本文來自“阿爾法工場”，為阿爾法工場港股研究會的分享內(nèi)容，作者歲寒。

　　我簡單講講我對長城汽車（02333）的理解。我看汽車的時間不長，還不到一年。只不過在過去一年花的時間比較多，有幾個小伙伴和我一起，每天可能要花10個小時，專門看長城汽車和他的一些競爭對手。

　　首先講講我對汽車股研究的一個邏輯。

　　我認為研究汽車股的一個關(guān)鍵就是對新產(chǎn)品生命周期的耕種。因為一般的車大概5年左后更新?lián)Q代，豪華車可能7、8年，所以每個車耕種的節(jié)奏是不同的，我認為這是研究的一個關(guān)鍵。

　　你像手機基本上是每年迭代一次，所以以年度來看就不會有明顯的個股之間的周期性。但是汽車就不一樣，比如豪華車去年是奔馳的大年，包括他的經(jīng)銷商去年都很好。普通的，吉利（00175）去年是新產(chǎn)品爆發(fā)的大年，4款新車推出來都很成功，所以股價就漲了好幾倍。

　　今年下半年可能寶馬會好很多，長城今年是新產(chǎn)品的大年，他的新車型非常多，而且他的發(fā)動機全部都更新?lián)Q代，包括他現(xiàn)在開始自己量產(chǎn)7DCT，就是7速雙離合變速箱，所以他的影響也是很大的。

　　另外長城現(xiàn)在還推出了新的品牌，往高端走，主攻15萬-20萬這個市場。我認為他這個方向是很對的，而且從目前公眾了解的情況來看是確認成功了。

　　現(xiàn)在這個時點，其實長城汽車這個票我認為分歧是非常大的，預期差也是非常大的。

　　他現(xiàn)在應該是所有港股里面沽空的比率最高的一個票，基本上是流通盤的23%以上，市場上已經(jīng)基本沒什么貨可以借了。

　　我前幾天聽朋友講，還有高盛和其他的一些在打聽，想花20%的年利息去借，都已經(jīng)沒有貨可以借了。但另外一方面，我們可以看到港股通一直在不斷地增持，去年只有3、5個百分點，現(xiàn)在已經(jīng)24%了，反差非常明顯。

　　分歧這么嚴重，預期差這么大，我覺得有一些主客觀的一些原因吧。

　　首先這個公司以前基本上是不打廣告不搞營銷的，是從今年五月一號開始，才開始在央視上，參加一個很多品牌帶有一定政府性質(zhì)的推廣，大概可能到年底兩三個億的費用，每天在央視的各個頻道上做一些廣告營銷。

　　今年是第一次，以前基本上是看不到的，去年收入980多個億，廣告費用只有2億，你能想象么，一個消費品，廣告費用只占千分之二的百分比，這個比例是非常非常低的。

　　第二個就是長城這個公司基本是不搞資本運作的，他除了在香港上市和回A股上市以外，是沒有增發(fā)過的。前幾年有一次想在A股增發(fā)，但最后沒有弄。然后他也不怎么去“搭理”二級市場這些人，包括一些業(yè)績指引啊，信批工作也做的不好。

　　公司在財務上面是絕對不會去做什么業(yè)績平滑的，比如說去年也沒有一定說要沖到1000個億，也沒有說利潤做到什么樣的水平。去年下半年整個車市很好，絕大部分車企會把相當部分的利潤轉(zhuǎn)到今年一季度來。

　　有的轉(zhuǎn)的少一點，比如上汽就轉(zhuǎn)的少一點，平滑一些。有的比如廣汽就很明顯，就非常非常嚴重。去年四季度他賣了那么多車，應該是挪了幾萬輛車到今年一月份，但是利潤就挪的更多一些，今年利潤增長非常大。去年四季度6個多億，今年一季度30多個億，完全是沒有節(jié)操的。

　　但是長城完全不干這個事情，所以他季度間股價經(jīng)常會大起大落。

　　還有一個產(chǎn)生誤解的原因就是，他前幾年在做H8的時候是慘敗的，當時他賣H6這些都是10萬出頭的車，他突然之間推個20多萬的H8出來，應該說在天時地利人和方面都不是很理想。

　　老板魏建軍對產(chǎn)品要求又非常的苛刻，當時車子有一點點異響，而且只是在開到時速150以上的時候，一部分車有，但一直查不出這個原因。就因為這個事情他推遲了2年上市，就錯過了這個時間點。

　　所以H8這個事情不僅是直接損失很大，就因為他當時投了很多資源在上面。他的間接損失是更大的，一方面讓自己的資源和資金沒有及時的投到其他產(chǎn)品上，另一方面也給了競爭對手足夠的時間去追趕他，因為其實他當時在HUV市場的占有率其實是非常高的。

　　還有一個更致命的影響是，讓大家覺得你長城往高端走是不行的。低端嘛只是因為你前些年運氣比較好，比較早進入了HUV這個市場，而不是你有很強的護城河。就覺得長城像一個夾心餅干，往上上不去，往下下不來，空間越來越小。

　　所以我們看到，包括去年大部分時間和目前，他的靜態(tài)PE其實只有6倍左右，而且還有20%多的流通盤被沽空。那你可以想象，這樣一個估值，還不是說他未來不會有什么發(fā)展空間，而是意味這個公司注定馬上就要失敗的。

　　否則的話，如果說他沒有大的發(fā)展空間，你最多是給6倍的PE，而不是再給20%多的沽空比率。而且是在他今年哈弗的車，他的準備推出很多新車的背景下。所以我說這個市場的分歧非常的大。

