中國汽車工業(yè)協(xié)會和乘用車市場信息聯(lián)席會先后發(fā)布了6月汽車產(chǎn)銷數(shù)據(jù)。廠家批發(fā)方面，中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，6月乘用車實(shí)現(xiàn)銷售172.8萬輛，同比下滑7.8%，與乘聯(lián)會6月批發(fā)銷量169萬輛，同比下滑7.9%的數(shù)據(jù)基本一致。零售方面，乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示，6月實(shí)現(xiàn)銷售177萬輛，同比上升4.9%，實(shí)現(xiàn)了近一年來的首次同比增速回正，大幅提振了市場情緒。雖然6月零售的回暖有國五打折去庫存的助力，但車市復(fù)蘇也的確漸行漸近。對于整車板塊而言，系統(tǒng)性的投資窗口可能就在“金九銀十”的傳統(tǒng)銷售旺季。伴隨行業(yè)復(fù)蘇的還有內(nèi)部競爭的分化，未來最大受益者將是以上汽、廣汽和吉利為代表的車企龍頭。

　　一、分歧不改復(fù)蘇趨勢

　　6月汽車產(chǎn)銷數(shù)據(jù)披露后，市場解讀存在一定分歧。樂觀派認(rèn)為，6月零售端的轉(zhuǎn)正意味著為期一年下行周期的結(jié)束，行業(yè)復(fù)蘇正式開啟，7月批發(fā)數(shù)據(jù)也將隨之轉(zhuǎn)正。悲觀派則認(rèn)為，6月的零售轉(zhuǎn)正有相當(dāng)大程度是受促銷刺激，考慮到對后續(xù)需求的透支，行業(yè)回暖仍遙不可期。

　　結(jié)合近期草根調(diào)研的情況，筆者傾向于6月數(shù)據(jù)的回暖并未嚴(yán)重透支需求。在經(jīng)銷商調(diào)研過程中了解到，高達(dá)4成的消費(fèi)者出于保值、上牌等原因，即便大幅促銷也不會選擇國五車，因此5、6月促銷所造成的透支可能僅在10%-20%，對應(yīng)20-30萬輛的絕對量。與此同時，6月零售(177萬)大于批發(fā)(169萬)和生產(chǎn)(157萬)，表明無論是批發(fā)端還是渠道端都在持續(xù)性的去庫存。最新監(jiān)測的庫存情況，全渠道庫存已回落至2個月附近，處于較健康的水平。后續(xù)隨著經(jīng)銷商逐步完成對國五車型的清庫，疊加國家對汽車消費(fèi)政策的進(jìn)一步出臺和落地，即便7月數(shù)據(jù)有所反復(fù)，未來幾個月大概率也將看到批發(fā)、零售數(shù)據(jù)的同步回正。

　　從產(chǎn)業(yè)周期看，目前是本輪汽車下行周期的底部階段?？紤]到6月回暖有促銷因素的擾動，加上7、8月是傳統(tǒng)購車淡季，復(fù)蘇的確認(rèn)重點(diǎn)在四季度，其中旺季“金九銀十”是復(fù)蘇與否最好的試金石。然而，考慮到歷史上汽車消費(fèi)與地產(chǎn)周期的高度共振，在當(dāng)前缺乏財富效應(yīng)、“購置稅減免”等強(qiáng)刺激政策不輕易出臺的大背景下，本輪汽車的復(fù)蘇強(qiáng)度可能會相對有限。

　　長期來看，國內(nèi)汽車消費(fèi)仍有望維持在高位。盡管目前汽車保有量已經(jīng)達(dá)到2.4億輛，然而國內(nèi)消費(fèi)者對二手車的接受程度普遍要低于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，而且即將執(zhí)行的國六是世界上最嚴(yán)格的排放標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)計更新?lián)Q代仍將長時間維持國內(nèi)2300萬輛以上的年消費(fèi)量。

　　二、分化演繹強(qiáng)者恒強(qiáng)

