3月10日開盤后，蔚來(lái)股價(jià)最高漲至每股169.5港元。但截至當(dāng)日收盤，該股報(bào)收于158.9港元，總市值為2652億港元，同比微跌0.69%

　　《投資時(shí)報(bào)》研究員  董琳

　　造車三巨頭，終于齊聚港股。

　　3月10日，蔚來(lái)-SW（9866.HK）正式在香港交易所完成上市，開始掛牌交易。該股開盤價(jià)報(bào)160港元/股，最高漲至每股169.5港元，總市值突破2700億港元。但截至當(dāng)日收盤，蔚來(lái)每股報(bào)158.9港元，總市值為2652億港元，同比微跌0.69%。

　　此次IPO蔚來(lái)是以介紹形式在港交所主板上市，即只將公司本身的舊股申請(qǐng)掛牌買賣，不涉及新股發(fā)行及資金募集。此外，公開信息還顯示，蔚來(lái)已經(jīng)在新交所主板申請(qǐng)以介紹方式二次上市，也就是說(shuō)，除了美股和即將掛牌的港股，蔚來(lái)還會(huì)在新加坡上市，也將成為第一個(gè)在三地上市的車企。

　　值得一提的是，小鵬汽車返港IPO時(shí)，募資總額在140億港元，理想汽車返港IPO時(shí)，募資金額也超過115.5億港元。而以“介紹上市”方式登陸港交所的蔚來(lái)，按例要在6個(gè)月以后才能進(jìn)行融資。

　　蔚來(lái)表示，公司目前擁有近600億元充足的現(xiàn)金儲(chǔ)備，短期內(nèi)沒有迫切的融資需求。二次上市主要是為了給投資者提供更多的交易地點(diǎn)和更靈活的交易時(shí)間。同時(shí)，兩地上市將有助于引入更多的投資者，且對(duì)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展有利。

　　《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，此次蔚來(lái)赴港上市并未對(duì)其美股市場(chǎng)產(chǎn)生較大影響，2月28日公告當(dāng)日，該公司股價(jià)較前一個(gè)交易日上漲9.07%，但此后兩個(gè)交易日仍維持下跌趨勢(shì)。業(yè)內(nèi)有分析認(rèn)為，蔚來(lái)管理層是希望避免在股價(jià)近期下跌的背景下募資，實(shí)際上蔚來(lái)的基本面比上市問題更值得關(guān)注。

　　2018年，蔚來(lái)成功登陸美股，其首次公開募股發(fā)行價(jià)為6.26美元/股，募集資金為10億美元。2021年11月以來(lái)，蔚來(lái)汽車美股市場(chǎng)持續(xù)利空，股價(jià)由2021年11月8日的最高價(jià)44.27美元/股波動(dòng)式下滑至2022年3月10日收盤的17.17美元/股，累計(jì)下跌超過60%。

　　此外，進(jìn)入2022年，蔚來(lái)銷量頹勢(shì)仍未好轉(zhuǎn)。1月銷量9652輛、2月銷量6131輛，盡管受到春節(jié)長(zhǎng)假等季節(jié)性偶發(fā)因素影響，但與同樣受到影響的其他車企相比，蔚來(lái)銷量已跌出前三。

　　蔚來(lái)近一年美股市場(chǎng)股價(jià)走勢(shì)情況（美元/股）

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

　　2月銷量持續(xù)低迷

　　3月1日，造車新勢(shì)力相繼公布2月份銷量。數(shù)據(jù)顯示，蔚來(lái)當(dāng)月交付6131輛，同比增長(zhǎng)9.9%，環(huán)比下降36.47%。相比之下，理想、哪吒、小鵬、零跑分別交付8414輛、7117輛、6225輛、3432輛，其中零跑同比增長(zhǎng)446.97%，理想、哪吒、小鵬同比增長(zhǎng)均超過180%。可以看到，蔚來(lái)不僅增速較1月份進(jìn)一步萎縮，銷量也落榜2月份新勢(shì)力前三甲，已連續(xù)兩個(gè)月被“第二梯隊(duì)”的哪吒超越。

　　《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，蔚來(lái)銷量占比呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，市場(chǎng)份額也在減少。2020年，蔚來(lái)汽車全年累計(jì)交付43728臺(tái)，占當(dāng)年國(guó)內(nèi)新能源汽車銷量3.20%；2021年銷量91429輛，占當(dāng)年國(guó)內(nèi)新能源汽車銷量2.60%；今年1月銷量9652輛，占同期國(guó)內(nèi)新能源汽車銷量的2.24%。

　　將時(shí)間拉近來(lái)看，去年下半年以來(lái)，蔚來(lái)的交付量就呈現(xiàn)不穩(wěn)定態(tài)勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，去年7月，蔚來(lái)銷量首次被小鵬和理想反超；去年8月，蔚來(lái)共交付了5880輛，相較7月的7931輛的交付量減少2051輛，環(huán)比下降1/4；去年10月，蔚來(lái)因?yàn)楫a(chǎn)線改造只交付了3667輛，同比降幅為27.5%；11月銷量成績(jī)回升至10878輛，但12月又有所滑落，降至10489輛。進(jìn)入2022年，蔚來(lái)1月交付新車9652輛，再次跌破萬(wàn)輛關(guān)口。

　　這期間，蔚來(lái)多次由于疫情、缺芯、動(dòng)力電池短缺甚至工廠改造等原因，造成產(chǎn)能危機(jī)、無(wú)車可交。也直接導(dǎo)致該公司2021全年未能完成“年銷10萬(wàn)輛”的目標(biāo)。