　　剛剛我說他的信批工作做得不好，說實話我認為無論是相關(guān)負責人的還是董秘，因為我跟他們交流還是比較多的，也見過好多次。我覺得他們了解的信息是不多的，本來風格就比較保守，很多信息他們自己說的也不準確也不全面，主動披露的東西非常少。

　　我可以說，目前市場上知道長城新產(chǎn)品的面，可能連一半都不到，包括有一些車其實已經(jīng)推出來了。

　　大家基本只知道他有個更新?lián)Q代，還有個“魏”品牌，頂多知道魏之后還有一款車。但其實他要推出的車比這些要多很多，包括他這幾年一些技術(shù)的進步，市場知道的很好，誤會很深。

　　下面我講講長城目前的產(chǎn)品和未來一年新產(chǎn)品的情況。

　　長城去年總共賣了107萬多臺車，其中50%多是H6，但其實H6去年是三款車，三款車外觀是不一樣的，只是動力基本是一樣的。

　　但是市場很多人都說，長城只靠一款H6，如果H6不行了長城整個就完蛋了，覺得只有一個單品風險比較大，其實這里面其實是有一些誤解的。另外就是H2比較多一點，可能占20%。另外還有一個皮卡。

　　今年H6會由全年的老三款，就是最早的升級版、運動版、酷派。變成老兩款加新五款，變成至少七款以上，因為有些新車我都還說不清楚。包括業(yè)績會上，魏建軍說下半年可能有五款跟H6差不多的新車要出來，比我說的車型還要多。

　　升級版最早的版本今年2月份已經(jīng)停產(chǎn)，改用了新的車型叫經(jīng)典版，可能在配置上有些變化。運動版目前是完全保留的。他去年有個酷派，長城是分紅藍標兩個經(jīng)銷商網(wǎng)絡的，就是外形可能會有一點不一樣，但是車大部分都是相同的。

　　酷派去年是只有藍標，今年三月份起是紅藍標都有，老的藍標動力更新?lián)Q代，有以前的1.5T加上6AT的動力，改成了2.0T加上7DCT的新的動力組合，跟全新的4月19號車展上出的H6的配置是一樣的。再加上今年車展上的一個全新的H6。今年7月份他可能會有個青春版，也有可能叫H4。

　　另外據(jù)我了解，至少還有3款以上的車型。也就是說他一個H6由去年的3款，要變成今年的7款以上，整個的SKU應該要翻一倍。

　　H2這個車型，去年大概占到20%多的比例，其實是兩款車，一個是H2，一個是H2S。這兩款車外觀是完全不同的，動力總成也完全不一樣，只不過長城把他歸為一類而已。

　　H2S是去年11月份上市的，是由寶馬X5的設(shè)計師親自操刀設(shè)計的第一款車。今年車展上發(fā)布的全新H6的外觀其實跟H2S是完全一樣的，只不過空間稍微大了一些。

　　長城的車大概是這樣的一個規(guī)律，數(shù)字越小尺寸越小，數(shù)字越大尺寸越大。最小的是H1，其次是H2，這兩個是小型車。然后是最早的時候有H3，現(xiàn)在沒有了，H4他一直沒有。然后是H5和H6，這兩個是緊湊型的，就是大概可能4.4米-4.6米之間。

　　然后H7、H8、H9是偏中大型的，H7是去年3、4月份出來的，去年11、12月份月銷量也達到了一萬臺，但是今年掉的非常厲害，被自己新出的魏品牌中的VV7嚴重的擠壓了，這個車型也是已經(jīng)停產(chǎn)了，估計要重新設(shè)計他的定位。

　　從1-9里面，現(xiàn)在是4沒有，4估計可能很快會有。H5和H9是帶大梁的非承載式的純越野車型，H5賣十幾萬，H9賣20幾萬，應該說H9代表了長城造車的最高水平，應該也代表了中國自主品牌里面造車的最高水平，有一批很忠誠的粉絲。

　　但是這個帶大梁的車尺寸比較大，應該是4.9米左右，本身是很難有一個很大的銷量的。另外就是上市以后營銷做得不太好，所以銷量不是很大。但是他5月很快就會有一個改款了，我估計改款之后銷量應該會有很大增長的。

　　這個地方我要講一下產(chǎn)品定位的問題。

　　我個人認為產(chǎn)品定位可能比研發(fā)比技術(shù)更重要一些，長城過去十幾二十年來，在這塊一直是做的非常好的。

　　他最早是做皮卡，魏建軍這個人他爸媽是部隊的，小時候他就在部隊大院長大，小時候就比較愛玩車，大了以后就去搞特技啊搞這些。

　　他有個叔叔，當年在保定搞了個改裝的車場，后來出了意外，這個車場經(jīng)營就很困難。他當時就去接手，把這個車場扭虧為盈了。

　　后來他去東南亞和日本考察，發(fā)現(xiàn)國外皮卡使用率很高，當時中國的皮卡價格都很高，基本都在20萬以上，覺得這方面有機會?；貋硪院缶桶堰@個改裝車場改了，專門生產(chǎn)皮卡，后面很快皮卡就做的非常成功。

　　大概到目前為止，應該是連續(xù)17年還是19年，是全國第一，大概占了30%多的市場份額。他的皮卡口碑是非常好的，長城車的特點就是皮實耐用，動力方面可能稍微差一點，但是毛病非常少，用了很多年維護費用也比較低。

