。但是不到十年就又進(jìn)入到一個(gè)轉(zhuǎn)型階段，城鎮(zhèn)化到了一定程度，然后工業(yè)化也到了一定程度，那么開(kāi)始往更高的層級(jí)去轉(zhuǎn)型。制造業(yè)也從粗放型往一些更高端的方向去走，所以說(shuō)中國(guó)經(jīng)濟(jì)其實(shí)也是在走這個(gè)過(guò)程。我覺(jué)得未來(lái)只要沒(méi)有太大的政策錯(cuò)誤，沒(méi)有很?chē)?yán)重的一些外部沖突，那么中國(guó)慢慢的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，或者說(shuō)或者說(shuō)叫產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，我覺(jué)得大概率會(huì)成功，中國(guó)大概率會(huì)跨過(guò)中等收入陷阱。

　　總結(jié)來(lái)說(shuō)，不管是市場(chǎng)也好，還是中國(guó)經(jīng)濟(jì)也好，均處于良性狀態(tài)，看不到太大的一些問(wèn)題，節(jié)奏和速度可能有變化，但是方向一定是往成熟國(guó)家去走，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也會(huì)不斷的升級(jí)，這雖然是共識(shí)，但也是投資中不可忽視的基本觀(guān)點(diǎn)。

　　3、有些投資者把北向資金當(dāng)風(fēng)向標(biāo)，您如何看待外資流入A股市場(chǎng)的影響？

　　吳俊峰：外資持股規(guī)模已經(jīng)大過(guò)公募了，結(jié)果上外資已經(jīng)一股很重要的力量。它的思維方式和選股標(biāo)準(zhǔn)，跟原有的國(guó)內(nèi)投資者是有一定差異的。比如說(shuō)很多以前20、30倍PE的公司，大家覺(jué)得很貴，但是外資進(jìn)來(lái)之后使勁買(mǎi)，買(mǎi)到50、60倍，那就是外資認(rèn)為的估值體系跟你國(guó)內(nèi)認(rèn)同估值體系是不一樣的。這個(gè)沒(méi)有對(duì)和錯(cuò)之分，也不能說(shuō)外資比國(guó)內(nèi)人高明，只不過(guò)外資認(rèn)為從國(guó)外的歷史來(lái)看，這類(lèi)公司它就是值那么貴。投資沒(méi)有什么高明和不高明之分，也沒(méi)有說(shuō)外資水平更高，只不過(guò)外資認(rèn)為這些公司值那么多錢(qián)。

　　A股以前是越小越貴，國(guó)內(nèi)投資者以前認(rèn)為小票值那么多錢(qián)，但外資來(lái)中國(guó)不會(huì)買(mǎi)小票，就買(mǎi)你最好的公司，外資覺(jué)得越大越貴，判斷標(biāo)準(zhǔn)不同而已。我覺(jué)得這個(gè)東西沒(méi)有什么對(duì)和錯(cuò)之分，只不過(guò)是豐富了投資者結(jié)構(gòu)。

　　4、您剛?cè)胄械臅r(shí)候做周期股比較多，也管理了一些周期相關(guān)的基金。但現(xiàn)在偏向于價(jià)值，對(duì)周期股已經(jīng)不太關(guān)注了。這背后的原因是什么？

　　吳俊峰：這個(gè)主要跟經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)相關(guān)，因?yàn)槲胰胄械臅r(shí)候，中國(guó)剛好處于一個(gè)重化工和城鎮(zhèn)化疊加的一個(gè)過(guò)程，是周期性行業(yè)最好的時(shí)代。每年固定資產(chǎn)投資增速都是20%-30%，出口也是30%-40%的增長(zhǎng)，是一個(gè)非常景氣的周期，鋼鐵水泥機(jī)械都很景氣，但是十年之后，整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)GDP增速是一路下滑的，既然沒(méi)有波動(dòng)了或者波動(dòng)很小，那周期行業(yè)就很難找到一個(gè)機(jī)會(huì)。當(dāng)然如果供給側(cè)改革做的好、產(chǎn)能去的快的，可能龍頭公司會(huì)有階段性機(jī)會(huì)，比如說(shuō)海螺水泥（600585），去產(chǎn)能去的快，然后又在一個(gè)區(qū)域里占了主導(dǎo)。而有些還是很混戰(zhàn)的一些行業(yè)，就機(jī)會(huì)不大了。所以說(shuō)現(xiàn)在既然沒(méi)有太明顯的一個(gè)周期性了，那我們就關(guān)注少一些，沒(méi)必要在一個(gè)下滑的行業(yè)里百里挑一，正確的應(yīng)該是去那些機(jī)會(huì)更多的行業(yè)投資。

