中國經(jīng)濟網(wǎng)編者按：12月9日，江蘇如通石油機械股份有限公司(下稱“如通股份”)正式登陸上海證券交易所掛牌上市，股票代碼為：603036。公司主營業(yè)務為石油鉆采井口裝備的研發(fā)、生產與銷售，主要產品為提升設備、卡持設備和旋扣設備。公司是國內最早從事石油鉆采井口裝備生產和銷售的企業(yè)之一。如通股份本次募集資金30,854.00萬元用于石油鉆采提升設備建設項目、石油鉆采卡持設備建設項目、石油鉆采旋扣設備建設項目和石油鉆采研發(fā)中心建設項目。

　　公開資料顯示，如通股份于2月26日發(fā)布最新招股說明書。5月4日，首發(fā)申請獲通過。11月28日，如通股份進行申購，申購代碼為732036，網(wǎng)上申購上限為2萬股，主承銷商為廣發(fā)證券。公司此次公開發(fā)行股票數(shù)量5084萬股，網(wǎng)上最終發(fā)行數(shù)量為 4,575.60 萬股，本次發(fā)行價格為人民幣 6.84 元/股，發(fā)行市盈率22.95倍。網(wǎng)上發(fā)行最終中簽率為0.03698868%，逾11.8萬股遭棄購，其中，網(wǎng)上投資者放棄認購數(shù)量99,210股，網(wǎng)下投資者放棄認購數(shù)量18,961股。股價走勢來看，如通股份自12月9日上市以來，連續(xù)三個交易日漲停，截止12月13日收報11.92元。興業(yè)證券研報稱，給予公司合理股價為10.80-14.40元。

　　據(jù)證監(jiān)會官網(wǎng)消息，主板發(fā)審委在2016年第71次會議審核結果公告中對如通股份提出諸多問詢。如：報告期內，發(fā)行人應收賬款余額前十大客戶的銷售收入總計分別為6,008.73萬元、9,450.88萬元、8,235.33萬元，對應的應收賬款余額總計分別為6,946.90萬元、7,198.44萬元、7,552.29萬元，其中不少客戶期末應收賬款余額大于當期對客戶的銷售總額。請發(fā)行人進一步說明公司的銷售信用政策，對上述客戶的信用政策執(zhí)行情況以及逾期未收回應收賬款的情況，相關風險是否充分披露。

　　據(jù)招股意向書顯示，2013年、2014年、2015年、2016年1-9月公司營業(yè)收入分別為30,416.87萬元、30,811.17萬元、24,451.14萬元和17,021.40萬元，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為 8,074.31萬元、8,129.82萬元、6,289.41萬元和4,767.48萬元。應收賬款凈額分別為 12,307.10 萬元、14,186.09 萬元、12,500.61 萬元和 17,253.75 萬元。存貨分別為 9,239.88 萬元、11,126.81 萬元、12,179.54 萬元和 11,623.35 萬元。公司坦言還存在應收賬款絕對金額較高、存貨余額較高、原油價格低迷等導致的經(jīng)營業(yè)績大幅下降、固定資產折舊等風險因素。

　　據(jù)《證券市場紅周刊》報道，如通股份的招股書信息披露中存在諸多疑點。其中包括內容表述混亂，空洞且沒有實質內容的信息披露跟沒披露一樣，不符合信息披露相關要求。從2012年至2015年9月，公司應收賬款大幅增加，營業(yè)收入?yún)s裹足不前。公司前十大應收賬款客戶中，有九大客戶的應收賬款余額大于當期的銷售額，只有一家客戶的應收賬款余額略小于銷售額，可見如通股份絕大多數(shù)客戶在2014年就已經(jīng)是如通股份的欠債大戶了，而該公司卻視風險如無物，依舊一如既往地給予這些客戶大額的商品賒銷。同時，公司原材料消耗卻與能源消耗也并不相符。

　　據(jù)《價值錢》報道，去年開始，行業(yè)已經(jīng)進入寒冬，同行業(yè)績大幅下降甚至虧損。但如通股份招股書卻顯示，業(yè)績持續(xù)增長，毛利率大幅高于同行。如通股份2015年1-9月，綜合毛利高達54.24%，在行業(yè)大幅下滑的背景下逆勢超過了2013年、2014年的綜合毛利水平。更是把同行杰瑞股份、 神開股份30%多的綜合毛利水平遠遠甩在腦后。上海一財務專家認為，公司利潤很可能是包裝出來的。