　　在皮卡做成功以后，可能在十多年前，他們切入了SUV這個市場?；究梢哉f長城這一家公司創(chuàng)造了一個全新的細分領(lǐng)域。因為在國外要不是開皮卡，要不是開純越野的，城市SUV是非常非常少的。長城應該是這個細分領(lǐng)域的創(chuàng)造者。

　　包括很多的自主品牌和合資品牌一開始都沒有跟上這個節(jié)奏，所以一開始的時候長城在城市SUV這個市場上的份額是非常高的。不管是早期的皮卡還是現(xiàn)在的城市SUV，他的定位都是非常高的，包括我們一會要講到的這個魏品牌。

　　那目前全球車市，大概情況是這樣，過去幾年和未來一段時間，我認為增長率是非常非常低的，應該是在5%以下。增長比較快的就是中國，另外可能印度也有一定的貢獻，歐美這些發(fā)達國家基本上是沒有增長的。

　　中國過去幾年也是只有5%或略多一點的平均增速，去年是比較高的，有16%?？赡苡匈徶枚悳p免優(yōu)惠刺激和貨幣寬松的政策有關(guān)系。那在中國個位數(shù)增長里面，其實結(jié)構(gòu)也是分化的，小轎車其實是沒什么增長的，主要是SUV的增長。

　　那像今年就更明顯了，前四個月小轎車應該是負增長12%左右，SUV零售還有16%的增長，一個是負一個是正，這個反差是非常非常大的。因為去年年底有個提前消費的影響，購置稅優(yōu)惠從減半變成7.5，有一些人提前消費，所以今年前兩個月增長率低一點應該跟這個有些關(guān)系。我覺得全年SUV還是有可能達到接近20%的增長，但是小轎車肯定是負增長。

　　未來幾年我認為SUV還是有一些增長，但是小轎車大概率也不會增長。所以如果你把產(chǎn)品投到一個不增長甚至負增長的行業(yè)里面去，那么存量補位其實你是很難的。

　　開始也有群里的朋友講到，包括很多媒體也在說，長城是一條腿走路，他沒有小轎車，或者說小轎車放棄了甚至說失敗了，但是我們可以從大行業(yè)情況來看，你在一個不增長甚至負增長的細分領(lǐng)域里面，肯定是很艱難的。

　　另外有一片藍海在高速增長，過去三五年，SUV年均增長可以到30%-50%，那你同樣的資源投到藍海里面，回報肯定要高很多。所以說長城單條腿走路風險很大的，我覺得是不對的。

　　那在SUV整個領(lǐng)域里面，去年單月應該是達到了整個乘用車的40%以上，未來可能會再爬坡一點，達到50%都有可能。因為說實話，你開過SUV以后，無論從視野還是舒適度上來講，都是比小轎車要好的，中國人還是喜歡空間大一點的。

　　我記得有一次上汽的一個總監(jiān)跟我說，我開一個20多萬的小轎車，別人開一個10幾萬的SUV，但是等紅綠燈的時候，我在后面都看不到紅綠燈，我跟別人說話的時候還要抬著頭，好像我低人一等一樣，感覺很不爽。所以我下次換車的時候一定要換SUV。這也代表了一部分人的想法，至少目前看趨勢的話確實是這樣子的。

　　那為什么H6在長城里面占比那么高，導致很多人和媒體說長城就靠一款車，風險很大。其實這也是跟定位有關(guān)的，因為在整個的乘用車里面，前幾年市場上增長最快的就是緊湊型的SUV，就是4.4m-4.6m這個區(qū)間之內(nèi)的，大概價格在9-15萬，目前占到整個乘用車的20%多。

　　長城的H6正好就定在這個區(qū)間之內(nèi)。所以我們說長城的定位非常準確，他定在一個細分增長最快也是占比最高的領(lǐng)域里面，結(jié)果自然就造成了他這個銷售的增長很快，銷售占比也最高。

　　那么最近一年，包括現(xiàn)在，這個趨勢就是，小型車，尺寸在4.2米以下，價格在9萬以下的區(qū)域，他的增長速度已經(jīng)是0，或者是負增長了。因為消費者還是覺得越打越好嘛，包括消費升級也會買一些價格高一點的車。另外那些換車的人肯定也是越換越好，不會越換越差。然后9-15萬，4.3-4.7的區(qū)間，仍然還會有10%的增長，占到20多，仍然是主力。

　　但是增長最快的其實是中大型的車，大概是4.7-5米這個區(qū)間，在這個區(qū)間里面對應的價格就是15-20萬之間。以前合資車在15-20萬之間只有B級的小轎車或者緊湊型的SUV，合資車中大型的SUV要比這個要高10萬塊錢，所以在15-20萬之間中型SUV是空白的。

　　另外一方面，自主品牌是沒有有效突破15萬這個區(qū)間的，包括幾年前的H8還有后面的H9，其實都不能算是成功的。真正第一款算是成功的，是去年長城推出的H7，在去年年底兩個月突破到了10000臺。

　　比他更好的是廣汽的GS8，已經(jīng)連續(xù)幾個月穩(wěn)定在10000臺以上的，而且GS8據(jù)我了解是一款利潤率很高的車，所以廣汽在這方面是很成功的?？梢曰剡^頭來講講，對比幾年前長城推出的H8，在天時地利人和這幾方面都不一樣。

　　汽車這個東西是個純粹的消費品，他是不可能保值增值的，一落地肯定是貶值的。汽車車每年的進步，同價位的車可能是尺寸越來越大，越來越先進?；蛘咄瑯优渲玫能嚂絹碓奖阋恕Ａ硪环矫嬷袊说娜司芍涫杖肟隙ㄊ窃絹碓礁叩?，所以相對來說購買力也是不斷上升的。

