文丨獵云網(wǎng)（ilieyun）張鵬會3197字，約需10分鐘以上閱讀— 　　2018年上半年的港股市場熱鬧非凡，一面是喜迎“上市潮”，IPO數(shù)量全球第一；一面是慘遭“破發(fā)潮”，新股七成破發(fā)。

　　7月9日，小米集團正式在港交所上市，可惜的是，上市首日開盤，小米股價便跌破了17港元的發(fā)行價，小米高管們也面臨了一次不小的尷尬。

　　對于上市首日股價破發(fā)，雷軍現(xiàn)場回應(yīng)：

　　“因為最近大勢不好，短期股價不是最重要的，長期價格是最重要的。這次IPO從低點開始，未必不是好事。最重要的是調(diào)整心態(tài)，把公司做好”。

　　除了小米港股上市首日破發(fā)，今年上半年赴港上市的中資公司里，包括獵聘網(wǎng)、雷蛇、天源集團、天平道合、匯付天下、欣融國際、杉杉品牌和雅生活服務(wù)等都遭遇了上市首日的破發(fā)窘境。

　　

　　數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，2018年以來港股發(fā)行的101只新股中，截至6月29日收盤有71只破發(fā)，破發(fā)率高達70.3%，眾多新經(jīng)濟股市值較IPO蒸發(fā)超千億港元。在港股迎來上市潮的今年，新股為何頻頻破發(fā)？破發(fā)背后，又是怎樣的資本邏輯？

　　

　　內(nèi)地企業(yè)赴港IPO“井噴”

　　統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年港股市場迎來IPO大年，截至6月30日，2018年上半年共有101只新股登陸香港市場，相較于2017年上半年的68只新股，同比增加49%。從數(shù)量上來看，2018年上半年香港IPO數(shù)量達全球首位，其中又以新經(jīng)濟類公司赴港上市的熱情最為高漲。

　　但從募資額度上來看，新股數(shù)量的增加并未帶動融資額的增加，融資額反而下降17%。德勤數(shù)據(jù)顯示，上半年101只新股合計募資金額為503億港元，而2017年68只新股的募資額為548億港元，甚至創(chuàng)下了2016年同期以來的低位。

　　

（圖片來自德勤分析）

　　香港IPO的預(yù)備役名單越來越長，從新上市公司的行業(yè)分布上來看，消費類行業(yè)比重最大，較2017年上漲逾12%，達到33%。此外，新經(jīng)濟類獨角獸成為赴港上市的“主角”，僅剛剛過去的六月份，就有包括小米、美團、映客、創(chuàng)夢天地、獵聘網(wǎng)、華興資本等企業(yè)紛紛赴港上市，此外，騰訊音樂、斗魚等一大批獨角獸企業(yè)正在紛至沓來。

　　港交所總裁李小加近期在香港LME亞洲年會上表示，預(yù)計更多公司將會在8月以后在港股上市，9月到11月將是上市的高峰期。

　　德勤最新分析顯示，2018年下半年，香港將有至少5家融資超百億港元公司的公司，以新經(jīng)濟模型運作，并與金融服務(wù)、科技和消費行業(yè)相關(guān)的企業(yè)登場，同時將迎來10家獨角獸企業(yè)上市，預(yù)計2018年全年香港將有大約180只新股，融資金融將達1600億-1900億港元。

　　

　　港股市場為何今年爆發(fā)“上市潮”

　　資本市場是逐利的，如果未來幾年都是一個利好市場，可以隨時“割韭菜”，企業(yè)就不會扎堆趕在近期IPO了。

　　今年眾多獨角獸們紛紛IPO，無非是想借著最后的時間窗口，為未來的長期發(fā)展蓄能。

　　首先，受到美國與多國展開的貿(mào)易戰(zhàn)影響，全球資本巿場變得更加波動。由于美國加息縮表，全球范圍內(nèi)的資金成本不斷抬升，由此引發(fā)的連鎖反應(yīng)是企業(yè)不得不趁早上市、儲備彈藥。

　　其次，隨著國內(nèi)經(jīng)濟增速放緩，去杠桿、債務(wù)違約潮頻現(xiàn)，國家開始采取舉措大力控風險。經(jīng)過去年以來的整頓，銀行及金融機構(gòu)的資產(chǎn)和負債的增長率降至2014年以來的歷史低位。今年資產(chǎn)管理新規(guī)出臺以后，銀行表外融資逐漸收緊，一級市場的募資更加困難。

