安信證券發(fā)布研究報告稱，維持騰訊（00700）“買入-A”評級，預計2022/23年的調整后凈利潤為1157億/1367億元，同比增速-7%/18%，調整后EPS為11.6元/13.5元（13.8港元/16.1港元），根據SOTP估值方法，目標價460港元，對應2022/23年調整后P/E為33x/29x。短期公司業(yè)績因監(jiān)管等諸多因素面臨一定壓力，后續(xù)隨著對監(jiān)管的逐步消化及提質增效舉措的驅動等，整體業(yè)績有望在2H逐步回暖，盈利增長勢頭將在2023年具備更高可見度。

　　事件：公司Q1收入同比+0.1%至1355億元，低于市場預期4%。季度內毛利率同比-4.2pcts至42.1%，調整后凈利潤同比-22.9%至255億元，低于市場預期3%，對應調整后凈利率同比-5.6pcts至18.9%，主要由于毛利率的下滑、管理及研發(fā)費用占收比的提升。

　　安信證券主要觀點如下：

　　國內游戲持續(xù)消化監(jiān)管影響，海外市場增速放緩：

　　Q1手游列報收入同比-3%至403億元，主要由于國內未成年用戶保護舉措的持續(xù)推進，同時《英雄聯盟手游》及《金鏟鏟之戰(zhàn)》貢獻的同比增量大部分被《天涯明月刀手游》及《使命召喚手游》等游戲的收入下滑抵消。剔除社交網絡部分，分海內外市場表現來看，季度內本土市場游戲收入同比-1%至330億元，《王者榮耀》在今年春節(jié)期間推出的商業(yè)化道具較少，后續(xù)伴隨花朝節(jié)專屬道具推出，其流水在3月恢復同比增長，根據Sensor Tower，3月《王者榮耀》在全球App Store和Google Play收入同比+5.8%至2.72億美元。季度內國際市場游戲收入106億元，同比增速放緩至4%，主因海外市場消費逐步回歸常態(tài)化，《VALORANT》及《部落沖突》等游戲收入增長部分被《PUBG Mobile》的收入減少所抵消。

　　新游方面，Dnf于3月24日在韓國上線，且上線至今流水排名穩(wěn)居Top2（App Annie）；3月29日上線的策略類手游《重返帝國》在4月國內同類游戲中流水排名第二；自研硬核射擊手游《暗區(qū)突圍》已于5月17日開啟終極測試；此外與EA聯合開發(fā)的英雄射擊戰(zhàn)術競技游戲《Apex Legends Mobile》全球服也于5月17日上線。

　　多因素疊加下廣告業(yè)務疲軟態(tài)勢延續(xù)：

　　Q1在線廣告收入同比-17.6%至180億元（VS上個季度同比-12.7%），主要由于教育、互聯網服務及電商等行業(yè)廣告需求疲軟、開屏廣告整治等因素影響。其中社交廣告同比-15%至157億元，主要由于移動廣告聯盟業(yè)務受監(jiān)管影響收入大幅減少，部分被公眾號內的訂閱列表廣告收入增長抵消，截至Q1小程序DAU已突破5億，交易總額保持快速增長，并進一步滲透零售、餐飲及民生服務領域。

　　媒體廣告收入同比-30%至23億元，主因騰訊視頻和騰訊新聞服務的廣告收入減少，部分被北京冬季奧運會帶來的廣告收入所抵消。該行預計伴隨著廣告業(yè)務對監(jiān)管的進一步消化以及積極探索多元變現場景等，板塊將在2022年后期逐步重拾增長，而Q2或仍將承受較大的同比壓力。

　　商業(yè)支付交易額表現不佳，企業(yè)服務調整策略縮減虧損業(yè)務：

　　Q1金融科技及企業(yè)服務收入同比+9.6%至428億元（VS上個季度同比+24.6%），3月商業(yè)支付交易活動表現疲軟，交通出行、餐飲服務及服裝等類別的支付交易額受到負面影響。此外企業(yè)服務收入同比略有下滑，主要由于IaaS服務調整策略主動減少虧損合同，將資源集中在視頻云及網絡安全等領域的PaaS解決方案。

　　風險提示：新游戲上線延遲、對內容以及新業(yè)務投入拉低利潤率、廣告增速低于預期。