　　就是說5年前你去買一輛H8的話肯定要下很大的決心，或者說能買得起H8的人肯定是比現(xiàn)在要少得多的。而且國內(nèi)對于自主品牌的認知也比5年前要好得多。

　　就我們可以看，像華為的手機，包括再低端一點的OPPO、vivo，對比蘋果可以看得很清楚。

　　另外可能跟年齡的結(jié)構(gòu)也有關(guān)系?，F(xiàn)在可能買車的有20%-30%是80后，20%-30%是90后。越年輕的消費人群他對外國品牌的迷信程度就越輕。

　　從地利的角度來說，國內(nèi)很多企業(yè)可能從0-1不太行，但是從1開始是很厲害的，就是抄襲是很強的。這幾年我們應該要承認，自主品牌在各方面的進步是非常明顯的，幾年前的技術(shù)和現(xiàn)在的技術(shù)肯定是不一樣的。

　　很多人可能幾年前買的車一直沒換，對自主品牌還是會有些成見。但是你去了解去感受一下就會發(fā)現(xiàn)，確確實實是不可同日而語了，外觀比合資車做的更漂亮，小毛病也少了很多，動力這些方面都還不錯了，進步是非常明顯的。

　　第三個是長城在H8上自己去培育市場，去交這個學費。去年推H7，今年推新品牌魏，應該說都在之前的失敗上吸取一些教訓，GS8的成功也是建立在這些同行試錯的基礎(chǔ)之上。

　　所以至少從GS8來看的話，他已經(jīng)在15-20萬這個區(qū)間站穩(wěn)腳跟，也說明消費者是可以接受這個價位的自主品牌車的。之前也說到了在這個價位合資品牌只有B級轎車和緊湊型SUV，自主品牌之前是空白，所以這塊增長最快又基本是一片空白。長城一方面是車型和價格定位在15-20萬這個區(qū)間，另外也是要把自己的品牌拔高到他自己所說的“輕奢”這個定位的品牌。

　　就是H8的失敗跟這個也有很大關(guān)系，當你在看性價比的中低端的品牌賣的量非常非常大的時候，消費者自然就認為你的定位和區(qū)間就是中低端的，你要去推一個高端的別人就覺得很難接受。

　　所以長城在分析過之后，認為如果這一塊能夠成功的話，只能去開發(fā)或者說培育一個新的品牌，就像豐田建立雷克薩斯一樣，所以他打造了魏這個品牌，在15-20萬這個區(qū)間，用中型車去競爭合資車的緊湊型SUV，就是錯位競爭。

　　那從這個車4月份到現(xiàn)在上市一個多月情況來看，我覺得大概率已經(jīng)是成功了。無論是媒體的口碑，還是看論壇里車主和準車主的熱度，都能看出來關(guān)注度和認可度都是非常高的。我自己也去試乘過，也天天看各種資料，包括我去抓取一些詢價的量的變化，調(diào)研和收集了全國10%的經(jīng)銷商的數(shù)據(jù)，基本可以判斷魏的第一款車VV7已經(jīng)算是成功了。

　　那在5月份的時候，魏建軍也去上海參加過一個里斯的定位的大會。因為里斯是給他做了十年的戰(zhàn)略咨詢的。他里面也講到，過去十年長城的三個大的決策，包括之前說的皮卡到SUV，H8嘗試的失敗，魏。他里面也說到為什么要做魏，為什么只能做一個新的品牌，這里我就不多講了，大家有興趣可以去翻一下那篇文章。

　　那么今年他的所有老款車基本都要改款，新的SKU至少是增加一倍吧，是個新產(chǎn)品的大年。另外他的動力總成要升級換代。他一個主要的毛病就是動力這塊是比較肉的，油耗比較大。他之前H6的1.5T的發(fā)動機是2011年的，今年他全部的發(fā)動機都更新?lián)Q代了。

　　他1.3T和2.0T的發(fā)動機基本可以說是全世界最好的水平吧。之前我這么說還有人說我忽悠，在三月份的業(yè)績會上，魏建軍也說了確實是世界上最好的發(fā)動機之一，這是他原話。他7速雙離合10速變速箱現(xiàn)在也已經(jīng)量產(chǎn)了，他也是說這是全世界最好的變速箱之一。

　　格特拉克都有心想要長城給他代工，因為長城可能成本要做的更低，而且他扭矩可以做的更大，國外路可能比較好走，變速箱設(shè)計的扭矩就會低一些。在汽車制造當中，發(fā)動機的技術(shù)難度其實比變速箱是要低一些的。

　　他1.3T的直噴發(fā)動機，最開始是用在全新H6上面，最近已經(jīng)有少量的車主提車了，已經(jīng)正式在市面上看到了。1.5T的新發(fā)動機應該說比1.3T是更優(yōu)秀的，他大概在三季度可能配到H6青春版或者在H4這款車上。

　　去年出的H7他是有一款2.0T高功率版的發(fā)動機，當時可以說是國內(nèi)最好的，跟長安的發(fā)動機是差不多的。但是今年出的全新的H8和H9上用的2.0T的發(fā)動機又比之前的調(diào)高了不少，至少功率提升10%以上吧。

