7月11日消息，渾水發(fā)布針對安踏體育做空報告第三部分，稱投資者不能相信安踏斐樂店的數(shù)量。安踏低開0.59%，不過此后強勢拉升逾3%，高見52.5港元。

　　目前，渾水已經針對安踏發(fā)布三部分沽空報告，渾水表示：安踏秘密控制了其一級經銷商，以提高其利潤率；渾水認為安踏內部人士欺騙外部投資者，并以投資者為代價獲取利益；渾水表示：投資者不能相信安踏斐樂店的數(shù)量。

　　渾水狙擊第一部分：

　　渾水認為投資者不能信任安踏體育的財報數(shù)據，指控安踏體育“秘密控制了其一級經銷商，以提高其利潤率”。按照渾水的說法，安踏私下操縱27家分銷商，其中至少有25家為一線分銷商，總共占安踏體育約70%的零售額。

　　渾水對其中23位安踏分銷商調查后認為，這些分銷商2017年的銷售成本約為人民幣55億元，約占安踏總報告收入的1\/3，毛利率一般為7%到8%，凈利潤率接近于零。因此，渾水做空報告認為安踏正是利用其對這些分銷商的控制來夸大其報告利潤。

　　渾水報告認為，絕大多數(shù)情況下，這些分銷商的所有者僅僅是安踏董事長丁世忠的代理人，安踏對分銷商的控制是安踏業(yè)務分銷公開的秘密。

　　安踏回應第一部分：

　　1）董事會深知及確信，渾水報告中所提述的所有本集團25家分銷商均為獨立于本公司或其任何關連人士，且與彼等并無關連的第三方；

　　2）本集團各分銷商擁有其自身的管理層團隊，作出獨立商業(yè)決定，并擁有獨立于本集團的財務及人力資源管理功能，且并無相互控制關系；

　　3）集團透過分銷協(xié)議及相關指引規(guī)范其與分銷商的關系，且近年并無重大變化；

　　4）集團在銷售及營銷策略、市場管理及表現(xiàn)考核系統(tǒng)等方面會向分銷商提出更多的指引及定期溝通，但分銷商負責作出最終商業(yè)決定及自負盈虧；

　　5）有時候部分分銷商為了推廣業(yè)務的便利，會自稱其為本集團子公司或分公司，而并非以法律的定義來表述；

　　6）為支持分銷商，本集團允許該等分銷商使用品牌名稱安踏、安踏品牌標志；

　　7）存在個別雇員離開本集團并加入分銷商或相反的情況。

　　安踏稱，公司保留權利采取一切適當行動（包括展開法律訴訟程序），以保障其合法權益免受針對本集團的任何毫無理據的指控損害，今日復牌。

　　渾水狙擊第二部分：

　　在第二份報告中，渾水指責安踏體育上市后不久的一系列交易，讓該機構相信安踏體育內部人士一直有意欺騙外部投資者，以投資者為代價謀取私利，其中包括2008年，內部人士剝奪了公司的一項寶貴資產——國際品牌零售業(yè)務，并試圖掩蓋這一事實，與安踏體育控制分銷商的方式類似，內部人士也利用了代理。

　　安踏回應第二部分：

　　安踏體育在港交所發(fā)布兩則公告分別表示，強烈否認渾水報告中就該等本集團相關交易的指控，認為有關指控并不準確及具誤導性。安踏體育將在8月26日舉行董事會會議。

　　渾水狙擊第三部分：

　　渾水稱，安踏被發(fā)現(xiàn)了一個重要謊言。如果安踏承認蘇先生是安踏的代理人，那么擁有所有斐樂（Fila）商店的說法就不會完全是謊言。很明顯，其中一個陳述不可能是真的 - 要么安踏在說蘇先生不是其代理人時撒謊，或者安踏一直對其擁有所有Fila商店這一事實撒謊。

　　第二個問題是投資者不能相信斐樂（Fila）店的數(shù)字。安踏一直在向審計師和公眾報告Fila店數(shù)量，并聲稱擁有所有Fila商店。安踏是否從其不擁有的商店中整合財務？就像我們相信安踏的品牌財務一樣，安踏可能只會提高斐樂店的數(shù)量- 也就是說，它可能會欺詐性報告Fila的財務數(shù)據。

