一、行情回顧

　　1季度PTA三落三起，重心波動上移。市場主要圍繞成本端PX強支撐、供應端輪動檢修及需求端弱復蘇展開博弈，PTA市場在多空因素輪動切換下三落三起，尤其是近月TA2305合約在流通現(xiàn)貨偏緊及強成本支撐下表現(xiàn)強勢，創(chuàng)下近8個月來新高，而5/9月間價差也急劇擴張。

　　圖1：期現(xiàn)基差

　　數(shù)據(jù)來源：wind，國信期貨

　　圖2：月間價差

　　數(shù)據(jù)來源：wind，國信期貨

　　二、基本面分析

　　1．低開工對沖新線投產(chǎn)，PTA供應維持高彈性

　　1季度PTA維持低負荷運行。今年國內(nèi)消費迎來疫后復蘇，1-2月紡織服裝銷售重新回到增長通道，但受外貿(mào)出口大幅下滑影響，PTA下游需求未有超預期表現(xiàn)。然而，供應端卻不斷有新產(chǎn)能加入，為了平衡市場供需，PTA工廠只能采取頻繁輪動檢修的措施，這就導致1季度PTA開工負荷明顯低于往年。在高強度檢修加持下，疊加需求環(huán)比改善支撐，3月份PTA開啟去庫進程，月底社會庫存降至270.5萬噸。

　　圖3：PTA開工率季節(jié)性（%）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　圖4：PTA社會庫存（萬噸）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　1季度PTA出口保持較高景氣度，環(huán)比呈現(xiàn)恢復性增長。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，1、2月份PTA出口量分別為19.91萬噸、30.73萬噸，累計出口50.64萬噸，同比下降24.7%。其中，1月份受春節(jié)假期影響出口量較低，但隨著貿(mào)易活動恢復正常及海外需求回升，2月份PTA出口量環(huán)比大幅增長54.3%。從數(shù)據(jù)來看，1-2月PTA出口主要流向東南亞、俄羅斯、中東及南亞等地區(qū)，其中向印度、越南合計出口27.84萬噸，占總出口量的55.0%，這與當?shù)丶徔椃b行業(yè)繁榮的來料加工貿(mào)易密切相關(guān)。不過，消息稱受海外持續(xù)加息影響，歐美市場需求下滑及零售商消化庫存，3月份印度、越南等地紡織服裝出口低于預期，在終端需求受限情況下，加之去年基數(shù)較高，二季度PTA出口量預計同比下降15%左右。

　　圖5：PTA流通庫存（萬噸）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　圖6：PTA現(xiàn)貨加工費（元/噸）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　新產(chǎn)能方面，1季度PTA行業(yè)已經(jīng)順利投產(chǎn)500萬噸新產(chǎn)能，即東營石化及嘉通能源1#，另恒力惠州1#250萬噸裝置也于3月中旬順利開車，而嘉通能源2#250萬噸裝置計劃4月份開車，恒力惠州2#也預計在二季度投產(chǎn)。隨著新產(chǎn)能陸續(xù)落地，中長期看產(chǎn)能過剩矛盾加重，PTA行業(yè)低開工率、低加工費將成為常態(tài)。不過，目前PTA市場一體化較高，企業(yè)風險管控能力增強，廠家通過靈活調(diào)節(jié)開工來平衡供需，PTA供給端將保持較高彈性，市場以“需”定“供”特征愈發(fā)凸顯。

　　表1：PTA裝置檢修動態(tài)（單位：萬噸）

　　資料來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　2．終端需求內(nèi)強外弱，關(guān)注負反饋形成可能