　　針對上述情況，中國經(jīng)濟網(wǎng)致電如通股份董秘辦公室，截至發(fā)稿，對方未予回復。

　　公司專注石油鉆采領域

　　據(jù)招股說明書顯示，公司主營業(yè)務為石油鉆采井口裝備的研發(fā)、生產與銷售，主要產品為提升設備、卡持設備和旋扣設備。公司是國內最早從事石油鉆采井口裝備生產和銷售的企業(yè)之一，主要客戶涵蓋了中石油集團、中石化集團、中海油總公司三大石油公司下屬的國內主要石油工程技術服務企業(yè)，中國石油技術開發(fā)公司、四川宏華石油設備有限公司、寶雞石油機械有限責任公司等設備廠商。公司產品應用于國內幾乎所有陸上和海上主要油氣田，并在中東、非洲、北美、中南美、俄羅斯等世界各主要產油區(qū)得到使用。

　　公司一直從事石油鉆采井口裝備的研發(fā)、生產與銷售，主營業(yè)務沒有發(fā)生重大變化。結合我國能源發(fā)展戰(zhàn)略和能源消費結構的調整，公司依托業(yè)已形成的核心競爭優(yōu)勢，緊密結合國際前沿的研發(fā)理念和方向，順應石油鉆采井口機械化發(fā)展趨勢，推進手動和半機械化產品向機械化、智能化產品方向發(fā)展，并通過自主創(chuàng)新生產符合深井、超深井等高難度鉆井和海洋、極地、沙漠鉆井等特殊地質條件要求的產品，進一步優(yōu)化產品結構。

　　公司將持續(xù)提升自主研發(fā)能力，積極開拓國內外市場，逐步把公司建成在石油鉆采井口裝備相關產品領域具有國際領先的自主創(chuàng)新技術體系、產品結構持續(xù)優(yōu)化的全球石油鉆采設備供應商。

　　股權分散無實際控制人及控股股東

　　據(jù)證監(jiān)會網(wǎng)站消息，5月4日，主板發(fā)審委在2016年第71次會議審核結果公告中對如通股份提出諸多問詢。

　　1、請保薦代表人進一步說明：(1)對發(fā)行人報告期內毛利率高于同行業(yè)上市公司平均值具體原因的核查情況；(2)在手訂單、油價變動等因素對發(fā)行人2016年業(yè)績波動和毛利率的穩(wěn)定性有何影響。

　　2、請保薦機構結合國際石油鉆采設備行業(yè)整體景氣情況，進一步說明發(fā)行人2015年度中東地區(qū)銷售收入明顯增長的主要原因，向該地區(qū)客戶銷售的主要產品類別，毛利率較高的原因，并發(fā)表核查意見。

　　3、報告期內，發(fā)行人應收賬款余額前十大客戶的銷售收入總計分別為6,008.73萬元、9,450.88萬元、8,235.33萬元，對應的應收賬款余額總計分別為6,946.90萬元、7,198.44萬元、7,552.29萬元，其中不少客戶期末應收賬款余額大于當期對客戶的銷售總額。請發(fā)行人進一步說明公司的銷售信用政策，對上述客戶的信用政策執(zhí)行情況以及逾期未收回應收賬款的情況，相關風險是否充分披露。請保薦代表人發(fā)表核查意見。

　　另外，發(fā)審委在首發(fā)申請文件反饋意見中也指出，據(jù)招股書披露，發(fā)行人股權結構較為分散，無實際控制人及控股股東。第一大股東曹彩紅持股比例為19.72%。除34位自然人股東外，公司股東還包括匯聚投資和合力投資兩名合伙企業(yè)股東，該等合伙企業(yè)均為公司員工組成的持股平臺，股東人數(shù)分別為49人、47人。請：(1)保薦機構及律師核查并補充披露發(fā)行人股東中是否存在通過委托持股、委托表決權、簽訂一致行動協(xié)議、親屬等其他協(xié)議安排的方式，對發(fā)行人形成直接或間接控制的情形，并說明具體核查過程，并對發(fā)行人無實際控制人狀態(tài)是否符合《證券期貨法律適用意見第1號》的相關規(guī)定發(fā)表意見。(2)補充說明匯聚投資和合力投資的發(fā)行人員工股東是否存在通過委托持股等方式規(guī)避股東超過200人的情形。