　　5、公募有強(qiáng)大的內(nèi)部研究和外部研究支持，轉(zhuǎn)到私募以后，會(huì)不會(huì)覺(jué)得在研究方面的資源少了許多，較之前相比吃力一些？

　　吳俊峰：這個(gè)倒沒(méi)有，因?yàn)楣己退侥嫉臋C(jī)制不一樣，公募是排名機(jī)制，得每天關(guān)心市場(chǎng)哪個(gè)地方有機(jī)會(huì)。就算是個(gè)短期機(jī)會(huì)，兩個(gè)月的機(jī)會(huì)你也要去抓一下。這樣就需要大量的人員去研究調(diào)研，研究員人均覆蓋的企業(yè)其實(shí)是挺多的。但是我們私募是以絕對(duì)回報(bào)來(lái)做主導(dǎo)，而且是做一些長(zhǎng)期性的事情。如果這公司看不了三年，那可能我就不看了。如果他就是一個(gè)兩個(gè)月的機(jī)會(huì)就算了，半年的機(jī)會(huì)可能也不看了，我們其實(shí)到了私募也不斷改進(jìn)我們體系，最重要一點(diǎn)是在做減法。以前在公募的時(shí)候，各種機(jī)會(huì)都要關(guān)注，甚至聽(tīng)消息搞并購(gòu)那些東西都會(huì)關(guān)心一下，但現(xiàn)在基本上就不看這東西，我們還是從更長(zhǎng)的邏輯去尋找一些優(yōu)勢(shì)公司。做了減法之后，以前需要關(guān)注1000個(gè)公司，現(xiàn)在我們可能關(guān)注100個(gè)公司就夠了。我的研究員數(shù)量也不少，整個(gè)投研有15個(gè)人，每個(gè)研究員重點(diǎn)跟蹤的公司關(guān)注的時(shí)間會(huì)更長(zhǎng)。可能以前每個(gè)研究員關(guān)心20個(gè)公司，現(xiàn)在關(guān)心5個(gè)就夠了。所以研究更深，對(duì)投資反而更有把握了。

　　6、清和泉的投資方向是聚焦擴(kuò)張型行業(yè)中的好企業(yè)，如何理解擴(kuò)張型行業(yè)？為什么確定這樣的投資范圍？清和泉是如何做行業(yè)研究的？

　　吳俊峰：我對(duì)擴(kuò)張型行業(yè)的定義，其實(shí)就是在國(guó)民經(jīng)濟(jì)里面占比越來(lái)越高的，A股里行業(yè)市值占比越來(lái)越高的，反過(guò)來(lái)就是收縮型行業(yè)。其實(shí)投資很簡(jiǎn)單，就是你找越來(lái)越好、越來(lái)越大的就行。

　　擴(kuò)張型行業(yè)是隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化而變化的，以前剛開(kāi)始工業(yè)化，輕工業(yè)是一個(gè)擴(kuò)張型行業(yè)，紡織造紙等，因?yàn)樗急仍絹?lái)越高，但是后來(lái)入世之后，重工業(yè)變成一個(gè)擴(kuò)張型行業(yè)，然后重工業(yè)到一定程度之后，或者是城市化到一定程度之后，消費(fèi)服務(wù)醫(yī)療變成一個(gè)擴(kuò)張型行業(yè)，可能再過(guò)幾年科技行業(yè)又變成擴(kuò)張型行業(yè)，投資當(dāng)然是要去投那個(gè)越來(lái)越好的，你不可能去投那個(gè)越來(lái)越差的，要在魚(yú)多的地方釣魚(yú)。

