11月8日晚，中國領(lǐng)先的全國性城市燃氣運營商天倫燃氣（1600.HK）發(fā)布一則自愿性公告，宣布其間接全資附屬公司河南天倫燃氣斥資2.65億人民幣收購了石家莊金明燃氣的全部股權(quán)。目前，金明燃氣的股權(quán)移交及工商變更均已完成，綜合業(yè)績將在今年12月并入天倫燃氣的財務(wù)報表中。9日開盤，五連陽反彈的天倫燃氣股價再次應(yīng)聲高開4.11%，意味著市場對于公司的收購決定也持有積極態(tài)度。

　　石家莊金明燃氣成立于2003年，主要是在石家莊的裕華區(qū)從事天然氣輸配的經(jīng)營。經(jīng)過15年的發(fā)展，收購公司的運營情況已經(jīng)非常成熟穩(wěn)定，目前有居民用戶9萬戶，工商業(yè)110戶，年銷氣量2200萬立方米。

　　一.石家莊金明燃氣有何優(yōu)勢？

　　鑒于京津冀一直是屬于我國環(huán)保的高危地帶，所以河北省自然也是國內(nèi)的“煤改氣”大戶之一。根據(jù)不久前印發(fā)的《河北省2018年冬季清潔取暖工作方案》，總體目標是農(nóng)村地區(qū)擬定安排180.2萬戶，其中電代煤31.9萬戶、氣代煤145.1萬戶、新型取暖約3.2萬戶，計劃量與2017年持平，印證了政府政策上對于河北省環(huán)境保護的延續(xù)性，有利于“煤改氣”的進一步推進。

　　截至2018年中期，天倫燃氣在全國布局有58個城市燃氣項目，不過其中位于河北省的僅有邢臺市一個項目。通過對金明燃氣的收購，天倫燃氣順利獲得了在河北省省會城市城區(qū)的燃氣經(jīng)營權(quán)，除了能夠與邢臺項目產(chǎn)生同省協(xié)同外，還有望與公司位于河南、山東等鄰省的城市燃氣項目形成連片的規(guī)模效應(yīng)。

　　天倫燃氣2017年度業(yè)務(wù)布局區(qū)域

　　石家莊地處河北省中南部，環(huán)渤海經(jīng)濟區(qū)，南與邢臺毗鄰，西與山西為鄰，北與保定交界，距離首都北京273公里，2017年GDP達到6558億人民幣，處于京津翼聯(lián)合發(fā)展的黃金地帶。在石家莊進行核心業(yè)務(wù)的項目布局，顯然對天倫燃氣未來進一步擴大在京津翼地區(qū)的影響力及市場份額形成關(guān)鍵推進力，區(qū)域性戰(zhàn)略發(fā)展可期。

　　石家莊GDP走勢

　　根據(jù)資料，金明燃氣的經(jīng)營區(qū)域位于河北省石家莊市的裕華區(qū)，區(qū)域總?cè)丝诩s90萬，下轄1個鎮(zhèn)、9個街道、23個村、66個社區(qū)，是國務(wù)院批準的石家莊市城市副中心和未來城市發(fā)展的主導(dǎo)區(qū)域。

　　除了坐擁河北省整體的“煤改氣”持續(xù)紅利外，裕華區(qū)本身也帶有不小的開發(fā)潛力。查閱數(shù)據(jù)得知，裕華區(qū)的城中村共有11個，是石家莊最多的區(qū)域，更關(guān)鍵的是其中有7個大型城中村的拆遷作業(yè)目前已經(jīng)在穩(wěn)步進行中。其中位于裕華區(qū)東南角的方村規(guī)劃范圍內(nèi)用地面積442.4公頃（約合6634.5畝），是石家莊東南片區(qū)中最大的城中村。作為石家莊2017年市重點項目之一，方村未來將被定位為高端的【商業(yè)城(600306)、股吧】(600306,股吧)市綜合體。