　　招股說明書披露，公司主要產品為石油鉆采井口裝備，具體為提升設備、卡持設備、旋扣設備及相關產品，與同行業(yè)上市公司相比，產品結構存在較大差異。2012年到2014年1-6月，公司綜合毛利率分別為54.64%、53.94%和54.11%，同期同行業(yè)可比公司綜合毛利率平均值分別為37.45%、37.05%和35.60%。請在招股說明書“業(yè)務與技術”中補充披露公司產品分類是否符合公司實際情況及行業(yè)慣例，請在招股說明書“管理層討論與分析”中結合公司核心技術、行業(yè)地位、客戶情況和銷售模式等補充披露公司在報告期保持較高毛利率的原因，請結合經(jīng)營模式、產品銷售價格和產品成本等補充披露發(fā)行人報告期毛利率高于同行業(yè)平均水平的原因。

　　券商：合理股價為10.80-14.40元

　　據(jù)招股意向書顯示，2013年、2014年、2015年、2016年1-9月公司營業(yè)收入分別為30,416.87萬元、30,811.17萬元、24,451.14萬元和17,021.40萬元，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為 8,074.31萬元、8,129.82萬元、6,289.41萬元和4,767.48萬元。應收賬款凈額分別為 12,307.10 萬元、14,186.09 萬元、12,500.61 萬元和 17,253.75 萬元。存貨分別為 9,239.88 萬元、11,126.81 萬元、12,179.54 萬元和 11,623.35 萬元。公司坦言還存在應收賬款絕對金額較高、存貨余額較高、原油價格低迷等導致的經(jīng)營業(yè)績大幅下降、固定資產折舊等風險因素。

　　公開資料顯示，如通股份于2月26日發(fā)布最新招股說明書。5月4日，首發(fā)申請獲通過。11月28日，如通股份進行申購，申購代碼為732036，網(wǎng)上申購上限為2萬股，主承銷商為廣發(fā)證券。公司此次公開發(fā)行股票數(shù)量5084萬股，網(wǎng)上最終發(fā)行數(shù)量為 4,575.60 萬股，本次發(fā)行價格為人民幣 6.84 元/股，發(fā)行市盈率22.95倍。網(wǎng)上發(fā)行最終中簽率為0.03698868%，逾11.8萬股遭棄購，其中，網(wǎng)上投資者放棄認購數(shù)量99,210股，網(wǎng)下投資者放棄認購數(shù)量18,961股。股價走勢來看，如通股份自12月9日上市以來，連續(xù)三個交易日漲停，截止12月13日收報11.92元。興業(yè)證券研報稱，給予公司合理股價為10.80-14.40元。

　　興業(yè)證券研報認為，公司預發(fā)展成為行業(yè)領先企業(yè)，打造“如通”品牌。公司將在“科技驅動、項目引領、人才強企、文化聚力”的發(fā)展戰(zhàn)略的指引下，努力把公司建成為在石油鉆采井口裝備領域具備自主創(chuàng)新能力、產品線完善、具備國際競爭力的行業(yè)領先企業(yè)，打造“國內領航、國際領先”的“如通”品牌。

　　估值與評級：按發(fā)行后的股本計算，我們預測公司2016-2018年EPS分別為0.36、0.42、0.51元，分別同比增長14.97%、16.86%、22.67%。參照可比公司的估值，同時考慮到公司產品未來需求情況和公司競爭力，我們認為給予公司2016年30~40倍PE較為合理，合理股價為10.80~14.40元。首次覆蓋，暫不給予評級。風險提示：油氣開發(fā)企業(yè)資本開資持續(xù)下滑、主要原材料價格波動的風險。