　　扭矩差不多，但是渦輪介入的時間，就是達到最大扭矩的轉(zhuǎn)速，由之前的2200轉(zhuǎn)降到了1800轉(zhuǎn)，這樣在起步方面要比以前要好很多。而且他還有柴油版的發(fā)動機，扭矩更高，有430左右的扭矩。新的2.0T的發(fā)動機可以說比長安的好很多，是名副其實的國內(nèi)最好的發(fā)動機。之前我看排名，長安的那個發(fā)動機全世界也能排到10名左右。

　　長城今年這三款發(fā)動機，基本上功率比以前提高10%-20%，轉(zhuǎn)速介入比以前要降20%，百公里平均油耗比以前要降兩個油?？梢哉f他以前最大的瓶頸已經(jīng)解決了。

　　未來幾年，計劃在2020年以前，要投40款新車，投200億的研發(fā)。長城在研發(fā)這塊的投入是非常大的，去年是投了30多億的研發(fā)，后續(xù)每年投的絕對額可能會更大，他的研發(fā)中心和試驗場是國內(nèi)最好的。他的車間自動化程度是非常高的，不說國內(nèi)最好，基本上和全球最好的車間基本上也是差不多的，基本上全都是自動化的。

　　如果我們?nèi)タ簇攧請蟊淼脑?，會非常明顯的看到，吉利的產(chǎn)能和長城的產(chǎn)能基本上是差不多的，但是長城的固定資產(chǎn)是吉利的三倍。我們也可以看出來他的自動化程度和先進的程度。

　　長城在自動駕駛這塊的技術(shù)儲備是非常好的，只不過他們不對外宣傳。這次業(yè)績會上魏建軍也說了，過去幾年這塊的比賽他們都是第一名的，去年好像前兩名都包攬了。

　　電動車這塊可能薄弱一點，因為魏建軍以前是不太認可電動車的，但是國內(nèi)這幾年政策推動力度很大，因為政府可能覺得只有通過電動汽車才可能實現(xiàn)彎道超車吧，但是你從經(jīng)濟性的角度可能日本的油電混合經(jīng)濟效益是最好的，他不需要補貼，也能夠比較低的一個價錢，而且節(jié)油的效果也很好。

　　但是專利在別人手上，你很難突破。所以政府可能也想到，在插電混或者純電動方面能夠?qū)崿F(xiàn)一個突破。另外可能跟能源、原油戰(zhàn)略的考量也有關(guān)系。

　　從明年開始起，有個碳積分的一個要求，現(xiàn)在還不知道是不是強制執(zhí)行。就是從你賣的原油車里，乘以8%你的碳積分的一個量，再看你的插電混和純電動車的一個續(xù)航里程，來計算你的積分，來算你應該賣多少臺新能源車。

　　拿長城來說吧，假設(shè)明年能賣150萬臺原油車的話，他需要乘以8%的碳積分，就是十來萬分。

　　長城這月剛推出了一款純電動車，續(xù)航200公里，也就是3個碳積分，如果全部按這個車來算的話，他需要賣3萬多輛這個車，不然就要花錢來買別人手里的碳積分。電動車這塊以前因為戰(zhàn)略的原因，落后一些，但是這幾年跟進很快，現(xiàn)在應該說和別人比差距已經(jīng)不是很大了。

　　也就是剛說的5月份已經(jīng)推出了第一款純電動轎車，性價比是非常高的，7萬塊錢，大家可以看看他的配置和價格。扣完補貼以后7萬塊錢，大概4.4米左右，是之前累計銷售已經(jīng)達到50萬臺的那個小轎車，只是把動力改成了電動的。

　　在今年10月份會出VV7的第一款插電混，明年應該還會有一兩款插電混，明年年底會有第一款純電動的SUV。以后每款車應該都會有插電混或者純電動的版本，后續(xù)長城應該是能跟上這個節(jié)奏的。

　　這里再講講長城供應鏈管理這塊。

　　我覺得長城最厲害的是他的供應鏈，比別人效率高很多。剛剛已經(jīng)講到生產(chǎn)車間自動化的程度，另外媒體常說長城對員工是軍事化管理，確實長城對員工的管理是非常嚴格的。

　　我覺得對基層員工管理很嚴沒什么問題，因為我自己在工廠做了15年以上，尤其是一些90后的員工，你不把他管的很嚴根本是沒什么效率的。但是對中層肯定不能是這樣的管理方式，我在業(yè)績會上也說對管理人員股權(quán)激勵等方式，但是魏建軍的答復是他更愿意用業(yè)績和獎金掛鉤的方式，而不是用股票。

　　我講講他的供應商，首先長城的產(chǎn)能是很集中的，基本上只有兩個基地，一個是保定，另外一個是天津，天津離保定也不是很遠。他的供應商都是挨著他建廠，他學習豐田的那套模式，跟吉利不同，在各個地方都是五萬十萬，全國各地都有，基本上各個地方政府都會給一些補貼。

　　長城全部集中在一塊，這樣他能夠最好的發(fā)揮規(guī)模的優(yōu)勢，跟供應商溝通成本也會低一些，因為離得比較近的，這里面不只是物流的成本。另外長城是國內(nèi)這些汽車公司里面唯一沒有腐敗現(xiàn)象的企業(yè)。

　　長城的供應商都是采購請他們吃飯的，或者不吃飯，供應商是絕對不會請采購吃飯送禮的，這是不可能的，他這塊真的做的非常廉潔。他有一個內(nèi)部員工守則，大概有100多頁，我看了一點點。