　　目前，市場關注安踏將如何回應第三部分。不過，安踏股價卻在第三部分沽空報告發(fā)布后強勢反彈逾3%。

　　是否造假，業(yè)內人士怎么看？

　　新浪港股查詢并綜合界面、(博客,微博)、互聯(lián)網觀點如下：

　　1）業(yè)內人士認為，就目前披露的內容看，此次渾水出手做空安踏體育的一些證據并非秘密，指責安踏體育還需要更多干貨。一位長期接觸安踏體育的市場分析人士表示，作為國內最大體育用品生產商，安踏體育對一級經銷商的強掌控力是必須的，這在業(yè)內并非秘密。

　　渾水認為，在安踏大約46個一級分銷商中，安踏秘密控制了超過40個，秘密控制的分銷商銷售合計占安踏品牌銷售額約70%。

　　渾水采訪了4位參與分銷的安踏前高級經理，以及一位大型分銷商廣州市安大貿易發(fā)展有限公司的前任高級經理。據渾水的采訪記錄顯示，他們一致確認安踏體育在控制著分銷商。

　　事實上，早在2007年的《招股章程》中，安踏體育就披露：“廣州市安大貿易發(fā)展有限公司為本集團二零零六年的最大顧客?！倍遥瑥V州安大的“25%權益由丁清亮先生擁有”，這位丁清亮先生“為丁世忠先生（安踏體育執(zhí)行董事）的內兄”。

　　而根據天眼查的數(shù)據顯示，截至目前，丁清亮對廣州安大的持股比例仍為41.25%。

　　2）公司業(yè)績太好，毛利、營業(yè)利潤率太高有怎么解釋呢？據界面新聞：只要細看幾家公司的成本管控，就能發(fā)現(xiàn)安踏體育凈利率高的主要原因，在于管理費用以及營業(yè)總成本的管控。2018年，安踏體育的管理費用占總收入的比例為5.06%，與此同時，361度以及李寧的占比分別為9.75%和6.45%。而管理費用中主要列明的是為組織和管理生產經營活動而發(fā)生的各種費用，與經銷商的返點沒有直接聯(lián)系。

　　另一個重要的指標是主營業(yè)務成本占收入的比例。2018年，安踏體育這一比例為79.64%，而特步國際、361度以及李寧的占比分別為89%、92%以及93%。一位分析師解釋，安踏體育主營業(yè)務成本管控的成功，主要歸功于規(guī)模效應，以及精細化的存貨管理。

　　以往的問題關聯(lián)交易旨在充實實控人的個人腰包。那么安踏呢？互聯(lián)網表示：2007年到2018年，安踏IPO募集了36.43億港幣，配售募集了37.92億港幣，一共是74.35億港幣，而安踏向市場派了55.42億，這樣來看，安踏并沒有向市場索取太多。果只計算2007年到2016年，安踏從市場融資36.43億港幣，向市場派息37.39億，可以看到，安踏基本沒向市場要錢。此外，翻了安踏過去的股權數(shù)據，安踏減持只有2009年下半年發(fā)生過一次，2014年下半年減過一次，分別減持了3個點左右。所以粉飾報表，做高股價，從而達到減持獲利的可能性目前也不存在。

　　3）券商怎么看？根據此前研報，國內外投行一致看好安踏。據最新研報顯示：大和認為，安踏定位良好，予其“買入”投資評級，目標價63.6港元。渾水這次只披露其對分銷商管理職能的影響，并非股權出現(xiàn)問題，認為渾水的披露似乎符合港交所（00388）的要求。

　　不過，里昂則對安踏持沽售評級：里昂認為，安踏估值已經超過基本面。渾水對安踏（02020）的報告公平，真正問題在于一只流通性強的股票，若企業(yè)管治及財務披露不透明，在脆弱的市場環(huán)境下，估值超出預期基本面，即使沒有渾水的指控，股價也可能受壓。除了渾水報告的指控之外，該行繼續(xù)關注公司的基本面風險及高估值，于是將安踏2019-2021年盈利預測上調9%、12%及13%，但維持“沽售”評級，目標價42港元。（然后里昂今日賣出了80萬股）