從化藥1.0到生物醫(yī)藥2.0,港股醫(yī)藥板塊早已用實(shí)力證明自己。

　　去年4月,港交所推出新上市規(guī)則,允許尚未盈利或未有收入的生物科技公司赴港上市,隨即信達(dá)生物(01801)、君實(shí)生物(01877)、康希諾生物(06185)等公司紛紛上市,這次維亞生物(01873)也來“秀肌肉”。與前面提到的這些未盈利生物醫(yī)藥公司不同,維亞生物早已實(shí)現(xiàn)盈利,且由于專注于持續(xù)火爆的CRO行業(yè),因此還未上市便備受市場關(guān)注。

　　獲悉,維亞生物已經(jīng)進(jìn)入上市倒計(jì)時(shí),該公司于4月25日-30日招股,擬以每股3.42-4.41港元通過香港IPO發(fā)行3.45億股,籌集不超過1.94億美元,預(yù)計(jì)5月9日在港交所敲鐘。

　　CRO是藥物創(chuàng)新過程中必不可少的一部分,貫穿藥物發(fā)現(xiàn)、臨床前研究、臨床研究、注冊審批全流程,為藥業(yè)提供包括化合物研究、臨床前研究、臨床研究、技術(shù)成果轉(zhuǎn)化、咨詢等服務(wù),幫助藥企縮短新藥上市時(shí)間、節(jié)約成本。

　　國內(nèi)CRO企業(yè)有數(shù)百家,相比國外市場,規(guī)模相對較小,行業(yè)集中度較低,市場較為分散化,但目前已經(jīng)進(jìn)入高速發(fā)展階段,規(guī)模和集中度的提升速度都在加快,產(chǎn)業(yè)鏈上下游的細(xì)分領(lǐng)域龍頭更有機(jī)會(huì)獲得更多市場份額,例如從臨床前研究階段的化合物優(yōu)化至臨床研發(fā)服務(wù)有藥明生物、康龍化成及【泰格醫(yī)藥(300347)、股吧】等,而在藥物發(fā)現(xiàn)最前端的領(lǐng)域,維亞生物是最大的CRO企業(yè),所占市場份額達(dá)到70%。

　　在十年左右的藥物研發(fā)周期中,不同階段的成本和回報(bào)率不同。據(jù)美國衛(wèi)生與公眾服務(wù)部一項(xiàng)分析研究表明,一個(gè)假定新分子的預(yù)期凈現(xiàn)值及投資回報(bào)率取決于藥物研發(fā)各個(gè)階段的失敗率,藥物開發(fā)早期階段的投資回報(bào)率通常高于后期階段。

　　究竟有多高？平均而言,一個(gè)新分子的預(yù)期凈現(xiàn)值在早期藥物發(fā)現(xiàn)階段將低至6200萬美元,如果進(jìn)展到FDA批準(zhǔn)階段,回報(bào)率將超過23倍。若在藥物發(fā)現(xiàn)的最早階段進(jìn)行投資,回報(bào)率甚至高于IND申請前的平均值。相比之下,如果投資者在新藥申請或生物產(chǎn)品許可申請階段才介入投資,回報(bào)率僅有19%。

　　了解到,維亞生物的業(yè)務(wù)模式主要有兩種,一種是以技術(shù)服務(wù)換取現(xiàn)金(CFS),另一種是技術(shù)服務(wù)換取股權(quán)(EFS),其中EFS模式是未來的重心,收益占比會(huì)越來越高。維亞生物通過技術(shù)服務(wù)換股權(quán)的模式切入藥物發(fā)現(xiàn)最前端的領(lǐng)域,本質(zhì)上是以小博大,用最低的成本獲取原始股權(quán),期望在退出時(shí)獲取更大的回報(bào)率。

　　用數(shù)據(jù)說話,2018年維亞生物部分退出了三個(gè)處于研發(fā)早期的項(xiàng)目,投資回報(bào)率分別為494%、212%及200%,完全退出的一個(gè)項(xiàng)目,投資回報(bào)率達(dá)315%,而這些高回報(bào)是在項(xiàng)目孵化了短短的1-3年時(shí)間內(nèi)取得的。除了印證上述早期投入的回報(bào)率較高的說法之外,這也從側(cè)面反映了市場需求之大。

