2019年，新股在傳統(tǒng)IPO渠道的發(fā)行將保持低速，加上科創(chuàng)企業(yè)發(fā)行融資，預(yù)計全年新股融資規(guī)模大約在1500億-1800億元左右。

　　我們預(yù)計2019年新股在傳統(tǒng)IPO渠道的發(fā)行將保持低速，按照周均約2家批文的核發(fā)速度，全年新股發(fā)行數(shù)量大約在100家左右，合計募資規(guī)模大約在1000億元左右，加上科創(chuàng)企業(yè)發(fā)行融資，我們預(yù)計，2019年全年新股融資規(guī)模大約在1500億-1800億元左右。

　　IPO受理與審核均保持低流量，預(yù)計傳統(tǒng)IPO將繼續(xù)低速發(fā)行

　　IPO受理端繼續(xù)低供給，待審企業(yè)庫存保持較低水平。2018年，證監(jiān)會合計新增首發(fā)預(yù)披露企業(yè)121家，與2017年月均34家的首發(fā)預(yù)披露增量水平相比明顯下降。就IPO待審核企業(yè)的存量水平來看，目前共有259家預(yù)披露待審核企業(yè)，較2018年6月約300家IPO待審企業(yè)數(shù)量水平相比有所下降。預(yù)計傳統(tǒng)IPO渠道的新股發(fā)行將在2019年繼續(xù)保持低速狀態(tài)，待審核企業(yè)庫存將保持在250-300家左右的均衡水平。

　　發(fā)審委首發(fā)審核過會率逐步回升，全年過會率55.78%。2018年全年，發(fā)審委共審核首發(fā)企業(yè)199家，其中過會企業(yè)共111家，過會率為55.78%，較2017年全年498家上會企業(yè)、380家過會企業(yè)以及76.31%的過會率均表現(xiàn)出顯著的下降趨勢。我們預(yù)計，發(fā)審委在2019年將繼續(xù)嚴(yán)格把控首發(fā)審核的上會節(jié)奏，月均上會企業(yè)將繼續(xù)保持在較低水平，與IPO受理端的低流量供給保持一致。就已過會待批文企業(yè)來看，目前已過會待IPO批文企業(yè)共33家，就募資規(guī)模來看，不計金融企業(yè)，目前待批文IPO企業(yè)首版招股書披露的預(yù)計募集資金總規(guī)模約250億元。

　　2018年共發(fā)布102家IPO批文，合計募資規(guī)模約1300億元。除去募資規(guī)模較大、進(jìn)行戰(zhàn)略配售的【工業(yè)富聯(lián)(601138)、股吧】與中國人保，2018年單只新股平均募資規(guī)模大約是2017年全年水平的2倍，這主要是因?yàn)?018年監(jiān)管層通過上會審核等手段，對發(fā)行新股的質(zhì)量、數(shù)量雙嚴(yán)把控，使得新股發(fā)行數(shù)量下降、單只新股募資規(guī)模提升。在不考慮募資規(guī)模較大的科創(chuàng)企業(yè)發(fā)行的影響下，我們預(yù)計2019年新股在傳統(tǒng)IPO渠道的發(fā)行將保持低速，按照周均約2家批文的核發(fā)速度，全年新股發(fā)行數(shù)量大約在100家左右，合計募資規(guī)模大約在1000億元左右，加上科創(chuàng)企業(yè)發(fā)行融資，我們預(yù)計，2019年全年新股融資規(guī)模大約在1500億-1800億元左右。

　　新股開板漲幅下降，使得單只新股打新收益降低。2018年一季度至四季度的新股平均開板漲幅分別為189.83%、274.29%、226.39%、173.92%，開板新股數(shù)分別為43只、28只、24只、15只，較2017年全年266.57%的開板漲幅有所降低。2018年新股開板漲幅下降是導(dǎo)致網(wǎng)下機(jī)構(gòu)打新收益縮水的一個重要原因。

