受多重因素影響，在2021年頗熱的量化私募正面臨著一些窘境。而在百億元級私募陣營中，一家為數(shù)不多的、以CTA策略起步并逐漸壯大起來的機(jī)構(gòu)——千象資產(chǎn)，依靠CTA+復(fù)合策略成為當(dāng)前量化私募業(yè)績的“領(lǐng)頭羊”。

　　在市場普遍的印象中，CTA是頗為小眾的策略，不僅容量有限，而且市場需求量遠(yuǎn)小于股票策略。那么，千象資產(chǎn)為何選擇了這樣一個(gè)賽道，又如何堅(jiān)守至今的？記者了解千象資產(chǎn)的進(jìn)階之路后發(fā)現(xiàn)，他們主打平滑資產(chǎn)組合波動(dòng)的產(chǎn)品，滿足了機(jī)構(gòu)的配置需求，從而把優(yōu)勢發(fā)揮到極致，實(shí)現(xiàn)了自身價(jià)值的最大化。未來，如何在保持自身實(shí)力的同時(shí)完成新的超越和挑戰(zhàn)，又如何進(jìn)一步開發(fā)策略并解決策略容量問題，已經(jīng)被千象資產(chǎn)納入其戰(zhàn)略里程。

　　A 創(chuàng)立至今 制定明確的戰(zhàn)略目標(biāo)

　　千象資產(chǎn)的兩位創(chuàng)始合伙人，最初目標(biāo)一致且有著相當(dāng)?shù)幕パa(bǔ)性，這是他們能夠攜手并進(jìn)的關(guān)鍵。其中，創(chuàng)始合伙人、總經(jīng)理馬科超，美國華盛頓大學(xué)金融學(xué)碩士，曾就職于瑞銀集團(tuán)，負(fù)責(zé)組建美國原油、成品油貿(mào)易和交易團(tuán)隊(duì)，對大宗商品現(xiàn)貨和期貨的研究、交易有著豐富的經(jīng)驗(yàn)。而另一位創(chuàng)始合伙人陳斌，曾參與多項(xiàng)國家863和自然科學(xué)基金項(xiàng)目，歷任全球知名商業(yè)智能軟件公司微策略、大型期貨公司金融工程部、資管部主要負(fù)責(zé)人，他低調(diào)務(wù)實(shí)，有著技術(shù)男專注又嚴(yán)謹(jǐn)?shù)奶卣鳌?/p>

　　這兩個(gè)人是高中同學(xué)，2012年年底開始合作研發(fā)CTA策略。2014年政策明朗后，他們開始注冊私募公司并發(fā)行相關(guān)產(chǎn)品。彼時(shí)正值A(chǔ)股大牛市階段，市場的目光都集中在股票多頭策略上，成交量大、業(yè)績彈性強(qiáng)。不過，對CTA策略來說，2014年、2015年也是頗為成功的兩年。自此，千象資產(chǎn)打響了陽光私募資產(chǎn)管理的“第一槍”。

　　2016年是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的開局之年，大宗商品市場的趨勢性非常強(qiáng)。千象資產(chǎn)的策略比較分散，商品期貨和股指期貨配置較為均衡，在2016年很多CTA管理人業(yè)績大幅下滑的同時(shí)，千象資產(chǎn)的業(yè)績則保持穩(wěn)定。至此，策略以及持倉周期的分散、交易品種的分散，寫入了千象資產(chǎn)的投資基因。

　　隨著策略不斷豐富以及管理資金規(guī)模增加，千象資產(chǎn)開始逐步做一些多樣化的策略組合，根據(jù)渠道和客戶需求做一些搭配。慶幸的是，不管在任何時(shí)候，他們都堅(jiān)持策略分散、周期分散、交易品種分散的原則，這樣的堅(jiān)守?fù)Q來的是產(chǎn)品年化收益率相對穩(wěn)定。

　　據(jù)記者了解，2021年，受政策調(diào)控影響，5月、10月黑色系板塊出現(xiàn)兩次較大的反轉(zhuǎn)行情。雖然不乏一些主觀CTA策略因調(diào)整及時(shí)有較好表現(xiàn)，但是量化CTA業(yè)績受到巨大考驗(yàn)。由于這兩波反轉(zhuǎn)行情主要是由政策調(diào)控導(dǎo)致的，在程序模型上無法捕捉，所以很多CTA管理人紛紛創(chuàng)出歷史最大回撤。而千象資產(chǎn)則因交易品種高度分散，回撤可控，整體沒有受到太大沖擊。

