從去年以來，市場對中國跨境資本大幅外流擔(dān)憂加劇。數(shù)據(jù)顯示，中國外匯儲備在2014年6月達(dá)到3.993萬億美元后，持續(xù)降至今年8月份的3.55萬億美元，創(chuàng)2013年以來新低。其中，8月金融機(jī)構(gòu)外匯占款大降7238億元，央行口徑外匯占款減少3184億元，兩項(xiàng)指標(biāo)降幅均繼7月后再創(chuàng)歷史新高。

　　一段時(shí)期以來，中國經(jīng)濟(jì)增長下行壓力，美聯(lián)儲加息預(yù)期，以及人民幣中間價(jià)機(jī)制改革后導(dǎo)致人民幣與美元硬掛鉤是造成人民幣貶值預(yù)期、促成資本外流的重要因素。

　　然而，所有的資本流動都具有全球關(guān)聯(lián)性和結(jié)構(gòu)性特征。美國進(jìn)入金融新周期所引發(fā)的全球量化緊縮才是資本外流的內(nèi)在重要力量，突出表現(xiàn)為：

　　首先，全球資本流向新興經(jīng)濟(jì)體的資本減少，甚至回流。國際金融協(xié)會(IIF)統(tǒng)計(jì)，2014年從新興市場流出的跨境資本增至1萬億美元。而新興組合基金研究全球公司(EPFRGlobal)統(tǒng)計(jì)顯示，自今年7月中旬以來，全球資金已經(jīng)從該基金流出超過400億美元。

　　其次，石油美元縮水也對資本流動產(chǎn)生影響。過去十多年來，石油輸出國和生產(chǎn)國的大量“石油美元”都流入到全球特別是新興市場當(dāng)中。石油美元的流入為全球金融系統(tǒng)提供了流動性，刺激了資產(chǎn)價(jià)格上漲。

　　第三，美元估值效應(yīng)對資本流動的重要影響。美元也會夸大外儲下降。由于美元走強(qiáng)使得各國央行持有的、以美元計(jì)的其他外匯資產(chǎn)遭遇市值損失。

　　根據(jù)國際貨幣基金組織數(shù)據(jù)，全球央行的外匯儲備已經(jīng)從去年年中的11.98萬億美元下降至今年一季度的11.43萬億美元。全球儲備資產(chǎn)在連續(xù)增長20年之后，進(jìn)入一個(gè)“量化緊縮”的新時(shí)代。在全球量化緊縮時(shí)期，資本收益差更是短期促發(fā)資本外流的重要因素。

　　當(dāng)前中國長期國債利率高于美國，主要基于過去幾年的利率市場化進(jìn)程，以及央行出于對金融風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂而維持謹(jǐn)慎的貨幣政策。從2014年下半年以來，市場一致預(yù)期美國將進(jìn)入加息周期，而中國從2014年11月22日開啟了降息周期。隨著人民幣匯率基本接近均衡，經(jīng)濟(jì)主體已開始主動增加持有外匯資產(chǎn)。中國國際儲備資產(chǎn)在對外金融資產(chǎn)中的比重已由2011年的72%回落到2014年末的61%，對外直接投資等其他各類資產(chǎn)的占比從28%上升至39%。

　　此外，筆者認(rèn)為也不必對中國資本外流過于憂慮和夸大。隨著人民幣國際化進(jìn)程，跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算和跨境人民幣投資目前已經(jīng)有相當(dāng)大的規(guī)模。根據(jù)央行2015年《人民幣國際化報(bào)告》，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算總額從2012年的2.95萬億元增加到2014年的6.55萬億元。今年二季度在整體貿(mào)易環(huán)境不好的情況下，跨境人民幣總順差已達(dá)到3520億元。這是外儲流失達(dá)到歷史高值后，人民幣跨境流動總順差也達(dá)到了歷史高值。

　　此外，中國外匯儲備資產(chǎn)轉(zhuǎn)換，連續(xù)拋售美國國債，推動外儲“藏匯于民”和對外開放戰(zhàn)略也引發(fā)相當(dāng)一部分資本外流。

　　一方面，中國正在積極推動為“一帶一路”解決融資缺口的新平臺和新模式，但這些外匯儲備運(yùn)用所涉及的大部分資金很可能并未反映在央行目前統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中。

　　目前的融資來源包括：亞洲基礎(chǔ)設(shè)施銀行，資本規(guī)模為1000億美元，其中中國出資400億美元;絲路基金，首期規(guī)模為400億美元，資金來源是外匯儲備、中國投資公司、中國進(jìn)出口銀行、國開金融，資本比例分別為65%、15%、15%、5%;金磚國家銀行，資本金規(guī)模為1000億美元。

　　另一方面，國家也在通過外匯委托貸款或?qū)φ咝糟y行增加注資。中國人民銀行將動用外匯儲備對國家開發(fā)銀行和中國進(jìn)出口銀行這兩家政策性銀行進(jìn)行注資。資本注資包括兩輪，首輪在4月進(jìn)行，涉及620億美元資金，第二輪在7月進(jìn)行，涉及930億美元資金。

　　由此可見，中國外儲很可能隨中國經(jīng)濟(jì)長周期的下滑而繼續(xù)趨勢性回落，資本流動所引發(fā)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換恰恰是中國應(yīng)對全球量化寬松背景下的主動作為。