在過(guò)去的四個(gè)交易日里，國(guó)內(nèi)用戶(hù)運(yùn)營(yíng)SaaS領(lǐng)導(dǎo)者的兌吧(01753)股價(jià)上漲71.9%，成為最近港股市場(chǎng)上為數(shù)不多的亮點(diǎn)。

　　不僅僅是兌吧，近期港股SaaS概念股均大漲，如中國(guó)有贊(08083)5月20日漲了6.94%；微盟(02013)則漲了2.49%，前一個(gè)交易日更漲13.62%，且屢創(chuàng)歷史新高。

　　SaaS概念股大漲背后，是軟件SaaS化大勢(shì)所趨，當(dāng)前SaaS市場(chǎng)規(guī)模占應(yīng)用軟件的比例由2014年的6.0%上升到2018年的13.3%。據(jù)國(guó)內(nèi)知名研究機(jī)構(gòu)艾瑞咨詢(xún)的預(yù)計(jì)，2018年中國(guó)企業(yè)級(jí)SaaS市場(chǎng)規(guī)模為243.5億元，同比增長(zhǎng)47.9%；到2021年增長(zhǎng)至654.2億元，屆時(shí)占全球市場(chǎng)的比例將達(dá)到8.4%，艾瑞認(rèn)為SaaS是中國(guó)拉近與軟件領(lǐng)域領(lǐng)先國(guó)家差距的“突破口”。

　　具體到企業(yè)而言，美國(guó)SaaS市場(chǎng)孕育了Salesforce、Workday、ServiceNow、Zendesk等一批明星甚至百億美元市值企業(yè)，而中國(guó)SaaS市場(chǎng)卻仍未有一個(gè)全球性的明星企業(yè)出現(xiàn)，這也正是市場(chǎng)憧憬的空間，而疫情加速了這一進(jìn)程。

　　以?xún)栋蔀槔淙涨鞍l(fā)布公告，顯示公司用戶(hù)運(yùn)營(yíng)SaaS業(yè)務(wù)2020年第一季度新簽約(含續(xù)約)合同數(shù)156份，其中銀行客戶(hù)數(shù)占新簽約客戶(hù)數(shù)的近1/3，合同總價(jià)值約1890萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)190.77%，新簽合約(含續(xù)約)中最高的客單價(jià)為人民幣220萬(wàn)元。

　　在TO B端的金融客戶(hù)業(yè)務(wù)之外，兌吧TO C端已經(jīng)切入了新的服務(wù)對(duì)象——淘寶電商TOP品牌賣(mài)家，實(shí)現(xiàn)了TO B和TO C兩端的擴(kuò)展，重新劃了一條新的賽道。而這條賽道的實(shí)現(xiàn)，源于兌吧積累的眾多用戶(hù)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)和思路，兌吧已經(jīng)為包括平安、招商銀行、小米等超過(guò)16000家企業(yè)提供服務(wù)并且產(chǎn)生價(jià)值，即為T(mén)O B的企業(yè)實(shí)現(xiàn)TO C端的客戶(hù)營(yíng)銷(xiāo)、運(yùn)營(yíng)。

　　同時(shí)，得益于業(yè)績(jī)的高質(zhì)量增長(zhǎng)，兌吧報(bào)告期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入凈額為2.41億元，而2018年為流出740萬(wàn)元，現(xiàn)金流充足。截至2019年12月31日，兌吧的現(xiàn)金及金融資產(chǎn)儲(chǔ)備高達(dá)12.94億人民幣。充沛的資金儲(chǔ)備為業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)提供了強(qiáng)有力保障。

　　從資本市場(chǎng)角度而言，以2019年的經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)3.4億人民幣計(jì)算，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)的PE不足7倍。在經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)增速高達(dá)65%的情況下，PE卻不足7倍，已明顯低估。若以PS估值法對(duì)標(biāo)其他SaaS企業(yè)，兌吧2019年的PS估值也僅有1.9倍，遠(yuǎn)低于SaaS行業(yè)中平均5倍的PS估值。

　　即使以最保守的PB估值來(lái)看，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)的PB僅有1.52倍，這對(duì)于一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債率不足15%，業(yè)績(jī)?nèi)蕴幱诟咚僭鲩L(zhǎng)中的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言，低估已十分明顯。

