今年，波司登聚焦羽絨服主業(yè)，全面從產(chǎn)品、渠道和品牌力方面進(jìn)行了一系列的自我革新。

　　體現(xiàn)在，波司登攜手國(guó)際一流供應(yīng)商和設(shè)計(jì)師，在設(shè)計(jì)、原料、技術(shù)、工藝等方面進(jìn)行持續(xù)優(yōu)化與創(chuàng)新。如不久前與Ralph Lauren前設(shè)計(jì)總監(jiān)Tim Coppens、師從山本耀司的Ennio　Capasa、LV和巴黎世家前設(shè)計(jì)師Antonin Tron 合作，推出“波司登國(guó)際設(shè)計(jì)師聯(lián)名款”系列。其設(shè)計(jì)的新產(chǎn)品不但能融合當(dāng)下時(shí)尚元素和頂級(jí)技術(shù)工藝，在兼顧保暖和時(shí)尚的品質(zhì)設(shè)計(jì)，受到海內(nèi)外明星及時(shí)尚達(dá)人的追捧，一經(jīng)上線便被搶購(gòu)一空。入冬以來，線下店鋪大排長(zhǎng)龍狀況更是常見。既然產(chǎn)品在線下受到消費(fèi)者的追捧，那證明了其線上銷售額爆發(fā)式增長(zhǎng)是有跡可循的。

　　2018年的“雙十一”，波司登成為首家預(yù)售破億元的服裝品牌，在正式開售后，其銷售額更是1小時(shí)超2億元，2018年“雙十一”全天，波司登全品牌線上線下全渠道總銷售高達(dá)7.4億元。而2018年“雙十一”全網(wǎng)零售額前十個(gè)品類，羽絨服排第二位，僅次于手機(jī)。

　　這里能發(fā)現(xiàn)，2018年有個(gè)趨勢(shì)是很明顯的，就是羽絨服在國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)滲透率提升進(jìn)程已經(jīng)開啟了，也基于我國(guó)羽絨服的普及率較低的這樣一個(gè)大背景。

　　剛過去的2018年的“雙十二”，波司登再次迎來佳績(jī)，再次對(duì)這個(gè)趨勢(shì)double-check了一次。2018年的“雙十二”全天波司登在全渠道銷售額突破5.1億元，而天貓旗艦店的同比增長(zhǎng)更是達(dá)到179%。

　　值得注意的是，雖然2018年雙12波司登服飾行業(yè)單店排名仍是第2名，但2018年雙11排名是女裝行業(yè)排名第4名、男裝第7名，而雙12是女裝已經(jīng)躍升至第2名，男裝行業(yè)排名也同樣提升至第2名，排名提升的幅度更大。一方面體現(xiàn)了，在兩個(gè)具有代表性的網(wǎng)絡(luò)購(gòu)買節(jié)中，消費(fèi)者對(duì)波司登的產(chǎn)品依然維持著旺盛的需求，網(wǎng)絡(luò)上的品牌知名度和銷路已經(jīng)打開，今年進(jìn)入了加速階段；另一方面，波司登與快時(shí)尚行業(yè)龍頭優(yōu)衣庫(kù)的差距，目前正在縮小，并且前者正保持著良好的增長(zhǎng)勢(shì)頭，而明年競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)果如何，我們也非常期待。

雙十二服裝類目排名

雙十一服裝類目排名

　　就在近日，筆者親赴北京參加由互聯(lián)網(wǎng)舉辦的“決戰(zhàn)港股2018——海外投資系列峰會(huì)”，也因此有機(jī)會(huì)參與到了近期備受關(guān)注的中國(guó)最大的品牌羽絨服運(yùn)營(yíng)商波司登（3998.HK）集團(tuán)的全程路演，下文結(jié)合當(dāng)天內(nèi)容主要對(duì)公司投資亮點(diǎn)及價(jià)值進(jìn)行梳理。

本調(diào)研報(bào)告的內(nèi)容摘要如下：

　　（1）整體行業(yè)概況及競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境；

　?。?）波司登的品牌轉(zhuǎn)型與戰(zhàn)略聚焦；

　?。?）波司登的六大核心投資亮點(diǎn)；

　　（4）波司登的財(cái)務(wù)狀況及未來業(yè)務(wù)規(guī)劃。

　　正文部分：一、整體行業(yè)概況及競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境

　　根據(jù)中國(guó)紡織服裝行業(yè)調(diào)查顯示，在2017年，中國(guó)整體羽絨服行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到976億元人民幣，預(yù)計(jì)在未來5年，中國(guó)整體品牌羽絨服增長(zhǎng)可以達(dá)到12-13%?？v觀整個(gè)全球羽絨服市場(chǎng)，行業(yè)增速在未來3-5年依然高于10%。

