中藥及非藥品營收加速增長，經(jīng)營效率保持穩(wěn)定。分品類來看，中藥營收同比增34.47%，高于去年同期增速1.78個百分點；保健品、器械類等非藥品營收增速13.76%，高于去年同期增速5.45個百分點，我們預(yù)計因品類調(diào)整，終端對中藥、非藥類消費提升。公司經(jīng)營效率保持穩(wěn)定，2017年前三季度零售業(yè)務(wù)毛利率38.24%，高于去年同期0.24個百分點，日均坪效59元/m2，與去年同期持平。

　　大手筆并購鎖定明年利潤，預(yù)計未來確定性高增長。2017前三季度，公司新開自營門店168家，并購82家，調(diào)整關(guān)停門店49家，總門店為2039家，同比增速12%?？紤]到已披露的333家并購門店將于四季度并表，公司全年凈增門店預(yù)計超534家。2017年前三季度，公司相繼披露收購江蘇百惠佳、通遼澤強兩個大型連鎖藥店51%股權(quán)，鎮(zhèn)江華康大藥房65%股權(quán)，還有蘭州智仁堂、蘭州蘭武、儀征修德堂、揚州明宣、揚州興揚和等小型藥店，共斥資4.6億元。因大部分門店于四季度并表，我們從2018年度看，根據(jù)業(yè)績承諾通遼澤強貢獻并表凈利潤1850萬元，江蘇百惠佳預(yù)計貢獻并表凈利潤約630萬元，其他中小藥店按次年16倍PE估算預(yù)計貢獻2018年并表利潤約580萬元，合計凈利潤3000萬元，預(yù)計貢獻2018年凈利潤增速8.0%（2017年凈利潤參照盈利預(yù)測）。按照公司持續(xù)并購新建門店的步伐，預(yù)計后續(xù)業(yè)績將迎來確定性高增長。

　　定增提升公司資金實力，創(chuàng)始人全額認購彰顯信心。公司擬通過定增募集近8億元用于補充流動資金，近期已獲證監(jiān)會批準(zhǔn)，公司創(chuàng)始人謝子龍、陳秀蘭夫婦旗下的醫(yī)藥投資公司全額認購，彰顯對公司未來發(fā)展信心。本次定增完成后，公司創(chuàng)始人將成為第一大股東（持股比例近37.9%），超過原第一大股東澤星投資（持股比例降為32.6%），同時募資8億元有望增強公司資金實力，為公司后續(xù)并購新建提供充足彈藥。

　　三項費用控制良好。2017年前三季度公司銷售費用率22.5%，同減1.1個百分點，預(yù)計原因是公司新店促銷費用相對減少，2017Q1-Q3凈增門店201家，去年同期凈增286家；管理費用率5.1%，同增0.4個百分點；財務(wù)費用率0.8%，同增個0.3個百分點。2017前三季度公司三項費用率合計28.5%，同減0.2個百分點，整體控制良好。

　　盈利預(yù)測與投資建議：考慮到公司業(yè)務(wù)布局全國，后續(xù)整合加速增厚業(yè)績，我們預(yù)計公司2017-19年凈利潤為3.83、4.80、6.00億元，對應(yīng)EPS1.43、1.80、2.25元。參考可比公司估值，給予公司2018年34倍PE，目標(biāo)價61.2元，維持"增持"評級。

　　風(fēng)險提示：門店擴張不達預(yù)期風(fēng)險，門店管理風(fēng)險。