　　我們看美股過(guò)去一百多年歷史，也是投擴(kuò)張型行業(yè)長(zhǎng)期能跑贏(yíng)市場(chǎng)。這個(gè)很好理解，你畫(huà)的蛋糕越來(lái)越大之后，里面好公司肯定是更好。所以說(shuō)把這個(gè)東西框住了之后，就可以不用太關(guān)心那些收縮型行業(yè)。以前那些煤炭鋼鐵有色等行業(yè)，我就不用關(guān)心了，因?yàn)橹袊?guó)以后發(fā)展主要靠效率提高，靠產(chǎn)業(yè)升級(jí)來(lái)發(fā)展，不是靠建多少棟樓，更多的靠一些技術(shù)性。

　　7、您剛才說(shuō)科技行業(yè)可能在未來(lái)幾年是擴(kuò)張型行業(yè)，那您認(rèn)為科技行業(yè)的擴(kuò)張型體現(xiàn)在哪兒？現(xiàn)在是配置科技板塊的好時(shí)機(jī)嗎？

　　吳俊峰：科技行業(yè)是個(gè)廣義的東西，中國(guó)制造業(yè)要不斷的升級(jí)，肯定不可能像現(xiàn)在這樣繼續(xù)干相對(duì)低端東西。像華為這種公司以前是跟隨者，現(xiàn)在變成引領(lǐng)者，那可能中國(guó)未來(lái)有一大堆這種在全世界都占有很重要地位的一些科技型公司出現(xiàn)。你去找這些公司，他們屬于擴(kuò)張性行業(yè)里面的。

　　關(guān)于是不是好時(shí)機(jī)，首先A股里邊真正的科技公司并不多，我們只關(guān)心這些公司未來(lái)會(huì)不會(huì)做大。而且我就算關(guān)心科技股，我也不關(guān)心整個(gè)板塊，最近雖然說(shuō)科技炒的很火熱，但很多時(shí)候這是一個(gè)資金行為，我們不想去猜對(duì)手在做什么，下一步準(zhǔn)備做什么，我就把關(guān)心的5、6個(gè)方向研究清楚就行。我們認(rèn)為未來(lái)的方向是5G出來(lái)之后的很多新的應(yīng)用，人工智能、云計(jì)算等。那些制造端的東西，可能這個(gè)季度好下季度就差了，我們就關(guān)注的少。

　　8、如何定義“好企業(yè)”？清和泉是如何挖掘好企業(yè)的？

　　吳俊峰：好企業(yè)是個(gè)很主觀(guān)的東西，就跟你選美一樣的，你覺(jué)得她漂亮了，我覺(jué)得我不覺(jué)得她漂亮，這個(gè)是很主觀(guān)，但是很多標(biāo)準(zhǔn)是可以共用的。比如優(yōu)秀的管理人，良好的企業(yè)家精神，然后建成了一個(gè)公司治理結(jié)構(gòu)，然后好的產(chǎn)品，好的渠道，好的品牌，有很多標(biāo)準(zhǔn)。但是我認(rèn)為最重要的還是企業(yè)家精神，尤其是在有競(jìng)爭(zhēng)性的行業(yè)里邊，創(chuàng)始人和好的管理團(tuán)隊(duì)非常重要。