　　隨著生物創(chuàng)新藥迎來黃金時(shí)代,越來越多藥企拋棄利潤空間逐漸被壓縮的仿制藥,轉(zhuǎn)而加大對創(chuàng)新藥的研發(fā)和生產(chǎn)。眾所周知,藥物研發(fā)存在周期長、風(fēng)險(xiǎn)高、資金投入大等特點(diǎn),擁有足夠資金,并能獨(dú)自承擔(dān)研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)的藥企寥寥無幾,對于初創(chuàng)生物科技公司尤為如此。維亞生物踩中這一市場痛點(diǎn),通過技術(shù)服務(wù)換股權(quán)的方式幫助藥企緩解資金壓力,因此,相比CFS模式,EFS模式在藥物研發(fā)的最前端更受初創(chuàng)企業(yè)青睞。

　　新興生物技術(shù)工業(yè)迎來大發(fā)展,創(chuàng)新藥物的巨量需求催化大量的生物技術(shù)公司,維亞生物作為生物醫(yī)藥公司的孵化器,面對的無疑是一片藍(lán)海市場。

　　根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告,2017年全球CRO市場占醫(yī)藥研發(fā)支出總額的36.5%,預(yù)計(jì)到2022年該比例將上升至45.8%,市場規(guī)模預(yù)計(jì)從2017年的102億美元擴(kuò)大至2022年的156億美元,復(fù)合年增長率為8.9%,相比之下,中國藥物研發(fā)外包市場復(fù)合年增長率達(dá)到28.7%,預(yù)計(jì)到2022年規(guī)模增至4.85億美元,滲透率和市場規(guī)模有更大的提升空間。

　　從財(cái)務(wù)資料看,維亞生物的收入增速遠(yuǎn)高于行業(yè)增速。隨著生物科技公司對藥物發(fā)現(xiàn)外包服務(wù)的需求不斷增加,維亞生物業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張。2016年至2018年,其營業(yè)收入的復(fù)合增長率達(dá)到了48%；而凈利潤更是暴增至1.35億元(2018年凈利潤9055萬元減去一次性的優(yōu)先股計(jì)提以及上市費(fèi)用,調(diào)整后實(shí)際經(jīng)營凈利潤),復(fù)合增長達(dá)到了135%。怪不得其人均凈利潤達(dá)到了51880美元,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過行業(yè)平均水平的3倍多！

　　即使回報(bào)率驚人,但進(jìn)入壁壘也很高,其模式難以復(fù)制。首先,在早期藥物發(fā)現(xiàn)最前端的細(xì)分領(lǐng)域,由于業(yè)務(wù)分工高度精細(xì)化,CRO的核心競爭力在于核心技術(shù)和專業(yè)人才。維亞在這一領(lǐng)域已經(jīng)占據(jù)龍頭地位,且擁有膜蛋白靶向藥物發(fā)現(xiàn)技術(shù)、基于結(jié)構(gòu)的藥物發(fā)現(xiàn)(SBDD)技術(shù)、基于片段的藥物發(fā)現(xiàn)(FBDD)技術(shù)和ASMS篩選技術(shù)這四大核心技術(shù),亦擁有體外藥理學(xué)、藥物化學(xué)研究、抗體生成及分子克隆平臺(tái)。成熟的技術(shù)不僅僅給維亞生物CFS業(yè)務(wù)帶來了高毛利,更為進(jìn)一步規(guī)?；糠趸境蔀榭赡?僅這一點(diǎn)就與競爭者拉開了很大的距離。

　　其次,高回報(bào)伴隨高風(fēng)險(xiǎn),對項(xiàng)目的篩選能力及風(fēng)險(xiǎn)把控能力也是構(gòu)成維亞生物護(hù)城河的關(guān)鍵因素之一。在《維亞生物“薄發(fā)”背后

