號稱“全球最大IPO”的中國郵政儲蓄銀行上市時投資者可謂“全明星陣容”，但一個月來股價下滑速度很快，高位跌幅超過13%，目前價格也已經(jīng)比招股價4.76港元“潛水”了超過11%。不少報道稱，投資于中郵儲的富豪李嘉誠、馬云、馬化騰等，都慘被“套牢”。真的如此嗎？

　　然而，富豪往往比大家以為的精明。其中投資額最大的李嘉誠，他和旗下三個基金以及兒子李澤鉅通過股票掛鉤票據(jù)(ELN)合計共持有中郵儲11.62%的H股，總值高達108億港元。對于多數(shù)基石投資者，股價下跌只能“硬挺”承受損失，不過李嘉誠持有的并不是股票，而是掛鉤票據(jù)，外人并不知道具體的合約條款如何，在這輪股價下跌中，李嘉誠不但未必有所虧損，很可能反而賺了不少利息。

　　這種普通投資者不太熟悉的股票掛鉤票據(jù)(ELN)其實屬于投資者和私人銀行的對賭工具。據(jù)了解，瑞銀是李嘉誠這次投資的安排行。瑞銀是中郵儲的上市前投資者，占有17.55%H股，業(yè)內(nèi)傳聞稱瑞銀投資中郵儲時，就設(shè)立了專門用于投資中郵儲的產(chǎn)品供投資者認購，令各方投資者“間接”入股中郵儲。

　　這類ELN票據(jù)分為看漲或看跌，看漲式票據(jù)會在股價高于或等于約定價格時，可以收回約定利息，低于價格時投資者需要買入更多股票或以現(xiàn)金折算損失?？吹狡睋?jù)則相反，會在低于行使價時賺取利息。

　　ELN大多掛鉤的是金融類股票，最多的是內(nèi)地銀行股，大部分香港目前的銀行股ELN可以收取每年5%-6%的年息，大多在股價波動超過5%或10%時投資者可能要接貨。不過這類產(chǎn)品的彈性非常大，完全視乎機構(gòu)與客戶的約定，年息視乎產(chǎn)品風(fēng)險可以多到15%以上，而行使價與發(fā)行價的差距，也可以多到20%甚至30%。

　　從長和系發(fā)言人對中郵儲多加溢美的言辭來看，相信李嘉誠與該行的合約應(yīng)當(dāng)是賭升的協(xié)議，如果利息按月結(jié)算，則意味著當(dāng)月股價上升，投資者就可以收獲利息。中郵儲9月底上升的頭一周股價一直穩(wěn)定在4.7港元左右，這意味著李嘉誠第一個月的利息基本上已經(jīng)穩(wěn)賺。

　　當(dāng)然，大家更關(guān)注的是中郵儲股價目前已經(jīng)跌了超過10%，那么李嘉誠是不是要被迫接貨買入了呢？這個可能性相當(dāng)?shù)?。由于李嘉誠基金作為超級明星客戶，是中郵儲IPO上市招股時的大賣點，安排行不可能不給予較大的優(yōu)惠吸引。再加上投資額超過百億之巨，任何這種體量的投資也必然得到可觀的折扣，這意味著李嘉誠事實上投入的資金遠遠少于其ELN的總值，而行使價和發(fā)行價之間的差價也會比其他客戶大得多。

　　據(jù)私人銀行人士估計，以李嘉誠這類明星客戶及巨大投資額，需要“接貨”的行使價相信必然很有防守力，相信要比上市價低20-30%(換言之，股價跌20-30%李嘉誠才需要出錢接貨)，年利息回報則相信至少可到5%。香港投資學(xué)會主席譚紹興近日就指出，在目前全球投資回報普遍偏低的環(huán)境下，ELN產(chǎn)品掛鉤較為穩(wěn)定的金融股，得到4-5%的回報，是對富豪家族投資相當(dāng)有吸引力的投資品。

　　不少投行人士也相信，安排行說服李嘉誠斥資百億力挺中郵儲的IPO，其巨大的廣告效應(yīng)難以計價，再加上長和系與投行之間生意往來頻密，即便跌破行使價，ELN合約條款也可以“再談”。如果合約上有附加的利息優(yōu)惠等條款，即便股價下跌造成了虧損也是可以彌補的。

　　由此可見，盡管合約細節(jié)不為外人所知，但看起來高風(fēng)險的“對賭合約”有時候可能比持有股票還要安全。因此，我們不難理解精明的李嘉誠為何并沒有選擇常見的作為基石投資者入股，而是挑選了以ELN持有權(quán)益。正如李嘉誠基金會發(fā)言人所說，李嘉誠對中郵儲“絕對有信心”，“作為長線投資”，一定有李嘉誠自己的道理。