　　伴隨而來的是，“錢荒也來了”，企業(yè)普遍感到融資困難，其中許多甚至面臨債務(wù)違約的風險。易凱資本CEO王冉在接受《創(chuàng)業(yè)家》采訪時曾表示，“今年下半年流入一級市場的資金將出現(xiàn)‘斷崖式下跌’，‘資金源寒冬’即將來臨。一個企業(yè)如果能在今天通過IPO或大額私募融資把錢拿回來，就可以在市場出現(xiàn)錢荒的時候手握彈藥，做更多的并購和投資，為企業(yè)未來的長期發(fā)展蓄能。”

　　此外，從全球三大市場的表現(xiàn)來看，港股、A股下挫，美股震蕩。從今年2月份創(chuàng)下33484點的新高以來，恒生指數(shù)截止7月9日下跌14.3%；上證指數(shù)也從最高點3587下跌22%；而一向最為堅挺，走過十年牛市的納斯達克，也可能將于今年初秋再度面臨劇烈波動。

　　

（上證指數(shù)）

　　由此，那些尚未建立護城河、需要大量金錢投入的科技公司，不得不未雨綢繆，搶先“占據(jù)海灘”，以從時間上獲得更多利好。

　　一方面，先入者更容易享受一定的溢價和追捧，另一方面，面對即將到來的資本寒冬，率先融到資的公司將占據(jù)絕對市場優(yōu)勢。

　　此次小米上市，最大受益方非小米當家人雷軍莫屬。按照543億美元的估值計算，雷軍31.4124%的持股，對應(yīng)170.57億美元的身價。此外，根據(jù)此前招股書披露的內(nèi)容，小米最早期的VC第一筆給出了500萬美元的投資，持股17.19%，現(xiàn)在的回報已經(jīng)高達866倍。

　　

　　為何“偏愛”港股上市

　　那么，內(nèi)地的獨角獸企業(yè)為什么選擇去香港IPO？

　　不難看出，這里涉及到兩個問題：

　　一是新經(jīng)濟獨角獸企業(yè)本身的性質(zhì)，二是全球資本市場IPO的比較優(yōu)勢。

　　何為新經(jīng)濟企業(yè)？

　　從定義看，那些以互聯(lián)網(wǎng)、知識經(jīng)濟、高新技術(shù)為代表，以滿足消費者的需求為核心的企業(yè)是新經(jīng)濟企業(yè)。由于新經(jīng)濟企業(yè)屬于非傳統(tǒng)行業(yè)，有巨大的市場增長空間，因此未來如果實現(xiàn)高盈利增長，很有可能誕生出新一批BATJ類型企業(yè)或“獨角獸”。

　　但新經(jīng)濟企業(yè)往往波動大、風險大、股票盈利模式也不清晰，對融資需求也比較大。由此，那些更容易觸達的資本市場，更易受到新經(jīng)濟獨角獸青睞。

　　從全球三大市場表現(xiàn)來看，A股IPO和并購重組審核越來越嚴、美股上市費用高昂，文化，語言以及法律也存在差異，常常會讓企業(yè)感覺“遙遠而陌生”。比較而言，港股市場的相對優(yōu)勢和吸引力最高。

　　此外，港股市場是全球范圍內(nèi)的成熟資本市場之一，資金進出非常自由，擬上市公司在港股IPO不需要排隊，定價也屬于不受干預(yù)的市場定價，沒有融資數(shù)量的限制，獨角獸企業(yè)有可能獲得進一步估值溢價。

　　尤其是港股今年確立新規(guī)“同股不同權(quán)”后，國內(nèi)企業(yè)更將香港作為IPO的首選之地?！巴刹煌瑱?quán)”為何擁有如此大的吸引力？簡單來說，不同于一股對應(yīng)一份投票權(quán)，在“同股不同權(quán)”（也稱“AB股”）的股權(quán)架構(gòu)下，管理層可以憑少量的資本擁有多達10倍的話語權(quán)，從而控制整個公司。

　　這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計，最常出現(xiàn)在新經(jīng)濟公司中。新經(jīng)濟公司的成長非常依靠創(chuàng)始團隊，然而，公司在成長過程中要進行多次融資，往往兩三年后創(chuàng)始人團隊的持股比例就被稀釋成很小的一部分。