　　“我們不會(huì)跟主觀策略作更多比對，規(guī)模不同、策略不同、客戶群體不同，刻意比對是沒有意義的。我們更多是在作橫向比較，和自身比較，渠道的需求和策略的設(shè)定相對比較吻合?！鼻筚Y產(chǎn)合伙人、副總經(jīng)理呂成濤告訴記者，與同規(guī)模、同類型的機(jī)構(gòu)相比，具有充分的競爭優(yōu)勢才有意義。

　　過去幾年，千象資產(chǎn)一直保持著這樣的心態(tài)。由于CTA策略有“大小年”之分，一個(gè)“大年”之后常常伴隨著一個(gè)“小年”，那么做好對客戶的收益預(yù)期管理是非常重要的，要把自己的業(yè)績特點(diǎn)跟客戶解釋清楚?！叭绻f，你想找一個(gè)業(yè)績爆發(fā)力非常強(qiáng)的管理人，那么可以去市場上選擇一些還在初創(chuàng)期、規(guī)模較小的公司；如果你想在較長的投資周期中，將CTA策略作為資產(chǎn)配置的一部分，那么千象資產(chǎn)可以滿足你的要求。我們比較適合機(jī)構(gòu)的大資金配置，以及需要做資產(chǎn)配置的高凈值客戶?！眳纬蓾缡钦f。

　　據(jù)他介紹，考量一個(gè)優(yōu)秀的私募管理人，除業(yè)績穩(wěn)定外，還要確保在規(guī)模增長期內(nèi)策略不變形、不失效，產(chǎn)品年化收益確實(shí)會(huì)因建倉時(shí)點(diǎn)的不同而表現(xiàn)出細(xì)微的差異。不過，把時(shí)間周期拉長來看，業(yè)績的一致性十分重要，因?yàn)檫@體現(xiàn)著管理人是否堅(jiān)守與投資人收益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的底線和原則，是否真正為持有人負(fù)責(zé)。無論是2018年管理資產(chǎn)規(guī)模突破30億元，還是2020年CTA策略集中爆發(fā)，千象資產(chǎn)在每一個(gè)階段的跨越中，策略一致性都占有絕對優(yōu)勢。

　　B 頂住壓力 挺過極端行情考驗(yàn)

　　一家私募機(jī)構(gòu)的成績離不開時(shí)間檢驗(yàn)。自公司成立以來，千象資產(chǎn)也經(jīng)歷過數(shù)次牛熊市轉(zhuǎn)換，并在這個(gè)過程中越來越堅(jiān)定和清晰自身的投資理念。

　　2019年年初，呂成濤加入千象資產(chǎn)成為合伙人。他曾在一家知名百億元級私募工作，接觸量化交易后，認(rèn)為這是未來投資的發(fā)展方向，在一次與馬科超和陳斌的接觸中，讓他更加確定要從事量化工作。沒想到，剛加入千象資產(chǎn)不久，他就遇到2019年下半年CTA業(yè)績最差的年景。

　　“一方面，我認(rèn)為自己對量化的了解不夠深刻；另一方面，面對行情的低迷和客戶的質(zhì)疑，自己內(nèi)心多少有些失落。但萬變不離其宗，我冷靜下來思考，畢竟量化生存發(fā)展的底層邏輯并未發(fā)生改變，我不會(huì)一直與機(jī)會(huì)擦肩而過，有低谷就會(huì)有反彈機(jī)會(huì)，就這樣堅(jiān)守幾個(gè)月后，CTA策略在2020年迎來爆發(fā)。不過，CTA策略的凈值修復(fù)周期相比股票策略要短很多，更加容易檢驗(yàn)，這是CTA策略的優(yōu)勢，也成為支撐我走下去的信念之一?！眳纬蓾f。

