投資建議

　　19年二季度小米手機(jī)毛利有提升趨勢(shì)，對(duì)公司利潤(rùn)水平轉(zhuǎn)好有帶動(dòng)作用，因此我們上調(diào)了19年公司毛利與凈利假設(shè)。我們上調(diào)了小米19-21年調(diào)整后EPS至人民幣0.64/0.71/0.85元，調(diào)整幅度分別為60%/54%/21%；結(jié)合SOTP和DCF兩種估值方法，上調(diào)12個(gè)月目標(biāo)價(jià)至10.1元，相當(dāng)于經(jīng)調(diào)整后2019年16xPE。由于公司股價(jià)近期調(diào)整較明顯，上調(diào)評(píng)級(jí)至“增持”。

　　核心結(jié)論

　　行業(yè)瓶頸期持續(xù)，小米啟動(dòng)以費(fèi)用和利潤(rùn)為核心的防御運(yùn)營(yíng)機(jī)制。19年二季度收入達(dá)到520億元，同比僅增14.8%， 經(jīng)調(diào)整后凈利潤(rùn)超預(yù)期達(dá)36億元，同比增71.7%。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流110億元環(huán)比一季度轉(zhuǎn)正。我們認(rèn)為小米調(diào)整以規(guī)模為核心的策略，轉(zhuǎn)向穩(wěn)固利潤(rùn)和現(xiàn)金流的運(yùn)營(yíng)方式。

　　智能手機(jī)：毛利明顯好轉(zhuǎn)，增速持續(xù)疲軟。2Q19智能手機(jī)收入同比僅增5%為320億元， 銷量3210萬部同比持平，但ASP同比增長(zhǎng)4.9%至999元。手機(jī)毛利率環(huán)比增4.8pts至8.1%，回歸正常水平。5G 換機(jī)潮預(yù)計(jì)2020年下半年釋放， 短期內(nèi)暫無法支撐手機(jī)銷量。

　　IoT與生活消費(fèi)品：業(yè)績(jī)拉動(dòng)的主力軍。IoT業(yè)務(wù)二季度收入149億元，同比增44%，收入占比提升至29%；19上半年智能電視出貨量540萬臺(tái)保持行業(yè)領(lǐng)先，空調(diào)出貨量近100萬臺(tái)，IoT設(shè)備連接數(shù)1.96億臺(tái)。

　　互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)：廣告與游戲收入下滑，增值業(yè)務(wù)臨危受命。19年二季度互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入46億元， 同比增15.7%，占總收入比下滑至8.8%；MIUI活躍用戶數(shù)2.8億人環(huán)比僅增6.8%；增值業(yè)務(wù)二季度收入同比增90%至14億元；廣告游戲收入下滑：廣告收入同比降0.6%，游戲同比下滑4.1%。小米互聯(lián)網(wǎng)屬性有所減弱，增值業(yè)務(wù)成為扛起營(yíng)收增長(zhǎng)的大旗。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　1)知識(shí)產(chǎn)權(quán)、數(shù)據(jù)安全等政策影響海外拓展；2)公允價(jià)值波動(dòng)影響業(yè)績(jī)；3)印度電商法或?qū)Ｍ馐袌?chǎng)銷售帶來沖擊。

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