　　　　如何幫助B更好的to C

　　saas企業(yè)擴(kuò)張一般有兩個(gè)路徑：復(fù)用現(xiàn)有技術(shù)和產(chǎn)品在客戶(hù)群做擴(kuò)張；復(fù)用現(xiàn)有客戶(hù)群在產(chǎn)品功能做擴(kuò)張。

　　但有意思的是，兌吧已能夠在這兩個(gè)路徑上做好很優(yōu)異的布局切入。

　　在TO B領(lǐng)域，兌吧原先很大的一部分用戶(hù)群是金融客戶(hù)，如今其基于既有用戶(hù)運(yùn)營(yíng)saas的銀行客戶(hù)，給他們提供直播saas產(chǎn)品，這是復(fù)用客戶(hù)群擴(kuò)張產(chǎn)品。這一作法，是效仿Adobe，其最初只是畫(huà)圖軟件，后來(lái)復(fù)用客戶(hù)群擴(kuò)張了產(chǎn)品，現(xiàn)在Adobe已經(jīng)在CRM市占率做到了僅次于Salesforce、SAP、Oracle；

　　在TO C領(lǐng)域，兌吧將用戶(hù)運(yùn)營(yíng)saas擴(kuò)展客戶(hù)群，服務(wù)淘寶TOP品牌商家，幫助淘寶商家運(yùn)營(yíng)私域流量，這就是復(fù)用產(chǎn)品擴(kuò)張客戶(hù)群。在這里，淘寶商家已有的代運(yùn)營(yíng)服務(wù)僅僅在淘寶體系內(nèi)搭建貨架管理商品按淘寶各種規(guī)則做營(yíng)銷(xiāo)，兌吧和已有代運(yùn)營(yíng)不沖突，可以幫助商家去運(yùn)營(yíng)淘寶店鋪內(nèi)私域流量。

　　數(shù)據(jù)可以作為有力佐證。

　　由于平臺(tái)用戶(hù)的大量積累，以及兌吧提供的精細(xì)化用戶(hù)運(yùn)營(yíng)服務(wù)，兌吧的SaaS業(yè)務(wù)已進(jìn)入爆發(fā)期。2019年時(shí)，SaaS業(yè)務(wù)的收入為3365.5萬(wàn)元，同比大增146.3%。

　　報(bào)告期內(nèi)，兌吧SaaS在深耕金融行業(yè)的同時(shí)，逐步向全行業(yè)拓寬邊界，將金融行業(yè)的成功經(jīng)驗(yàn)向其他行業(yè)復(fù)制，積極發(fā)掘與零售、餐飲及新媒體等行業(yè)頂尖品牌的合作機(jī)會(huì)，打造行業(yè)標(biāo)桿案例，全面拓展線下企業(yè)。

　　2019年全行業(yè)布局使得兌吧SaaS的新簽約(含續(xù)簽)合約數(shù)量同比增長(zhǎng)72%至649個(gè)。且由于聚焦于各行業(yè)的頭部品牌，單份合約平均金額達(dá)約人民幣6.7萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)158%，遠(yuǎn)高同業(yè)水平。

　　值得注意的是，SaaS付費(fèi)線下累計(jì)客戶(hù)數(shù)量為269個(gè)，同比增幅高達(dá)166%，廣闊的線下市場(chǎng)也已成為兌吧SaaS業(yè)務(wù)的重要增量。

　　隨著收費(fèi)模式的繼續(xù)推廣以及SaaS在相關(guān)垂直細(xì)分行業(yè)的持續(xù)滲透，兌吧在SaaS產(chǎn)品系統(tǒng)方面已經(jīng)把全線的運(yùn)營(yíng)運(yùn)營(yíng)解決方案完成產(chǎn)品化，實(shí)現(xiàn)了非常高的可復(fù)制性，并且在2020年推出了兩個(gè)創(chuàng)新的SaaS產(chǎn)品體系。

　　據(jù)兌吧管理層在2019業(yè)績(jī)交流會(huì)上介紹：面向電商之外的銀行、汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)、保險(xiǎn)等行業(yè)，兌吧搭建了直播營(yíng)銷(xiāo)的產(chǎn)品服務(wù)體系幫助企業(yè)獲客，讓直播營(yíng)銷(xiāo)成為企業(yè)銷(xiāo)售的必備手段；同時(shí)兌吧基于這幾年在用戶(hù)運(yùn)營(yíng)的積累，為淘寶賣(mài)家提供運(yùn)營(yíng)策略和產(chǎn)品服務(wù)，幫助淘寶賣(mài)家輸出更好的用戶(hù)運(yùn)營(yíng)策略，導(dǎo)向gmv轉(zhuǎn)化的提升。

