本文來自“雪球”，作者徐_達(dá)，其本人持有訓(xùn)修實(shí)業(yè)(01962)股份。

　　訓(xùn)修實(shí)業(yè)(01962)由現(xiàn)任董事長，51歲的張有滄先生父親，目前92高齡，旅港云南同鄉(xiāng)會終身名譽(yù)會長——張之龍老先生創(chuàng)建。公司從創(chuàng)立開始，一直堅(jiān)持假發(fā)及周邊制造生意，目前主要產(chǎn)品為假發(fā)、發(fā)飾、辮子及高檔人發(fā)、萬圣節(jié)產(chǎn)品。

　　公司主要市場美國，面向非裔女性為主要銷售對象，并在萬圣節(jié)促銷。

　　產(chǎn)品原料主要為合成纖維和人發(fā)。合成纖維由日本，韓國，中國采購，人發(fā)由中國及印度采購。

　　至2016年12月31日，公司中國員工809名，孟加拉1.29萬名。

　　公司在云南昆明，深圳南頭，河南禹州，共有11.3萬平方米占地(169畝)，建筑面積5.4萬平方米。并在孟加拉擁有廠房，占地5.8萬平方米，建筑面積6.5萬平方米，共30條線，其中19條專門從原材料裁剪到包裝。產(chǎn)能利用90%左右。

　　公司除代工外，也以自有品牌“EXT Bands”及“娜寶絲”通過實(shí)體店和電商銷售。

　　公司歷年收入利潤如下：2014年收入 5.3億，利0.7億；2015年收入 5.5億，利0.7億；2016年收入 6億，利0.3億(加公允值及上市費(fèi)用為0.86億)。

　　公司募集資金，計(jì)劃于孟加拉新增17.5萬平方米建筑面積，增加1.18萬名員工，用于擴(kuò)大人發(fā)飾品，因人發(fā)假發(fā)單價高，而規(guī)?；?，采購原料更便宜;并計(jì)劃將展示中心遷到東莞，購買1萬平方米建筑。

　　公司發(fā)行1.53億股，價1.65元，發(fā)行后總股本：6.15億。

　　發(fā)行前總資產(chǎn)：9.8億，凈資產(chǎn)：1.4億，發(fā)行后凈資產(chǎn)4.9億，明顯降低了負(fù)債率。

　　按照目前1.5元股價，公司市值9.2億，PB1.9，PE10.7億(按0.86億計(jì)算)。

　　目前相關(guān)市場類似服裝公司，市盈率10-15倍。

　　按全球最大假發(fā)公司，瑞貝卡(600439) ，市值63億，2015年收入19.4億，利潤1.4億；2016年收入18.1億，利潤1.7億?？傎Y產(chǎn)42.6億，凈資產(chǎn)23.3億。公司產(chǎn)品：工藝發(fā)條、化纖發(fā)條、人發(fā)假發(fā)、化纖假發(fā)、教習(xí)頭、纖維材料等六大類。PB2.7，PE37。估值明顯訓(xùn)修實(shí)業(yè)便宜，當(dāng)然這個和A股市場普遍高估值有關(guān)。

　　通過天眼查資料，我們可以看到一系列張有滄擔(dān)任法人代表的公司，側(cè)面證實(shí)公司的真實(shí)性。

　　孟加拉公司目前無法調(diào)研，通過GOOGLE地球，有能力的人幫忙查詢下。Evergreen Products Factory (BD) Ltd和Dong Jin Industrial (BD) Company Ltd 這兩家公司。

　　孟加拉烏托拉出口加工區(qū)

　　2010年，隨著大陸人工工資暴漲，作為勞動密集型企業(yè)、假發(fā)制造商，公司在對孟加拉，印尼，越南，柬埔寨，老撾，緬甸進(jìn)行比較后，根據(jù)成本，勞動力，政治穩(wěn)定性，法律法規(guī)，政府支持，風(fēng)險(xiǎn)及控制，基礎(chǔ)設(shè)施及公用事業(yè)，文化及經(jīng)濟(jì)綜合考慮，開始在孟加拉租賃土地建造。租賃土地的目的是避免政治風(fēng)險(xiǎn)，將損失降至最少。并且做了萬一有意外，如何將產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到印尼和中國的預(yù)備方案，以及需要的資本支出。從這方面來看，公司是非常小心謹(jǐn)慎。所謂小心駛得萬年船。我覺得這個做法非常好，總是有備無患。

　　對公司做個粗淺的未來分析：17,18年生產(chǎn)規(guī)模不變；19年孟加拉新廠房建成；20年假設(shè)利潤率不變，產(chǎn)能擴(kuò)大一倍，則利潤增長到1.7億。那么3年后市盈率為10，市值17億，3年股價漲1倍，33%年化收益率。潛在的利好是港股市場市盈率提高，美國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)帶動非裔銷售增長；非洲市場經(jīng)濟(jì)增長；歐洲市場恢復(fù)；中國及亞洲市場擴(kuò)展，娛樂多元化帶來假發(fā)銷售增長。

　　成長空間分析：瑞貝卡年收入18億人民幣，訓(xùn)修年收入6億港幣，成長空間比較大。

　　風(fēng)險(xiǎn)：孟加拉政局不穩(wěn)，此條已有后備方案，影響短暫；孟加拉人工漲價，這條沒有辦法應(yīng)對；增加產(chǎn)能后銷售不暢，此條通過不同階段銷售觀察。以及跨境電商對美洲市場沖擊，這個公司倒不擔(dān)心，是當(dāng)?shù)仄放菩枰獡?dān)心。

　　總體來看，訓(xùn)修實(shí)業(yè)收益大于風(fēng)險(xiǎn)。

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