　　據(jù)他分析，從營銷層面來看，主觀交易和量化交易有著天然區(qū)別。在主觀交易中，因?yàn)樾袠I(yè)、板塊甚至個(gè)股虧損的，向客戶解釋時(shí)可以侃侃而談，讓客戶在心理上較為容易地理解和接受。不過，量化交易就沒那么好解釋了，通過程序化交易指令買賣一攬子股票或者期貨品種，虧損邏輯往往在因子或者模型上，客戶很難理解。因此，事先取得代銷機(jī)構(gòu)的理解與支持更重要，不斷向投資者傳達(dá)適當(dāng)拉長持有周期的理念，把時(shí)間拉長到一年的維度，才能夠檢測出策略的真實(shí)水平。

　　記者了解到，千象資產(chǎn)從成立開始，也遇到過期貨行情的“大小年”，好一年壞一年或者更長周期行情不是那么理想的時(shí)候，CTA策略也不會(huì)一直被市場追捧，但是除對策略模型的優(yōu)化外，他們?nèi)匀粓?jiān)定不移地保持策略的一致性。

　　“一些大型私募機(jī)構(gòu)會(huì)把CTA策略作為資產(chǎn)配置中非常重要的底層資產(chǎn)，從而平滑收益曲線，而我們只需要把每一年都做好。”呂成濤舉例說，比如，有些機(jī)構(gòu)做固收，然后配置一些CTA策略，往往能夠增強(qiáng)收益，有時(shí)候還能夠減少波動(dòng)。雖然有些年份CTA策略的收益不太高，但千象資產(chǎn)主打的就是CTA策略在整個(gè)大類資產(chǎn)中的一個(gè)配置作用，只要發(fā)揮出其應(yīng)有的價(jià)值，那么它就有著不可替代的作用，就是市場所需要的。

　　“就拿今年第一周來說，股票市場遭遇了‘黑天鵝’事件，創(chuàng)業(yè)板下跌6%，而千象資產(chǎn)的CTA策略卻逆勢上漲，這個(gè)現(xiàn)象并不罕見。一是CTA策略的收益不像股票多頭策略那樣有彈性，但是每年都可以維持正收益的水平；二是在一些關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)，CTA策略可以平滑資產(chǎn)組合的波動(dòng)。經(jīng)過這些年的發(fā)展，千象資產(chǎn)在CTA領(lǐng)域已經(jīng)做到了頭部水平，未來也會(huì)在量化選股上不斷突破更新。我們會(huì)本著更高的目標(biāo)去探索，穩(wěn)扎穩(wěn)打，在鞏固CTA行業(yè)頭部管理人地位的同時(shí)，不斷加大量化股票策略的研發(fā)?！眳纬蓾榻B說。

　　據(jù)了解，2021年以前，千象資產(chǎn)曾將百億元級私募作為一個(gè)夢想與目標(biāo)，結(jié)果變成現(xiàn)實(shí)的速度早于預(yù)期。2018年，量化交易還處在一個(gè)起步困難的階段，但發(fā)展起來還是超乎市場意料的，這也證明量化交易在國內(nèi)是非常有生命力的。

　　“因?yàn)槲覀兊慕灰灼贩N是高度分散的，除去流動(dòng)性不好的品種、部分比較敏感的品種外，市場上的主流期貨品種都會(huì)進(jìn)入我們的觀察池。2021年10月中旬，大宗商品市場突然出現(xiàn)反轉(zhuǎn)行情。我們的持倉品種較為分散，單一品種倉位并沒有那么大，程序化交易因設(shè)置了明確的止損機(jī)制，當(dāng)行情反轉(zhuǎn)時(shí)，系統(tǒng)觸發(fā)離場信號后就會(huì)自動(dòng)平倉，所以對產(chǎn)品凈值沒有產(chǎn)生太大影響?！眳纬蓾枋稣f。

　　他告訴記者：“我們曾面臨最大的風(fēng)險(xiǎn)事件是2019年7月到9月，沙特油田遇襲，原油大漲兩天后又大跌，無序波動(dòng)使得程序化CTA策略階段性失效，同時(shí)疊加一些期限結(jié)構(gòu)類策略的回撤，3個(gè)月時(shí)間，CTA策略收益率回撤6個(gè)百分點(diǎn)，幾乎每周都在小幅回撤，并且也不知道這樣的情況什么時(shí)候會(huì)終止。那時(shí)候，真的很考驗(yàn)大家對量化交易的信仰。做了這么多年量化交易，我們對量化交易的信仰也在市場起伏中不斷磨礪塑造，現(xiàn)在更加堅(jiān)定了?！?/p>

