上周末證監(jiān)會(huì)未如往常慣例發(fā)布IPO批文，引發(fā)市場熱議和遐想。不少評論將此舉視為IPO暫停，并認(rèn)為是市場的重大利好。筆者認(rèn)為，不能將IPO批文未發(fā)和IPO暫停簡單劃上等號，將此視為做多信號更是過度解讀。在目前“新股不敗”仍在延續(xù)的情況下，新股中簽率極低如同摸彩票，不存在新股發(fā)不出去的情況，想上市的公司不會(huì)主動(dòng)喊停，監(jiān)管層也沒有理由通過暫停ipo來為新股炒作火上澆油。在目前的新股發(fā)行機(jī)制下，暫停IPO并不會(huì)給市場帶來多少增量資金，真正要減少IPO對市場存量資金的影響，不如更多關(guān)注次新股納入指數(shù)的機(jī)制，減少新股對老股不必要的“擠出效應(yīng)”。

　　按慣例，證監(jiān)會(huì)一般會(huì)在周五下午收盤后或當(dāng)天晚間公布IPO批文，而上周收盤后未見批文發(fā)布確實(shí)比較罕見，最近兩年類似的情況基本上出現(xiàn)在春節(jié)長假前后，屬于長假的節(jié)日安排，而此次并未出現(xiàn)類似的節(jié)日效應(yīng)，因此市場將其視為IPO暫停的前奏。但從目前證監(jiān)會(huì)披露的IPO進(jìn)度來看，本周發(fā)審會(huì)將審核三家企業(yè)的首發(fā)申請，相關(guān)流程仍在按部就班進(jìn)行；同時(shí)，目前已經(jīng)有31家企業(yè)過會(huì)隨時(shí)可拿到批文，另外還有待審企業(yè)240家，可見IPO擬上市企業(yè)的資源并不缺乏，隨時(shí)可能會(huì)有IPO批文出現(xiàn)。因此，在管理層沒有明確指出IPO暫停的情況下，將IPO批文一周未發(fā)揣測成IPO暫停的標(biāo)志，僅僅是一種證據(jù)不足的猜想，甚至是曲解。

　　在香港、美國等市朝程度較高的股市，IPO更多取決于擬上市公司根據(jù)市場對公司估值做出的取舍，如果估值不理想公司又不缺錢，大概率會(huì)選擇延后IPO，形成IPO階段性減少甚至?xí)和５默F(xiàn)象。如果執(zhí)意要選擇“流血上市”，要么上市首日跌破發(fā)行價(jià)，要么融資金額下降，都不是上市公司所樂見的情況。而A股市場則不然，“新股不敗”的神話之下，上市首日基本上都是整齊劃一收在44%的漲幅限制位，此后數(shù)日往往還有一波炒作行情。在今年以來市場持續(xù)調(diào)整的過程中，“新股不敗”依然延續(xù)，中簽者“多賺少賺多少能賺”，IPO根本不存在發(fā)不出去的問題，類似港股、美股那樣主動(dòng)延后IPO更是罕見的現(xiàn)象。在這樣的市場氛圍中，不僅擬上市公司不可能退出IPO，監(jiān)管層也沒有理由暫停IPO，減少企業(yè)直接融資的渠道。

　　當(dāng)然，從歷史上A股幾次暫停IPO的情況來看，未必都是到了IPO發(fā)不出去才會(huì)喊停，行情極度低迷的時(shí)候，IPO也很容易成為替罪羊，暫停IPO也被視為減少對市場抽血的利好。但在目前新股發(fā)行采用二級市場股票市值配售的機(jī)制下，暫停IPO并不能像以往全資金申購時(shí)止血效應(yīng)明顯。在全資金申購的模式下，每只新股特別是大盤股IPO的時(shí)候，都會(huì)凍結(jié)天量資金，對股市甚至全社會(huì)的流動(dòng)性帶來緊縮效應(yīng)，此時(shí)如果連續(xù)發(fā)行則會(huì)造成資金的持續(xù)凍結(jié)，并催生所謂的“打新族”，憑借資金優(yōu)勢專門尋找一二級市場的無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)。而在市值配售的機(jī)制下，無需凍結(jié)大量申購款，而是在中簽之后“貨到付款”，對市場流動(dòng)性的影響已經(jīng)大大減弱。因此，在市值配售的機(jī)制下暫停IPO，相比以往全資金申購模式下暫停IPO，對市場的利好效應(yīng)也將大大削弱。

