長(zhǎng)城汽車(chē)2021年第三季度凈利潤(rùn)同比下降5.1%至人民幣13.68億元，略低于我們的預(yù)期，主要是由于購(gòu)股權(quán)費(fèi)用增加。盡管今年第三季度銷(xiāo)量下降（同比下跌6.9%），但收入同比增長(zhǎng)10.1%至人民幣288.69億元，主要由于銷(xiāo)售組合改善令平均售價(jià)同比增長(zhǎng)18.3%。毛利率同比下降1.7個(gè)百分點(diǎn)至17.3%，但環(huán)比持平。較高的原材料成本給利潤(rùn)率改善帶來(lái)下行壓力。期內(nèi)，長(zhǎng)城汽車(chē)開(kāi)始確認(rèn)約人民幣1.5億元的購(gòu)股權(quán)費(fèi)用，導(dǎo)致銷(xiāo)售及管理費(fèi)用比率上升。

　　積極的車(chē)型周期。今年下半年公司將推出更多新的WEY品牌車(chē)型，其中瑪奇朵和拿鐵將在今年第四季度貢獻(xiàn)銷(xiāo)量。同時(shí)，哈弗神獸也有望在第四季度上市。至于歐拉，在明年至少會(huì)推出三個(gè)車(chē)型。

　　我們將2021年至2023年的凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別下調(diào)了16.1%/ 7.1%/ 2.0%。調(diào)整后，我們預(yù)計(jì)2021年至2023年凈利潤(rùn)將分別同比增長(zhǎng)21.6%/ 59.4%/ 36.6%。我們主要下調(diào)了本年度的銷(xiāo)量預(yù)期，以及預(yù)期更保守的毛利率復(fù)蘇走勢(shì)。

　　我們維持“買(mǎi)入”的投資評(píng)級(jí)，但基于盈利預(yù)測(cè)調(diào)整而下調(diào)目標(biāo)價(jià)至40.00港元。我們的目標(biāo)價(jià)相當(dāng)于24.5倍2022年市盈率和17.9倍2023年市盈率。長(zhǎng)城汽車(chē)有兩個(gè)鮮明的投資主題：1）通過(guò)建立歐拉品牌，明確新能源汽車(chē)市場(chǎng)的市場(chǎng)戰(zhàn)略；2）雄心勃勃的海外擴(kuò)張戰(zhàn)略，這對(duì)公司成為全球SUV領(lǐng)導(dǎo)者至關(guān)重要。