丙烯市場景氣向上，看好PDH高盈利。長期來看，全球丙烯需求增長穩(wěn)定，需求增速有望維持在4%左右增速，其中亞太地區(qū)的需求量增速最快，預計到2023年將達到1.02億噸，復合增速達到11.6%，遠遠領先全球其他地區(qū)需求量。而供給端，由于傳統(tǒng)路徑增長緩慢，未來產能擴張主要集中在PDH，預計全球丙烯產能增速為3-5%左右。丙烯產能擴張和需求增速匹配，景氣周期有望持續(xù)。PDH相對于其他路徑具備明顯優(yōu)勢，高盈利有望維持。

　　丙烯需求端：全球丙烯需求增量主要來自亞太地區(qū)，聚丙烯進一步推動丙烯需求穩(wěn)健上升。(1)全球需求：全球丙烯需求從2000年的5100萬噸增長至2016年的9860萬噸，雖然受2008年全球金融危機的影響，需求增速有所下降，消費量出現(xiàn)下滑，但是整體復合增長速度仍然保持在4.3%；其中亞太地區(qū)的需求量增速最快，2013年為3800萬噸，預計到2023年將達到1.02億噸，復合增速達到11.6%，遠遠領先全球其他地區(qū)需求量。丙烯下游產品主要為聚丙烯，占比達68%。由于聚丙烯在力學性能和透明性等性能良好，預計需求維持穩(wěn)定增長。(2)國內需求： 2013—2017年我國丙烯需求復合增速為8.3%，國內需求增速強于全球需求增速。丙烯下游主要行業(yè)包括聚丙烯、丁辛醇、環(huán)氧丙烷、丙烯腈、苯酚和丙烯酸，由于下游處于產能擴張周期，預計丙烯高需求有望持續(xù)。

　　丙烯供給端：傳統(tǒng)路徑供應增長趨緩，PDH是未來主要擴產方向。(1)傳統(tǒng)路徑增長趨緩。傳統(tǒng)路徑中，丙烯是石腦油裂解制乙烯的副產品，隨著乙烷供給量大增，未來新增乙烯項目中，接近70%的產能均以乙烷為裂解原料，而該路徑副產品丙烯產量極少，所以傳統(tǒng)路徑石腦油裂解附產的丙烯產量增速將趨緩。(2)全球產能擴張溫和，PDH是主要擴張方向。2019/2020年丙烯產能擴張預計維持5%以下增速，產能處于溫和擴張時期。未來原料趨于輕質化，PDH項目產能占比丙烯總產能將會從2017年的10%增長至2027年的19%，逐漸成為未來丙烯增量的主要來源，而我國也是PDH的主要擴張地。

　　丙烯成本端：丙烷價格彈性趨弱。丙烷主要來源為原油和天然氣的伴生氣，隨著美國頁巖氣的加大開發(fā)、中東地區(qū)國家和卡特爾等國原油和天然氣產量增加而隨之增加。天然氣伴生氣丙烷的供給也與日俱增，達到124萬桶/日，丙烷增量逐漸偏向天然氣來源。由于丙烷價格漲跌幅與原油價格漲跌幅基本維持一致，但受到美國頁巖氣革命影響，丙烷產量大增，導致其與原油之間的價差放大，預計未來價差仍會進一步拉大。

　　PDH:成本優(yōu)勢凸顯，看好PDH維持高景氣周期。丙烯生產工藝主要分為兩大路徑：①煉油的副產路線(蒸汽裂解、催化裂化，此路徑主要產物為乙烯和部分丙烯；②on-purpose路線(甲醇制烯烴(MTO)/ 煤制烯烴(CTO)和丙烷脫氫制烯烴(PDH))。隨著2011年美國頁巖氣大開發(fā)，丙烷供應增加、制造丙烯原料逐漸趨于輕質化，PDH項目制丙烯迎來大規(guī)模擴產期。同時，PDH相對于其他路徑具備明顯成本優(yōu)勢。以2017年成本比較為例，當原油價格48.06美元/桶時，蒸汽裂解制丙烯成本為5085元/噸，毛利為-1318元/噸；甲醇制丙烯成本為7126元/噸，毛利為914元/噸；丙烷脫氫制丙烯成本僅為4655元/噸，毛利達1345元/噸。即使油價處于低位時期，PDH相對MTO和石腦油裂解制丙烯在成本和毛利上仍然占據(jù)顯著優(yōu)勢；當油價處于高位時，以丙烷為原料的PDH成本上優(yōu)勢更為明顯。無論油價高低，PDH項目相對于其他路徑均具有顯著優(yōu)勢，未來高盈利有望持續(xù)。

　　投資建議：丙烯有望維持高景氣周期，PDH項目相對于其他路徑競爭優(yōu)勢顯著，我們重點推薦【衛(wèi)星石化(002648)、股吧】和東華能源。

　　風險提示：新增產能大幅投產的風險、產品價格大幅波動的風險、需求大幅下滑的風險。

　?。ㄎ恼聛碓矗褐刑┳C券）