　　“AB股”的設(shè)計可以有效解決這個矛盾，創(chuàng)始人團隊持有投票權(quán)更高的B類股，即使持股比例被大幅稀釋，依然可以掌握控制權(quán)。

　　小米集團作為港股市場“同股不同權(quán)”創(chuàng)新試點的首家上市公司，也給了即將赴港上市的內(nèi)地企業(yè)以信心。據(jù)悉，在股權(quán)結(jié)構(gòu)上，小米集團執(zhí)行董事、董事會主席兼首席執(zhí)行官雷軍持股比例為31.4%，如計入總股本ESOP員工持股計劃的期權(quán)池，雷軍的持股比例則為28%。但是通過雙重股權(quán)架構(gòu)，雷軍的表決權(quán)比例超過50%。

　　當初阿里巴巴放棄香港上市，改選美股上市，首要原因就是港股不接受“同股不同權(quán)”的公司。痛失阿里后，香港聯(lián)合交易所有限公司（港交所）終于宣布從4月30日開始正式接受同股不同權(quán)新經(jīng)濟公司、未有盈收的生物科技公司上市。至此，港股市場也終于迎來了自己的“大時代”。

　　

　　新股集體暴跌遭遇“破發(fā)潮”

　　然而，在獨角獸紛紛選擇赴港上市的同時，港股市場卻出現(xiàn)了“破發(fā)潮”。

　　被市場稱為“新經(jīng)濟五劍客”的眾安在線、閱文集團、易鑫集團、雷蛇和平安好醫(yī)生年內(nèi)股價均呈現(xiàn)較大跌幅，其中易鑫集團最新收盤價相對發(fā)行價跌幅近68%，雷蛇最新收盤價相較發(fā)行價跌幅達到66%。

　　

（圖片來自德勤分析）

　　不難看出，IPO“井噴”雖然能提升市場總體交投情緒，但也會造成市場過熱的壓力，并由此產(chǎn)生一系列問題，包括資金面趨緊、投資關(guān)注度過于集中，以及估值盈利不匹配等，造成大面積的“破發(fā)潮”現(xiàn)象。

　　市場分析人士表示，出現(xiàn)新經(jīng)濟股價集體暴跌的原因是，IPO“井噴”導(dǎo)致市場出現(xiàn)“過熱”壓力，資金過于集中于明星新股，估值被過分炒高，充斥大量“泡沫”。

　　首先，港股市場資金面2018年本身就面臨內(nèi)外多重壓力，包括資金回流美元、銀行間結(jié)余降低、南下資金降速等，此時市場疊加IPO“井噴”，資金面或?qū)⒚媾R“雪上加霜”的局面。

　　其次，下半年預(yù)期將有更多“明星”公司躋身港股市場，如小米、螞蟻金服、滴滴、海底撈等，這些公司本身自帶流量，將吸引更多資金的注意力。然而對于上市的小型企業(yè)，往后的業(yè)績增長情況如何，能否得到資金足夠的支撐，還有待觀察。

　　第三，很多有著“新經(jīng)濟”光環(huán)的企業(yè)，其估值被市場過分炒高，其實際盈利能力并不足以支撐其過高的估值，這也是當前港股市場的新股掀起“破發(fā)潮”的直接原因。

　　“港股新股破發(fā)很正常。香港是二八分化制，每天80%資金集中在20%企業(yè)身上，以機構(gòu)投資為主，趨于理性，香港炒新不同于內(nèi)地。而現(xiàn)在，即使是A股，不少新股上市后半年的股價，相比最高點出現(xiàn)腰斬，A股投資者也趨于理性?！备酃裳芯咳耸勘硎?。

　　針對小米和美團在香港上市，鼎暉創(chuàng)業(yè)投資基金創(chuàng)始人王功權(quán)也在朋友圈發(fā)出感慨：

　　“小米和美團IPO三個月內(nèi)的股價走向，將深刻影響中國創(chuàng)投行業(yè)的投資價值動向。將來回顧起來就會發(fā)現(xiàn)，這兩個公司在這個歷史階段，具有標志性的意義。好，則大家繼續(xù)做爆炸成長夢想；不好，則風險投資的一個泡沫時代結(jié)束?！?/p>

　　新股暴跌，福兮禍兮？或許此輪“破發(fā)”將警示市場，擠去新經(jīng)濟股中的估值泡沫，相信長遠來看，對市場的良性發(fā)展有所裨益。

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