　　C 夯實(shí)管理 保證團(tuán)隊(duì)穩(wěn)健運(yùn)行

　　如今，千象資產(chǎn)新加入6位合伙人，一個(gè)更加豐富的合伙人團(tuán)隊(duì)帶領(lǐng)著公司不斷奔赴新目標(biāo)。同時(shí)，公司也在不斷研發(fā)新策略作為補(bǔ)充，加之核心骨干都是高學(xué)歷人才，這也成為團(tuán)隊(duì)保持自身競爭力的保證。

　　記者了解到，現(xiàn)在投資機(jī)構(gòu)調(diào)研私募，往往會(huì)非常關(guān)注管理團(tuán)隊(duì)和員工的穩(wěn)定性。在這方面，千象資產(chǎn)一直在努力，多年來形成了獨(dú)特的合伙人文化。管理無小事，管理做好以后，業(yè)務(wù)和事務(wù)性工作也就順利多了。一個(gè)好的管理團(tuán)隊(duì)和體制，是團(tuán)隊(duì)維持良性競爭和運(yùn)轉(zhuǎn)的保障，也是策略穩(wěn)定性和產(chǎn)品迭代的核心力量。

　　呂成濤表示，具體到團(tuán)隊(duì)的管理模式，基于策略開發(fā)的需要，國際上部分對沖基金會(huì)采用“流水線作業(yè)”的方式，研究團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)各種各樣有效的因子，策略團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)研發(fā)，這兩個(gè)部分是高度隔離的，這種管理模式也被國內(nèi)不少私募仿效使用。而千象資產(chǎn)根據(jù)自身的管理需要，主要采取“多PM制”的方式，每一個(gè)PM會(huì)帶不同的研究員，各個(gè)團(tuán)隊(duì)之間也有比較充分的溝通，公司鼓勵(lì)大家能夠有充分的討論和交流，讓團(tuán)隊(duì)之間能夠相互借鑒，以開闊大家的思維。同時(shí)，各團(tuán)隊(duì)之間也存在著競爭關(guān)系，如果說總頭寸是一個(gè)定量，那么業(yè)績做得好的團(tuán)隊(duì)，后續(xù)會(huì)獲得更高的頭寸占比。

　　據(jù)呂成濤介紹，在這套投研體系中，每個(gè)投資經(jīng)理都有投票權(quán)，在投資決策會(huì)上，擬上線新策略的基金經(jīng)理要將自己這種策略開發(fā)的邏輯和回測狀況講清楚，以爭取投票權(quán)，以保證新策略能夠順利過會(huì)。在這個(gè)過程中，團(tuán)隊(duì)成員都會(huì)獲得啟發(fā)并借鑒?！斑^度競爭不是我們所希望的，我們需要共同成長，希望基金經(jīng)理之間的合作大于競爭?！彼拐\地說。

　　交易中，風(fēng)險(xiǎn)無時(shí)無刻不在，如何能夠最大程度地減小或規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，與風(fēng)控團(tuán)隊(duì)的運(yùn)行息息相關(guān)。記者了解到，在千象資產(chǎn)，風(fēng)控保持著絕對的獨(dú)立性，每個(gè)團(tuán)隊(duì)開發(fā)策略后，都會(huì)由風(fēng)控組進(jìn)行風(fēng)控交易執(zhí)行，為避免策略執(zhí)行層面、產(chǎn)品交易層面的風(fēng)險(xiǎn)，作為合伙人之一的風(fēng)控總監(jiān)擁有著一票否決權(quán)，以此保證風(fēng)控優(yōu)先，為公司的穩(wěn)健運(yùn)行設(shè)置好屏障。同時(shí)，對于新員工的培養(yǎng)，千象資產(chǎn)采取的是團(tuán)隊(duì)輪流帶教的方式，這對新員工融入公司非常有幫助。為了公司的發(fā)展，千象資產(chǎn)也在不斷引進(jìn)人才，致力于為員工創(chuàng)造良好的公司文化和氛圍，讓員工能夠充分發(fā)揮自身優(yōu)勢，共同做好眼前的事業(yè)。