　　同樣做一個(gè)行業(yè)的，你比如中興華為，老板不一樣，這個(gè)差距會(huì)非常大。所以說(shuō)我覺(jué)得好企業(yè)首先我們要挑人，就是你這老板到底是個(gè)什么樣的人，或者這個(gè)團(tuán)隊(duì)到底什么樣的，然后再去看更細(xì)的東西。然后好企業(yè)肯定是出現(xiàn)在一些好的行業(yè)里面，在一個(gè)很差的行業(yè)里面或者收縮型行業(yè)里邊，你的主觀(guān)能動(dòng)性再?gòu)?qiáng)，可能你也扛不住這個(gè)大勢(shì)。行業(yè)挑出來(lái)之后，好的企業(yè)就是我剛才說(shuō)那些，最主要是老板，管理團(tuán)隊(duì)，然后就是一些產(chǎn)品品牌。當(dāng)然有些特例，比如茅臺(tái)這種是屬于特例，大部分情況還是需要一個(gè)好的老板和好的團(tuán)隊(duì)。

　　9、所以就是先選一個(gè)好賽道，然后在好賽道里面去好老板的意思嗎？

　　吳俊峰：我覺(jué)得賽道這個(gè)東西，它不是一個(gè)選擇的標(biāo)準(zhǔn)，你先站在那了，但是別的公司很容易把你突破掉，我覺(jué)得賽道和護(hù)城河不是一個(gè)概念，我們要挑護(hù)城河。你現(xiàn)在說(shuō)這個(gè)賽道好，可能阿里過(guò)來(lái)搞個(gè)創(chuàng)新一下就把你干掉了，這個(gè)東西沒(méi)有任何意義。所以說(shuō)我們不怎么關(guān)心賽道，我們關(guān)心這個(gè)這公司到底有沒(méi)有護(hù)城河，這個(gè)可能才是最重要的。就是別人攻不破你的東西。

　　10、作為一個(gè)備受歡迎的私募基金，是如何看待投資中的波動(dòng)和回撤？

　　吳俊峰：第一，我們投的都是股票，是權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，那波動(dòng)肯定是難免的。這是必然的，沒(méi)有波動(dòng)那就不叫股票，那那就不叫權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品了。

　　第二，我覺(jué)得就是我們?cè)谧非笫找娴耐瑫r(shí)，就是要兼顧回撤，因?yàn)槲覀兛蛻?hù)買(mǎi)我們東西，也知道是有波動(dòng)的。但是他為什么買(mǎi)你？他說(shuō)我想掙錢(qián)。所以對(duì)我們私募基金來(lái)說(shuō)，第一個(gè)是要給客戶(hù)掙錢(qián)，按照小平同志的話(huà)就是，效率優(yōu)先，兼顧公平，我們做投資的話(huà)就是收益優(yōu)先，兼顧回撤?；爻返脑?huà)，我覺(jué)得很多時(shí)候是靠一些經(jīng)驗(yàn)性和常識(shí)性去避免。因?yàn)橐恢还善睗q到10塊錢(qián)還是15塊錢(qián)見(jiàn)頂是很難判斷的，有可能它還漲到20塊錢(qián)。但是我們根據(jù)一些常識(shí)，比如很火爆了，資金的換手率非常高了，那大概率就是一個(gè)階段性頂部。那個(gè)時(shí)候我們會(huì)相應(yīng)的去減倉(cāng)，而不是繼續(xù)加大投入。

　　其實(shí)我認(rèn)為回撤的控制最核心的還是要選到好公司，只要你選到好公司，它的夏普比率是非常高的，如果組合里面全是這種公司，擇時(shí)就可以少做。短線(xiàn)操作并不是做基本面研究的人擅長(zhǎng)的，在這個(gè)前提之下過(guò)多的短期擇時(shí)可能會(huì)影響投資的勝率，我們還是要把精力更多的放在選好公司上面，在這個(gè)基礎(chǔ)上我們可以更多的把操作再細(xì)化一下，比如說(shuō)狂熱的時(shí)候減一點(diǎn)，低迷的時(shí)候加一點(diǎn)。

　　11、您剛才說(shuō)選一個(gè)好公司是最關(guān)心的問(wèn)題，現(xiàn)在A(yíng)股像茅臺(tái)海天這種優(yōu)秀的消費(fèi)行業(yè)龍頭，它們估值已經(jīng)給到相當(dāng)高了，您怎么看待這一現(xiàn)象？

