國緣開啟新戰(zhàn)略，向全國高端白酒轉(zhuǎn)變

　　作為公司拳頭產(chǎn)品，國緣系列自2004年8月創(chuàng)立以來，一直定位為"江蘇高端白酒創(chuàng)導(dǎo)品牌"。2018年1月8日，在今世緣(603369) 2018年發(fā)展大會上，公司董事長周素明表示，國緣品牌的定位，正式從"江蘇高端白酒創(chuàng)導(dǎo)品牌"升級為"中國高端中度白酒"創(chuàng)領(lǐng)者。我們預(yù)計(jì)，公司將受益于省內(nèi)消費(fèi)升級以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，國緣全國化戰(zhàn)略也有助于省外市場的突破，未來公司將保持穩(wěn)健增長的趨勢，維持"買入"評級。

　　國緣定位次高端，收入占比或過半

　　公司特A+類產(chǎn)品均為出廠指導(dǎo)價(jià)大于300元以上的產(chǎn)品，主要包含國緣四開、V系列和K系列；特A類為出廠指導(dǎo)價(jià)為100-300元的產(chǎn)品，主要包含國緣雙開、國緣淡雅和典藏15年。特A+類和特A類是公司主要的收入來源，2017前三季度，二者收入分別占公司主營業(yè)務(wù)收入比例為44.72%和35.47%。我們估計(jì)，2017年國緣系列收入占比或?qū)⒊^60%，其中四開占國緣系列的約30%，對開占國緣系列的約25%，柔雅和淡雅占國緣系列35%左右。

　　全國次高端集中度或提升，公司重點(diǎn)打造四開大單品

　　此次對于國緣品牌定位的調(diào)整，意味著公司今后將目光從目前的省內(nèi)區(qū)域放眼至全國市場。根據(jù)中研普華的調(diào)研數(shù)據(jù)，2016年次高端白酒規(guī)模約為463億，較2015年增加10%，全國次高端白酒CR3僅為16%，相比于高端白酒CR3（95%）的集中度，我們認(rèn)為未來主要品牌份額提升空間較大。未來公司將重點(diǎn)打造四開大單品，重視策劃全國市場的公關(guān)事件和傳播推廣，并向省外重點(diǎn)目標(biāo)市場有序滲透。

　　省內(nèi)推進(jìn)"對標(biāo)工程"，省外市場重點(diǎn)突破

　　對于江蘇省內(nèi)市場的營銷政策，2018年公司將推進(jìn)省內(nèi)"對標(biāo)工程"，營銷渠道繼續(xù)下沉至縣區(qū)，通過廠商與經(jīng)銷商1+1的深度協(xié)作和重點(diǎn)經(jīng)銷商的全面培訓(xùn)，提升省內(nèi)市占率。2017前三季度，公司省內(nèi)經(jīng)銷商增加的地區(qū)主要是蘇中和蘇北，分別凈增加了3家和4家，我們預(yù)計(jì)未來公司有望在蘇南市場繼續(xù)推進(jìn)渠道細(xì)化工作。對于江蘇省外市場，按照今世緣的"2+5+N"區(qū)域拓展規(guī)劃，實(shí)施重點(diǎn)突破，堅(jiān)定"重點(diǎn)突破，周邊輻射，梯次開發(fā)，滾動發(fā)展"開發(fā)策略。

　　公司或?qū)⒈３址€(wěn)健增長，維持"買入"評級

　　公司受益于省內(nèi)消費(fèi)升級以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，我們預(yù)計(jì)未來將保持穩(wěn)健增長的趨勢，國緣全國化戰(zhàn)略也有助于省外市場的突破。預(yù)計(jì)17-19年EPS分別為0.73、0.92和1.11元，歸母凈利潤增速分別為21%、26%和21%。同業(yè)可比公司2018年P(guān)E平均為26.3倍，考慮到公司穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格以及省外擴(kuò)張仍需循序漸進(jìn)，給予公司2018年20-23倍的PE估值，目標(biāo)價(jià)為18.4-21.16元，維持"買入"評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不佳，省內(nèi)競爭壓力加劇，消費(fèi)升級低于預(yù)期。