　　招股書內容表述混亂

　　據(jù)《證券市場紅周刊》報道，依據(jù)招股說明書披露的相關要求，披露采購情況時需要披露“報告期內主要產品的原材料和能源及其供應情況”，大部分IPO公司都會按照要求對原材料及能源的采購數(shù)量、金額、價格、占比等情況進行詳細披露，然而相比之下，如通股份就顯得十分不厚道了，該公司在披露這一方面信息時，只有兩句話，“公司的主要原材料為毛坯件、廢鋼、鋼材、五金機電和金屬元素(如硅鐵、鉻鐵、錳鐵、鉬鐵、鎳等)等，原材料供應持續(xù)、穩(wěn)定”、“公司生產所需主要能源為電、水等，該等能源供應充足穩(wěn)定”，這樣空洞且沒有實質內容的信息披露跟沒披露一樣，顯然是不符合信息披露相關要求的。

　　另外，如通股份在招股說明書中進行產能利用情況介紹時，將產品分為提升設備、卡持設備、和旋扣設備三類，并依據(jù)這三類產品對其產能進行了介紹，然而以這樣的分類進行產能利用情況的說明是缺乏合理性的。以提升設備產品為例，該產品包括吊卡系列、吊環(huán)系列、抽油桿大鉤和游車大鉤等，該產品從型號、原材料消耗到生產成本各不相同，以此分類，還用“臺”、“套”等計量單位來統(tǒng)計，如何確定產能呢？就拿2012年數(shù)據(jù)來說，其提升設備在大洋洲的售價高達33927.77元/臺/套，然而在美洲的價格只有1710.29元/臺/套，顯然，雖同為提升設備，產品價格卻大相徑庭，那么其11000臺/套的產能又是依據(jù)什么確定的呢？而招股說明書也沒有對此進行說明。

　　此外，如通股份主要是采用直銷為主、買斷式經(jīng)銷為輔的銷售模式，然而該公司在招股書中僅披露了經(jīng)銷商模式下的結算周期，對于構成其營業(yè)收入主要成分的直銷客戶，卻沒有披露其結算模式、信用周期等信息。我們知道，結算模式與應收賬款息息相關，如通股份有意回避這方面信息的披露，恐怕與其日益龐大的應收賬款不無關系。

　　能源消耗異常

　　對于生產型企業(yè)來說，企業(yè)生產的產品越多，原材料消耗就越多，而相應的能源消耗也就越多，在企業(yè)沒有進行技術、設備升級的情況下，原材料消耗量的增加意味著能源消耗量也會增加。然而如通股份原材料消耗卻與能源消耗并不相符。如通股份其生產所需的主要原材料為毛坯件、廢鋼、鋼材、五金機電和金屬元素(如硅鐵、鉻鐵、錳鐵、鉬鐵、鎳)等，而生產所需要的能源則為電和水，其中又以電量需求為主，報告期內其對電力公司的采購始終位居前五大供應商之首。

　　為了更清楚地說明問題，對比一下如通股份2012年與2014年原材料及能源的消耗情況。據(jù)招股書介紹，2012年如通股份生產成本合計為13090.87萬元，其中原材料成本為6957.57萬元，占生產成本的53.15%，同期能源的消耗為1317.47萬元，占生產成本的10.06%。而到了2014年其生產成本提升至14724.13萬元，原材料消耗也增加到7848.94萬元，相比2012年增加了1100多萬元，原材料消耗占生產成本的比為53.31%。

　　在近幾年，國內外大宗商品價格出現(xiàn)了持續(xù)大幅下跌，僅2012年至2014年期間，鋼材價格降幅平均就超過30%，然而在如通股份原材料的采購價格上，相比2012年，其原材料鋼材采購價格卻奇怪地出現(xiàn)了逆勢上漲。當然，其它主要原材料的采購價格在2014年時相比2012年大都出現(xiàn)了不同程度的下降。因鋼材并非是最核心原材料，因此從總體價格變化來看，公司原材料整體采購平均價格應該是下降的，這意味著如果在總成本相當?shù)那闆r下，原材料消耗數(shù)量應該出現(xiàn)大量的增加，相應的，其能源的消耗量也應該有較大幅度的增加才對。然而，從其公布的數(shù)據(jù)來看，2014年該公司能源的消耗僅為1314.35萬元，而電和水的采購價格也沒有發(fā)生變化，相較2012年，其能源消耗量略有減少，這顯然是不符合邏輯的。