　　吳俊峰：我是這么看的，第一，茅臺(tái)并不高，到現(xiàn)在就30來(lái)倍。很多亂七八糟的小票都100多倍，但是說(shuō)如果你非要用PE這個(gè)角度來(lái)看，茅臺(tái)其實(shí)跟很多公司比很便宜。

　　第二，估值給多少不是你說(shuō)了算的，是有錢(qián)那個(gè)人說(shuō)了算，它是由資金來(lái)定價(jià)。外資進(jìn)來(lái)之后，它給很多公司重新定價(jià)了，那估值就是合理的。因?yàn)槟悴荒茏隹?，你又沒(méi)錢(qián)買(mǎi)，那你就沒(méi)有話(huà)語(yǔ)權(quán)，你就一邊站著去。是有錢(qián)那個(gè)人，或者是想買(mǎi)的那個(gè)人來(lái)定價(jià)，我們的態(tài)度就是接受市場(chǎng)給它的估值。我們承認(rèn)它的估值，如果你也認(rèn)可，那你就買(mǎi)，你不認(rèn)可那就不買(mǎi)，對(duì)我們來(lái)說(shuō)的話(huà)，我們是認(rèn)為投資機(jī)構(gòu)多元化之后，對(duì)各類(lèi)公司都會(huì)重新估值，都要重新定價(jià)，很多小票可能會(huì)跌到幾毛錢(qián)直接退市，這也是一種定價(jià)。

　　A股以前是喜歡玩小票，但是全世界除了A股之外，其他都是大公司貴，港股美股其實(shí)都是越大越貴。所以說(shuō)外資進(jìn)來(lái)之后，當(dāng)然是買(mǎi)大公司，你發(fā)現(xiàn)可能美的集團(tuán)（000333）十來(lái)倍，其它小票幾十倍，美的又大又穩(wěn)，分紅又高，估值又便宜，當(dāng)然買(mǎi)它。

　　所以說(shuō)外資進(jìn)來(lái)之后會(huì)重新定價(jià)，我們的態(tài)度就是首先分析這東西合不合理，如果合理，是個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)，那我們就應(yīng)該往這邊靠攏，也不是學(xué)它，而是說(shuō)往這邊靠攏，我們會(huì)反思我們以前的一些投資定價(jià)框架。如果我們接受了我們可以買(mǎi)，但比如說(shuō)恒瑞定到了現(xiàn)在70多倍，至少我現(xiàn)在還沒(méi)接受，那我就不買(mǎi)。我覺(jué)得沒(méi)有對(duì)和錯(cuò)，只能說(shuō)他們有錢(qián)，他們的理念或者是他們的經(jīng)驗(yàn)告訴他們這些公司就這么多錢(qián)，他們就會(huì)去買(mǎi)。如果你不接受，那你可以不買(mǎi)，你看著就行。這個(gè)市場(chǎng)沒(méi)有人逼你一定要買(mǎi)什么東西。

　　12、新常態(tài)下經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型是跨越中等收入陷阱的重要任務(wù)。您認(rèn)為未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和主要增長(zhǎng)點(diǎn)在哪？將會(huì)面臨哪些困難？

　　吳俊峰：其實(shí)這個(gè)機(jī)遇是很大的，第一，我不認(rèn)為中國(guó)會(huì)進(jìn)入中等收入陷阱，中等收入陷阱基本上都是在經(jīng)濟(jì)沒(méi)有完成轉(zhuǎn)型或者是收入提高到一定程度之后，過(guò)早地實(shí)行了高福利政策，這種一般會(huì)出現(xiàn)在一些民粹主義國(guó)家。候選人為了討好民眾，承諾了更高的福利，過(guò)高的福利阻礙了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，因?yàn)槿绻憬o的福利過(guò)高，這幫人會(huì)越來(lái)越懶。然后下一個(gè)候選人他能承諾更高的福利，就是由奢入儉難。中等收入陷阱基本上都是有這種特點(diǎn)。但是你會(huì)發(fā)現(xiàn)東亞基本上沒(méi)有陷入到這個(gè)中等收入陷阱，由儒家文明所主導(dǎo)的這些國(guó)家基本上沒(méi)有掉到這個(gè)陷阱，因?yàn)楸举|(zhì)上其實(shí)就是在于激勵(lì)機(jī)制很完善，大家還是對(duì)現(xiàn)狀不滿(mǎn)，會(huì)非常努力的去工作。我們國(guó)家包括很多國(guó)家都是最低工資制，就能保證你餓不死，但是你想獲得更好的生活，你得努力。其實(shí)有這種激勵(lì)機(jī)制在的話(huà)，中國(guó)就不會(huì)陷入到那種陷阱里面去，仍然還是提高效率，掙更多的錢(qián)，所以說(shuō)我覺(jué)得中國(guó)不可能陷入到中等收入陷阱，至少現(xiàn)在還看不到。