　　如果我跟你是同學，在不同的部門，這里面都寫的很清楚，在什么情況下我們是可以吃飯的，什么情況下吃飯要向公司申請。否則輕的話可能是罰款，重的話可能會有更嚴重的處罰。如果你在采購這塊有受賄的現(xiàn)象，那不是罰款，那是100%花再大的代價，也要搞到你去坐牢的。

　　這個大家可以在網(wǎng)上搜一下相關(guān)的帖子，里面有很多的。那么多采購，遠的自己坐公交車過去，水都是自己買的，水都不能喝，更別說請吃飯了。公司可能也動用了一些不太合法的手段，比如專門有監(jiān)察部門是從紀委挖過來的人是來干這個事情的，跟移動或者什么有一些合作，能監(jiān)聽采購的電話，反正是各種手段。

　　所以長城的采購這塊是非常硬氣的，你只需要跟我談質(zhì)量，談交期，還有就是降價，根本不可能是有剛才說的受賄什么的，這塊節(jié)省成本是很大的。當然他也有一些負面的效果。

　　他的供應商系統(tǒng)也是與眾不同的，長城的供應商除了一些有歷史遺留問題的，基本上都是獨家的，就是你專門做我長城不做別的，你做這塊后續(xù)發(fā)展都是歸你做。

　　他把經(jīng)銷商當自己的員工去管理，經(jīng)銷商也把自己當成長城的員工。比如說這個經(jīng)銷商每天的意向訂單都是要錄到電腦系統(tǒng)里，長城是可以看到的。然后長城在經(jīng)銷商很多地方都裝了監(jiān)控系統(tǒng)，實時監(jiān)測經(jīng)銷商的一舉一動。

　　比如說你門口15分鐘沒有站人，對不起，罰款3000元。長城的經(jīng)銷商是絕對不會，比如這個車很緊俏，你要加價提。這一點跟吉利不同，前幾年吉利的經(jīng)銷商過得很苦，今年賣的好了你要加價提，長城都沒有這些問題。

　　長城他也不會對渠道壓貨壓的很厲害，因為他能看到終端的所有情況，所以他有依據(jù)做推算，指導你進多少貨。有時候你想多要他也不給你，比如現(xiàn)在H6很好賣，庫存很緊張，那么長城是不會同意你H6你要多少給多少，他會綜合來考量的，就是他對經(jīng)銷商管理是比較強的。

　　另外一方面當他需要壓貨的話，他也會給你一個選擇，你可以接受壓貨，你要是不接受壓貨的話可能一臺車罰款1000或者2000，這樣就不占你這部分資金了，就是給你一個選擇權(quán)。

　　所以我們從他的整個供應鏈來看，就知道他的供應商經(jīng)銷商，利益是共同的，就是大家都得了這個好處的。他也不會把這個錢浪費到打廣告這上面去，我覺得這是他比其他車企厲害很多的地方。

　　另外長城的零部件自產(chǎn)化比例非常高，大概達到車子價值的50%-60%。我覺得垂直一體化也可以體現(xiàn)出他內(nèi)部管理問題，當你的管理效率很高的時候，你是可以這么做的。

　　當你管理不行的時候，你自己生產(chǎn)的成本可能比去外面采購還要高，這么做肯定是不行的。另外也可能跟你的品牌定位有關(guān)，如果你是很高檔的品牌，你也不需要這么高的垂直一體化的比例。

　　這里扯一下，比如說比亞迪(01211)，今年剛改了一些策略，他的一些零部件不再自己生產(chǎn)了，我覺得這就是自己內(nèi)部管理不行的問題。另外也提一下，像吉利這些同行，采購這塊肯定是有很多灰色腐敗的現(xiàn)象的。

　　而且吉利有些地方也做得不是那么厚道的，比如敏實跟吉利都在寧波，離得很近，但是以前從來沒有跟他做過。一個是吉利款壓的時間又長，另外是壓價，先拿到了敏實的報價，然后去跟其他供應商壓價，壓完價又去壓敏實的價格。

　　就長城在這方面跟供應商是比較合理的，比如說我的車大概會賣到一個什么樣的量，才會要求供應商降價，這些方面是比較厚道的。長城用的有些零部件可能比合資車的質(zhì)量都要好。他在這方面口碑是不錯的。

　　然后他內(nèi)部管理的團隊，基本上是魏建軍主抓技術(shù)，王鳳英管銷售體系。

　　但是魏建軍可能不光管技術(shù)，其他也都管。其他高管我目前沒有看到水平比較高的，這也是我有些擔心的地方。業(yè)績會魏建軍一個人帶了董秘去了，沒有其他高管，問題基本都是他一個人回答。

　　這也就算了，股東大會也是這樣的，表決完以后說其他高管退場，就留下他和董秘，然后他一個人回答問題。我覺得一個公司大了以后，肯定還是一個團隊比你個人要強。

　　然后他請了很多外國的中高層，大概整個公司請了300個以上的外國人，副總裁級別以上的有6個吧，基本都是德國或者日本的。

　　魏建軍一直說外國人做事比較有原則，也不喜歡搞來搞去的這些名堂，價格也不是很高，人民幣好用。這是目前他的策略，但是我覺得長期來說還是應該培養(yǎng)本土的一些人才。

　　然后講一下他的財務。

　　長城的財務指標是非常好的，過去十幾年平均的ROE在20%以上，很多年份都在25%以上，甚至還有繼續(xù)上升的趨勢。這么高的ROE就是一個典型的白馬股嘛，金融危機以后高位漲幅應該超過100倍的。

