有色金屬板塊在2019年面臨嬗變，由初步的“企穩(wěn)”向“繁榮”轉(zhuǎn)化的關(guān)鍵點(diǎn)，板塊將在下半年受優(yōu)異的利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)跑贏市場(chǎng)。

　　谷雨是春夏之交的標(biāo)志，有色金屬板塊在2019年即將面臨這種春夏之交的嬗變。

　　我們認(rèn)為，在中美貿(mào)易戰(zhàn)逐漸緩和、東盟多邊協(xié)作體系逐步建立的情況下，金屬需求的驅(qū)動(dòng)力將從中國(guó)轉(zhuǎn)向了東南亞、印度、非洲等更多發(fā)展中國(guó)家，這些國(guó)家巨大的市場(chǎng)將驅(qū)動(dòng)行業(yè)新一輪的復(fù)蘇。企業(yè)利潤(rùn)在2019年上半年觸底后回升，進(jìn)而驅(qū)動(dòng)投資者的信心的提升，有望形成“戴維斯雙擊”。

　　小金屬板塊依舊異彩紛呈，鈷鋰產(chǎn)量增長(zhǎng)成為最重要的指標(biāo)，2019年下半年國(guó)際汽車廠商的電動(dòng)汽車量產(chǎn)或成為核心驅(qū)動(dòng)。鈦鉬鎢釩等價(jià)格上行不是孤立事件，而是多年低迷造成的供給減少與高質(zhì)量發(fā)展帶來(lái)的需求提升雙重作用的結(jié)果。

　　貴金屬在避險(xiǎn)趨動(dòng)下機(jī)會(huì)頻現(xiàn)，核心的驅(qū)動(dòng)是歐美市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的避險(xiǎn)需求。

　　當(dāng)然，在美元加息、全球資金成本提升背景下，利潤(rùn)仍是資產(chǎn)價(jià)格上行的核心驅(qū)動(dòng)力，有色金屬板塊將在下半年由良好的利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)跑贏市場(chǎng)。長(zhǎng)周期看，2019年將是有色金屬板塊春夏之交的關(guān)鍵一年，是由初步的“企穩(wěn)”向“繁榮”轉(zhuǎn)化的關(guān)鍵點(diǎn)，即春夏之交的“谷雨”期。

　　逐步確認(rèn)樂(lè)觀的未來(lái)

　　金屬價(jià)格與企業(yè)利潤(rùn)有望觸底回升。工業(yè)金屬庫(kù)存去化持續(xù)，接近10年低點(diǎn)；鋰鈷等小金屬隨著價(jià)格持續(xù)走低，企業(yè)庫(kù)存逐步出清。金屬價(jià)格有望企穩(wěn)回升，企業(yè)利潤(rùn)隨之觸底回升。

　　行業(yè)估值也將在2019年面臨修復(fù)，甚至變得積極。

　　估值的下行由多種因素所引發(fā)。宏觀層面，美聯(lián)儲(chǔ)加息造成非美元貨幣國(guó)家資金整體緊張是最為重要的因素，而中美貿(mào)易摩擦、中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛都在影響。微觀層面，金屬價(jià)格在2018年階段性回落帶來(lái)投資者對(duì)未來(lái)價(jià)格的擔(dān)憂?？紤]到宏觀層面逐步趨穩(wěn)(美聯(lián)儲(chǔ)加息速度放緩、中美貿(mào)易摩擦緩和、中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)穩(wěn)步推進(jìn))，微觀層面超預(yù)期可能性增大(庫(kù)存極低情況下面臨中國(guó)需求企穩(wěn)、全球需求增長(zhǎng)、東南亞需求快速增長(zhǎng))，我們認(rèn)為估值將面臨修復(fù)甚至積極。

　　首先，逐步趨穩(wěn)的宏觀。 美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐趨緩。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在2018年11月28日指出，目前基準(zhǔn)利率“略低于中性區(qū)間”。這與其10月3日的表態(tài)“距離中性利率還有很長(zhǎng)一段路要走”明顯溫和很多，因此我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐可能會(huì)暫緩。根據(jù)廣發(fā)宏觀團(tuán)隊(duì)的預(yù)測(cè)，2019年的加息大概率在兩次左右，低于前期市場(chǎng)預(yù)期的4次。

　　中美貿(mào)易摩擦緩和也是宏觀逐步趨穩(wěn)的重要標(biāo)志。從最新中美元首在意大利的會(huì)晤來(lái)看，盡管雙方依舊存在不小的分歧，但是管控分歧已經(jīng)成為主旋律，我們對(duì)未來(lái)貿(mào)易摩擦的緩和持樂(lè)觀態(tài)度。