　　在整體增長(zhǎng)的環(huán)境里，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局如何？中國(guó)前十大品牌羽絨服運(yùn)營(yíng)商里面，行業(yè)前十大占到中國(guó)羽絨服市場(chǎng)的45%左右，從這點(diǎn)看競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)比較穩(wěn)定，但未來還是存在向中高端高速發(fā)展的趨勢(shì)，也就是說行業(yè)集中度還有進(jìn)一步提升的空間；像后面排名靠后的一些品牌羽絨服的運(yùn)營(yíng)商則相對(duì)分散，雜牌及生產(chǎn)規(guī)模不大的羽絨服運(yùn)營(yíng)商數(shù)量很多，行業(yè)蘊(yùn)藏整合機(jī)會(huì)，落后產(chǎn)能或品牌力不足的運(yùn)營(yíng)商或?qū)⒚媾R邊緣化；綜合來說，行業(yè)集中度的提升能有利于龍頭公司更快發(fā)展。

　　另外，值得一提的是中國(guó)的羽絨服普及率問題，中國(guó)市場(chǎng)上羽絨服普及率相當(dāng)?shù)?，雖然中國(guó)地大物博，無論從經(jīng)度和維度的跨度都是相當(dāng)大，但中國(guó)羽絨服的普及率不足10%，對(duì)標(biāo)同樣跨度的歐美地區(qū)其羽絨服普及率超過30%，對(duì)標(biāo)日本市場(chǎng)的羽絨服普及率高達(dá)70%。

　　所以，這個(gè)留給國(guó)內(nèi)品牌羽絨服運(yùn)營(yíng)商的機(jī)會(huì)和市場(chǎng)空間是非常巨大的，投資者應(yīng)該比較容易理解到為什么波司登的使命是“溫暖全世界”。與此同時(shí)，波司登未來發(fā)展方向是希望把自己打造成為受全球尊敬的中高端功能性服飾集團(tuán)。

　　波司登已深扎在羽絨服市場(chǎng)接近半個(gè)世紀(jì)（進(jìn)入行業(yè)已超42年），在中國(guó)羽絨服市場(chǎng)占有率第一。在過去這段時(shí)間里面，波司登實(shí)際累計(jì)銷售服裝數(shù)量超過2億件，而其擁有中國(guó)最先進(jìn)的服裝物流園，現(xiàn)在線上線下累積會(huì)員數(shù)超過870萬，實(shí)際活躍會(huì)員數(shù)達(dá)到546萬左右，同時(shí)也擁有超過175項(xiàng)專利。

二、波司登的品牌轉(zhuǎn)型與戰(zhàn)略聚焦

　　2017、2018年是波司登的二次創(chuàng)業(yè)時(shí)期，在這段時(shí)期，波司登實(shí)現(xiàn)了強(qiáng)勢(shì)回歸，為什么會(huì)有這樣的轉(zhuǎn)型？這跟整體行業(yè)的變化有一定關(guān)系，整體行業(yè)上的競(jìng)爭(zhēng)壓力有來自于境外的某幾個(gè)比較專攻品牌羽絨服的大型品牌商，也有在中國(guó)市場(chǎng)上以四季化為主的時(shí)尚服裝類的企業(yè)對(duì)公司帶來的沖擊。

　　通過梳理過去幾年的戰(zhàn)略規(guī)劃的時(shí)候，發(fā)現(xiàn)了一個(gè)消費(fèi)現(xiàn)象：中國(guó)消費(fèi)者提起波司登品牌的時(shí)候，絕大部分第一個(gè)反應(yīng)就會(huì)把波司登和品牌羽絨服直接做了一個(gè)連接，秉承這樣的市場(chǎng)調(diào)研和對(duì)品牌認(rèn)知，管理層在2018年初開始進(jìn)行品牌轉(zhuǎn)型，整體戰(zhàn)略方向聚焦主品牌，聚焦主航道，收縮多元化。波司登品牌真正能釋放自己品牌價(jià)值的關(guān)鍵點(diǎn)就是在極大化拓展其品牌羽絨服業(yè)務(wù)，在第二次創(chuàng)業(yè)時(shí)期公司進(jìn)行了一系列品牌重塑和品牌升級(jí)活動(dòng)。