　　目前淘寶平臺(tái)有1000多萬(wàn)家入駐商家，這么多的店鋪在淘寶廣告流量越來(lái)越貴的趨勢(shì)下，更加注重了店鋪私域流量的運(yùn)營(yíng)，包括會(huì)員運(yùn)營(yíng)，以及針對(duì)店鋪群聊，微淘，客服等場(chǎng)景的運(yùn)營(yíng)。在產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)崛起的風(fēng)口上，兌吧SaaS產(chǎn)品化再升級(jí)將繼續(xù)拓寬已有業(yè)務(wù)的盈利邊界。

　　事實(shí)上，在后互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代流量紅利的消失疊加疫情影響，企業(yè)只有在變革中重塑增長(zhǎng)路徑才能適應(yīng)當(dāng)下的商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)地獄模式。不少傳統(tǒng)企業(yè)在實(shí)戰(zhàn)中迅速形成線上Marketing模式，發(fā)展線上銷(xiāo)售的能力，線上營(yíng)銷(xiāo)需求爆發(fā)，其中直播模式更成為當(dāng)下流量商業(yè)化的新增長(zhǎng)引擎。

　　根據(jù)一季度的數(shù)據(jù)來(lái)看，目前這兩大創(chuàng)新產(chǎn)品均已取得成效。1890萬(wàn)元的合同金額，已超越去年全年的一半以上；而平均12.12萬(wàn)的客單價(jià)，亦在2019年6.7萬(wàn)元客單價(jià)的基礎(chǔ)上近乎翻倍。

　　　　互動(dòng)廣告業(yè)務(wù)營(yíng)收同增近五成

　　在SaaS產(chǎn)品之外，基向SaaS擴(kuò)張基礎(chǔ)的互動(dòng)廣告業(yè)務(wù)營(yíng)收繼續(xù)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。

　　兌吧于3月31日發(fā)布了2019年全年業(yè)績(jī)。據(jù)數(shù)據(jù)顯示，兌吧2019年的收入為16.52億元，同比增長(zhǎng)45.3%，經(jīng)調(diào)整后的凈利潤(rùn)為3.4億人民幣，同比增長(zhǎng)65.7%。

　　2019年，由于宏觀經(jīng)濟(jì)的低迷，整個(gè)廣告行業(yè)都受到了沖擊，但兌吧的互動(dòng)廣告業(yè)務(wù)卻呈現(xiàn)出逆市高增長(zhǎng)。

　　據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2019年時(shí)，兌吧的互動(dòng)廣告業(yè)務(wù)收入為16.18億元，同比增速高達(dá)45.7%。收入高增長(zhǎng)的背后，得益于廣告業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)指標(biāo)的強(qiáng)勁表現(xiàn)。

　　報(bào)告期內(nèi)，互動(dòng)廣告業(yè)務(wù)的廣告頁(yè)面瀏覽量為194.88億次，同比增長(zhǎng)34.18%，計(jì)費(fèi)點(diǎn)擊次數(shù)為52.74億次，同比增長(zhǎng)38.06%。計(jì)費(fèi)點(diǎn)擊次數(shù)增速高于頁(yè)面訪問(wèn)增速，帶動(dòng)點(diǎn)擊轉(zhuǎn)化率從2018年的26.3%提升至2019年的27.1%。與此同時(shí)，互動(dòng)廣告業(yè)務(wù)觸及的用戶(hù)數(shù)量亦大幅增長(zhǎng)。其中，DAU為3120萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)52.2%。MAU為4.14億人，同比增幅高達(dá)45.52%。

　　從收入到各項(xiàng)運(yùn)營(yíng)指標(biāo)，均表明了兌吧的互動(dòng)廣告業(yè)務(wù)仍處于高速發(fā)展之中，對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的疲軟表現(xiàn)出了強(qiáng)大抗性。該業(yè)務(wù)能實(shí)現(xiàn)逆市增長(zhǎng)主要得益于以下幾個(gè)方面：

　　其一，隨著人口紅利的耗盡，從下沉市場(chǎng)中獲取流量增量已是大勢(shì)所趨。而兌吧是互動(dòng)效果廣告中最貼近下沉市場(chǎng)的平臺(tái)之一。據(jù)兌吧數(shù)據(jù)顯示，公司92%的用戶(hù)為非一線城市人群，對(duì)于向低線城市滲透的拼多多、京東、阿里巴巴等電商廣告主有較強(qiáng)的吸引力。