　　第二，中國(guó)目前的優(yōu)勢(shì)，我覺(jué)得以前叫人口，現(xiàn)在是人才紅利，大量受到高等教育的人，在進(jìn)入到一些新的產(chǎn)業(yè)里面去。這個(gè)產(chǎn)業(yè)(比如電子產(chǎn)業(yè)鏈、高端制造等)，屬于歐美國(guó)家不做，因?yàn)樗麄兺顺隽耍瑬|南亞國(guó)家包括印度又做不了，他們還在做很低端的輕工業(yè)，比如說(shuō)越南造點(diǎn)鞋造點(diǎn)衣服。中國(guó)還屬于中間這個(gè)階層，我們把升級(jí)做完之后，不能說(shuō)直接跟美國(guó)去比，但是你至少產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上跟一些歐洲國(guó)家差不多了。所以說(shuō)中國(guó)的優(yōu)勢(shì)還是在新興制造業(yè)，或者叫產(chǎn)業(yè)升級(jí)的全球配套領(lǐng)域。此外，中國(guó)現(xiàn)在也在走到更前沿的一些研發(fā)里面去，但是還是需要一定過(guò)程，這是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的一個(gè)變化。

　　第三，困難的話(huà)，我自己內(nèi)心最擔(dān)心的就是中國(guó)人口結(jié)構(gòu)過(guò)快的老齡化，你會(huì)發(fā)現(xiàn)60年代的時(shí)候，基本上每年新生人口是3000多萬(wàn)，到了70、80年代，每年也就1000多萬(wàn)。50、60年代生的人，到了現(xiàn)在基本上就五六十歲了，基本上快到退休了，這是我所擔(dān)心的。但是如果政策做的好，會(huì)緩解老齡化的一些壓力，比如延遲退休啊，新崗位的出現(xiàn)啊。大的政策上不要有太大錯(cuò)誤，不要出現(xiàn)一些重大的外部沖突，我覺(jué)得中國(guó)還是面臨比較好的環(huán)境。

　　13、您認(rèn)為接下來(lái)做多中國(guó)資產(chǎn)，相比全球資產(chǎn)范圍的話(huà)，它的Alpha源自哪里呢？如何展望A股的中長(zhǎng)期走勢(shì)呢？

　　吳俊峰：其實(shí)外資做全球配置里，想得非常清楚。就兩類(lèi)資產(chǎn)，老大是美國(guó)，老二是中國(guó)，然后美國(guó)那頭就買(mǎi)了美國(guó)的科技股，投中國(guó)就買(mǎi)中國(guó)的消費(fèi)股。其實(shí)作為一個(gè)外資來(lái)說(shuō)，它一定是買(mǎi)你這個(gè)國(guó)家最有比較優(yōu)勢(shì)的東西，不會(huì)在中國(guó)買(mǎi)你的中國(guó)的科技股，中國(guó)科技股在他們眼里根本啥都不是，一個(gè)小公司給100多倍，這個(gè)對(duì)他來(lái)說(shuō)簡(jiǎn)直是瘋狂的事情。

