投資要點：

　　豬用疫苗招采收入下滑致整體業(yè)績承壓。報告期內(nèi)公司業(yè)績大幅下滑的原因有三。1）受今年豬瘟、藍(lán)耳病退出國家強免政策的影響，占比較大的政府招采業(yè)務(wù)受影響較大。前三季度公司豬用疫苗政府采購收入2652萬元（去年同期9073萬元），同比下滑70.77%，占公司營收比重由去年的21.32%下降至6.96%。但公司通過加大直銷力度及完善經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)，豬用市場苗仍保持較快的增長，前三季度共實現(xiàn)營收9194萬（去年同期7845萬元），同比增長17.19%。2)費用率有所提升。由于公司加大市場化開拓力度，以及支付2016年限制性股票期權(quán)激勵所產(chǎn)生的費用大幅增加（2016年攤銷370萬元，2017年約攤銷1960萬元），導(dǎo)致報告期內(nèi)銷售費用率、管理費用率分別提升5.01、4.75個百分點。3)公司技術(shù)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)收入（前三季度貢獻收入2045萬元，比去年同期減少1180萬元）的減少也是公司業(yè)績下滑的原因。

　　禽苗及化藥業(yè)務(wù)增速趨緩。禽用疫苗方面，受今年禽養(yǎng)殖行業(yè)持續(xù)低迷的影響，禽苗需求量整體出現(xiàn)下滑，前三季度公司的疫苗及抗體銷售實現(xiàn)營收1.26億元，同比僅增長2.43%。但公司在禽苗市場低迷的背景下依然取得正增長已屬不易，同時也說明公司2016年上市的更新?lián)Q代聯(lián)苗產(chǎn)品新-支-流和新-支-減-流市場推廣效果顯著。此外，公司前三季度化藥收入1.14億元，同比增長12.30%，對公司整體業(yè)績起到一定的支撐作用。

　　重磅產(chǎn)品即將上市，業(yè)績拐點臨近。在強大的研發(fā)及技術(shù)創(chuàng)新體系支持下，公司疫苗產(chǎn)品層出不窮，并在行業(yè)最頂尖的基因工程疫苗技術(shù)上，形成多產(chǎn)品系列的基因工程疫苗。其中，豬圓環(huán)亞單位基因工程疫苗預(yù)計在2017年底上市，該疫苗屬大腸桿菌表達(dá)的全病毒樣顆粒，與目前市場普遍采用的桿狀病毒表達(dá)技術(shù)相比，具備有效抗原含量更高，副反應(yīng)更小、成本更低的優(yōu)勢，在免疫效果上可以媲美勃林格，預(yù)計上市后將成為行業(yè)重磅單品；豬偽狂犬gE基因缺失滅活疫苗（HN1201株）已通過新藥注冊初審，正在準(zhǔn)備復(fù)核檢驗材料，預(yù)計明年上半年取得獸藥證書，從市場空間看，未來有望成為銷售過億的單品。兩大重磅單品的上市將有助于推動公司后期業(yè)績的快速增長。

　　盈利預(yù)測與投資評級。在疫苗市場政策發(fā)生變化的背景下，公司積極謀求市場化發(fā)展，通過不斷豐富產(chǎn)品線、完善經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)和加大直銷客戶開發(fā)力度，公司市場苗業(yè)務(wù)改革成效顯著。而隨著招采政策影響的消散以及年底重磅單品的上市，預(yù)計公司2018/2019年將迎來業(yè)績釋放期。我們預(yù)計公司2017-2018年營業(yè)收入將分別達(dá)到6.42、9.16億元，凈利潤分別為1.81、2.67億元，EPS分別為0.56、0.85元。目前公司股價對應(yīng)2017、2018年P(guān)E為41.21、27.15倍。參考同行業(yè)平均估值且看好公司兩大重磅單品上市帶來業(yè)績增長拐點，給予公司2018年30-32倍PE，6-12個月合理區(qū)間為25.50-27.20元。維持對公司“謹(jǐn)慎推薦”評級。

　　風(fēng)險提示：新品上市不及預(yù)期、產(chǎn)品銷量不及預(yù)期、下游養(yǎng)殖業(yè)市場波動。