受外部環(huán)境變化影響，近期港股走勢出現(xiàn)一定程度的回調(diào)。與股指下跌形成鮮明對比的是，港股通南下資金近期卻呈現(xiàn)持續(xù)凈流入狀態(tài)，甚至出現(xiàn)越跌越買的跡象。當(dāng)前市場波動的情況下，聰明資金選擇港股進行投資的邏輯在哪？

　　此外，備受關(guān)注的A、H股溢價的邏輯何在？A股入摩比重加大，會否影響港股投資機會？港股后續(xù)走勢的驅(qū)動力又在哪里？

　　長城基金(博客,微博)基金經(jīng)理曲少杰認(rèn)為，A股在MSCI比重的增加，不但不會削弱港股市場上的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的投資機會，還有可能帶來港股的投資機會。對于港股的后續(xù)走勢，盈利依然是關(guān)鍵因素。

　　曲少杰畢業(yè)于香港中文大學(xué)金融MBA與業(yè)，特許金融分析師CFA。擁有12年證券投資經(jīng)驗，10年港股研究投資經(jīng)驗。曾任易方達(dá)基金管理有限公司QDII 交易經(jīng)理、YGD資產(chǎn)管理公司（香港）港股基金經(jīng)理、深圳道樸資本管理有限公司基金經(jīng)理、生命保險資產(chǎn)管理有限公司港股投資經(jīng)理。2018年加入長城基金管理有限公司。

　　A股入摩會否影響港股投資機會？

　　曲少杰表示，過往經(jīng)驗表明，資本市場從初步開放到外資陸續(xù)進入的過程中，外資占比會持續(xù)提升，最后至一定比例后穩(wěn)定下來，這符合市場的發(fā)展規(guī)律，因此海外資本增持A股比例是正常的。

　　其次，海外機構(gòu)資金往往傾向于購買A股優(yōu)質(zhì)且估值較低的藍(lán)籌股或者獨有的標(biāo)的，而港股和A股中“獨特的標(biāo)的”是有所區(qū)別的。比如，港股中國的博彩股，A股是沒有的；A股中白酒股，港股也沒有。而海外機構(gòu)是在各個市場上選擇最具有核心競爭力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)投資，因此，A股在MSCI的比重增加，并不會削弱港股市場上的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的投資機會。

　　此外，投資標(biāo)的性價比也是重要的考慮因素?！耙跃惩獗ｋU資金為例，通常會非常重視分紅，如果一支A+H股票，A股溢價很高，但H股價格只是A股一半，從這個角度看，持有H股的股息率將是持有A股股息率的兩倍。那么，投資者可能就更傾向于投資H股，這在一定程度上必然會帶來港股的投資機會?！?/p>

　　曲少杰長期看好港股并建議投資者不要把資產(chǎn)都放在一個籃子里，他表示，“資產(chǎn)要有一個多元化的配置，這樣有利于規(guī)避匯率波動、分散貿(mào)易沖突等因素帶來的影響，而港股是比較合適的投資選擇?！?/p>

　　為何A、H股估值水平有巨大差異？

　　根據(jù)wind數(shù)據(jù)，截至2019年5月20日，A/H溢價指數(shù)是124.05，就是港股如果按照權(quán)重算過來，就是A股比港股貴了24%。

　　為什么會發(fā)生這個兩地的這種市場對同一個股票估值水平的巨大差異？曲少杰認(rèn)為，這與港股市場的結(jié)構(gòu)有關(guān)，也與港股市場的估值邏輯有關(guān)。

　　首先，兩地市場投資者結(jié)構(gòu)不同。曲少杰表示，港股市場上，將近80%的投資者都是機構(gòu)投資者，對于業(yè)績會比普通的散戶投資者更加看重，因此給估值的時候會更加注重業(yè)績因素，相對更看重企業(yè)的長期發(fā)展前景；A股70%-80%的交易是由散戶完成的，散戶的投資行為更容易傾向于對股票價差的短期追逐，也就是更傾向于從市場博弈中賺錢。

　　其次，兩地投資者的投資理念不同。港股市場上對于偏周期的股票，給的估值相對比較低，因為投資者會認(rèn)為周期股不夠穩(wěn)定，當(dāng)前的業(yè)績好不代表未來一段時間內(nèi)業(yè)績也會好。而內(nèi)地對于這種周期股的估值就不太一樣。以券商股為例，如果證券市場形勢轉(zhuǎn)好，投資者認(rèn)為證券公司能夠受益了，那證券股當(dāng)前的估值就會給得比較高，但是港股市場不會因為短期的業(yè)績提升給予估值提升。此外，有色金屬股也“有同樣的估值差異問題”。