　　其次，可能超預(yù)期的微觀。從國(guó)別來(lái)看，中國(guó)的“補(bǔ)短板”帶來(lái)新機(jī)會(huì)。基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是最為重要的需求領(lǐng)域，而中國(guó)作為最大的需求國(guó)，在2018年10月31日國(guó)辦發(fā)布《關(guān)于保持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度的指導(dǎo)意見》，我們認(rèn)為中國(guó)基礎(chǔ)建設(shè)領(lǐng)域在“補(bǔ)短板”中面臨新的需求，從而帶來(lái)中國(guó)需求的平穩(wěn)。

　　海外則是東南亞需求有望爆發(fā)。發(fā)達(dá)國(guó)家基本金屬需求相對(duì)穩(wěn)定，但美國(guó)總統(tǒng)特朗普競(jìng)選前增加建設(shè)的承諾可能在未來(lái)得到一定程度的履行。最為重要的是，超過(guò)6億人口且年輕化較高的東南亞面臨著中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)之后留下的空缺，正在快速發(fā)展基礎(chǔ)原材料產(chǎn)業(yè)，由此帶來(lái)固定資產(chǎn)投資的快速增長(zhǎng)。值得注意的是，這種固定資產(chǎn)投資是全球資本進(jìn)入東南亞的需求，也是東南亞國(guó)家自身發(fā)展的必然。

　　工業(yè)金屬：期待“戴維斯雙擊”

　　受益于產(chǎn)品價(jià)格自2016年初以來(lái)的提升，企業(yè)盈利自2016年起穩(wěn)變?yōu)?018年的豐厚(2018 年前三季度盈利達(dá)到170億元，是2015年前三季度的約10倍)。受中美貿(mào)易戰(zhàn)及中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入調(diào)整期影響，投資者擔(dān)憂持續(xù)性問(wèn)題，企業(yè)估值不斷下行。在目前時(shí)點(diǎn)我們認(rèn)為在 2019 年盈利與估值可能存在雙升的機(jī)會(huì)，形成“戴維斯雙擊”。

　　盈利提升源自于金屬價(jià)格，金屬價(jià)格提升主要源自于中美貿(mào)易戰(zhàn)逐步緩和、中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)以及東南亞及眾多發(fā)展中國(guó)家基建啟動(dòng)。估值的提升主要源自于東南亞及眾多發(fā)展中國(guó)家需求數(shù)據(jù)快速增長(zhǎng)帶來(lái)的投資者預(yù)期變化。2000年以來(lái)部分東南亞國(guó)家基本金屬的需求保持持續(xù)增長(zhǎng)。隨著“一帶一路”戰(zhàn)略的持續(xù)推進(jìn)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)東南亞地區(qū)國(guó)家陸續(xù)啟動(dòng)大規(guī)模基建潮，對(duì)工業(yè)金屬的需求會(huì)進(jìn)入加速期。

　　考慮到東南亞、南亞約24億人口(即使不含印度也有約10億人)和未來(lái)全球金屬需求持續(xù)增長(zhǎng)。據(jù)彭博數(shù)據(jù)并以中國(guó)過(guò)去25年發(fā)展為鏡，我們推算東南亞、南亞主要國(guó)家(不含印度)對(duì)精煉銅、鍍鋅板需求增長(zhǎng)貢獻(xiàn)將從2016年的1%、19%提升至2020年的32%、25%，成為全球工業(yè)金屬需求增長(zhǎng)的主因之一；假設(shè)未來(lái)20年后達(dá)到中國(guó)2016年人均消費(fèi)的水平，則東南亞和南亞地區(qū)將帶來(lái)精銅和鍍鋅板需求分別為2003萬(wàn)噸和1156萬(wàn)噸，分別占2016年全球精銅、鍍鋅板消耗的86%和83%(排除印度也將帶來(lái)精銅和鍍鋅板885萬(wàn)噸和511萬(wàn)噸的需求)。未來(lái)東南亞及南亞地區(qū)勢(shì)必促進(jìn)全球有色金屬需求爆發(fā)，并成為全球最大工業(yè)金屬消費(fèi)經(jīng)濟(jì)體之一。

　　綜合考慮，結(jié)合中美貿(mào)易戰(zhàn)逐步緩和加上中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高質(zhì)量增長(zhǎng)預(yù)期及東南亞及發(fā)展中國(guó)家基建的進(jìn)程推進(jìn)，我們認(rèn)為工業(yè)金屬估值的提升可能在2019年三季度后開始逐步體現(xiàn)。

　　就具體品種而言，我們認(rèn)為從總體來(lái)看全球顯性庫(kù)存維持在較低水準(zhǔn)，供需格局正在持續(xù)變好，2019年銅價(jià)中樞或?qū)⒊掷m(xù)抬升；電解鋁的供給增量有限，需求持續(xù)向好，預(yù)計(jì)2018-2019年全球電解鋁仍處于短缺狀態(tài)，2020年或趨于平衡；錫行業(yè)經(jīng)過(guò)多年供需平穩(wěn)運(yùn)行后，在供給端快速收縮疊加需求穩(wěn)中有升的形勢(shì)下，特別是中國(guó)供需由過(guò)剩即將轉(zhuǎn)為短缺，行業(yè)或?qū)l(fā)生實(shí)質(zhì)性反轉(zhuǎn)，結(jié)合供需反轉(zhuǎn)和庫(kù)存去化不斷推演，我們認(rèn)為錫價(jià)或?qū)⒁虼耸芤娑蜷_上升通道；精鋅供應(yīng)依舊短缺，價(jià)格有望繼續(xù)震蕩。