　　2019年傳統(tǒng)IPO網(wǎng)下打新收益或?qū)⒕S持在較低水平

　　2017年全年，證監(jiān)會共核發(fā)新股401家，其中參與網(wǎng)下配售股票共312家，占比約77.81%，2018年，網(wǎng)下配售股票占比有所提升，占比為83.84%。網(wǎng)下配售情況方面，2017年全年，A、B、C三類投資者平均網(wǎng)下實(shí)際中簽率分別為0.040%、0.035%、0.010%，平均網(wǎng)上中簽率為0.039%；2018年，除去工業(yè)富聯(lián)，A、B、C三類投資者平均網(wǎng)下實(shí)際中簽率分別為0.044%、0.038%、0.010%，平均網(wǎng)上中簽率為0.068%。不考慮工業(yè)富聯(lián)，2018年，A、B類投資者網(wǎng)下實(shí)際中簽率較2017年略有上升，網(wǎng)上中簽率較2017年明顯上升。

　　2018年，新股發(fā)行速度持續(xù)放緩，滬市打新收益依然高于深市。2018年，獲得批文、參與網(wǎng)下配售順利上市且開板的新股共有67只，A、B、C三類投資者打新收益分別為584.85萬元、518.86萬元、132.01萬元，單只新股平均打新收益分別為8.12萬元、7.21萬元、1.83萬元。從滬深兩市看，當(dāng)前三類投資者在滬市收益分別為308.43萬元、281.52萬元、77.77萬元，在深市打新收益分別為276.42萬元、237.34萬元、54.24萬元，滬市整體打新收益高于深市。在打新底倉配置方面，就頂格申購所需資金來看，滬市頂格申購所需資金最高的個股為中國人保，頂格申購需要2.67億元，深市頂格申購所需資金最高的個股為【寧德時代(300750)、股吧】，頂格申購需要4.02億元；就不同規(guī)模底倉配置與對應(yīng)收益率來看，滬市單邊打新配置6000萬元的打新收益率最高，A、B、C三類投資者當(dāng)前打新收益率分別為3.73%、3.43%、0.90%，對于雙邊打新且滬深均配置6000萬元的賬戶，A、B、C三類投資者當(dāng)前打新收益率分別為3.32%、2.93%、0.75%。

　　科創(chuàng)企業(yè)融資途徑的完善是2019年新股市場建設(shè)重點(diǎn)

　　參考CDR、滬倫通制度建設(shè)時間長度，科創(chuàng)板制度建設(shè)用時約為2個月；從投資者適當(dāng)性管理來看，預(yù)計公募基金可以直接投資科創(chuàng)板上市公司。CDR與滬倫通的制度建設(shè)歷時分別從2018年3月30日到6月6日以及2018年8月31日到11月2日，歷時大約均為兩個月。我們預(yù)計，科創(chuàng)板相關(guān)制度文件發(fā)布將大致包括證監(jiān)會對科創(chuàng)板的監(jiān)管規(guī)定、信息披露規(guī)則、上交所對科創(chuàng)板上市企業(yè)審核規(guī)定、交易規(guī)則文件、退市管理，以及中證登的登記結(jié)算業(yè)務(wù)細(xì)則等重要文件，相應(yīng)制度建設(shè)歷時大約在兩個月左右。從CDR基本管理框架來看，根據(jù)《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法》，基金合同明確約定基金可投資境內(nèi)上市交易股票的，基金管理人可以直接投資存托憑證，此外，監(jiān)管層鼓勵中小投資者通過公募產(chǎn)品投資科創(chuàng)板，我們預(yù)計，科創(chuàng)板將主要面對機(jī)構(gòu)投資者，公募基金可以直接投資相應(yīng)上市企業(yè)。根據(jù)證監(jiān)會答記者問，科創(chuàng)板對個人投資者的適當(dāng)性管理將包括資產(chǎn)、投資經(jīng)驗(yàn)、風(fēng)險承受能力等多方面要求，滬倫通、CDR對個人投資者設(shè)立300萬元人民幣的資產(chǎn)門檻，可以作為科創(chuàng)板個人投資者門檻設(shè)置的一個參考，另根據(jù)監(jiān)管層鼓勵中小投資者通過公募產(chǎn)品投資科創(chuàng)板，我們預(yù)計，科創(chuàng)板將設(shè)置較高的個人投資者準(zhǔn)入門檻，并進(jìn)行嚴(yán)格管理。