　　值得一提的是，曲少杰指出，在A股跟港股兩地共同上市的這100多支股票里面，也有一些股票會出現(xiàn)港股比A股貴的情況。“如果投資者認(rèn)為股票的業(yè)績確定性比較強，看好企業(yè)的盈利能力以及公司治理結(jié)構(gòu)，認(rèn)為企業(yè)具有長期發(fā)展能力，能夠保持龍頭領(lǐng)先地位，他就會給一個相對高的溢價?！鼻俳鼙硎?，這一點也反映了港股投資者對業(yè)績因素的看重。

　　另外，市場的隔離，也是重要的影響因素。他表示，如果不同的市場之間是可以自由流通的，那么長期來看，在不同市場交易的同一支股票，也會趨向于定價趨同；但如果市場是隔離的，差異仍然會長期存在。比如一個A+H股的股票，兩地的投資者結(jié)構(gòu)不一樣，對它的看法也不一樣，雖然投資者會互相參照，但由于兩個市場的股份無法通過轉(zhuǎn)托管等方式進行自由轉(zhuǎn)換，這個差異也很難被抹平。

　　港股后續(xù)走勢關(guān)鍵看盈利

　　港股恒生指數(shù)在失守兩萬八千點關(guān)口后，至今依然上行乏力，往后的“驅(qū)動力”在哪？

　　曲少杰表示，從過往的長期走勢來看，恒生指數(shù)無疑是一個熊短牛長的趨勢，恒生指數(shù)也是在不斷創(chuàng)出歷史新高的過程，當(dāng)前經(jīng)過市場調(diào)整，港股估值仍然處在歷史低位，依然具備配置價值。

　　曲少杰認(rèn)為，短期走勢看，港股市場去年至今也受到內(nèi)地經(jīng)濟去杠桿、經(jīng)濟降速和貿(mào)易沖突的影響，去年港股經(jīng)歷了一輪熊市調(diào)整，從最高點算起有大約26%的調(diào)整幅度，最低的時候PE（TTM）大約是9倍；今年一季度港股走出了估值修復(fù)行情，在沖擊3萬點時候，碰到貿(mào)易沖突升級，市場借勢調(diào)整，當(dāng)前估值在PE9.7倍左右，估值并不高。

　　他進一步解釋稱，港股股票估值中樞的提升來自于兩個方面，一個是企業(yè)盈利增速，一個是資金的流向，包括南下和東進。港股市場有一部分股票是香港企業(yè)或者新加坡、澳門等地企業(yè)，其本身業(yè)績增速不太受內(nèi)地經(jīng)濟影響，因此業(yè)績增長相對穩(wěn)定；中資股部分，今年盈利總體增速預(yù)計是回升的，盈利增速好，估值就有提升空間。

　　此外，資金的流動性直接對估值中樞產(chǎn)生影響。曲少杰表示，今年國內(nèi)市場貨幣政策寬松，會產(chǎn)生兩個層面的影響，一個是企業(yè)融資成本下降，企業(yè)盈利增加；另外一個就是資金流入資本市場，南下資金會持續(xù)增加。從全球配置的角度來看，市場普遍認(rèn)為，美國在經(jīng)濟周期當(dāng)前是一個從高點下降的過程。而中國經(jīng)濟增速在全球范圍來看，仍舊是一枝獨秀的?！翱紤]到權(quán)益資本收益率的情況，部分歐美資金可能會西水東進，增加新興市場的配置比例，因此估值中樞也有提升的潛力，當(dāng)前的低估值狀況可能就是非常好戰(zhàn)略投資機遇期?！?/p>

　　曲少杰強調(diào)，對于港股后續(xù)的走勢，關(guān)鍵是看企業(yè)盈利復(fù)蘇情況?！皬钠髽I(yè)基本面情況分析，2018年恒指盈利增速7.1%，今年市場普遍預(yù)計是10%左右，因此企業(yè)盈利會是觸底回升的，我們對下半年港股市場經(jīng)過一段調(diào)整后繼續(xù)回升比較有信心?！鼻俳苷f。