中信證券發(fā)布研究報(bào)告，維持保利物業(yè)（06049）“買入”評級，予2022-24年2.15/2.98/4.06元/股的EPS預(yù)測（原22/23預(yù)測為2.11/2.81元），予2022年28倍PE，目標(biāo)價(jià)由71港元上調(diào)至74港元。

　　事件：公司2021年實(shí)現(xiàn)收入107.8億元，同比增長34.2%，實(shí)現(xiàn)歸屬股東應(yīng)占溢利8.5億元，同比增長25.6%，公司業(yè)績符合預(yù)期。

　　2021年的亮點(diǎn)包括，相當(dāng)于年度物業(yè)管理收入28%的三方外拓年化合同金額；明顯超過業(yè)績增速的收入和毛利增速，即意味著業(yè)績增速受到特殊一次性因素影響；【保利發(fā)展(600048)、股吧】未來更趨向于一、二線核心區(qū)域的開發(fā)策略和可能更高的新房市占率。但該行認(rèn)為，決定公司價(jià)值的根本是人，是管理制度，也是保利獨(dú)特的員工和企業(yè)共成長，在穩(wěn)健中持續(xù)進(jìn)取的文化。

　　中信證券主要觀點(diǎn)如下：

　　看好保利的文化傳承，市場化機(jī)制有望助力團(tuán)隊(duì)競爭力。

　　公司已經(jīng)公告限制性股票激勵(lì)方案。長期而言，該行認(rèn)為人的因素至關(guān)重要，激勵(lì)如能順利實(shí)現(xiàn)，則有望進(jìn)一步提升公司產(chǎn)品服務(wù)、市拓、并購、多種經(jīng)營的能力。市場競爭格局此消彼長，該行預(yù)計(jì)大量民營競爭對手高薪挖人局面將告一段落，這也有利于公司中層隊(duì)伍穩(wěn)定成長。歷史上，保利發(fā)展具備獨(dú)特的人力資源文化，表現(xiàn)為企業(yè)人才培養(yǎng)能力強(qiáng)，內(nèi)部提升通道通暢，國資體系外空降干部少，中高層員工離職率很低，員工和企業(yè)持續(xù)共成長。這是保利發(fā)展在2005年之后崛起壯大為央企龍頭的關(guān)鍵。該行相信，保利物業(yè)也有望受益于穩(wěn)健進(jìn)取的文化傳承。對于物業(yè)管理行業(yè)來說，人的因素可能更為重要。

　　保利發(fā)展繼續(xù)穩(wěn)步交付，未來交付規(guī)模和質(zhì)量有望再上臺階。

　　公司來自保利發(fā)展的在管面積達(dá)到1.86億平米（合約面積2.79億平米），在管面積較2020年增加超過3300萬平米。2021年下半年之后，新房開發(fā)領(lǐng)域競爭格局嬗變，保利發(fā)展憑借信用優(yōu)勢，未來交付面積有望增加。更重要的是，保利發(fā)展拿地一二線城市和核心區(qū)項(xiàng)目占比趨勢提升，這使得公司盈利能力可能提升。

　　堅(jiān)持戰(zhàn)略進(jìn)取，第三方拓展取得碩果。

　　公司2021年拓展第三方項(xiàng)目合約金額超過19億元，較之2020年凈增加超2.5億元，相當(dāng)于當(dāng)前基礎(chǔ)服務(wù)收入規(guī)模的28.4%（拓展年度合約金額不含增值服務(wù)口徑）。假以時(shí)日，這預(yù)計(jì)將轉(zhuǎn)化為公司業(yè)務(wù)收入。2021年拓展競爭異常激烈，民營競爭對手的團(tuán)隊(duì)激勵(lì)和展業(yè)能力在年中達(dá)到頂峰，公司仍能憑借戰(zhàn)略定力，新簽公共和其它物業(yè)項(xiàng)目單年合約金額達(dá)9.5億。該行認(rèn)為，隨著市場競爭格局發(fā)生根本性變化，公司在住宅和非居業(yè)態(tài)方面的拓展都有可能打開局面，2022年住宅的三方拓展也可能超過歷史（2021年測算近900萬平米）。

　　毛利率未見下降，增值服務(wù)持續(xù)發(fā)展。

　　盡管單位人工工資上升，服務(wù)品質(zhì)提升，但公司毛利率達(dá)到18.7%，較2020年小幅上升。該行認(rèn)為，這充分體現(xiàn)了公司科技和管理提效的成果。增值服務(wù)方面，公司社區(qū)增值服務(wù)收入23.0億元，增速31.6%，略低于整體收入增長。其中，空間運(yùn)營、社區(qū)便民等服務(wù)增速較快。

　　投資建議：該行認(rèn)為公司當(dāng)前市值，和公司在業(yè)內(nèi)所處的地位明顯不相匹配。從品牌影響力、在管規(guī)模、管理層穩(wěn)定性和勤勉盡責(zé)程度、未來發(fā)展勢頭來說，公司都應(yīng)是行業(yè)一線龍頭。2021年因?yàn)榉浅杀举M(fèi)用的特殊原因，公司業(yè)績增速明顯低于收入增速，該行預(yù)計(jì)公司長期增長中樞可能超過2021年業(yè)績增速。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：公司缺乏并購整合的成功記錄，可能過分依賴市場直拓?cái)U(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)；大物業(yè)盈利能力相對薄弱，和其它業(yè)態(tài)縱深協(xié)同仍有挑戰(zhàn)。