　　毛晨在60多分鐘專訪里說了什么？》中,提到,公司主席及首席執(zhí)行官毛晨對如何控制風(fēng)險(xiǎn)給出了答案：專家和研究人員深度參與和及時(shí)止損,這是缺乏早期服務(wù)技術(shù)的同行或VC難以做到的。

　　在參與項(xiàng)目孵化之前,維亞生物有一套嚴(yán)格的篩選標(biāo)準(zhǔn),會(huì)考慮包括創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的科研成就及執(zhí)行力、藥物靶標(biāo)的機(jī)制及成藥性、適應(yīng)癥的預(yù)計(jì)市場規(guī)模、市場上類似藥物的競爭格局、藥物的獨(dú)特性及稀缺性在內(nèi)的因素。

　　參與孵化之后,由于在最早階段就開始參與創(chuàng)新藥物研發(fā)項(xiàng)目,并深入?yún)⑴c開發(fā)過程,公司能實(shí)時(shí)跟蹤這些項(xiàng)目的進(jìn)度,從而降低風(fēng)險(xiǎn)。

　　更重要的是,其獨(dú)特的退出機(jī)制決定了高增長具有放大性和可持續(xù)性,因?yàn)榫S亞生物通常會(huì)在孵化2-3年藥物進(jìn)入臨床前就退出一半股權(quán),并5-6年藥物進(jìn)入臨床二期前退出剩下股權(quán),而前期價(jià)值的高增長和階段性成果的獲取,不但規(guī)避了較高的臨床風(fēng)險(xiǎn),也讓公司有充足的現(xiàn)金流很快投入到新的項(xiàng)目中。

　　此外,通過最前端的研發(fā)服務(wù)積累了客戶資源和質(zhì)量口碑后,維亞生物相當(dāng)于擁有了自帶流量的“體質(zhì)”,當(dāng)想要順流而下延伸至業(yè)務(wù)同質(zhì)性較高的CMO時(shí),公司產(chǎn)能擴(kuò)張的附加優(yōu)勢就體現(xiàn)出來了。

　　從行業(yè)趨勢、人員設(shè)備增速及過往業(yè)績來看,公司CFS模式下的短期現(xiàn)金服務(wù)增長具有高確定性。與此同時(shí),了解到,自成立以來至招股書更新日期,公司EFS模式下已孵化31個(gè)早期生物醫(yī)藥企業(yè),平均持股達(dá)24%。并計(jì)劃分別在2019年、2020年及2021年增加約21個(gè)、35個(gè)及50個(gè)孵化項(xiàng)目。隨著孵化項(xiàng)目的增多,每年可退出的項(xiàng)目也會(huì)越來越多,并由此帶動(dòng)公司盈利和現(xiàn)金流爆發(fā)式增長。

　　聯(lián)交所去年4月修訂主板上市規(guī)則,新增第18A章《生物科技公司》,允許未有收入、未盈利的生物科技公司上市,今年推出的科創(chuàng)板也向這類公司拋出了橄欖枝,據(jù)了解,在90家科創(chuàng)板受理企業(yè)中,生物醫(yī)藥占21家。在種種政策利好的推動(dòng)下,生物醫(yī)藥行業(yè)已然成為香餑餑。

　　對于維亞生物來說,一方面,科創(chuàng)板和港股市場為其孵化的企業(yè)提供了很好的融資平臺(tái),另一方面,生物醫(yī)藥板塊的估值持續(xù)向上,也有利于帶動(dòng)維亞生物在手項(xiàng)目的估值提升。

　　按照維亞生物模塊化、系統(tǒng)化的孵化放大計(jì)劃,兩三年間,維亞將在不知不覺中成長為一個(gè)擁有一兩百家生物醫(yī)藥企業(yè)平均20-30%股權(quán)的龐然巨艦。而每一家都有望成為下一個(gè)18A、科創(chuàng)板上市企業(yè),每一家都可能成為下一個(gè)信達(dá)、君實(shí)、康希諾。

　　5月9日上市的維亞生物,如何從CRO前端服務(wù)的龍頭老大一步步成為站在創(chuàng)新藥IP市場頂端的中國藥企“BAT”,我們且拭目以待。

　　（文章來源：智通財(cái)經(jīng)網(wǎng)）