天風(fēng)證券發(fā)布研究報(bào)告，維持維達(dá)國(guó)際（03331）“增持”評(píng)級(jí)。

　　報(bào)告中稱，公司生活用紙和個(gè)人護(hù)理分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收36.7億元和8億元，分別同比增30.7%和30.7%，營(yíng)收占比分別為82%和18%。毛利率同比提升1.4pct至38.9%，主要因?yàn)椋?）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司持續(xù)投入優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和個(gè)人護(hù)理的品牌建設(shè)；2）成本效率提升；3）定價(jià)管理較好，穩(wěn)定價(jià)格體系。此外，20Q1受疫情影響，國(guó)內(nèi)部分產(chǎn)能停產(chǎn)，其中湖北廠房占總產(chǎn)能24%全部停產(chǎn)，因而拉低20Q1毛利率水平。

　　該行表示，公司中國(guó)區(qū)收入同比高增。中國(guó)區(qū)/非中國(guó)區(qū)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收34.3億元/10.4億元，同比增45.9%/-2.5%；分渠道看，電商增速亮眼。公司經(jīng)銷(xiāo)商/商銷(xiāo)/KA/電商渠道分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13億元/4.9億元/10.7億元/16.1億元，同比增26.4%/10.6%/12.1%/62.3%，營(yíng)收占比分別為29%/11%/24%/36%。中國(guó)區(qū)經(jīng)銷(xiāo)商/商銷(xiāo)/KA/電商渠道分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.2億元/3.4億元/7.5億元/15.1億元，同比增40%/45.9%/28.4%/60.5%，營(yíng)收占比分別為24%/10%/22%/44%。

　　天風(fēng)證券稱，公司線下渠道21Q1同比增17.9%，中國(guó)區(qū)21Q1線下渠道同比增36.1%，20年-21Q1環(huán)比增速有所波動(dòng)。其中公司線下渠道20Q1/20Q2/20Q3/20Q4/21Q1分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.3億元/26.9億元/24.5億元/30億元/28.6億元，20Q2-21Q1環(huán)比分別+10.7%/-8.8%/22.4%/-4.7%；中國(guó)區(qū)線下渠道20Q1/20Q2/20Q3/20Q4/21Q1分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.1億元/29.4億元/20.1億元/25.5億元/19.2億元，20Q2-21Q1環(huán)比分別+108.6%/-31.6%/27%/-24.8%，線下渠道中國(guó)區(qū)個(gè)季度收入環(huán)比波動(dòng)高于整體公司水平。線上方面，公司線上占比逐步提升。2019-20年線上占比分別為29%和36%，其中2020年中國(guó)區(qū)線上占比為46%；20Q1和21Q1線上占比分別為29%和36%，其中中國(guó)區(qū)線上占比分別為40%和44%。

　　報(bào)告提到，控股股東Essity多維度賦能，個(gè)護(hù)品牌持續(xù)發(fā)力。Essity多項(xiàng)業(yè)務(wù)全球領(lǐng)先，從營(yíng)銷(xiāo)和品牌方面賦能公司，其中失禁護(hù)理、商用清潔領(lǐng)域，Essity旗下添寧、多康品牌全球市占率均為第一；女性護(hù)理產(chǎn)品在拉美、歐洲市占率分別位列第一、第三。女性護(hù)理方面，公司于2019年在中國(guó)市場(chǎng)推出Essity旗下高端衛(wèi)生巾品牌Libresse薇爾，未來(lái)有望成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)；成人失禁方面，公司產(chǎn)品矩陣完善，品牌認(rèn)知度不斷提升，2019年推出褲型產(chǎn)品，2020年推出ProSkin高端系列；嬰兒護(hù)理方面，主要在東南亞地區(qū)銷(xiāo)售，馬來(lái)西亞市占率達(dá)46%。此外，營(yíng)銷(xiāo)方面，維達(dá)迎合國(guó)潮趨勢(shì)，推出頤和園文化主題聯(lián)名，將中式古典元素融入紙巾包裝；得寶推出美國(guó)大會(huì)都藝術(shù)博物館及藝術(shù)家合作推出藝術(shù)系列產(chǎn)品，品牌知名度進(jìn)一步提升。

　　該行認(rèn)為，公司為生活用品行業(yè)龍頭，背靠大股東Essity資源優(yōu)勢(shì)突出，多渠道多業(yè)務(wù)協(xié)同布局助力份額持續(xù)提升，女性個(gè)護(hù)、失禁用品及商用品牌多康更打開(kāi)發(fā)展空間，看好公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。預(yù)計(jì)2021-23年歸母凈利潤(rùn)21.15/23.9/26.03億港元，同比增12.9%/13%/8.9%。