民生證券發(fā)布研究報告稱，首予九毛九（09922）“推薦”評級，預計2022-24年歸母凈利潤為5.49/9.06/13.13億元，對應(yīng)PE為33/20/14x。公司兼具打造年輕化/時尚化餐飲品牌的“軟實力”和構(gòu)建強中臺、供應(yīng)鏈的“硬實力”，中短期看疫后復蘇預期驅(qū)動估值修復和太二門店持續(xù)擴張，長期看新品牌成熟進入擴張期。

　　業(yè)績公告：2021年公司實現(xiàn)營收41.79億元/YoY+54.0%，實現(xiàn)歸母凈利潤3.40億元/YoY+174%，19-21年年化增速達43.8%，實現(xiàn)經(jīng)調(diào)整純利3.80億元/YoY+227.6%。公司全年開店133家，關(guān)44家，截至21年底，門店總數(shù)達470家。

　　民生證券主要觀點如下：

　　太二引領(lǐng)門店擴張，彰顯經(jīng)營韌性。

　　2021年太二酸菜魚品牌仍為拓店主力，新開122家，截至21年底，門店數(shù)達350家；全年貢獻營收32.85億/YoY+67.6%，占總營收比重79%/YoY+7pct；經(jīng)營數(shù)據(jù)方面，太二全年平均翻座率達3.4次，主要受疫情和新開店影響，低于2020年的3.8次，人均消費達80元，較20年的79元有所提高。盡管21年下半年來持續(xù)受到疫情反復影響，得益于公司供應(yīng)鏈不斷完善、門店經(jīng)營效率不斷提升，太二門店模型彰顯出較強的經(jīng)營韌性：同店銷售實現(xiàn)了5.7%的增長，店鋪層面經(jīng)營利潤率達21.8%，同比+3.3pct。

　　九毛九整合優(yōu)化初見成效，慫火鍋/賴美麗烤魚蓄勢待發(fā)。

　　九毛九：2021年九毛九西北菜品牌延續(xù)了20年以來的調(diào)整步伐，僅保留廣東/海南兩省的門店，縮短管理半徑，實現(xiàn)戰(zhàn)略收縮/聚焦，21年新開1家/關(guān)16家。2020年9月以來，九毛九推出新店型/新菜單，發(fā)力升級改造：21年翻臺率達1.9次，較2020年的1.7次有所提升，店鋪面經(jīng)營利潤率達12.9%/+7.4pct，48家同店銷售額同比增長24.5%，整合優(yōu)化戰(zhàn)略成效顯現(xiàn)，看好后續(xù)經(jīng)營逐漸回暖企穩(wěn)，為公司貢獻穩(wěn)定業(yè)績。

　　慫火鍋/賴美麗：慫火鍋為公司2020年推出的新興品牌，2021年進軍華東市場，先后于上海、杭州，并在廣州、深圳進行門店加密，全年開店7家/無關(guān)店，經(jīng)歷1年余的打磨，慫火鍋門店模型趨于成熟，品牌勢能持續(xù)彰顯，初具“網(wǎng)紅”品相，有望于未來兩年內(nèi)進入擴張期。賴美麗為公司2021年下半年推出的新品牌，年內(nèi)于廣州開業(yè)2家門店，當前品牌仍處于培育初期，11月經(jīng)歷了主菜單更新，重新定位為賴美麗青花烤魚，后續(xù)隨模型不斷成熟，有望為公司打開中長期的成長曲線。

　　供應(yīng)鏈建設(shè)不斷完善，持續(xù)夯實硬實力。

　　21年公司持續(xù)發(fā)力供應(yīng)鏈建設(shè)，佛山中央廚房轉(zhuǎn)型為食物加工中心，同時在華南建設(shè)了新的供應(yīng)鏈中心。由于鱸魚/酸菜供應(yīng)鏈體系不斷完善，原材料采購成本降低，不斷鞏固壁壘。高標準的食材品質(zhì)在“315“以來的酸菜“食安”風波面前有力地維護了品牌形象。

　　風險提示：疫情反復超預期，拓店不及預期，食品安全風險，行業(yè)競爭加劇。