　　與理想、哪吒一開始就選擇自建工廠的道路不同，蔚來(lái)一直采用代工模式。2016年4月，蔚來(lái)宣布與江淮汽車(600418)達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議。去年在代工合同到期后，蔚來(lái)與江淮汽車的合作仍然繼續(xù)展期至2024年5月，江淮汽車將繼續(xù)生產(chǎn)ES8、ES6、EC6、ET7和其他可能的蔚來(lái)車型。

　　2021年底，在小鵬從海馬“代工”轉(zhuǎn)為自建工廠后，“蔚小理”中采用“代工”模式的就只剩蔚來(lái)一家。代工模式雖能避免前期的工廠建設(shè)投資，但同時(shí)也意味著蔚來(lái)將無(wú)法完全掌控生產(chǎn)節(jié)奏以及品控，需要面對(duì)諸多不確定風(fēng)險(xiǎn)。

　　去年10月，蔚來(lái)交付量之所以大跌，就是因?yàn)樯a(chǎn)線改造影響。汽車工作人員在官方APP上發(fā)文稱：近期，江淮蔚來(lái)合肥先進(jìn)制造基地生產(chǎn)線完成階段性升級(jí)，由于生產(chǎn)線改造升級(jí)需要停線，因此10月份的生產(chǎn)計(jì)劃受到了影響。部分計(jì)劃于10月交付的車輛訂單將晚于原計(jì)劃交付。

　　此外，蔚來(lái)還存在供應(yīng)鏈體系過度依賴單一來(lái)源供應(yīng)商的問題。蔚來(lái)方面坦言，“ES8、ES6、EC6、ET7及ET5使用了大量來(lái)自單一供應(yīng)商的零部件”，因此零部件短缺的影響尤為突出，在無(wú)法找到合適替代來(lái)源的情況下，訂單延期成為唯一的出路。去年3月，蔚來(lái)汽車宣布因缺芯暫停生產(chǎn)5個(gè)工作日。

　　2021年12月18日，蔚來(lái)正式發(fā)布了其第五款量產(chǎn)車型、第二款轎車車型——蔚來(lái)ET5。據(jù)悉，ET5補(bǔ)貼前起售價(jià)32.8萬(wàn)元，BaaS方案補(bǔ)貼前起售價(jià)25.8萬(wàn)元。新車將于2022年9月開始交付。而蔚來(lái)想要完成ET5的大量訂單，其供應(yīng)鏈管理及產(chǎn)能都將面臨極大考驗(yàn)。

　　虧損收窄，但盈利尚早

　　招股書顯示，2018年至2020年，蔚來(lái)營(yíng)收分別為49.51億元、78.25億元、162.58億元；凈虧損分別為96.39億元、112.96億元、53.04億元。此外，蔚來(lái)2021年前9個(gè)月營(yíng)收為262.36億元，凈虧損為18.74億元。也就是說(shuō)，2018年至2021年三季度末，蔚來(lái)累計(jì)虧損已達(dá)281億元。

　　盡管虧損在慢慢降低，但蔚來(lái)真正實(shí)現(xiàn)盈利的日子還未到來(lái)。

　　一方面，在全球芯片荒的大環(huán)境下，汽車行業(yè)首當(dāng)其沖。芯片短缺導(dǎo)致不少企業(yè)減產(chǎn)甚至停產(chǎn)，供應(yīng)鏈成本激增。據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)披露，蔚來(lái)汽車2021年前三季度的銷售成本已增至211.14億元，較上年同期大幅增長(zhǎng)137.6%，若以該公司前三季度交付的66395輛車來(lái)計(jì)算，蔚來(lái)每交付一輛新車的平均銷售成本高達(dá)約31.8萬(wàn)元。

　　另一方面，蔚來(lái)的用戶服務(wù)政策也為其帶來(lái)巨大的財(cái)務(wù)壓力。2021年前三季度，蔚來(lái)的市場(chǎng)、銷售和管理費(fèi)用已達(dá)到45.2億元。相比之下，理想2020年全年的市場(chǎng)、銷售和管理費(fèi)用為11.19億元，小鵬為29.21億元。依靠更低的運(yùn)營(yíng)管理和組織消耗成本，理想已在2021年第四季度實(shí)現(xiàn)階段性盈利。

　　《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，自蔚來(lái)2014年成立以來(lái)，“高端”一直是其所堅(jiān)持的產(chǎn)品定位，而為了將這一定位做深，蔚來(lái)始終強(qiáng)調(diào)“用戶至上”的服務(wù)體驗(yàn)。

　　截至2021年三季度末，蔚來(lái)在中國(guó)地區(qū)已經(jīng)有32家蔚來(lái)中心、285家蔚來(lái)空間、43家蔚來(lái)服務(wù)中心、181家授權(quán)服務(wù)中心。而在充換電布局方面，蔚來(lái)已在中國(guó)建成608座換電站（包括127座高速換電站），超充站360家，2690根充電樁，目的地充電站560座，3155根充電樁。

　　蔚來(lái)表示，2022年蔚來(lái)還將繼續(xù)加大和優(yōu)化蔚來(lái)中心和蔚來(lái)空間的布局，深入二三線城市，這也意味著該公司的銷售成本將進(jìn)一步上漲。

　　此外，在盈利細(xì)則中，蔚來(lái)表示凈利虧損較少，主要源于汽車銷售增加導(dǎo)致毛利增加以及營(yíng)業(yè)費(fèi)用減少。但同時(shí)，蔚來(lái)也提到其增長(zhǎng)很大程度取決于支持新能源汽車發(fā)展的政府補(bǔ)貼、經(jīng)濟(jì)激勵(lì)措施及政府政策的可得性及補(bǔ)貼金額。從2022年開始的新能源補(bǔ)貼政策進(jìn)一步退坡，或?qū)⒂绊懙轿祦?lái)持續(xù)提升盈利能力的節(jié)奏。

　　蔚來(lái)銷售成本及占比情況

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股書