　　盡管汽車需求回歸只是時間的問題，然而從投資機(jī)會看卻是分化加劇、強(qiáng)者恒強(qiáng)。原因在于，隨著消費(fèi)升級的持續(xù)以及理性消費(fèi)觀念的普及，中低端需求被嚴(yán)重擠壓，未來很長一段時間里，這些品牌和車企將面臨曠日持久的去產(chǎn)能，通常來說這也是國產(chǎn)品牌的重災(zāi)區(qū)。

　　因此，從投資的角度看，長期投資還需選擇具有技術(shù)儲備，能不斷突破產(chǎn)品價格區(qū)間，具備布局中高端車型的車企。當(dāng)然，隨著中低端車企的出局，行業(yè)競爭格局將得到大幅優(yōu)化，對于龍頭來說盈利能力將得到大幅改善。而這當(dāng)中，處于龍頭地位的上汽、廣汽和吉利，無疑將是未來車市蛋糕的重要分享者。目前三家公司從PB角度來看也處于歷史估值的較低水平。

　　其中，【廣汽集團(tuán)(601238)、股吧】是今年以來表現(xiàn)最為亮眼的車企，上半年銷量同比僅下滑1.69%，遠(yuǎn)超行業(yè)水平。得益于以“兩田”為代表的日系合資品牌的強(qiáng)勢產(chǎn)品周期，在一片哀嚎的上半年中，廣汽豐田和廣汽本田逆市實(shí)現(xiàn)了16.4%和21.86%的同比增長?！皟商铩背壆a(chǎn)品周期的背后，實(shí)際上是消費(fèi)習(xí)慣的日益變遷，理性意識下，燃油經(jīng)濟(jì)性及保養(yǎng)成本正成為購車者越發(fā)關(guān)注的因素。這也是同屬合資的美系及德系車表現(xiàn)不如日系的重要原因。而在自主方面，相對而言廣汽傳祺所面臨的去庫存陣痛則要嚴(yán)重得多，上半年前5月批發(fā)銷量同比分別下滑45%、40%、38%、38%、27%；幸運(yùn)的是，最新的6月數(shù)據(jù)顯示，傳祺批發(fā)銷量已回正，同比增長19%，預(yù)計廣汽自主的終端庫存已恢復(fù)合理水平。疊加目前廣汽Aion系列新能源車所開啟的新一輪產(chǎn)品周期，預(yù)計廣汽自主將在今年下半年迎來復(fù)蘇走勢。

　　至于作為國產(chǎn)自主驕傲的吉利汽車，上半年還算交出一份勉強(qiáng)合格的成績單。累計銷量同比下滑15%，同時進(jìn)一步完善了中高端產(chǎn)品線的車型。盡管近期利空頻出，6月單月批發(fā)銷量同比下滑29%，2019年全年銷售目標(biāo)也從151萬輛下調(diào)至136萬輛，同時還預(yù)告上半年凈利潤銳減40%，但這背后其實(shí)是吉利破釜沉舟去庫存決心的反映。從最新的庫存數(shù)據(jù)來看，目前吉利的庫存深度已降至1個月的水平，這意味著最壞的時候已經(jīng)過去。長遠(yuǎn)來看，吉利是目前國內(nèi)自主品牌之中梯隊布局最為完善，且高端化之路有實(shí)質(zhì)進(jìn)展的唯一車企，仍是國內(nèi)自主品牌的希望。

　　圖表三大整車龍頭業(yè)績及估值情況

　　　　值得注意的是，三大車企龍頭中，上汽在股價上對業(yè)績下滑的預(yù)期反饋可能是不充分的。對比來看，廣汽憑借日系車的超強(qiáng)產(chǎn)品周期，預(yù)計今年維持正增長的可能性是極大的；吉利盡管市場給的業(yè)績預(yù)期還比較高，但中報披露前夕公司已大幅下調(diào)全年業(yè)績指引，近期股價已充分反映此悲觀預(yù)期。而上汽方面，在上半年銷售同比下滑16.62%的背景下，疊加產(chǎn)品價格下跌、規(guī)模效應(yīng)減弱所導(dǎo)致的單車?yán)麧櫹禄?，全年業(yè)績出現(xiàn)同比10個點(diǎn)以上負(fù)增長的可能是較大的，仍需謹(jǐn)慎。

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