　　他的負債率是比較低的，去年年報之前基本是沒有銀行貸款的，今年一季報也只是票據(jù)質(zhì)押有一點貸款，也沒有過增發(fā)。所以他整個財務風格是很謹慎的，以后要想放一點杠桿，空間是非常大的。

　　他的高ROE是體現(xiàn)在三方面的：第一個方面杠桿其實是不高的，所以這塊是沒什么貢獻的，但是他的利潤率是很高的，他的毛利率一直在25%以上，去年下降了一點，今年一季報下降的比較大有幾個百分點，這個一會單獨說。凈利潤率10%多一點，這個是非常高的，全球比他高的不多的，大概保時捷和他差不多。

　　比較特殊的就是豐田旗下的斯巴魯，斯巴魯?shù)睦麧櫬蚀蟾庞?0%幾以上，長城大概也是想把斯巴魯作為他的標桿。斯巴魯是專門做四驅(qū)SUV的，他的車型是非常少的，SKU在10個以內(nèi)，主打車型也就那么幾個，銷量也和長城差不多，大概100萬臺左右，但是利潤是長城的2.5倍多。所以也可以看到，其實汽車也不是說在成熟市場就一定不行，因為斯巴魯70%的銷量是在美國，他可以有很高的ROE。

　　然后長城非常厲害的，我認為他的周轉(zhuǎn)是非常好的。因為周轉(zhuǎn)體現(xiàn)的是公司的經(jīng)營管理效率，毛利率體現(xiàn)的是創(chuàng)新和產(chǎn)品附加值。當然你周轉(zhuǎn)率高的話毛利率也會提高，創(chuàng)新程度高附加值大的話最終也會導致你周轉(zhuǎn)率上升，兩個會有互相影響。

　　長城的周轉(zhuǎn)率一直是在1.0以上的，去年應該是超過1.2的，這個是比同行明顯要高一截的，同行大概0.7、0.8。他周轉(zhuǎn)率高原因也是我剛剛提到的，他的供應鏈是非常強的。

　　然后在一些財務的細節(jié)上，可以看出長城不做業(yè)績平滑，第二個就是擴張是非常保守的。比如他研發(fā)費用是100%費用花的，一年有30億的研發(fā)費用，30幾個億全部記到利潤表里去。中國是只有上汽和江鈴是這么做的。比如廣汽和吉利，可能90%是智能化，分十年來探。所以你從這兩件事就可以看出老板的風格啦。

　　你像應收帳款也是這樣的，長城的應收帳款賬齡超過六個月就100%計提壞賬，這個應該是比較罕見的，很多公司別說超過六個月，計算超過兩三年都不一定100%計提壞賬。

　　這里說一下長城今年犯的一些錯誤。

　　長城一季報利潤下降了10%-20%。其中有一些是年終獎計提的影響，去掉這個之外也有接近10%的下降。二季度我覺得會有比較高的下降，因為二季度有大規(guī)模的促銷，可能損失會有10個億。

　　剛剛說的年終獎計提方式的改變，之前是四季度一次性計提，這次是分到每個月，對二季度也會有一定的影響。另外他還有廣告營銷的費用也會比較多，還有就是新車型剛開始的時候毛利率會比較低，他會爬坡。

　　他今年犯了個什么錯誤呢，他在今年春節(jié)之前，車市很火，自動變速箱供應商缺貨了。當時他對市場未來夜比較樂觀，沒有自動變速箱他就自己生產(chǎn)了很多手動變速箱，當時他自己的7速10速雙離合還沒有量產(chǎn)，沒有辦法，生產(chǎn)了5萬臺手動的，就壓到渠道去了。

　　大概是1月份進貨，2月份生產(chǎn)，3月份才到渠道，一進渠道當時車市就很不理想了，完全賣不掉。因為現(xiàn)在大部分人都不愿意買手動的，在城市里面開太累了。

　　然后長城也沒有預料到自己新的H6，包括自己的酷派2，魏，還有很多車要推出的，對老款車的擠壓會非常厲害。所以在導致推新車前，終端零售下滑的非常厲害。又加上壓了很多手動擋在里面，高峰期比例可能超過60%，而市場可能只有20%的人希望買手動擋，出現(xiàn)了嚴重的結(jié)構(gòu)性失衡，總量庫存也是比較多。所以出了很大的問題。后面被迫紅包、降價，搞大的促銷。

　　這里要提一下為什么會出現(xiàn)這種誤判，他們做生產(chǎn)和銷售計劃是根據(jù)以往的經(jīng)驗，大概來推算的。無論是從產(chǎn)品的競爭力，還是同行競爭的激烈程度，還有市場的變化，各方面都預計不足。

　　以前可能整個市場的供求關(guān)系比較好，產(chǎn)品供不應求，細分領(lǐng)域每年有30%-50%的增長，自己老款的車型也不像現(xiàn)在顯得那么舊，同行的競爭壓力也不會那么大，所以過去推新車的時候沒有出現(xiàn)過這種滯銷或者說完全賣不掉的經(jīng)歷。

　　那么這個錯誤的結(jié)果至少導致了他有至少10個億的直接損失，另外還有比較大的間接損失，就是影響到他整個新產(chǎn)品的上市計劃。因為你不把老的車型清掉，新的產(chǎn)品上市以后老得更加賣不掉。

　　因為新的車型各方面性價比比老得車型強了很多，老的車型發(fā)動機都是11年的了，差了5年了，手機iphone8出了iphone7都要大降價，不好賣了，這才差了一年。所以他不是簡單的就能解決問題的。你看他的手動擋最多都是降價一萬六賣的，長城一輛車一萬左右的利潤，所以他這車都是虧錢在賣的。