　　2018年是波司登的新征程，我們看到下面這張圖的最左邊，這是曾經(jīng)的波司登，我相信大多數(shù)人曾經(jīng)見過波司登存在的形式，但是在2018年年初到現(xiàn)在，其實(shí)無論從產(chǎn)品建設(shè)、產(chǎn)品優(yōu)化還是品牌推廣還是渠道建設(shè)層面，波司登做了一個(gè)鋪天蓋地的全方位的轉(zhuǎn)型，截止到現(xiàn)在外界已經(jīng)可以看到非常不一樣的波司登。

三、波司登的六大核心投資亮點(diǎn)

　?。?）多維度做品牌重塑

　　簡(jiǎn)單來講可以分為兩大類：第一類是大型秀場(chǎng)；波司登透過中國(guó)最具權(quán)威的央視平臺(tái)，打響了品牌重塑的第一槍，之后舉辦三場(chǎng)大秀，分別在北京水立方走秀、紐約時(shí)裝周和三國(guó)聯(lián)名設(shè)計(jì)師走秀，大秀現(xiàn)場(chǎng)均有國(guó)際知名設(shè)計(jì)師悉數(shù)到場(chǎng)，國(guó)際化靈感與中國(guó)傳統(tǒng)文化的碰撞，這些轉(zhuǎn)變確實(shí)向消費(fèi)者傳遞了產(chǎn)品的極速多元化，以及新鮮感帶來的驚喜。

　　第二類從消費(fèi)者日常生活點(diǎn)滴逐漸滲透；例如和分眾傳媒進(jìn)行合作樓宇廣告投放、與中國(guó)一線城市的影院合作播宣傳大片；運(yùn)用新媒體渠道：小紅書、明星帶貨、社交媒體傳播等多渠道模式。并且建立會(huì)員模式，目前，線上線下整體會(huì)員總數(shù)超過870萬，活躍會(huì)員達(dá)到546萬，平均消費(fèi)轉(zhuǎn)化率達(dá)到62%。根據(jù)數(shù)據(jù)分析，波司登的品牌逐漸走向年輕化和時(shí)尚化，25歲以下會(huì)員占比在18年增長(zhǎng)到10%，而在17年這個(gè)占比僅為5%。整體會(huì)員年齡正在下沉至26-40歲的中堅(jiān)力量。

　?。?）快速、高效的供應(yīng)鏈系統(tǒng)

　　通過八大物流分倉(cāng)，與工廠及銷售終端三點(diǎn)協(xié)作；根據(jù)不同地域的庫(kù)存水平，系統(tǒng)智能化快速下單，建立物流快反機(jī)制和系統(tǒng)。

　?。?）產(chǎn)品再升級(jí)

　　波司登產(chǎn)品主要分為兩類：基本款和中高端。兩條線滿足不同需求，基本款簡(jiǎn)單來說就是常青款，這一系列是公司全年銷售重要的支撐；另外就是中高端產(chǎn)品，比如走秀款和知名IP款。

　?。?）全輻射、高滲透的渠道

　　集團(tuán)品牌羽絨服業(yè)務(wù)項(xiàng)下的中國(guó)線下終端有4500多家，橫跨29個(gè)省，占據(jù)289個(gè)城市，并且上半年做了渠道優(yōu)化和終端梳理。截至目前，波司登品牌的線下渠道結(jié)構(gòu)中，購(gòu)物中心占比為6%，商場(chǎng)占比23%，專門店占比近71%；且波司登還有繼續(xù)開拓購(gòu)物中心渠道的計(jì)劃，這對(duì)于全覆蓋、高滲透目標(biāo)已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)質(zhì)的飛躍。

　?。?）終端新起點(diǎn)，提振銷售能力

　　銷售能力是服裝行業(yè)的實(shí)力競(jìng)爭(zhēng)關(guān)鍵點(diǎn)，波司登品牌對(duì)線下3400多家終端銷售點(diǎn)進(jìn)行改造；通過換新標(biāo)、重新裝修、陳列指導(dǎo)、對(duì)銷售人員擇優(yōu)培訓(xùn)、統(tǒng)一話術(shù)等方式改善消費(fèi)體驗(yàn)感，這一提振在上一財(cái)報(bào)年銷售收益上已有所呈現(xiàn)。