　　D 差異競爭

　　主動(dòng)突破內(nèi)卷形勢

　　2021年，新晉百億元級私募管理人大幅增加，在激烈的競爭中，行業(yè)內(nèi)卷現(xiàn)象明顯。2019年，千象資產(chǎn)開始大規(guī)模拓展代銷渠道，目前代銷占總規(guī)模的近70%，趕上量化行業(yè)的爆發(fā)元年。在當(dāng)前形勢下，他們又做了哪些拓展，未來如何布局？

　　據(jù)記者了解，一些成長起來的私募，等到規(guī)模做大后，就會(huì)逐漸邊緣化CTA策略，畢竟迎合市場需求才能獲得更大規(guī)模的增長。而千象資產(chǎn)一直選擇堅(jiān)守在CTA領(lǐng)域，通過策略全復(fù)制的做法，布局CTA+中性、CTA+指增的復(fù)合策略產(chǎn)品。策略保持高度一致已經(jīng)成為他們的標(biāo)簽和文化。

　　“只看某一段時(shí)間的話，我們的產(chǎn)品肯定不像股票策略那么有彈性，但是CTA和其他資產(chǎn)的低相關(guān)性，可以平滑復(fù)合策略產(chǎn)品的總體波動(dòng)，起到削峰填谷的效果，拉長時(shí)間周期看總體收益并不低?！眳纬蓾榻B說，2022年伊始，股票市場表現(xiàn)不佳，1月中證500指數(shù)跌幅超過10%，但是千象資產(chǎn)的復(fù)合策略產(chǎn)品均錄得正收益。現(xiàn)階段，國內(nèi)缺少通過行情下跌獲得收益的策略和投資途徑，所以CTA策略自有其生根發(fā)芽的土壤。

　　就全市場來看，按照某券商研究所的統(tǒng)計(jì)，目前以CTA策略為主的私募管理規(guī)模超過2000億元，但是在國內(nèi)陽光私募總體規(guī)模中占比不到1%，這個(gè)情況和國際上相比差距較大。國際上的管理期貨策略規(guī)模能夠占對沖基金總規(guī)模的8%以上。由此來看，國內(nèi)CTA和量化策略未來成長空間巨大。

　　呂成濤表示，現(xiàn)在行業(yè)競爭要比以往激烈得多。2021年9月以來，量化收益普遍出現(xiàn)回撤，私募在平衡規(guī)模和業(yè)績中經(jīng)受考驗(yàn)，如何讓策略盡可能地適應(yīng)不同市場，如何把投資理念、策略屬性、業(yè)績特點(diǎn)傳導(dǎo)給合作伙伴，讓對方能夠理性看待，在市場情緒普遍低落時(shí)買入、在市場瘋搶時(shí)又能夠保持理性等，都是急需解決的問題。

　　2021年年初，市場對CTA的追捧非?？駸幔筚Y產(chǎn)當(dāng)時(shí)還是非?？酥频?。“一方面，我們會(huì)主動(dòng)引導(dǎo)客戶；另一方面，過往經(jīng)驗(yàn)告訴我們規(guī)模擴(kuò)張不能太快，某類策略如果說前一年很好，那么當(dāng)大家蜂擁而至的時(shí)候往往就是危險(xiǎn)的信號。此時(shí)，我們會(huì)通過指標(biāo)作判斷，如果看到危險(xiǎn)信號，就會(huì)階段性封盤。”呂成濤向記者表示，未來千象資產(chǎn)依然會(huì)把控節(jié)奏，不盲目擴(kuò)張規(guī)模，同時(shí)也讓有配置需求的客戶能夠買到相應(yīng)的產(chǎn)品。

　　“未來量化私募的超額收益一定會(huì)下降。不過，相比國際市場，現(xiàn)階段國內(nèi)的超額收益水平還比較高，主要因?yàn)槲覀冞€處在量化發(fā)展的初期階段，現(xiàn)在市場還沒有進(jìn)入完全競爭的階段。頭部私募管理人普遍投入大量的人力和物力，目的就是希望使目前的超額收益能夠穩(wěn)定一段時(shí)間，下降速度再慢一些。我們要意識到，量化行業(yè)的總體規(guī)模還在擴(kuò)大，未來總體交易會(huì)逐步提升，所以超額收益下降是一個(gè)不可逆的趨勢。在這種形勢下，我們要主動(dòng)突出重圍，依靠自身特色規(guī)劃走出差異化道路?！眳纬蓾f。