　　應收賬款不明

　　招股書顯示，從2012年至2015年9月，如通股份應收賬款余額分別為12312.32萬元、13473.15萬元、15664.39萬元和18461.52萬元，呈現(xiàn)出快速增長的趨勢，其中2014年和2015年9月增速尤為明顯，增長幅度分別為16.26%和17.86%，絕對金額日漸龐大。如果說應收賬款的增長是建立在營業(yè)收入大幅增長的基礎之上，那倒也無可厚非，畢竟隨著收入規(guī)模的增加，相同付款比例下，應收賬款數(shù)量也會隨之增加，然而在如通股份應收賬款快速增長的同時，公司的營業(yè)收入?yún)s沒有大幅增長的跡象，以2014年為例(由于2015年數(shù)據(jù)并非全年數(shù)據(jù)，不做對比分析)，如通股份應收賬款增幅達16.26%，其營業(yè)收入增幅卻僅為1.30%，基本屬于“裹足不前”。

　　應收賬款大幅增加，營業(yè)收入?yún)s裹足不前，分析其中原因，恐怕與企業(yè)銷售政策的變化不無關系。我們知道，在實際經(jīng)營中，一些企業(yè)為了擴大銷售量增加營業(yè)額，往往會采用放寬銷售政策，大肆賒銷產品的手段來刺激市場需求，以圖改變經(jīng)營頹勢，然而結果往往是事與愿違，從表面上來看賒銷會使得營業(yè)收入有所增加，但實際上應收賬款的增加更加迅猛，這會使得企業(yè)應收賬款風險高企，后期有可能會帶來大量應收賬款延期或無法回收的風險。從如通股份報告期內應收賬款的質量來看，顯示出公司回款周期的明顯延長，報告期內公司賬齡在1年以內應收賬款占比有所下降，而1年以上的則明顯增長，對此，公司解釋稱“主要系受下游客戶資金緊張等因素影響，公司應收賬款回款速度有所下降所致”。

　　其實，如通股份的大肆賒銷從該公司應收賬款客戶名單的相關數(shù)據(jù)也可看出，以2015年1~9月為例，該公司前十大應收賬款客戶中，有九大客戶的應收賬款余額大于當期的銷售額，只有一家客戶的應收賬款余額略小于銷售額，可見如通股份絕大多數(shù)客戶在2014年就已經(jīng)是如通股份的欠債大戶了，而該公司卻視風險如無物，依舊一如既往地給予這些客戶大額的商品賒銷。

　　就拿其客戶中石化中原石油工程有限公司海外工程公司來說(該公司為如通股份2014年第二大直銷客戶、2015年1-9月第一大直銷客戶)，2014年如通股份對其銷售額僅為1009.06萬元，而當期的應收賬款余額卻高達863.39萬元，應收賬款占銷售額的比例高達76.24%。2015年1~9月，公司對其銷售額為1372.12萬元，而應收賬款金額上升至1868.77萬元，應收賬款金額竟遠超當年的銷售額度，雖然如通股份在招股書中回避了對應收賬款賬齡的披露，但從這里我們仍然能看出，在該客戶有大量的應收賬款接近或超過了一年的情況下，如通股份依舊在對其大額賒銷。

　　寶雞石油機械有限責任公司為如通股份2015年1~9月的第二大直銷客戶，當期對該公司實現(xiàn)的銷售額為1279.84萬元，然而可疑的是其公布的對該客戶的應收賬款余額卻高達1512.44萬元，應收賬款金額竟然遠超銷售額。此外，當期對中國精密機械進出口有限公司的銷售額為802.77萬元，而應收賬款則為939.24萬元，對成都騰油貿易有限責任公司采購額為408.87萬元，應收賬款余額為924.95萬元，以上幾家客戶，應收賬款余額均超過了銷售金額。