　　其二，踐行高質(zhì)量增長(zhǎng)戰(zhàn)略：2019年度兌吧以“聚焦質(zhì)量”來(lái)“拓寬邊界”，通過(guò)標(biāo)桿案例的打造形成口碑效應(yīng)，以此不斷開(kāi)拓優(yōu)質(zhì) KA 大客。兌吧2019年收入貢獻(xiàn)最高的Top20的終端廣告主中，其中有5名客戶(hù)是上市公司營(yíng)運(yùn)的電商平臺(tái)，有7名客戶(hù)是上市的金融企業(yè)。得益于對(duì)行業(yè)中頭部客戶(hù)的聚焦，兌吧2019年的平均廣告主收入為40.3萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)6.67%。

　　其三，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，增厚業(yè)務(wù)壁壘：兌吧以科技賦能營(yíng)銷(xiāo)，以科技驅(qū)動(dòng)創(chuàng)新，2019年研發(fā)投入達(dá)1.07億，數(shù)據(jù)、算法、技術(shù)和運(yùn)營(yíng)效率等方面不斷提升。截至2019年12月31日，兌吧共設(shè)計(jì)并上線了1.4萬(wàn)多個(gè)廣告活動(dòng)，且其中大部分的活動(dòng)玩法屬于行業(yè)和市場(chǎng)首創(chuàng)。核心業(yè)務(wù)指標(biāo)2019年互動(dòng)廣告的點(diǎn)擊轉(zhuǎn)化率為27.1%，比2018年提升0.8%，CPC單價(jià)為0.37，同比增長(zhǎng)6%。

　　由此可見(jiàn)，兌吧互動(dòng)廣告業(yè)務(wù)的逆市增長(zhǎng)并非偶然。得益于下沉市場(chǎng)用戶(hù)，聚焦頭部客戶(hù)，注重研發(fā)投入等多個(gè)因素，兌吧在廣告市場(chǎng)增長(zhǎng)放緩，廣告主整體預(yù)算有限的大環(huán)境下實(shí)現(xiàn)了高增量增長(zhǎng)，這也證明了廣告主對(duì)于兌吧互動(dòng)廣告業(yè)務(wù)的認(rèn)可。

　　　　內(nèi)在價(jià)值被低估的四大邏輯

　　從2019年的業(yè)績(jī)來(lái)看，兌吧兩大業(yè)務(wù)仍處于高速發(fā)展之中，基本面良好。即使2020年的業(yè)績(jī)將受到公共衛(wèi)生事件爆發(fā)的影響，但兌吧目前的股價(jià)已處于超跌狀態(tài)，市場(chǎng)過(guò)于恐慌宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟對(duì)互動(dòng)廣告的影響?；谝韵聨讉€(gè)方面，兌吧的內(nèi)在價(jià)值已明顯被低估。

　　其一，良好的盈利和優(yōu)質(zhì)的現(xiàn)金流凸顯了兌吧優(yōu)于同業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。兌吧報(bào)告期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入凈額為2.41億元，同比2018年為流出740萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。同時(shí)兌吧的現(xiàn)金及金融資產(chǎn)儲(chǔ)備高達(dá)12.94億人民幣。充沛的現(xiàn)金儲(chǔ)備為業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)提供了強(qiáng)有力保障。

　　疫情正在改變?cè)械氖袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局，長(zhǎng)尾企業(yè)及仍處在燒錢(qián)階段的創(chuàng)業(yè)公司或?qū)⒚媾R淘汰出局，市場(chǎng)份額被釋放，兌吧出色的現(xiàn)金儲(chǔ)備為其穿越行業(yè)周期獲得未來(lái)發(fā)展贏得了先機(jī)。

　　2019年時(shí)，兌吧的經(jīng)調(diào)整凈利率為20.6%，較2018年提升2.6個(gè)百分點(diǎn)，盈利能力有所增強(qiáng)。這主要得益于業(yè)務(wù)的規(guī)模效應(yīng)以及運(yùn)營(yíng)效率的提升。

