事件

　　中國神華發(fā)布 2015 年中報，實現(xiàn)營業(yè)收入 877.83 億元，同比減少 32.1%，歸屬上市公司凈利潤 117.27 億元，同比減少 45.6%，基本每股收益 0.59 元。

　　簡評

　　市場低位致營收下滑

　　公司 2015 年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入 877.83 億元，同比減少 32.1%，歸屬凈利潤 117.27 億元，同比減少 45.6%。業(yè)績下滑的主要原因來自煤炭市場的整體不景氣，市場需求不足、供應(yīng)過剩，現(xiàn)貨價格持續(xù)下滑。公司上半年煤炭銷售量合計 1.78 億噸，同比減少56.8 億噸，加權(quán)平均價格 316 元/噸，同比下降 52.4 元/噸。

　　業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中，抗風(fēng)險效果顯現(xiàn)

　　按合并抵銷前各業(yè)務(wù)板塊經(jīng)營收益計算，公司煤炭、發(fā)電、運輸、煤化工板塊的占比由2014年上半年的43%、 29%、 25%和3%優(yōu)化為2015年上半年的28%、 44%、 26%和2%。公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型進(jìn)程加快， 盈利能力得到一定保障，上半年毛利率39.36%，同比提升4.4個百分點。電力板塊實現(xiàn)發(fā)電量100.42十億千瓦時，同比下降5.7%，總售電量93.62十億千瓦時，同比下降5.8%。其中發(fā)電分部耗用神華煤38.5百萬噸，占發(fā)電分部煤耗總量的89.5%。 發(fā)電業(yè)務(wù)利潤水平的相對穩(wěn)定，部分對沖了煤炭市場供大于求的影響。

　　成本管控成效突出

　　在煤炭行業(yè)整體虧損的大背景下，公司仍能保持相當(dāng)程度的盈利狀態(tài)，其成本管控工作無疑起到了至關(guān)重要的作用。公司嚴(yán)格落實成本和費用控制措施， 推進(jìn)成本管理和績效考核掛鉤，成本管控工作成效突出。 上半年，公司自產(chǎn)煤單位生產(chǎn)成本為117.3 元/噸，同比下降5.9%;單位售電成本為219.6 元/兆瓦時，同比下降9.1%。 成本的有效降低，使得公司的盈利能力得到一定保障。

　　各版塊項目進(jìn)展順利

　　郭家灣煤礦首采工作面已具備試運轉(zhuǎn)條件， 新街礦區(qū)探礦權(quán)申辦進(jìn)展順利; 安慶二期發(fā)電項目、福建鴻山熱電廠、重慶萬州港電一體化項目共計 5000 兆瓦機(jī)組順利投運， 九江煤電一體化、壽光電廠項目進(jìn)展順利; 同時新建準(zhǔn)池鐵路預(yù)計下半年全線開通臨管運營， 黃大鐵路建設(shè)有序推進(jìn); 神華天津煤碼頭二期工程和廣西北海碼頭的建設(shè)也在有序開展。

　　煤炭市場觸底反彈， 受益國企改革，下半年業(yè)績迎轉(zhuǎn)機(jī)

　　下半年制造業(yè)、地產(chǎn)、基建投資增速下行壓力大，整體來看煤炭基本面已經(jīng)觸底， 后續(xù)將迎來恢復(fù)提升階段，產(chǎn)品量價有望反轉(zhuǎn)而上; 加之近期國企改革催化劑不斷，中遠(yuǎn)、中海、五礦發(fā)展等公司相繼停牌，另傳言國企改革頂層設(shè)計文件 10 月出臺，未來煤炭資源的整合與去產(chǎn)能規(guī)劃勢在必行。整體來看， 后續(xù)將進(jìn)入“財政發(fā)力，貨幣穩(wěn)健”期， 下半年公司業(yè)績有望得到提升。

　　盈利預(yù)測和投資評級

　　結(jié)合公司的生產(chǎn)經(jīng)營狀況，我們下調(diào)公司盈利預(yù)測，預(yù)計公司 15-17 年營業(yè)收入分別為 1814.29、 1972.98 和2181.68 億元，歸屬母公司凈利潤 226.74、 257.55 和 292.07 億元，對應(yīng) EPS 分別為 1.14、 1.29 和 1.47 元。但隨著公司煤炭和發(fā)電產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型發(fā)展的步伐得到進(jìn)一步加快，其產(chǎn)運銷一體化的運營方式在行業(yè)內(nèi)具備明顯的競爭優(yōu)勢，同時隨著煤炭市場的緩慢恢復(fù)，加上公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，成本控制能力不斷增強(qiáng)，我們繼續(xù)看好行業(yè)景氣度的好轉(zhuǎn)和公司盈利能力的提升，維持“買入”評級。