　　除此之外，從營業(yè)收入與現(xiàn)金流的匹配情況也佐證了如通股份應收賬款存在問題。以其2014年數(shù)據(jù)為例來看，該公司境外銷售金額為9332.56萬元，而其境內銷售收入和其他業(yè)務收入合計為2.15億元，由于其境外收入無需繳納增值稅，而境內銷售及其他業(yè)務收入則需要按照17%繳納增值稅，則其2014年實現(xiàn)的含稅營業(yè)收入共計約3.45億元，因反映其營業(yè)收入現(xiàn)金流入情況的銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金就高達3.24億元，這意味著在這一年中，該公司應收票據(jù)和應收賬款余額的合計新增不應該超過2100萬元，然而從招股書提供的數(shù)據(jù)來看，2014年該公司僅應收票據(jù)一項的新增金額就超過了900萬元，應收賬款余額新增更是高達2191.24萬元，顯然公司應收賬款余額的新增超出合理金額近1000萬元，這不是很奇怪嗎？

　　行業(yè)入寒冬毛利率大幅高于同行

　　據(jù)《價值錢》報道，去年開始，行業(yè)已經(jīng)進入寒冬，同行業(yè)績大幅下降甚至虧損。但如通股份招股書卻顯示，業(yè)績持續(xù)增長，毛利率大幅高于同行。那么，是如通股份有獨特的核心競爭力還是另有原因？如通股份所處的石油鉆采設備行業(yè)由于國際油價的大幅下滑，加上國家去產能的影響已經(jīng)進入寒冬，并且春天遙遙無期。行業(yè)龍頭中石油裝備集團公司生產線停工、庫存積壓，部分企業(yè)放假，業(yè)務發(fā)展步履維艱。上市公司中，與如通股份同業(yè)競爭的杰瑞股份、神開股份、石化機械、冀凱股份、山東墨龍也無一幸免。上市公司數(shù)據(jù)顯示，2015年，杰瑞股份、神開股份、石化機械凈利潤同比下降都超過80%，石化機械降幅高達97%，全年凈利僅有583萬元。山東墨龍2015年則大幅虧損2.6億元。 冀凱股份經(jīng)營稍好，但2015年凈利同比下降35%，2016年上半年同比凈利潤下降46%。

　　杰瑞股份在回復深交所年報問詢函中表示，2015年公司營業(yè)收入、毛利率同比下降，主要原因是受惡劣的行業(yè)形勢影響，全球油公司降低資本性支出，油田服務市場萎縮，設備、服務等業(yè)務板塊需求減少。行業(yè)內公司均受此影響，競爭加劇，致使公司營業(yè)收入減少，毛利率下降。然而， 杰瑞股份所說的行業(yè)內公司均受此影響似乎對同屬該行業(yè)的如通股份不適用。如通股份招股書顯示，僅2015年1-9月，如通股份凈利潤就高達5139萬，為2014年全年凈利潤的63%，表現(xiàn)出了持續(xù)增長的勢頭。

　　毛利率方面，招股書介紹，如通股份2015年1-9月，綜合毛利高達54.24%，在行業(yè)大幅下滑的背景下逆勢超過了2013年、2014年的綜合毛利水平。更是把同行杰瑞股份、 神開股份30%多的綜合毛利水平遠遠甩在腦后。如通股份業(yè)績憑什么一枝獨秀？上海一財務專家認為，公司利潤很可能是包裝出來的。該財務專家表示，盡管如通股份凈利潤年年增加，但銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金卻持續(xù)下降。2014年，公司經(jīng)營活動產生的現(xiàn)金流凈額僅為2422萬元，2015年1-9月為4243萬元。而2013年，該數(shù)據(jù)為8246萬元。

　　據(jù)最新招股書顯示，2012年、2013年、2014年、2015年1-9月末，公司營業(yè)收入分別為2.81元、3.04億元、3.08億元、1.90億元。歸屬母公司股東凈利潤分別為7334萬元、8074萬元、8130萬元、5140萬元。

　　除此之外，財務專家還指出，如通股份在營收沒有增長的同時，應收賬款逐年遞增。2012年、2013年、2014年及2015年1-9月，如通股份應收賬款余額分別為12312.32萬元、13473.15萬元、15664.39萬元和18461.52萬元，絕對金額日漸龐大。更為蹊蹺的是，如通股份前十大客戶中大部分客戶期末應收賬款余額大于當期對其的銷售總額。專家認為，大肆賒銷可能是公司賬面利潤保持增長的主因，但這一方法的隱患很可能在上市之后暴露出來。 ：