　　裕華區(qū)位置示意圖

　　值得一提的是，由于裕華區(qū)城中村舊改的巨大前景，融創(chuàng)、富力、碧桂園、恒大等房地產(chǎn)開發(fā)商均已進駐。例如，賈村舊改的融創(chuàng)中心項目、南豆村舊改的富力城項目等。在現(xiàn)有通氣戶數(shù)的基礎(chǔ)上，這些大型城中村舊改項目未來三年將為天倫燃氣提供至少11萬戶的居民用戶接駁。2017年度，天倫燃氣期內(nèi)共計是新增了20.6萬戶住宅用戶接駁燃氣，累計接駁住宅用戶則達到162.1萬戶。假設(shè)11萬戶平均到每年新增量為3.7萬戶，單一個城市項目即能達到公司年度18.0%的增量，可見金明燃氣未來能夠?qū)μ靷惾細鈳聿恍〉挠暙I。

　　同時，裕華區(qū)內(nèi)部分已開發(fā)小區(qū)以鍋爐供熱，自2014年起每年有20-60噸不等的采暖鍋爐安裝量，保證每年至少可新增30噸的燃氣鍋爐安裝量，將會帶來穩(wěn)定的銷氣量增長。

　　而作為石家莊市的主要城市，裕華區(qū)域內(nèi)仍有大量的商業(yè)用戶未得到開發(fā)，隨著市區(qū)開展商業(yè)污染煤、無液化氣力度加強，未來商業(yè)用戶的挖掘前景同樣可期。

　　二.天倫燃氣的估值什么水平？

　　截至11月9日收盤，天倫燃氣的動態(tài)PE為14.0倍（WIND數(shù)據(jù)），從歷史上看已經(jīng)處在“低谷”水平。對于一家城市燃氣運營商來說，估值潛力要看新增的燃氣項目，業(yè)績增長要看接駁用戶、銷氣量等。

　　今年6月份，河南天倫與河南豫資控股共同成立鄉(xiāng)鎮(zhèn)煤改氣基金，該基金的認繳出資總額為100億元人民幣，基金設(shè)立的項目控股公司將使用基金提供的資金、政府補貼、政策性銀行和金融機構(gòu)提供的長期資金（15年，1:4），投向河南省鄉(xiāng)鎮(zhèn)煤改氣項目，其中天倫燃氣為建設(shè)運營方。

　　煤改氣基金的設(shè)立，將有利于公司在河南鄉(xiāng)鎮(zhèn)煤改氣項目上的快速擴張，進一步確立公司在整合河南鄉(xiāng)鎮(zhèn)煤改氣項目的領(lǐng)先地位。

　　同時今年10月份，天倫燃氣也公布了其于河南鄉(xiāng)鎮(zhèn)煤改氣項目的進展情況。截至公告日，公司在河南省蘭考、尉氏、舞鋼、淅川等多個縣市的鄉(xiāng)鎮(zhèn)煤改氣工程已經(jīng)陸續(xù)展開，累計開發(fā)50.6萬戶，完工9萬戶。根據(jù)目前的實施進度，公司表示有信心于今年年底實現(xiàn)進場施工60萬戶，完工30萬戶的煤改氣目標。也就是說公司未來至2022年的煤改氣開工目標數(shù)將呈現(xiàn)為55.4%的高復(fù)合增速，對天倫燃氣的收入增長形成有力保證。

　　天倫燃氣公布的2018-2022年煤改氣的開工目標數(shù)

　　至于項目的挖掘方面，石家莊金明燃氣不論從盈利上的貢獻，還是京津冀未來的項目戰(zhàn)略布局來看，都概率上對天倫燃氣形成不小的意義，代表公司在管理決策上的獨到眼光。今年早前，公司還獲得了在舞鋼市7個鄉(xiāng)鎮(zhèn)的管道燃氣獨家特許經(jīng)營權(quán)，去年也完成了陜西省米脂縣和吳堡縣項目的收購。

　　綜合看來，河南煤改氣項目的平穩(wěn)目標推進，以及公司不斷尋求優(yōu)質(zhì)城燃項目以求區(qū)域上的協(xié)同發(fā)展突破，都是天倫燃氣業(yè)績保持增長的實錘證明，公司的估值水平或已見底。

　　如若將天倫燃氣的估值水平與港股上市的同業(yè)公司對比，發(fā)現(xiàn)更是明顯低于平均水平，未來估值水平上升潛力充足，值得持續(xù)關(guān)注。