　　海關(guān)總署數(shù)據(jù)，1-2月紡織及服裝出口408.4億美元，同比下降18.6%，其中紡織品出口191.6億美元、同比下降22.4%，服裝及衣著出口216.8億美元，同比下降14.7%。國內(nèi)消費方面，1-2月紡織服裝零售額2549.0億元，同比增長5.4%。從數(shù)據(jù)來看，隨著去年底防疫放松，重點城市客運量快速回升，線下消費場景全面恢復，前期積壓部分消費在1-2月份迎來“報復性”釋放，終端數(shù)據(jù)同比均有可觀增長，但外貿(mào)方面，由于需求透支及加息等不利影響，紡織服裝出口同比大幅下滑，這就導致整體需求復蘇是低于春節(jié)前樂觀預期的。

　　圖7：紡織服裝出口

　　數(shù)據(jù)來源：wind，國信期貨

　　圖8：紡織服裝國內(nèi)零售

　　數(shù)據(jù)來源：wind，國信期貨

　　1季度下游需求經(jīng)歷由淡轉(zhuǎn)旺。1月份橫跨春節(jié)假期，紡織行業(yè)陸續(xù)放假停工，需求滑落至年內(nèi)谷底，春節(jié)后各地工人陸續(xù)返崗，織造及聚酯開工負荷穩(wěn)步提升，但復產(chǎn)節(jié)奏的差異加重了產(chǎn)業(yè)鏈供需錯配矛盾，2月中上旬聚酯成品持續(xù)累庫，直至元宵后織造需求加速回升，聚酯行業(yè)才逐步開啟去庫進程。3月份，市場步入需求旺季驗證期，但外貿(mào)出口下滑抵消了國內(nèi)消費的復蘇，工廠反饋新訂單跟進有限，市場整體需求也未有超預期表現(xiàn)，這就抑制了織造及聚酯負荷進一步提升的空間，進而影響到上游原料PTA需求的釋放。

　　圖9：江浙織機開工季節(jié)性（%）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　圖10：華東坯布庫存（天）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　目前來看，隨著存量訂單陸續(xù)交付，而新接訂單跟進不足，3月下旬起江浙織機負荷開始下滑，已回落至67%左右，較月初高點下降了3.5個百分點。聚酯方面，近期因成品庫存去化比較順利，且有140萬噸新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，3月底聚酯開工率較月初仍有小幅提升，這也為近期PTA市場的強勢（尤其是現(xiàn)貨端）提供了一定需求支撐。

　　圖11：聚酯開工季節(jié)性（%）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　圖12：長絲加權(quán)庫存（天）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　近期貨源偏緊及成本端推動PTA強勢上漲，但終端需求未有明顯改觀，產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)上強下弱的特征，下游聚酯因無法順利轉(zhuǎn)嫁成本導致現(xiàn)金流急劇壓縮，長絲POY直接從盈虧線附近跳水到單噸虧損超200元，而短纖品種虧損進一步擴大至400元附近。展望后市，中期看二季度織機開工預期回落，需求較3月份將季節(jié)性走弱，短期看產(chǎn)業(yè)鏈成本傳導不暢，PTA強勢顯著擠壓了下游利潤，虧損擴大可能引發(fā)聚酯企業(yè)減產(chǎn)行為，進而利空PTA需求釋放，但需求端負反饋需要時間積累及力度體現(xiàn)才能影響到上游，關(guān)注后續(xù)市場變化。

　　圖13：長絲POY毛利（元/噸）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　圖14：滌綸短纖毛利（元/噸）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　3．裝置降負削減供應，短期PXN估值偏高

　　3月下旬國際原油價格出現(xiàn)破位下跌。外圍地緣因素仍然存在，但供給端擾動持續(xù)減弱，海外銀行暴雷事件引發(fā)市場對系統(tǒng)性風險擔憂，原油市場遭到資金瘋狂拋售，布倫特原油一度逼近70美元關(guān)口。短期看海外銀行危機仍在發(fā)酵，宏觀面利空頹勢尚未扭轉(zhuǎn)，油價企穩(wěn)有待海外政策出臺，中期看市場繼續(xù)圍繞供給擾動及需求預期博弈。