　　科創(chuàng)板首批企業(yè)篩選標(biāo)準(zhǔn)可參考創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)上市方案。參考2018年3月對創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)上市的相關(guān)規(guī)定，證監(jiān)會在《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法(試行)》重要文件中，要求公司在其招股說明書、上市公告書等公開文件中充分、明確披露投票權(quán)差異、VIE架構(gòu)(協(xié)議控制架構(gòu))等特殊信息，意味著對于符合試點(diǎn)范圍的創(chuàng)新企業(yè)實(shí)現(xiàn)境內(nèi)上市，放開了VIE以及同股不同權(quán)架構(gòu)的條件限制。同時，證監(jiān)會修改并發(fā)布了《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》、《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》，明確規(guī)定符合條件的創(chuàng)新企業(yè)不再適用有關(guān)盈利及不存在未彌補(bǔ)虧損的發(fā)行條件。我們預(yù)計，科創(chuàng)板也將對相應(yīng)上市企業(yè)放開盈利以及部分特殊架構(gòu)要求。根據(jù)創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)上市方案，試點(diǎn)企業(yè)需滿足符合國家戰(zhàn)略、掌握核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高等要求，我們預(yù)計，首批科創(chuàng)板上市企業(yè)將以高科技屬性企業(yè)為主，包括集成電路、生物醫(yī)藥、芯片、人工智能等重點(diǎn)行業(yè)，參照創(chuàng)業(yè)板首批28家企業(yè)的數(shù)量，首批科創(chuàng)板上市企業(yè)數(shù)量在20-30家左右，合計募資規(guī)模500億元左右；此外，我們認(rèn)為，待板塊成熟后，互聯(lián)網(wǎng)、商業(yè)模式創(chuàng)新等創(chuàng)新類企業(yè)可能會陸續(xù)上市。

　　目前，美股與港股實(shí)行較為成熟的注冊制上市，其審核流程和上市標(biāo)準(zhǔn)對當(dāng)前科創(chuàng)板的建設(shè)具備一定的參考意義。美股方面，交易所對公司初次上市的要求各不相同，總體呈現(xiàn)上市標(biāo)準(zhǔn)多樣化、差異化特點(diǎn)。以紐交所為例，紐交所最初主要關(guān)注企業(yè)盈利能力指標(biāo)，現(xiàn)在則擁有多套可供公司自主選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)；港交所主板上市標(biāo)準(zhǔn)也呈現(xiàn)多樣化，包括盈利測試、市值/收益測試、市值/收益/現(xiàn)金流量測試共三套大標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)行公司只需滿足其中一個標(biāo)準(zhǔn)即可上市。在科創(chuàng)板放開盈利要求的前提下，我們預(yù)計，初期將主要圍繞市值、收入兩大硬性指標(biāo)進(jìn)行企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置。在審核流程上，美國注冊制以SEC審核為主，主審企業(yè)是否對信息進(jìn)行了完全披露，對證券的實(shí)質(zhì)價值和公司好壞不做判斷；SEC審核完畢后，由交易所參考所內(nèi)各個板塊的不同上市標(biāo)準(zhǔn)對在本所上市的證券進(jìn)行審核。我們認(rèn)為，在科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊制下，企業(yè)在滿足嚴(yán)格的信息披露要求后，將由上交所擔(dān)任主要的審核角色，圍繞事先設(shè)置的市值、收入等標(biāo)準(zhǔn)對公司進(jìn)行審核，審核通過后由證監(jiān)會進(jìn)行最終的核準(zhǔn)。

　　對照美股與港股IPO定價發(fā)行機(jī)制，我們認(rèn)為，科創(chuàng)板首發(fā)企業(yè)定價和配售將以自主配售為核心，可能設(shè)置券商跟投。在詢價與定價方面，預(yù)計科創(chuàng)板企業(yè)詢價將采取類似A股定增以及港股IPO的累計投標(biāo)詢價機(jī)制，機(jī)構(gòu)投資者對科創(chuàng)板首發(fā)企業(yè)的定價自主性將得到提升，同時，企業(yè)定價標(biāo)準(zhǔn)將更為靈活，首發(fā)估值起點(diǎn)將更為合理。在配售制度上，科創(chuàng)板或參考美股和港股，引入戰(zhàn)略配售和超額配售選擇權(quán)，機(jī)構(gòu)獲配新股比例將明顯提升，參考工業(yè)富聯(lián)，戰(zhàn)略投資者獲配股份將存在1年以上的鎖定期，網(wǎng)下投資者獲配股份可能部分鎖定，預(yù)計超額配售選擇權(quán)也將在科創(chuàng)板企業(yè)發(fā)行中得到應(yīng)用。

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