　　但是中國(guó)的好處就是中國(guó)人均消費(fèi)在不斷提高，人口基數(shù)大，中國(guó)的消費(fèi)公司會(huì)做得非常大。消費(fèi)公司的特點(diǎn)就是你的人口或者你的受眾越大，你的邊際成本越低，比如賣(mài)牛奶，賣(mài)1億瓶的跟賣(mài)1000萬(wàn)瓶的比，成本優(yōu)勢(shì)大的多，我可以把很多費(fèi)用攤下來(lái)。所以說(shuō)在大國(guó)或者說(shuō)在這種人口基數(shù)非常大的國(guó)家里面，出現(xiàn)大的消費(fèi)公司很正常。茅臺(tái)現(xiàn)在1.4萬(wàn)億，它空間可能到4萬(wàn)億，我覺(jué)得都沒(méi)什么太奇怪。只要它不出大的問(wèn)題，量?jī)r(jià)邏輯沒(méi)有破壞，一定是一個(gè)非常大的公司。所以說(shuō)比較優(yōu)勢(shì)來(lái)說(shuō)，alpha就來(lái)自于中國(guó)的消費(fèi)。

　　消費(fèi)我覺(jué)得是廣義的消費(fèi)，凡是涉及到人用的東西，或者是人用的越來(lái)越多的東西，它都有alpha。你比如說(shuō)人口老齡化之后會(huì)有醫(yī)藥機(jī)會(huì)；一些服務(wù)性行業(yè)，如教育也會(huì)有機(jī)會(huì)。所以我覺(jué)得從這個(gè)全球角度來(lái)看A股其實(shí)很好理解，就是中國(guó)的這個(gè)泛消費(fèi)領(lǐng)域。

　　如果中國(guó)科技進(jìn)步的快一點(diǎn)，會(huì)有alpha，但它目前還是一個(gè)趕超型而不是引領(lǐng)性東西。而消費(fèi)是我們國(guó)家獨(dú)特的東西?？萍碱I(lǐng)域就算中國(guó)做出來(lái)之后，還會(huì)面對(duì)國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)，比如半導(dǎo)體中國(guó)沒(méi)有，現(xiàn)在拼了命地把它做出來(lái)，做出來(lái)之后，你還得面對(duì)那些大巨頭競(jìng)爭(zhēng)，但是這些消費(fèi)品公司它本身就是最大的，我就自己發(fā)展自己的，只要不出問(wèn)題，我就不斷變大就完事了。所以說(shuō)我覺(jué)得中國(guó)的alpha源就是來(lái)自于泛消費(fèi)領(lǐng)域。這個(gè)觀(guān)點(diǎn)非常清晰。

　　14、在去年底帶量采購(gòu)政策的推進(jìn)的大背景下，您對(duì)缺乏創(chuàng)新能力的醫(yī)藥股持保守態(tài)度，當(dāng)前您對(duì)醫(yī)藥股的看法是什么？

　　吳俊峰：去年的帶量采購(gòu)確實(shí)是對(duì)醫(yī)藥行業(yè)有很大沖擊，我覺(jué)得會(huì)重構(gòu)整個(gè)估值體系。缺乏創(chuàng)新能力，翻譯一下，其實(shí)就是仿制藥。仿制藥公司其實(shí)未來(lái)就是變成一片紅海了。醫(yī)保不斷的降價(jià)，然后你去不斷地競(jìng)爭(zhēng)，你的利潤(rùn)會(huì)越來(lái)越薄，甚至很多人把仿制藥公司以后當(dāng)化工股看，其實(shí)也不一定錯(cuò)，因?yàn)楹Ｍ獾暮芏喾轮扑幑揪褪呛鼙阋?，十?lái)倍。

　　國(guó)家醫(yī)保政策的變化核心邏輯就是人口越來(lái)越老齡化，負(fù)擔(dān)越來(lái)越重，那我只能把有限的醫(yī)保資金投入到更有效的藥里面去。所以說(shuō)過(guò)去幾年做的事情，首當(dāng)其沖的就是壓縮輔助用藥的規(guī)模，凡是那種說(shuō)不清療效的，只是提高點(diǎn)免疫力這些輔助用藥大部分砍掉，那么相關(guān)的公司可能就有風(fēng)險(xiǎn)。