　　另一方面，如果IPO批文暫緩上升到IPO暫停，反而可能給市場帶來“撕票效應(yīng)”的利空沖擊。在現(xiàn)有的市值配售機(jī)制下，一旦IPO暫停反而會(huì)讓持有白馬股作為打新配置盤的運(yùn)作模式瓦解，而這部分資金的抽逃將會(huì)對市場形成拋售壓力。對那些深套以及持有長期停牌股票的投資者來說，原本通過市值配售還能獲得“免費(fèi)彩票”，試試有沒有新股中簽的運(yùn)氣實(shí)現(xiàn)翻盤，如果真的暫停IPO的話，對這些深套的投資者來說基本斷送了其解套的可能，對市場情緒也是一大打擊。從此前實(shí)行市值配售此后又中止IPO的情況來看，對市場并未形成太多的正面效應(yīng)。在2004年8月26日至2005年1月23日市值配售打新暫停期間，上證指數(shù)下跌7.86%。無論是從歷史還是現(xiàn)實(shí)的角度，目前暫停IPO將是多空因素并存，多頭未必能占到太大的便宜。

　　筆者認(rèn)為，真正對市場構(gòu)成利好的，不是暫停IPO，而是延遲次新股納入各主要指數(shù)成分股的時(shí)間?！靶鹿刹粩　钡纳裨挘艽蟪潭壬鲜且?yàn)樯鲜星袄瞎纱嬖?-3年不等的限售期，在這批老股沒有上市流通之前，市場的炒作資金根據(jù)流通盤來定價(jià)，大幅炒高股價(jià)。而這些充斥泡沫成分的高股價(jià)，如果只是少數(shù)投機(jī)資金、短線資金的互相博弈，本身并不會(huì)對市場造成太大的失血，此前管理層規(guī)定新股上市18個(gè)月不能再融資，已經(jīng)堵上了利用高價(jià)二次圈錢的漏洞。但一旦新股在大幅炒高之后被納入各個(gè)指數(shù)的成分股，則會(huì)造成對應(yīng)的ETF基金被動(dòng)買入，同時(shí)也會(huì)排擠到被取代的原成分股，形同向指數(shù)注入大量泡沫。比如，【華大基因(300676)、股吧】在2018年1月起被納入創(chuàng)業(yè)板指數(shù)成分股，當(dāng)時(shí)動(dòng)態(tài)市盈率超過200倍，納入之后年內(nèi)最大跌幅超過77%，而同期創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的跌幅僅有32%，顯然華大基因的納入對相關(guān)ETF基金造成一定程度的負(fù)面影響，這對基金持有人來說無形中將造成損失(見附圖)。

　　附圖：華大基因日線圖

　　因此，筆者建議次新股納入各指數(shù)成分股需要慎重，尤其是已經(jīng)發(fā)行大量ETF基金的指數(shù)。指數(shù)編制方不妨根據(jù)限售股解禁的情況，在解禁股上市之后，根據(jù)流通股和總股本的比例，決定納入的比例因子。比如，某新股的流通股只占總股本的一半，納入的因子則定為50%，此后再根據(jù)限售股解禁的情況逐步提高。如此一來，將會(huì)有效降低次新股炒高之后的泡沫輸入指數(shù)，讓指數(shù)型基金的投資者成為“接盤俠”。

　　從目前的情況來看，IPO暫停并非是對市場最有利的選擇。除了關(guān)注次新股納入指數(shù)的情況外，延續(xù)新股發(fā)行市值配售制度，同時(shí)增加網(wǎng)上公開發(fā)行的比例，讓二級市場投資者提高中簽率，從“新股不敗”中雨露均沾、減少損失，才是對投資者更有利的政策。