　　小金屬：企穩(wěn)回升，異彩紛呈

　　小金屬在盈利回升情況下板塊機(jī)會(huì)階段性顯現(xiàn)。鈷鋰受產(chǎn)能投放影響價(jià)格有望在需求驅(qū)動(dòng)下企穩(wěn)回升，低成本產(chǎn)量擴(kuò)張型企業(yè)受益；國(guó)內(nèi)稀土減少和海外稀土擴(kuò)張此消彼長(zhǎng)；鎢鉬價(jià)格有望受環(huán)保政策趨嚴(yán)驅(qū)動(dòng)上行。鋰鎢鈷等將因利潤(rùn)提升在不同階段呈現(xiàn)異彩紛呈的機(jī)會(huì)。

　　鋰價(jià)在經(jīng)歷了兩個(gè)震蕩區(qū)間和兩次景氣上行階段后，或?qū)⑦M(jìn)入一個(gè)新的震蕩區(qū)間，但價(jià)格中樞較上一輪震蕩有所提升，未來(lái)期待新的爆發(fā)性需求增長(zhǎng)打破震蕩(儲(chǔ)能領(lǐng)域、5G商用后手機(jī)等電子消費(fèi)品再增長(zhǎng)等)。2019年全球鋰供應(yīng)整體過(guò)剩，價(jià)格上行受到壓制，但下行也受到成本支撐。通過(guò)不同成本區(qū)間的鋰資源供給量分析，我們預(yù)計(jì)2019年鋰價(jià)會(huì)維持在高成本區(qū)以上(6萬(wàn)元/噸左右)。

　　根據(jù)供需格局分析，預(yù)計(jì)2018年全球鈷市場(chǎng)維持緊平衡，2019年略有過(guò)剩。我們認(rèn)為未來(lái)幾年鈷價(jià)仍將上行，盡管2019年供給小幅過(guò)剩，但在2020年新能源汽車新車型集中放量的背景下，補(bǔ)庫(kù)存預(yù)計(jì)將導(dǎo)致2019年價(jià)格仍有上行預(yù)期。

　　此外，稀土的供給繼續(xù)受限，需求平穩(wěn)增長(zhǎng)，稀土價(jià)格將穩(wěn)步上漲；鎢則供需兩弱，鎢價(jià)高位震蕩運(yùn)行為主；鉬因供給難增，支撐鉬價(jià)高位運(yùn)行。

　　貴金屬：避險(xiǎn)是核心驅(qū)動(dòng)力

　　貴金屬的機(jī)會(huì)源自于全球通脹和避險(xiǎn)。而2019年通脹壓力不大，機(jī)會(huì)主要來(lái)自避險(xiǎn)。而避險(xiǎn)的驅(qū)動(dòng)力主要來(lái)自于美國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng)。我們認(rèn)為美國(guó)權(quán)益市場(chǎng)的波動(dòng)將和貴金屬價(jià)格呈現(xiàn)明顯的相關(guān)關(guān)系，因而貴金屬可能在2019年反復(fù)出現(xiàn)階段性機(jī)會(huì)。

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)仍然強(qiáng)勁，具備比較優(yōu)勢(shì)，其相對(duì)較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)增速支撐美元指數(shù)上行。但同時(shí)，美國(guó)減稅紅利逐步消失、特朗普的制造業(yè)回流計(jì)劃仍需時(shí)日、美國(guó)挑起的全球范圍貿(mào)易爭(zhēng)端對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)通脹壓力較大，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)觸頂、并預(yù)期下行，美元或強(qiáng)勢(shì)不再，如果美聯(lián)儲(chǔ)逐步退出加息的預(yù)期逐步實(shí)現(xiàn)，金價(jià)或迎上行。

　　金屬加工：繁榮的萌芽

　　以加工費(fèi)定價(jià)的企業(yè)依據(jù)需求關(guān)注產(chǎn)能釋放，以產(chǎn)品特性定價(jià)的企業(yè)在加強(qiáng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)過(guò)程中可能逐步獲取研發(fā)紅利。2019年鈦材加工有望爆發(fā)，磁材品牌溢價(jià)逐步顯現(xiàn)，銅鋁加工品牌化正在成形，硬質(zhì)合金突破過(guò)程中。加工企業(yè)利潤(rùn)提升整體溫和，鈦加工或因軍工航天需求而亮眼。

　?。ㄎ恼聛?lái)源：證券市場(chǎng)周刊）