　　創(chuàng)新類(lèi)是個(gè)大方向，我們經(jīng)歷過(guò)去年這種政策變化的話(huà)，今年的思維也很簡(jiǎn)單，就是第一類(lèi)我可以找不受醫(yī)保，或者不受帶量采購(gòu)降價(jià)影響的一些東西，這個(gè)主要在服務(wù)性行業(yè)，比如通策、愛(ài)爾；第二類(lèi)就是創(chuàng)新能力很強(qiáng)的，如恒瑞；或者做CRO的，或者是我?guī)湍阕鰟?chuàng)新的，像藥明康德（603259）這類(lèi)公司估值會(huì)越來(lái)越高。醫(yī)保政策的背景之下，整個(gè)估值體系變了，仿制藥會(huì)越來(lái)越低，或者輔助藥越來(lái)越低，但是創(chuàng)新藥和服務(wù)性行業(yè)估值會(huì)越來(lái)越高。

　　15、四季度到明年的話(huà)，您在倉(cāng)位選擇和行業(yè)配置上有何安排？您認(rèn)為市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在哪呢？

　　吳俊峰：第一，如果是從交易角度來(lái)看，一般四季度市場(chǎng)都會(huì)有一定的波動(dòng)，主要是一些資金層面的，比如保險(xiǎn)公司他要他兌現(xiàn)收益，有些外資可能要結(jié)算，或者是有些機(jī)構(gòu)排名結(jié)束，可能要調(diào)倉(cāng)，這種是一些交易層面的東西，它波動(dòng)也在所難免。尤其今年漲了很多的股票，可能會(huì)有一些波動(dòng)。這是我們一些經(jīng)驗(yàn)性東西，所以說(shuō)我們也會(huì)提前做一些倉(cāng)位上的安排。比如漲太多的，可能我稍微減點(diǎn)，雖然這公司沒(méi)問(wèn)題，但是漲太多了，一到年底可能會(huì)有些一些波動(dòng)，我們會(huì)做一些倉(cāng)位上控制。

　　第二，行業(yè)配置主要還是展望未來(lái)幾年。我們長(zhǎng)期關(guān)注的就是科技消費(fèi)醫(yī)療，擴(kuò)張性行業(yè)，所以行業(yè)配置基本上就是在這個(gè)范圍里邊，不會(huì)有太大變化，其他東西我們也不怎么關(guān)心。

　　第三，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)從來(lái)都是漲多了，或者說(shuō)流動(dòng)性出問(wèn)題，我覺(jué)得只要貨幣的政策環(huán)境仍然是一個(gè)偏寬松的，那么它的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)就不存在。所以我覺(jué)得市場(chǎng)目前從歷史上看的話(huà)，仍然是個(gè)偏低的估值，至少點(diǎn)位上不存在泡沫。貨幣政策不存在大幅收緊的有可能，因?yàn)槿澜缍荚诜潘袊?guó)也沒(méi)必要去收緊。我覺(jué)得市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不太可能，但是會(huì)有年底的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，主要是資金的一些短期行為。所以我們憑經(jīng)驗(yàn)來(lái)說(shuō)，年底還是以穩(wěn)為主。但如果有一個(gè)很好的公司，因?yàn)楦鞣N原因掉下來(lái)了，這是一個(gè)很好的加倉(cāng)時(shí)機(jī)，可能明年有上漲空間，但有些公司可能年底不調(diào)整，明年的上漲空間也沒(méi)了，我們還是希望等到一些更好的機(jī)會(huì)。(清和泉資本授權(quán)金融界基金發(fā)布)

　　基金頻道基金原創(chuàng)欄目稿件均為本站原創(chuàng)內(nèi)容，享有受法律保護(hù)版權(quán)，未經(jīng)本網(wǎng)允許，任何人不得轉(zhuǎn)載或引作他用，由此造成的后果，將保留依法追責(zé)的權(quán)利。