【承德露露(000848)、股吧】(000848)

　　核心觀點

　　規(guī)模優(yōu)勢明顯，成本控制得當(dāng)

　　得益于采購端的規(guī)模優(yōu)勢，近八年承德露露毛利率較高。2018年下半年杏仁價格急速上漲，通過成本彈性分析，公司原材料方面壓力相對較小，原料成本的變動對公司盈利能力造成的負(fù)面影響不顯著，同時公司去年原料庫存即將使用完畢，預(yù)計原料價格上漲的影響將于2018年第四季度體現(xiàn)。

　　做精做細(xì)現(xiàn)有渠道，積極調(diào)整營銷策略

　　經(jīng)銷商體系方面，公司經(jīng)銷商體系已從“特約經(jīng)銷商+二級經(jīng)銷商”轉(zhuǎn)變?yōu)閮H有一級經(jīng)銷商以達(dá)到減少流通環(huán)節(jié)、控制終端價格、保護(hù)經(jīng)銷商合理的利潤空間的目的。同時，公司亦直接負(fù)責(zé)終端，公司與經(jīng)銷商合力維護(hù)渠道。銷售架構(gòu)上，承德露露撤銷核桃露事業(yè)部，將銷售并入所在杏仁露事業(yè)部/大區(qū)，集中資源做強(qiáng)杏仁露。

　　現(xiàn)金流充沛，股息具備吸引力

　　承德露露現(xiàn)金流充沛，資金優(yōu)勢明顯。公司已沉淀15.48億元貨幣資金，為承德露露的持續(xù)發(fā)展奠定良好基礎(chǔ)。此外，公司上市以來堅持現(xiàn)金分紅，且分紅比例較高。2016年以來公司均保持著80%以上的股利支付率，為股東帶來豐厚收益。2017年分紅為4.89億元，股利支付率為118.3%，假設(shè)以90%股利支付率，2018年12月28日收盤價計算，預(yù)計2018年股息率將為5.12%，對穩(wěn)健風(fēng)格的投資者具備吸引力。

　　首次覆蓋，給予公司“增持”評級

　　我們預(yù)計公司2018-2020年營業(yè)收入分別為23.15、25.47、28.10億元，歸屬母公司股東的凈利潤分別為4.48、4.97、5.57億元，EPS為0.46、0.51、0.57元/股，對應(yīng)PE為17.55、15.82、14.13倍。2019年植物蛋白飲料行業(yè)可比公司平均PE為21.8倍，考慮到公司處于健康消費趨勢的植物蛋白飲料賽道上，且公司正逐步推進(jìn)改革、加大營銷力度、進(jìn)一步做精做細(xì)現(xiàn)有渠道、積極解決商標(biāo)之爭，我們看好公司在杏仁露行業(yè)的發(fā)展，給予2019年合理PE估值18-19倍，對應(yīng)合理股價區(qū)間為9.18-9.69元，首次覆蓋給予增持評級。

　　風(fēng)險提示：植物蛋白飲料行業(yè)競爭加?。恍缕吠七M(jìn)不達(dá)預(yù)期；食品質(zhì)量安全