華創(chuàng)證券發(fā)布研究報告稱，維持百勝中國-S（09987）“推薦”評級，2022-24年盈測為1.32/2.54/2.79美元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE為33/17/15倍，參考美股餐飲行業(yè)平均估值（成熟期餐企為20-25X），給予其2023年20倍PE，目標(biāo)價397.8港元。2022年公司計劃開店1100-1200家，開店持續(xù)加速，看好其進一步加密擴張、肯德基保持穩(wěn)定，必勝客業(yè)績彈性較大。另該行看好核心品牌未來下沉擴張，2022年將持續(xù)下沉，為六線以下城市打造小鎮(zhèn)模式門店，看好遠(yuǎn)期門店數(shù)量達(dá)到20000家。

　　事件：公司22Q1總收入26.7億美元（同比增加4%），經(jīng)營利潤為1.91億美元（同比減少44%），主因疫情導(dǎo)致同店收入下滑，以及3月份出現(xiàn)經(jīng)營虧損，凈利潤為1億美元（下降57%），主要由于經(jīng)營利潤下降等影響。經(jīng)調(diào)整凈利潤為1.02億美元（同比下降56%）。

　　華創(chuàng)證券主要觀點如下：

　　2022年Q1百勝中國新開522家門店，凈新增329家門店，肯德基，必勝客分別凈新增273和89家門店，關(guān)店主要是發(fā)生在黃記煌和小肥羊門店。截至2022年Q1末，百勝中國門店總數(shù)為12117家，肯德基門店總數(shù)為8441家，必勝客門店總數(shù)為2679家。

　　Q1經(jīng)營情況持續(xù)波動，由于疫情影響，3-4月份部分門店暫時停業(yè)或只提供外賣，外帶的門店占比明顯上升，分月份來看受影響門店數(shù)：1月和2月：平均300家門店左右；1月最高峰時超過500家門店。3月：平均超過1700家門店，其中約40%為暫時停業(yè)門店。4月：平均約3000家門店，其中約50%為暫時停業(yè)門店。

　　同店銷售額方面：Q1同店銷售額較去年同期下滑8%，其中肯德基和必勝客分別下降9%和5%。分月份來看：1月和2月合計同比下降約4%，但相對于去年Q4環(huán)比有所改善。3月：同比下降超過20%。4月份（預(yù)估）：同比下降超過20%。

　　數(shù)字化及外賣比例穩(wěn)步提升，肯德基及必勝客合計擁有超過3.7億會員（去年同期為3.15億）。2022年Q1，會員銷售額約占系統(tǒng)銷售額的62%（-2pct）。外賣收入約占肯德基和必勝客餐廳收入的36%（+5pct）。數(shù)字化訂單（包括外賣訂單、手機下單及自助點餐機訂單）約占肯德基和必勝客餐廳收入的88%（+2pct）。

　　由于同店銷售下滑，成本上漲以及外賣騎手成本增加，Q1餐廳層面利潤率下滑，公司整體餐廳層面利潤率為13.8%（-4.9pct），其中肯德基為15.2%（-4.7pct），必勝客為10.7%（-4.6pct）。

　　疫情之下，公司積極采取應(yīng)對措施，旗下多品牌積極保供。設(shè)計替代物流路線，設(shè)立臨時裝卸地點以及優(yōu)化采購以滿足門店需求；調(diào)整營銷活動、簡化菜單、并推廣非堂食業(yè)務(wù)；在疫情影響區(qū)域通過社區(qū)團購、推廣新零售預(yù)包裝食品、大幅減少菜單品類以及縮短運營時間等方式提供服務(wù)。

　　2022年4月15日，公司與Yum！Brands對主特許經(jīng)營協(xié)議進行修訂，修訂了塔可貝爾品牌發(fā)展計劃。百勝中國將在今年底把塔可貝爾門店數(shù)拓展到至少100家，到2025年底拓展到至少225家，該擴張計劃也將獲得Yum！Brands的資本支持。一旦實現(xiàn)上述發(fā)展計劃，公司將擁有塔可貝爾在中國50年的獨家經(jīng)營權(quán)和再授權(quán)許可。

　　風(fēng)險提示：食品安全風(fēng)險，門店擴張不及預(yù)期，品牌下沉不及預(yù)期，旗下品牌收購整合不及預(yù)期。