　　其二，高度聚焦利潤(rùn)和效率的高質(zhì)量增長(zhǎng)戰(zhàn)略為其構(gòu)建起具有核心優(yōu)勢(shì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展格局。兌吧不追求“以?xún)r(jià)換量”的盲目擴(kuò)張，而是通過(guò)高質(zhì)高效的產(chǎn)品和服務(wù)鎖定業(yè)內(nèi)頭部客戶(hù)，口碑效應(yīng)下客戶(hù)規(guī)模實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量增長(zhǎng)。該發(fā)展策略的關(guān)鍵在于，業(yè)內(nèi)頭部?jī)?yōu)質(zhì)客戶(hù)的需求相對(duì)中小企業(yè)更加穩(wěn)定，與KA大客深度綁定后，不僅能有效抵御行業(yè)的下行風(fēng)險(xiǎn)而且能夠保證業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的確定性和連續(xù)性。

　　其三，線上營(yíng)銷(xiāo)需求爆發(fā)下SaaS產(chǎn)品化再升級(jí)拓寬盈利邊界。2020年的公共衛(wèi)生事件爆發(fā)后，更多企業(yè)開(kāi)始接納更高比例的在線業(yè)務(wù)，輕量、通用的SaaS正在席卷市場(chǎng)。這為兌吧SaaS向全行業(yè)拓展提供了契機(jī)。兌吧在SaaS領(lǐng)域已經(jīng)積累了豐厚的數(shù)字化、智能化的手段和經(jīng)驗(yàn)，隨著向全行業(yè)擴(kuò)張的腳步加快，將找到更多切入口，為客戶(hù)提供更多價(jià)值，一季度的數(shù)據(jù)已經(jīng)證明。如果不出意外，SaaS產(chǎn)品的營(yíng)收相比2019年翻倍沒(méi)有多少疑問(wèn)。

　　其四，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)內(nèi)生增長(zhǎng)力收獲更高市場(chǎng)溢價(jià)。兌吧以創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)效率，同時(shí)提升流量質(zhì)量、流量利用率為核心要素的內(nèi)生經(jīng)營(yíng)能力；以高點(diǎn)擊轉(zhuǎn)化率作為強(qiáng)力支撐點(diǎn)，在廣告主和流量主兩端取得長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。

　　公司全年毛利率高達(dá)34.4%，其中上半年31.30% ，下半年37.10%較上半年提高，毛利率遠(yuǎn)高于同業(yè)公司這也顯示了兌吧極強(qiáng)的市場(chǎng)定價(jià)能力。凈利率的不斷提升也反映公司超強(qiáng)的盈利能力，2019年度兌吧的凈利率為20.6%，在整體環(huán)境艱難的2019年同比仍然提高了2.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　4月1日，招銀國(guó)際發(fā)布公司研究報(bào)告，給予兌吧買(mǎi)入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)3.5HKD，目前股價(jià)距離這一目標(biāo)僅有一步之遙。

　　根據(jù)著名的諾蘭階段理論，企業(yè)的信息化成長(zhǎng)遵循S形曲線，同時(shí)IT領(lǐng)域的每一次重大技術(shù)變革，都將推動(dòng)企業(yè)進(jìn)入新的循環(huán)。從微機(jī)時(shí)代進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，企業(yè)第一次意識(shí)到了IT應(yīng)用對(duì)企業(yè)發(fā)展的重要戰(zhàn)略性作用。21世紀(jì)的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，C端用戶(hù)行為習(xí)慣的改變作用于企業(yè)商業(yè)模式，基于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)開(kāi)展的新型業(yè)務(wù)大行其道，SaaS開(kāi)始率先崛起。

　　從短期看，公共衛(wèi)生事件對(duì)兌吧2020Q1或?qū)⒂姓蛴绊?。一方面宅?jīng)濟(jì)流行，企業(yè)將更多費(fèi)用投入到移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)中，特別是互動(dòng)廣告的營(yíng)銷(xiāo)里；另一方面，SaaS業(yè)務(wù)開(kāi)始成為兌吧新的增長(zhǎng)引擎。

　　兌吧此前的下跌，主要是小非的減持。但從市值角度而言，以最保守的PB估值來(lái)看，兌吧當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)的PB僅有1.52倍，而微盟為7.1倍，中國(guó)有贊(創(chuàng)業(yè)板)為3.19倍，且兌吧為業(yè)績(jī)?nèi)蕴幱诳焖僭鲩L(zhǎng)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，如此相比低估已十分明顯。長(zhǎng)期看，價(jià)格終將向價(jià)值回歸。