近日，瑞斯康集團(tuán)(01679)啟動(dòng)招股，招股價(jià)0.9-1港元，預(yù)期6月9日上市。以0.95港元的中間價(jià)計(jì)算，公司市值約7.6億港元，扣非市盈率約為10倍。

　　早在2006年，瑞斯康集團(tuán)就獲得著名私募股權(quán)基金賽富基金入股，上市后占股約24.67%，此次上市，公司引入基石投資者利得資本，占股約7.89%。

　　賽富基金力挺，利得資本助力，10倍市盈率的價(jià)格也不貴，這樣的標(biāo)的給人的第一印象還不賴。

　　行業(yè)“小三”

　　再來看瑞斯康集團(tuán)是何方神圣。

　　智通財(cái)經(jīng)了解到，瑞斯康集團(tuán)主要從事電力載波產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，其組裝生產(chǎn)基地位于深圳鹽田。

　　電力線載波通信主要用于自動(dòng)抄表系統(tǒng)的建設(shè)和升級，瑞斯康集團(tuán)95%以上的收入來自于自動(dòng)抄表業(yè)務(wù)，主營業(yè)務(wù)十分純粹。此外，公司還有少量產(chǎn)品用于路燈控制、樓宇能源管理及光伏發(fā)電管理等智慧能源(600869,股吧)管理業(yè)務(wù)。

　　　　國家電網(wǎng)是瑞斯康集團(tuán)的大金主。公司絕大部分收入直接或間接來自國家電網(wǎng)，2014-2016年，其占比分別為91.0%、91.4%及83.6%。

　　電力線載波通信產(chǎn)品市場高度集中，以2016年銷售量計(jì)，前五大市場參與者占據(jù)高達(dá)85.5%的市場份額。其中瑞斯康集團(tuán)市場份額約11.2%，排名第三。不過，與行業(yè)前兩名相比，公司的市場規(guī)模仍然差了一個(gè)檔次。　　盡管只是“行業(yè)小三”，但托了行業(yè)集中競爭不激烈的福，加上大金主國家電網(wǎng)也不差錢，瑞斯康集團(tuán)的毛利率相當(dāng)高，最近三年均維持在50%左右的水平。

　　業(yè)績增長放緩

　　跟著國家電網(wǎng)有肉吃，瑞斯康集團(tuán)最近幾年不愁收入來源，不過，未來可不好說了。

　　根據(jù)弗若斯特沙利文的報(bào)告，電力線載波通信技術(shù)在智能電表中的滲透率已達(dá)到80%，而智能電表同樣已經(jīng)占到國家電網(wǎng)所采購的電表的80%。

　　傳統(tǒng)電表升級更新為智能電表的需求，是電力線載波通信產(chǎn)品市場增長的重要驅(qū)動(dòng)力。隨著智能電表滲透率趨于飽和，這一驅(qū)動(dòng)力正逐步消失，行業(yè)增速或也將大幅放緩。

　　瑞斯康集團(tuán)的業(yè)績數(shù)據(jù)已經(jīng)說明問題。2014-2016年，公司收益分別為2.33億、3.41億及3.90億人民幣(單位下同)，扣除上市開支影響的經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為4055.5萬、6217.4萬及6628.9萬。　　2015年，瑞斯康集團(tuán)的收入及凈利潤增速均在50%左右，到2016年，公司收入同比僅增長14%，凈利潤增速更是驟降到6.6%。

　　少了傳統(tǒng)電表升級這一主要推動(dòng)力，僅靠電表需求整體擴(kuò)張及智能電表的更新需求，瑞斯康集團(tuán)未來的業(yè)績增長堪憂。

　　現(xiàn)金流下滑

　　智能電表市場增速下降，瑞斯康集團(tuán)來自電表制造商的訂單也難以像過去那樣連年增加了。為了維持業(yè)績增長，公司加強(qiáng)了對國家電網(wǎng)旗下的地方電網(wǎng)公司的直接銷售，來自電網(wǎng)公司收益占比由2014年的22.9%上升到28.6%。　　不過，國企的錢不是那么好拿的，雖然其信用好，賴賬風(fēng)險(xiǎn)較小，但是回款期也特別長。瑞斯康集團(tuán)的應(yīng)收賬款也因此大幅增加。

　　2016年，瑞斯康集團(tuán)收益增長不多，應(yīng)收賬款倒是陡增近60%，由6572萬增長到1.03億。應(yīng)收賬款多了，真金白銀少了，現(xiàn)金流自然也會(huì)下滑。公司2016年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流入僅為1703萬，遠(yuǎn)低于凈利潤水平。　　目前，瑞斯康集團(tuán)賬上現(xiàn)金約1.45億，加上約1.44億的上市融資，短期內(nèi)倒也不用擔(dān)心資金問題，不過，如果公司未來不能改善經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流狀況，重拾造血功能，其現(xiàn)金流難免出現(xiàn)問題。

　　結(jié)語

　　總體而言，智通財(cái)經(jīng)認(rèn)為，瑞斯康集團(tuán)僅約10倍的市盈率無疑提供了估值的安全邊際，加上賽富基金光環(huán)，短線投資者或可參與。不過，隨著行業(yè)滲透率的飽和，公司未來增長前景堪憂，長線投資價(jià)值并不大。