　　所以他不但是直接損失，還有間接損失。他也會導致利潤率會被拉下來一些，因為你降價以后對于整個品牌也是有一些損害的。另外我想補充一點，汽車這個行業(yè)其實不是一個重資產(chǎn)行業(yè)，他絕對投入額是很大，但是其實他固定資產(chǎn)折舊占整個成本只有5%，因為他的周轉(zhuǎn)率是非常高的。

　　所以這里有個問題就是他的完全成本和現(xiàn)金成本其實是非常接近的，他大部分都是變動的成本。換句話說就是你車賣不掉，你降價的空間其實是不大的，降多了你直接就虧現(xiàn)金了。

　　像自主品牌里面，其實只有長城一家是掙錢的，吉利基本上也沒掙什么錢，靠一些補貼會計處理，包括大股東分攤了一些費用。長安三季度有盈利，但是全年是虧損的。一汽是虧的很慘的，二汽不用說了，北京汽車到現(xiàn)在都是慘虧的。上汽每年投3、5十個億到研發(fā)里面，一直靠合資品牌養(yǎng)著，從來沒有盈利過。

　　傳祺是去年開始盈利，這個是自主品牌里面做的最好的。吉利有掙錢，一臺車的真實利潤也就是5000塊，長城是接近一萬塊，這里面降價空間是非常有限的，降多了你就虧損了。

　　你像今年這幾個月賣的很好的GS4，他終端基本降價15000塊錢，我認為這個降幅，這個車應該是沒有利潤的。因為供應商產(chǎn)量大了以后，他也就降個5%-10%。你像長安前兩天剛剛宣布，全線降價15000，那就是雪上加霜，去年就虧損今年肯定虧的更厲害。

　　國企有一個好就是有合資車養(yǎng)著他們，合資車是很暴利的，像長安福特，前幾年回報率高的時候ROE是達到100%到200%，大眾高的時候也有100%，現(xiàn)在至少也有50%。所以魏建軍說魏這個品牌要沖擊合資車的空間，我覺得是非常有道理的。

　　回過頭來說長城今年在庫存方面犯了一些錯誤，現(xiàn)在基本上已經(jīng)解決了。股東大會上說5月底他要降到1.5的庫銷比，就是降到一個比較合理的區(qū)域，因為現(xiàn)在已經(jīng)是淡季了。

　　我個人在終端調(diào)研的結(jié)果也差不多，平均在不到兩個月的庫存。現(xiàn)在大部分車型結(jié)構(gòu)也合理了，也就酷派1.5T和H7這兩款車的庫銷比是比較大的，其他都是比較正常的了，像皮卡處于一個缺貨的狀態(tài)?，F(xiàn)在影響應該說已經(jīng)是消除了，算是浪費了半年時間。

　　那么未來的邏輯我覺得他的毛利率是比較難回到25%的高位了，一方面是因為震蕩加劇，另外也是因為今年犯了一些錯誤。不過我覺得整個利潤和收入往上的空間是沒有問題的，因為他的銷量增長空間是非常大的。

　　公司的說法是到2020年，哈弗的銷量要做到200萬臺，大概是翻一倍。我個人覺得如果不是今年犯的錯誤明年應該就可以到200萬。今年犯了錯誤以后，2019年應該還是大概率會沖到200萬臺以上的，我覺得他可以用銷量的上漲來抵減毛利率的下滑。

　　另外就是效率的提升，包括自產(chǎn)零部件的比例還在上升，也能夠消化一部分，甚至提高毛利水平。比如他的7DCT的變速箱，今年計劃生產(chǎn)13萬多臺，他的規(guī)劃產(chǎn)能是達到100萬臺，應該在今年8月份實際產(chǎn)能達到50萬臺的水平，明年100萬臺的計劃產(chǎn)能應該會實現(xiàn)。

　　以今年13萬臺來計算，魏建軍說一臺可以節(jié)省3000塊，因為之前6AT的價格真的很貴，別人成本6、7000，要15000賣給他，別人真的是暴利的。所以這部分也能抵減一些利潤的下滑。

　　還有一點就是他的ASP是明顯在往上走的，比如今年全新H6，起步價比之前高了兩三萬塊錢，VV7一臺車的價格大概是之前兩臺車的價錢。他整體往高端走，收入的增長肯定是要高過銷量的增長的。

　　未來國內(nèi)比較確定，比較看好的，我個人覺得自主品牌里面，民企就是長城、吉利。國企里面就是廣汽傳祺和上汽，上汽我覺得他的整體布局是非常好的，很全面，抱的兩個大腿也很強。

　　今年也可以明顯看到私家的市場份額在上升，長城還沒有上升，但是下半年會發(fā)力的。其實長城4月份已經(jīng)反轉(zhuǎn)了，他的批發(fā)數(shù)據(jù)會滯后一兩個月，利潤會滯后一個季度，到下半年到明年我們會看到這個趨勢會更明顯。

　　另外說一下票的沽空的問題。

　　目前整個的沽空達到流通盤的20%多，大概有7億股左右。

　　簡單估算一下，以目前正常成交水平的話平倉，至少要60個交易日才能平完。滬港通又沒有看到有減持的跡象，在一季度公司犯了這么大的錯誤的情況下，包括現(xiàn)在也知道二季度會不好，還是沒有人減持反而在增持。

　　我覺得在這個背景下這么大的沽空比例應該會被擠爆的，因為他找不到票來平倉，這是個很大的安全墊。（編輯：曹柳萍）