　?。?）管理層深諳行業(yè)規(guī)則，員工激勵(lì)政策綁定未來共同利益

　　企業(yè)的長(zhǎng)久持續(xù)性發(fā)展離不開核心員工的同心同德，波司登的核心高管在行業(yè)內(nèi)都擁有超過20年的實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)。通過股票、期權(quán)等方式激勵(lì)員工，從業(yè)績(jī)和公司未來長(zhǎng)久穩(wěn)定發(fā)展層面深度綁定核心人員，不讓人才流失，這種模式對(duì)公司的穩(wěn)定性和行業(yè)深耕能力都是具有極大促進(jìn)。四、波司登的財(cái)務(wù)狀況及未來業(yè)務(wù)規(guī)劃

　　在過去6個(gè)月里面，波司登的營(yíng)收增長(zhǎng)了16.4%，毛利率提升2.2%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率較上一個(gè)財(cái)年提升2.9%。觀察到其收入整體的分布，品牌羽絨服在這個(gè)財(cái)年仍然是整體收入的核心，占到整體收入的51.5%；第二塊大的業(yè)務(wù)是貼牌加工業(yè)務(wù)占了整體收入的32.1%，這不是全年的業(yè)態(tài)，上下半年的整體收入構(gòu)成比例不太一樣，因公司解釋說，貼牌加工業(yè)務(wù)本身也是更多放在上半年，以緩解非旺季產(chǎn)能過剩問題，下半年OEM理論上不會(huì)增長(zhǎng)這么多，所以我預(yù)計(jì)全年貼牌加工業(yè)務(wù)占了整體收入的比例會(huì)比上半年會(huì)低。

　　從整體收入來講，波司登的品牌羽絨服在上一個(gè)財(cái)年增長(zhǎng)比較快，同比約為24%左右，而女裝在近半個(gè)財(cái)年增長(zhǎng)比較穩(wěn)定，同比增長(zhǎng)6.6%。

　　其中，有投資者留意到多元化業(yè)務(wù)在今年上半年進(jìn)行了比較明顯的收縮，公司方面預(yù)計(jì)全年會(huì)有大概80-90%的收縮。比較有亮點(diǎn)的是，波司登的毛利率在提升，因?yàn)檎w收入更多的貢獻(xiàn)來自于品牌羽絨服，品牌羽絨服貢獻(xiàn)最多肯定的是波司登。公司重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的是，波司登上半年毛利率更多是來自于平均ASP的提升，但不是來自于降低成本，更多來自品牌重塑和升級(jí)。成本原材料比重最大的類別：絨，在過去2-3年里面絨行業(yè)價(jià)格在上漲，但公司有一個(gè)非常明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，基于它在羽絨服行業(yè)里面深扎將近半世紀(jì)，跟中國(guó)羽絨大型供應(yīng)商維持了長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系，簡(jiǎn)單總結(jié)關(guān)鍵地方，這個(gè)毛利率提升更多來自于品牌建設(shè)所帶來的紅利。

　　運(yùn)營(yíng)開支上半年實(shí)際費(fèi)效比和上一個(gè)半年基本持平，因?yàn)橐幌盗衅放平ㄔO(shè)，分銷開支在運(yùn)營(yíng)開支占的比重相對(duì)高一點(diǎn)。存貨水平目前處于比較健康的水平，公司提醒了投資者不要著眼于短期（即半年）的存貨水平年，該數(shù)據(jù)參考全年更加能接近客觀水平。據(jù)此，我留意到波司登的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在全年來看有著非常明顯的下降，上一個(gè)財(cái)年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)是111天，較前一個(gè)財(cái)年明顯下降43天，加上應(yīng)收或者應(yīng)付的周轉(zhuǎn)時(shí)間也是在逐年下降，總體上反應(yīng)出公司的運(yùn)營(yíng)周轉(zhuǎn)能力趨向非常健康的水平。

　　最后，談及公司未來的規(guī)劃，公司表示對(duì)于羽絨服業(yè)務(wù)比較想著重于品牌建設(shè)。

　　今年整體的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，開篇的內(nèi)容曾提及波司登今年轉(zhuǎn)型策略是要聚焦主航道、聚焦主品牌、收縮多元化，為什么要收縮多元化？其主要目的不想在消費(fèi)者市場(chǎng)上打散了給波司登品牌羽絨服的聚焦度。