2014年末信貸增量較好 2015-01-15    類別：其他  機構(gòu)：瑞銀證券  研究員：陳琦 夏愔愔

　　[摘要]

　　每日市場回顧周四，央行仍沒有進行任何公開市場操作。銀行間市場資金面維持穩(wěn)定。隔夜回購利率持平于2.60%，7天回購利率上升2bp至3.83%，1月回購利率下降3bp至4.61%。

　　利率市場上，當日沒有新債發(fā)行。利率債二級市場收益率早盤下行，但信貸數(shù)據(jù)公布后面臨拋盤壓力，收益率回升。全天3年期國債（1420）報收于3.23/3.20%，5年期國債（1426）報收于3.45/3.43%，7年期國債（1424）報收于3.50/3.48%，10年期國債（1429）報收于3.60/3.45%。國債期貨主力合約（TF1503）高開低走，全天收在97.110元，微跌0.02%。利率互換曲線全天上行比較明顯，1年和5年期回購互換利率分別收在3.31%和3.35%，分別上行4bp和6bp。

　　信用市場上，短融收益率有所下行。14中糧SCP007（0.5年/AAA）成交收益率下降至4.62%；期限較短的14國電集SCP001（0.2年/AAA）成交收益率則降至4.58%。中票方面，5年左右的14中鋁業(yè)MTN002（4.9年/AAA）成交在8.00%；3年左右的14電網(wǎng)MTN002（2.8年/AAA）則成交在4.45%。

　　企業(yè)債方面，高評級的12鐵道01（7.4年/AAA）成交在4.60%。城投債中14紹交投債（6.6年/AA）成交在6.32%。

　　宏觀數(shù)據(jù)點評央行在1月15日公布了2014年12月信貸數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)顯示，12月新增人民幣貸款為6973億元，低于市場預期，M2的同比增速進一步下降至12.2%，同樣低于市場預期，也低于13.0%的全年目標。較好的數(shù)據(jù)來自社會融資總量，12月社會融資總量同比大幅增長34.9%，達到1.69萬億元，其中委托貸款、信托貸款和銀行承兌匯票等幾項表外融資規(guī)模均明顯反彈。我們認為，盡管貸款和M2低于預期，但從貸款細項分布來看仍有亮點，12月對非金融企業(yè)的中長期貸款增加了5289億元，占新增貸款的75.8%，是2014年規(guī)模最高的一個月。我們認為年末的信貸回升背后可能有兩個原因，一是政府加快了基建項目的審批，二是地方政府和銀行都希望在年末增加地方政府平臺貸款以便在今年1月5日地方債甄別截止期限之前占有更多的地方政府債務(wù)額度，這樣一方面可以在地方政府債務(wù)融資規(guī)則收緊前拿到更多貸款，另一方面如果能夠在甄別后計入地方政府債務(wù)，則可以享受到政府財政的支持。

　　我們預計，由于以上原因，一些信貸被提前投放，這一趨勢在2015年一季度可能不會延續(xù)，社會融資總量增速可能放緩。

　　由于地方政府債務(wù)甄別的進行和融資限制，地方政府的融資需求可能無法被全部滿足，因此我們認為2015年基建投資面臨一定的下行風險。此外，我們認為房地產(chǎn)行業(yè)的下行風險也依然存在。因此我們認為后續(xù)仍會有降息政策出臺。但考慮到2014年末信貸增長較好，2015年一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)又受春節(jié)影響指示性不強，加上地方政府融資存在不確定性，我們認為降息可能要等一季度末或二季度初出現(xiàn)。在流動性管理方面，我們認為央行還會繼續(xù)使用公開市場操作、SLO、SLF/MLF等工具來調(diào)節(jié)短期流動性，并可能在春節(jié)前資金面非常緊張時重啟逆回購。同時，我們也關(guān)注外匯占款走勢變化，如果2014年二季度以來的外匯占款不可解釋部分大量凈流出持續(xù)，則我們認為降準的必要性也會升高。