　　圖15：原油及PX價格走勢

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　圖16：亞洲PX周開工率（%）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　今年以來，東北亞PX市場明顯強于原油，而供給偏緊是支撐遠東PX價格堅挺的核心因素，尤其3月下旬國內(nèi)大型裝置降負顯著削減了亞洲地區(qū)供應，韓國PX/石腦油價差快速擴張至465美元，創(chuàng)下近4年來同期高位。在檢修預期支撐下，短期PX市場供應偏緊，絕對價格表現(xiàn)強勢，但目前PXN估值偏高，后續(xù)存在收斂壓力，關(guān)注裝置停車及重啟情況。

　　圖17：美亞區(qū)域價差（美元/噸）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　圖18：韓國PX/石腦油裂解價差（美元/噸）

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨

　　目前亞洲PX負荷已降至66.8%的低位，且檢修及降負裝置較多，加之投機炒作氣氛較濃，短期市場可能維持強勢，但鑒于PXN價差估值偏高，油價亦尚未真正企穩(wěn)，預計PX市場波動性將加大。中期來看，隨著新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，國內(nèi)PX自給率不斷提升，亞洲地區(qū)供應壓力日漸顯現(xiàn)，PXN價差難以持續(xù)高位運行，后續(xù)價差大概率要回落，需求預期的轉(zhuǎn)向?qū)⑹俏磥硇星楣拯c。

　　三、結(jié)論及建議

　　供應方面，1季度PTA已投產(chǎn)500萬噸新產(chǎn)能，恒力惠州1#250萬噸裝置也于3月中旬順利開車，而嘉通能源2#250萬噸裝置計劃4月份開車，恒力惠州2#也預計在二季度投產(chǎn)。中長期看產(chǎn)能過剩矛盾加重，PTA行業(yè)低開工率、低加工費將成為常態(tài)。不過，目前PTA市場一體化較高，企業(yè)風險管控能力增強，廠家通過靈活調(diào)節(jié)開工來平衡供需，PTA供給端將保持較高彈性，市場以“需”定“供”特征愈發(fā)凸顯。

　　需求方面，終端需求內(nèi)強外弱，1-2月國內(nèi)紡織服裝零售額2549.0億元，同比增長5.4%，但紡織及服裝出口408.4億美元，同比下降18.6%。中期看二季度織機開工預期回落，需求較3月份將季節(jié)性走弱，短期看產(chǎn)業(yè)鏈成本傳導不暢，PTA強勢顯著擠壓了下游利潤，虧損擴大可能引發(fā)聚酯企業(yè)減產(chǎn)行為，進而利空PTA需求釋放，但需求端負反饋需要時間積累及力度體現(xiàn)才能影響到上游，關(guān)注后續(xù)市場變化。

　　成本方面，目前亞洲PX負荷已降至66.8%的低位，且檢修及降負裝置較多，加之投機炒作氣氛較濃，短期市場可能維持強勢，但鑒于PXN價差估值偏高，油價亦尚未真正企穩(wěn)，預計PX市場波動性將加大。中期來看，隨著新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，國內(nèi)PX自給率不斷提升，亞洲地區(qū)供應壓力日漸顯現(xiàn)，PXN價差難以持續(xù)高位運行，后續(xù)價差大概率要回落，需求預期的轉(zhuǎn)向?qū)⑹俏磥硇星楣拯c。

　　綜上所述，短期看產(chǎn)業(yè)鏈上游強勢，在高基差及強成本支撐下，PTA絕對價格偏強震蕩，但下游虧損擴大可能引發(fā)企業(yè)減產(chǎn)，需求端負反饋或觸發(fā)市場調(diào)整，但矛盾積累及傳導需要時間。中期來看，PTA高檢修弱化供應端矛盾，市場以“需”定“供”實現(xiàn)動態(tài)弱平衡，PXN價差偏高后續(xù)大概率要回落，PTA受成本端影響較大。建議逢低短多不追高，關(guān)注預期轉(zhuǎn)向后5/9反套機會。

　　風險提示：原油價格大跌、需求不及預期。

　　國信期貨 賀維