點(diǎn)評(píng)：

　　1 20H1營(yíng)收同比+1%、歸母業(yè)績(jī)+7%，凈負(fù)債率-23pct，融資成本改善

　　2020H1，融創(chuàng)中國(guó)（01918）實(shí)現(xiàn)營(yíng)收773.4億元，同比+0.7%；歸母凈利潤(rùn)109.6億元，同比+6.5%；歸母核心凈利潤(rùn)130.4億元，同比+3.0%；基本每股收益2.41元，同比+2%；毛利率和歸母凈利率為23.0%和14.2%，同比分別-2.2pct和+0.8pct。截至2020H1末，公司預(yù)收款達(dá)2，433.8億元，可覆蓋19年地產(chǎn)營(yíng)收1.5倍，可結(jié)算資源豐富，有望助力業(yè)績(jī)持續(xù)高增。2020H1末，公司有息負(fù)債余額達(dá)3，203億元，同比-0.6%；資產(chǎn)負(fù)債率、凈負(fù)債率分別為86.6%、149.0%，較19年末分別-1.6、-23.3pct，凈負(fù)債率持續(xù)下降；20H1公司新增平均融資成本較19年下降1.9pct，融資成本改善。

　　2 20H1銷售額同比-9%、拿地控制節(jié)奏，20H2可售充裕，土儲(chǔ)質(zhì)優(yōu)量足

　　2020H1，公司銷售金額1，952.7億元，同比-8.8%，穩(wěn)居行業(yè)前五，目標(biāo)完成率達(dá)33%；銷售面積1，403.4萬(wàn)平，同比-4.7%，上半年銷售同比下降主要受公共衛(wèi)生事件影響。20H2，公司可售貨值約6，200億元，其中新推貨值占比72%，其中一線、二線、強(qiáng)三線城市分別占比9%、67%、24%?？紤]到公司布局聚焦于一二線城市及強(qiáng)三線熱點(diǎn)城市，可售貨值充裕，預(yù)計(jì)20H2銷售有望實(shí)現(xiàn)較高增速。拿地方面，20H1新增土儲(chǔ)約1，730萬(wàn)平，對(duì)應(yīng)貨值達(dá)2，330萬(wàn)億，同比-64%，公司控制拿地節(jié)奏，規(guī)避拿高價(jià)地風(fēng)險(xiǎn)。20H1末，公司總土儲(chǔ)達(dá)2.48億平，權(quán)益土儲(chǔ)達(dá)1.58億平，總土儲(chǔ)貨值達(dá)3萬(wàn)億元，其中80%位于一二線城市，平均土儲(chǔ)成本4300元/平，占比20H1銷售均價(jià)僅31%，土儲(chǔ)充裕且優(yōu)質(zhì)。

　　3 融創(chuàng)服務(wù)擬分拆上市，物管收入大增、高成長(zhǎng)新星，望增厚公司估值

　　2020H1，公司物業(yè)銷售、文旅、物管及其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收730.7、9.8、32.9億元，分別同比-0.5%、-9.3%、+40.6%，分別占比94.5%、1.3%、4.2%，物業(yè)管理及其他收入大幅增長(zhǎng)。公司擬分拆融創(chuàng)服務(wù)于H股上市，目前公司擁有融創(chuàng)服務(wù)100%權(quán)益，分拆后預(yù)計(jì)持股比例不少于50%，而融創(chuàng)服務(wù)將仍為公司的附屬公司。據(jù)融創(chuàng)服務(wù)招股書(shū)數(shù)據(jù)，融創(chuàng)服務(wù)在管+儲(chǔ)備面積達(dá)2.27億平米，在管面積中一二線占比86%，住宅、商辦、城市公服分別占比73%、13%、14%；住宅平均物業(yè)費(fèi)2.9元/平米/月。2017-19年，融創(chuàng)服務(wù)營(yíng)業(yè)收入CAGR達(dá)59%，凈利潤(rùn)C(jī)AGR達(dá)151%。2019年，融創(chuàng)服務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28.3億元，同比+54%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.7億元，同比+175%。我們認(rèn)為，融創(chuàng)服務(wù)分拆上市后，其高成長(zhǎng)性望享受物管行業(yè)高估值，并仍為公司的附屬公司，有望增厚融創(chuàng)中國(guó)的市值，并物管和開(kāi)發(fā)相互關(guān)聯(lián)，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量協(xié)同發(fā)展。

　　4 投資建議：業(yè)績(jī)略增、杠桿下降，物管分拆望增厚估值，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)

　　融創(chuàng)中國(guó)堅(jiān)持深耕一二線，以逆周期擴(kuò)張策略，成功在15-17年逆勢(shì)加杠桿擴(kuò)張，并借以并購(gòu)擴(kuò)張的標(biāo)簽優(yōu)勢(shì)，打造了厚實(shí)優(yōu)質(zhì)土儲(chǔ)以及低廉土地成本的強(qiáng)大優(yōu)勢(shì)，利于實(shí)現(xiàn)快周轉(zhuǎn)及高毛利率，預(yù)示后續(xù)銷售和業(yè)績(jī)“量質(zhì)提升”，同時(shí)隨業(yè)績(jī)集中釋放，凈負(fù)債率望顯著下降、帶動(dòng)融資成本下行，形成錦上添花。此外，融創(chuàng)服務(wù)作為物管高成長(zhǎng)新星，擬分拆上市料將增厚公司估值。我們維持公司2020-22年每股收益預(yù)測(cè)為6.40、8.29、10.29元，目前對(duì)應(yīng)20/21年P(guān)E僅4.8/3.7倍，我們繼續(xù)看好公司銷售和業(yè)績(jī)的持續(xù)雙雙高增，維持目標(biāo)價(jià)60.00港元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。

　　5 風(fēng)險(xiǎn)提示：衛(wèi)生事件影響超預(yù)期、房地產(chǎn)調(diào)控政策超預(yù)期收緊。